優(yōu)先股制度的現(xiàn)狀與完善政策分析

戎學(xué)敏

[摘要] 隨著《國(guó)務(wù)院關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》和《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》公布實(shí)施，優(yōu)先股在我國(guó)正式確立并進(jìn)入實(shí)踐階段。盡管我國(guó)的優(yōu)先股制度設(shè)計(jì)較之發(fā)達(dá)國(guó)家還需要進(jìn)一步完善，但該制度的實(shí)施對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的融資具有突破性意義。

[關(guān)鍵詞] 優(yōu)先股；股東權(quán)益；章程自治；回購(gòu)；資本維持

[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2015.30.057

1 優(yōu)先股制度的概況

優(yōu)先股是指依照《公司法》，在一般規(guī)定的普通種類股份之外，另行規(guī)定的其他種類的股份，其股份持有人優(yōu)先于普通股股東分配公司利潤(rùn)和剩余財(cái)產(chǎn)，但參與公司決策管理的權(quán)利受到限制。

優(yōu)先股屬特別股的一種，既具有股本權(quán)益的特點(diǎn)又富有債的特點(diǎn)，它通常具有固定的權(quán)利，并須在普通股股利之前被派發(fā)，而且在破產(chǎn)清算時(shí)，優(yōu)先股對(duì)資產(chǎn)的主張優(yōu)于普通股，但在債務(wù)主張（包括附屬債務(wù)）之后。優(yōu)先股股東對(duì)涉及優(yōu)先股事項(xiàng)外的公司事務(wù)一般無(wú)表決權(quán)，對(duì)公司的控制能力較弱，利潤(rùn)回報(bào)小，但承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)小。優(yōu)先股和公司債券均無(wú)表決權(quán)，收益固定，但優(yōu)先股股東權(quán)利的產(chǎn)生基礎(chǔ)是股東對(duì)公司出資形成公司資本并由公司本身所有的轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的法律行為；公司債權(quán)人權(quán)利的產(chǎn)生是基于借貸行為。

優(yōu)先股起源于19世紀(jì)初的英國(guó)，當(dāng)時(shí)發(fā)行優(yōu)先股是為鐵路建設(shè)融資。此后該制度被西方國(guó)家普遍采用，在金融、地產(chǎn)、交通等資金需求量大的領(lǐng)域發(fā)揮重要作用。時(shí)至今日國(guó)際上優(yōu)先股制度經(jīng)歷了起步、發(fā)展、衰敗、繁榮等階段而日臻完善。

2 優(yōu)先股制度在我國(guó)的規(guī)定

優(yōu)先股在中國(guó)萌芽于1992年國(guó)家體改委發(fā)布的《股份有限公司規(guī)范意見(jiàn)》，該意見(jiàn)對(duì)優(yōu)先股制度做出了規(guī)定，隨后出臺(tái)了一系列規(guī)定作出更為詳細(xì)的規(guī)定。但令人遺憾的是，多次修訂的《公司法》僅規(guī)定“國(guó)務(wù)院可以對(duì)公司發(fā)行本法規(guī)定的股票以外的其他種類的股票，另行作出規(guī)定”。2005年，發(fā)改委聯(lián)合科技部、財(cái)政部、商務(wù)部等發(fā)布《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱《暫行辦法》），規(guī)定經(jīng)與被投資企業(yè)簽訂投資協(xié)議，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以以優(yōu)先股對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行投資。但該《暫行辦法》針對(duì)的主體有限，準(zhǔn)入條件限制嚴(yán)格，且缺乏相關(guān)法律法規(guī)的支持，施行困難。

《國(guó)務(wù)院關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》）和《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《試點(diǎn)管理辦法》）的公布實(shí)施，使得中國(guó)的優(yōu)先股市場(chǎng)再度活躍。

3 優(yōu)先股制度規(guī)定的不足與完善

3.1 章程自治視角下的優(yōu)先股股東權(quán)利程序性保護(hù)

根據(jù)《管理辦法》的規(guī)定，優(yōu)先股股東參與剩余利潤(rùn)分配的比例和條件、享有表決權(quán)的情形、表決權(quán)恢復(fù)的表決比例和情形等事項(xiàng)由公司章程規(guī)定。《管理辦法》在采用法定立法模式的同時(shí)，尊重“公司意思自治”，由公司自主靈活處理發(fā)行人與投資人之間的關(guān)系。但另一方面，法律應(yīng)當(dāng)防止公司章程異化。同時(shí)，多年來(lái)我國(guó)公司對(duì)公司章程的重視程度不足，多采用由工商行政管理局提供的“范本”，內(nèi)容千篇一律，未發(fā)揮出公司章程在公司治理中的“憲法性文件”作用。

從充分尊重公司章程自治和利益博弈的角度出發(fā)，可借鑒德國(guó)《股份公司法》“公司章程修改的申請(qǐng)注冊(cè)制度”。從制度層面引入公法手段進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)私法上的優(yōu)先股股東權(quán)利的確認(rèn)和保護(hù)。

3.2 防范大股東和董事違反信義義務(wù)，產(chǎn)生“道德風(fēng)險(xiǎn)”

信義義務(wù)（ fiduciary duty），是源自信義法（fiduciarylaw）的概念，指受益人對(duì)受信人施加信任和信賴，使其懷有最大真誠(chéng)、正直、公正和忠誠(chéng)的態(tài)度，為了前者的最大利益形式。同時(shí)受信人有義務(wù)為了受益人的利益無(wú)私地行為，并不得不公平地利用對(duì)受益人的優(yōu)勢(shì)損害后者的利益。我國(guó)《公司法》第147條規(guī)定了董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員的忠實(shí)勤勉義務(wù)。

董事會(huì)享有決定公司的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、投資方案，制訂公司利潤(rùn)分配、彌補(bǔ)虧損方案等職權(quán)。但優(yōu)先股股東對(duì)董事、監(jiān)事和高級(jí)人員的選任無(wú)表決權(quán)。在《意見(jiàn)》和《管理辦法》中也均未對(duì)董事在優(yōu)先股和普通股股東利益沖突時(shí)如何平衡作出規(guī)定。這易造成在公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員不考慮優(yōu)先股股東，僅為普通股股東利益服務(wù)。同時(shí)，普通股股東在進(jìn)行公司事項(xiàng)的決策時(shí)偏好高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，易損害優(yōu)先股股東利益。此外，在我國(guó)公司治理的實(shí)踐中也存在著公司股東“一股獨(dú)大”、監(jiān)事會(huì)監(jiān)管不力和董事會(huì)獨(dú)立性不強(qiáng)等問(wèn)題。在這種情況下，信義義務(wù)無(wú)法充分保障優(yōu)先股股東的權(quán)益，易引發(fā)“道德風(fēng)險(xiǎn)”。

對(duì)此，筆者認(rèn)為防范道德風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)化控股股東和董事的信義義務(wù)，應(yīng)在法律規(guī)定中明確引入公平原則和效率原則綜合衡量大股東和董事的行為的合理性。不可否認(rèn)的是，信義義務(wù)因其抽象的面貌而具有高度的靈活性，有賴于司法實(shí)踐中的具體判定和裁量。因此，在控股股東和董事的不合理行為嚴(yán)重?fù)p害優(yōu)先股股東利益時(shí)，優(yōu)先股股東可向法院提起訴訟。但是，在優(yōu)先股股東幾乎不參與公司經(jīng)營(yíng)管理的情況下，如何發(fā)現(xiàn)其利益受到控股股東和董事不合理行為的損害，如何認(rèn)定其違反信義義務(wù)呢？《管理辦法》中僅規(guī)定優(yōu)先股股東有權(quán)查閱公司章程、股東名冊(cè)、公司債券存根等文件。但形式性文件的披露無(wú)法對(duì)其權(quán)益形成有效保護(hù)。對(duì)此，《法國(guó)商法典》第L228-19條的規(guī)定“優(yōu)先股股東會(huì)議有權(quán)就其特殊權(quán)利的受保護(hù)狀況要求審計(jì)師出具報(bào)告”，對(duì)我國(guó)優(yōu)先股權(quán)益保護(hù)有借鑒意義。

3.3 優(yōu)先股的回購(gòu)制度與現(xiàn)行《公司法》的資本維持原則相悖

資本維持原則，又稱資本充實(shí)原則，是指公司在其存續(xù)過(guò)程中，應(yīng)經(jīng)常保持與其資本額相當(dāng)?shù)呢?cái)產(chǎn)，著重強(qiáng)調(diào)其資本信用和資本擔(dān)保功能。我國(guó)《公司法》對(duì)資本維持原則的立法模式沿襲了大陸法系國(guó)家的做法——原則禁止，例外允許。《公司法》第142條規(guī)定，公司收購(gòu)本公司股份的法定情形有減少注冊(cè)資本、與持有本公司股份的其他公司合并、將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工，股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購(gòu)其股份的四種情形，但還未納入優(yōu)先股回購(gòu)的情形。

公司為了掌握經(jīng)營(yíng)管理權(quán)限和滿足融資需要而發(fā)行優(yōu)先股。但由于國(guó)家調(diào)控、市場(chǎng)波動(dòng)和公司盈虧等不確定性因素的存在，普通股和優(yōu)先股之間存在利益沖突。同時(shí)優(yōu)先股的股利分配會(huì)成為公司經(jīng)營(yíng)過(guò)程中永久性負(fù)擔(dān)，阻礙公司后續(xù)的融資與發(fā)展。因此，發(fā)行優(yōu)先股的公司多設(shè)計(jì)有回購(gòu)條款，且該條款的設(shè)計(jì)有其必要性。《試點(diǎn)管理辦法》第13條也規(guī)定，“發(fā)行人回購(gòu)優(yōu)先股包括發(fā)行人贖回優(yōu)先股和投資者要求回購(gòu)優(yōu)先股兩種情況。并應(yīng)在公司章程和招股文件中規(guī)定具體的條件”。

這造成優(yōu)先股的回購(gòu)制度與現(xiàn)行的《公司法》的資本維持制度相背離的現(xiàn)狀。這就要求《公司法》在合理納入優(yōu)先股制度的同時(shí)必須對(duì)相關(guān)法律規(guī)定進(jìn)行修改和對(duì)具體操作進(jìn)行細(xì)節(jié)性的規(guī)范。

將符合公司章程和招股文件規(guī)定的具體條件的發(fā)行人回購(gòu)優(yōu)先股的情形納入資本維持制度的例外情形當(dāng)中。

《試點(diǎn)管理辦法》第37條規(guī)定，上市公司股東大會(huì)就發(fā)行優(yōu)先股進(jìn)行審議，就優(yōu)先股回購(gòu)條款事項(xiàng)審議的內(nèi)容包括回購(gòu)的條件、期間、價(jià)格及其確定原則、回購(gòu)選擇權(quán)的行使主體等（如有），但并未言明回購(gòu)資金來(lái)源。《公司法》中也僅對(duì)公司回購(gòu)本公司股份用于獎(jiǎng)勵(lì)公司職工的情形下的資金來(lái)源進(jìn)行說(shuō)明——公司稅后利潤(rùn)，而對(duì)其他情形未作出說(shuō)明。在當(dāng)前實(shí)踐中，優(yōu)先股以現(xiàn)金方式贖回。在《公司法》中應(yīng)明確股份回購(gòu)的資金來(lái)源，如來(lái)源于公司的稅后可分配利潤(rùn)或?yàn)橼H回這些股份而發(fā)行新股所募集的資金。

《試點(diǎn)管理辦法》中規(guī)定，優(yōu)先股回購(gòu)后要相應(yīng)的減記發(fā)行在外的優(yōu)先股股份總數(shù)。即優(yōu)先股回購(gòu)后必須予以注銷，不得由公司持有。那么此時(shí)公司應(yīng)當(dāng)啟動(dòng)債權(quán)人保護(hù)程序——債權(quán)人白接到公司減少注冊(cè)資本決議的通知書之日起30日內(nèi)，未接到通知書的白公告之日起45日內(nèi)，有權(quán)要求公司清償債務(wù)或者提供相應(yīng)的擔(dān)保。但是《公司法》對(duì)于公司在減資過(guò)程中的違法行為的法律責(zé)任的規(guī)定卻指意不明。《公司法》規(guī)定公司在減少注冊(cè)資本時(shí)，不依照本法規(guī)定通知債權(quán)人的，由公司登記機(jī)關(guān)責(zé)令改正，對(duì)公司處以一萬(wàn)元以上十萬(wàn)元以下的罰款。這里責(zé)令改正的內(nèi)容是單純的事后通知和公告，要求公司資本恢復(fù)到未減資前的狀態(tài)，還是責(zé)令公司向債權(quán)人清償債務(wù)或提供相應(yīng)擔(dān)保？該責(zé)任的指意不明不利于公司債權(quán)人利益的保護(hù)。

此外，在優(yōu)先股回購(gòu)過(guò)程中應(yīng)當(dāng)特別注重對(duì)優(yōu)先股東權(quán)益的保護(hù)，遵循股東平等原則。優(yōu)先股回購(gòu)要約應(yīng)針對(duì)所有優(yōu)先股股東公開發(fā)出，而不能僅向部分優(yōu)先股股東發(fā)出，防止侵害剩余股東利益。優(yōu)先股作為公司股份也承擔(dān)著一定的風(fēng)險(xiǎn)。特別是在公司經(jīng)營(yíng)不利，發(fā)生危機(jī)的情形下，若允許公司以私下協(xié)議的方式回購(gòu)個(gè)別優(yōu)先股股東的股份，會(huì)造成已回購(gòu)的優(yōu)先股股東將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給其他優(yōu)先股股東。

4 結(jié)論

《指導(dǎo)意見(jiàn)》《試點(diǎn)管理辦法》等法律文件初步確立了優(yōu)先股制度架構(gòu)。實(shí)踐中我國(guó)多家上市銀行和公司也開始發(fā)行優(yōu)先股。但2013年新修訂的《公司法》中關(guān)于股份的規(guī)定主要是針對(duì)普通股而言的，并未對(duì)優(yōu)先股作出明確規(guī)定。這亟待對(duì)《公司法》相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行修改和完善，將目前針對(duì)優(yōu)先股制度的法律文件中的合理內(nèi)容納入公司法的體系，在上位法的層面構(gòu)建起基本的優(yōu)先股法律制度，在授權(quán)公司章程制定細(xì)節(jié)性事項(xiàng)的同時(shí)要設(shè)計(jì)公法上的程序性手段和救濟(jì)措施來(lái)防止章程異化，合理平衡公司普通股股東與優(yōu)先股股東和股東與公司債權(quán)人的利益沖突。