地產政策大棋局浮現

近期針對房地產的政策不斷推出，穩房市的意圖明顯，但其中的政策思路已經悄然轉向。

隨著房地產供需趨于平衡，房價只漲不跌的階段已經過去。由于中國當前城鎮住宅市值接近150萬億元，兩倍于GDP 總量，“穩房價”將是確保不出現資產負債表式衰退的重要前提。而政府地產政策的重心也從“促投資”轉向“保價格”。

如果我們把房地產看成一種資產，則“量在價先”意味著穩房價首先要穩定交易量。但隨著地產跨過供需的大拐點（考慮在建面積，保守估計城鎮人均住房面積已經接近38平方米），這意味著依靠新房交易量來穩定地產交易不具備持續性。

而由于中國存量住房持有結構不均衡，通過加大存量房交易（周轉率）來穩定房價就變成政策必然的選擇?！?.30 新政”通過稅收政策降低存量房交易成本，應該就有通過提升存量房周轉來穩定房價的意圖。

鼓勵存量房交易，除了降低交易成本之外，本質上來說還需要提升中低收入階層購買力，以便讓剛需（及合理的改善性需求）能買得起房。中長期來看，這需要提升全民（尤其是中低階層）收入水平，但短期內更立竿見影的方式，是提升金融對這部分人群的支持力度。

2014年以來，央行大力鼓勵商業銀行投放按揭貸款，但收效甚微的核心原因在于商業銀行資產負債期限錯配的問題日益嚴重。當銀行負債方從穩定的居民存款轉變為不穩定（且高息）的同業與理財之后，其降低投放長期限、低利率的按揭貸款是必然之舉。

要解決這一矛盾，除了央行貨幣放松（如通過降準向銀行投放“長錢”）之外，一個便于轉讓按揭貸款的MBS 二級市場，無論是從提升銀行投放按揭意愿，還是降低風險集中度的角度來說都是非常重要的。

從海外經驗來看，在次貸危機出現以前，美國住房二級抵押市場和證券化則是推升美國房地產市場長期繁榮的重要力量，以MBS為代表的資產證券產品已經在美國債券市場中占據半壁江山。

無論是2014年央行“9.30 新政”要求加快MBS 發展，還是住建部《意見》中積極推動REITS，以及近期ABS 注冊制的推進等舉措來說，政府樂于看到一個有效的ABS 二級市場。但需要先回答的一個問題是，這個二級市場主要的投資者是誰？從通過ABS 把銀行貸款出表的角度來說，顯然這個買家不能僅僅是商業銀行。

從海外經驗來看，ABS的主要投資機構是擁有長期限資金的保險機構以及兩房。在中國養老金制度有待健全，同時“穩房價”需求又較為緊迫的背景下，“國家住房銀行”概念的提出是否意味著“中國版兩房”日益臨近？

按照美國經驗，MBS發展首先需要類似“兩房”這類具有一定政府信用背書、資產打包出售能力和支持居民住房金融貸款意愿的機構，而“國家住房銀行”是以住房公積金制度為基礎而設立的政策性住宅金融機構，因此從設立初衷來看，“中國版兩房”或已經在路上了。

往后看，我們認為，以“國家住房銀行”為重要載體設計出售MBS相應資產，而銀行及保險機構為重要持有者的模式將是一個可能的ABS試水模式。

中國通過“按揭-MBS-國家住房銀行”來階段性穩定房地產市場的政策組合已經開始浮出水面?？偟膩碚f，由于中國存量房持有結構不均衡、此前對居民按揭貸款支持力度不大，因此未來幾年內通過上述模式穩定房地產市場，階段性降低“硬著陸”風險的概率還是很大的。

當然，從中長期來看，改善收入結構以使得房價收入比趨于合理，將是地產市場長治久安的“治本”之策。

作者為興業證券宏觀分析師