霍華德·馬克斯：買入時刻還沒來臨

霍華德·馬克斯（Howard Marks）是橡樹資本管理公司（Oaktree Capital Management）董事長。從2004年開始，橡樹資本在中國已經(jīng)以股權投資的形式投資約8.5億美元。

橡樹資本管理公司（Oaktree Capital Management）董事長霍華德·馬克斯（Howard Marks）近期接受采訪，對當前投資和經(jīng)濟環(huán)境發(fā)表了看法，同時也對石油價格的下跌發(fā)表了新的觀點。

目前，由于經(jīng)濟增長乏力，燃油效率得以提高以及替代品的出現(xiàn)，人們對石油的需求日益疲軟，同時，供應量卻在增加。更少的需求和更多的供給意味著更低的價格。但似乎很少有人認識到這些變化導致石油價格的改變。“可能是人們太信任OPEC通過限制產(chǎn)量以支撐價格的能力了，尤其是沙特阿拉伯。”馬克斯表示。

馬克斯認為，油價下跌可能帶來以下影響：

石油價格越低意味著沙特阿拉伯、俄羅斯和文萊等石油生產(chǎn)國的收入就會減少，這將導致其國內生產(chǎn)總值收縮和預算赤字上升。

美國、中國、日本和英國等石油進口國外購石油的數(shù)量會下降。

石油勘探和石油生產(chǎn)公司的盈利下滑，但由于燃油成本下降，航空公司盈利會上升。

石油鉆井投資減少，石油服務公司的收益會縮水，該行業(yè)的就業(yè)率也會下降。

消費者在油價方面的開支將會減少，消費品公司和零售商將會受益，因為人們可能會在日常消費上提高生活開支。

便宜的汽油會方便人們開車出行，這樣住宿和餐飲業(yè)會收益。

隨著駕駛成本的降低，人們有可能購買更大的汽車——汽車制造業(yè)遲早會獲益。人們仍然會熱衷于購買汽油動力車，石油替代性行業(yè)將趨緩，石油行業(yè)仍將會受益。

同樣，由于旅游的激增，航空公司就會訂購更多的飛機，航空航天公司會受益。但是，航空航天行業(yè)節(jié)能高效升級換代的動力也會因此下降。

石油業(yè)務需求下滑，石油鉆井業(yè)務下降，可能會導致服務企業(yè)降低收費標準，這會降低鉆井的成本，從而有助于石油公司。

最后，如果石油公司和石油服務公司狀況變糟，銀行和其他貸款人同樣會受到其持有的不良貸款的影響。

此外，大多數(shù)人很難理解經(jīng)濟事件的自我矯正能力：汽油價格下降，更多人會開車出行，對石油的需求就會增加;油價下跌會影響石油鉆井公司的積極性，鉆井公司會減少石油供應量;油價下跌會導致生產(chǎn)商減少產(chǎn)量，更多的石油將被保留在地下，待價格回升時再出售。

無論如何，油價降低會增加石油的需求量，石油供應量也會相應減少，油價最終會上漲。換句話說，油價降低后最終會自發(fā)地走高，這說明了經(jīng)濟的動態(tài)特性。

從邏輯上來講，是很難預計經(jīng)濟事件的連鎖反應的，而消極事態(tài)的發(fā)展往往也是不合邏輯的。消極事態(tài)發(fā)展到最后，投資者會感到震驚和幻滅。因為他們無法理解其投資組合中的關聯(lián)效應。投資者知道油價變化將影響石油公司、石油服務公司、航空公司和汽車行業(yè)等，但他們可能沒有預想到油價下跌對貨幣、新興市場和低投資級信用的廣泛影響。此外，他們也幾乎搞不明白，資本退出和流動性需求可能會導致與石油無關資產(chǎn)的緊急拋售。投資者通常沒能體察這些關聯(lián)效應的存在，以及其深廣的蔓延性。當這種情況發(fā)生時，投資者理性和情感上都毫無準備。

資產(chǎn)價格的上下波動間也隱藏著規(guī)律。譬如，今天“石油供大于求”，“互聯(lián)網(wǎng)將改變世界”，以及“抵押債券歷來是安全的”等。從眾心理和行為使價格遠遠偏離真實價值，最終會造成泡沫并導致崩盤。當然在價格上升時，價格虛高的資產(chǎn)將被拋售，在價格大幅下跌時，將有逢低買入機會。然而，市場往往是不合乎邏輯的，投資者也不都能保持客觀冷靜。在困難時期，投資者往往很難遵從操作紀律，并發(fā)揮出自己獨特的洞察力，心理因素超越了基本面因素，“所有相關因素歸結為一個”，因為所有應該區(qū)分的因素現(xiàn)在都混淆了。

問：您對目前的流動性過剩和風險規(guī)避的水平表示擔憂，同時，您認為投資環(huán)境并不像金融危機前那樣危險。會繼續(xù)惡化嗎？

答：這主要是因為利率太低，人們不能從貨幣市場工具或中期國債市場中獲取很好的回報。巴菲特說：“當別人越不慎重時，我們就應越發(fā)慎重地對待我們的事務。”因為經(jīng)過雷曼兄弟破產(chǎn)后最黑暗的日子，市場價格和投資者的心理都出現(xiàn)了強勁復蘇。現(xiàn)在的狀況不像危機前那么糟，但目前謹慎些尤為重要。

問：在宏觀環(huán)境方面，在2012年您說存在很多不確定性，現(xiàn)在怎么樣呢？

答：美國經(jīng)濟表現(xiàn)相當不錯，歐洲和中國也在顛簸前行。全球經(jīng)濟比我想像的要好一點，但仍不太穩(wěn)定。20世紀90年代時，世界似乎很安全，不過，從現(xiàn)在看來，市場的運作邏輯卻是很有趣的。經(jīng)濟環(huán)境可預見時，證券價格也非常貴，而這恰恰讓市場變成了一個危險的地方。市場過于透明也不是一件好事，因為資產(chǎn)價格可能過高。我認為，世界還有很多不確定的地方，但風險溢價不算高。

問：在當前的投資背景下，人們似乎過于自信？

答：是的，由于人們過度自信，這對未來的股票價格非常不利。很顯然，如果投資者沒有預料到更為糟糕的市場環(huán)境，投資將可能大幅受損。

問：您的亞洲策略與全球策略有何不同嗎？

答：沒有什么不同。關鍵的問題是，我們的特色方法是否適用于亞洲。想到橡樹資本時，不禁會問：我們是什么？信用：主要是投資債券。價值：投資標的必須足夠便宜。投機性：我們策略不針對具體的行業(yè)、企業(yè)和國家，而是要買到便宜的東西。在亞洲，必須得取得公司的控制權才行。我們的幾個“先遣部隊”已進入亞洲的私人投資領域，做得很好。還有一個管理公共股票的新興市場團隊，采取投機的方式，但在私人市場領域，我們還不太成功。

問：橡樹資本與不良貸款專家中國信達資產(chǎn)管理公司有一個合資公司。這是否就是非常顯著的機會呢？

答：每一個市場上都有不良債務。每一個市場上都有交易最終被證明是過于樂觀的，需要進行重組。我相信中國也存在。這些年來，我們一直都在參與購買和重組。這樣一些實踐對我們很有好處。我認為，信達公司將是這一領域的主要參與者之一，因此我們很高興能與他們合作。這一領域在中國的發(fā)展仍有待觀察。破產(chǎn)在美國是什么樣呢？很簡單，就是債權人取代老業(yè)主成為新的業(yè)主。這種情況會發(fā)生在中國嗎？法治可靠嗎？我認為，這些問題還沒有答案，但我們很樂觀，這些問題終將會有答案。

問：在亞洲其他新興市場，人們給那些不愿意放棄股權的企業(yè)家放貸。您怎么看？

答：我們會保持觀望。對于一些基金，會采取比我們更長期的策略。為讓大家看到區(qū)別，不妨夸張一點：我們只是在約會，而他們卻是要結婚。我們必須確定那些活動是否適合我們。如果適合的話，我們就要配備更多的技術人員。

問：橡樹資本如何應對當前的投資環(huán)境呢？

答：由于現(xiàn)在經(jīng)濟是良性的，投資者并不感覺多恐懼。這個時候很難找到便宜貨。當投資者驚慌失措，不想持有股票以降低投資風險時，就會出現(xiàn)很多便宜貨。現(xiàn)在有吸引力的市場很少，投資者必須得認識到這種現(xiàn)狀。投資者容易犯的最大錯誤就是，在沒有便宜貨時，表現(xiàn)得像市場上有很多便宜貨一樣，大大出手，全價拿下。總之，過去三年來橡樹資本的原則就是“謹慎前進”。

在過去一年左右的時間，我一直認為，在未來一兩年內，美國經(jīng)濟仍將是緩慢增長和不穩(wěn)定的。不過，我現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)，任何驚喜都有可能帶來上行空間。如，最大的可能性就是美國將大幅增加石油和天然氣生產(chǎn)。這將使美國的石油獨立，使其成為石油凈出口國，并使它在能源成本上獲得優(yōu)勢，進而在制造成本方面獲得優(yōu)勢地位。

投資者越來越追求收益，而缺少投資紀律，也不再像以前的投資大師們那么挑剔，信貸標準自然隨之下降。但是，我們知道偉大的買入時刻還沒來臨，除非消極的“引爆點”使債務危機的弱點徹底暴露。目前的石油危機或許具備這樣的潛力。