金城股份再重組詭象

停牌近4個月，金城股份（000820.SZ）于2015年8月27日晚發布一份重組草案，交易方案為重大資產出售、置換，并擬通過發行股份的方式購買江蘇省冶金設計院有限公司（下稱“江蘇院”）100%股權，同時擬募集不超過6.27億元配套資金，用于江蘇院EPC項目配套資金、研發項目投入、補充江蘇院流動資金及支付本次重組中介機構費用。

這已經是金城股份在一年之內公布的第二份重組方案，早在2014年10月13日，金城股份發布重組預案稱“擬收購百花集團100%股權和百花生物48.94%股權，初步確認交易價格為17億元”，《證券市場周刊》曾在2014年10月發布一篇題為《金城股份收購標的詭異謎局》的報道。同年的12月11日，金城股份發布《關于終止重大資產重組事項暨股票復牌公告》稱，因百花集團的實際控制人黃文榮“考慮到百花集團新廠區相關規劃和建設在時間進度上的不確定性及本次交易面臨的審核風險……現擬單方終止本次重大資產重組交易”。

根據中京民信出具的《資產評估報告書》，以2015年6月30日為評估基準日，并采用收益法的評估值作為評估結論，江蘇院100%股權的賬面價值2.26億元，評估值為34.63億元，增值率1434.71%。經交易各方協商確認，擬購買資產的交易價格為34.6億元。

雖然金城股份表示，“江蘇院有較強的盈利能力，因此上市公司的盈利能力將顯著增強……交易后，上市公司將進入盈利能力較強、市場前景較好的工業節能環保和資源綜合利用技術研發和推廣行業，資產質量、經營狀況得到根本改善，持續發展能力增強。”不過，《證券市場周刊》記者發現，江蘇院的營業收入、凈利潤已經連續兩年巨降，若不是關聯方在2014年、2015年上半年挺起“半邊天”，江蘇院的業績更將“一瀉千里”，金城股份“江蘇院有較強的盈利能力”一說存疑。

《證券市場周刊》記者還發現，江蘇院關聯方神霧環保（300156.SZ）曾在2月份發布一份關聯交易公告，當時披露了江蘇院2013年、2014年的部分財務數據，但與此次草案中披露的江蘇院財務數據有較大差異。

此次交易前，金城股份沒有控股股東，實際控制人為朱祖國及其一致行動人;交易完成后，金城股份控股股東變更為北京神霧環境能源科技集團股份有限公司（下稱“神霧集團”），實際控制人也將變更為吳道洪。根據《重組管理辦法》的規定，此次交易構成重大資產重組并構成借殼上市。

此外，江蘇院涉嫌拖欠大量稅費，部分條件不符合《首次公開發行股票并上市管理辦法》相關規定，這為江蘇院借殼能否成功埋下了隱患。

過于依賴國外訂單 "業績劇降

金城股份是采用蘆葦為主要原料、以亞硫酸鎂鹽法制漿造紙的中國最大書刊印刷紙生產企業，主要從事機制紙漿、紙及紙板、粘合劑的制造與銷售，電、汽的生產與銷售，兼營造紙技術的咨詢與服務。

Wind數據顯示：2013年、2014年，金城股份歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1592萬元、224萬元，分別同比下滑97.37%、85.96%，2014年金城股份凈利潤率更是由上一年的6.57%降至0.73%。在2014年年報中，金城股份表示，“2015年重點工作是……以資產重組為契機，引入優良資產，提高盈利能力。”

到了2015年上半年，金城股份交出的成績單更是不堪，雖然營業收入同比增長了4.52%至1.49億元，但營業利潤、歸屬于母公司股東凈利潤僅分別為64萬元、-364萬元，分別同比下滑了87.39%、-209.41%。

那么，此次重組標的江蘇院的盈利能力究竟如何呢？

江蘇院成立于1986年5月7日，注冊資本為5000萬元，法定代表人為吳道洪，主營業務包括工程總承包、工程咨詢設計和其他業務。其中，工程總承包與工程咨詢設計在江蘇院的主營業務收入中占據了主導地位，占營業收入的比重在99%以上。

《證券市場周刊》記者發現，江蘇院的營業收入、凈利潤已經連續兩年大幅下滑，金城股份“江蘇院有較強的盈利能力”一說難以成立。財務數據顯示，2013年、2014年，江蘇院的營業收入分別為29148萬元、10727萬元，分別較上一年下滑14.47%、63.20%;凈利潤分別為2596萬元、2306萬元，也分別較上一年下滑了52.89%、11.17%。

對此，江蘇院解釋稱，“主要原因系印尼項目因業主原因推進緩慢，同時公司謀求業務轉型，在拓展新的業務領域及合同，當年工程項目實施較少導致。”

《證券市場周刊》記者發現，江蘇院的國外收入近乎全部來自兩家印尼公司，其經營風險可見一斑。2012年、2013年，江蘇院的國外收入分別為27971萬元、23705萬元，占營業收入的比重分別為82.08%、81.33%，可到了2014年國外收入卻只有733萬元，占營業收入的比重下降至6.83%。而且，江蘇院的國外收入主要來自兩家公司——印度尼西亞蘇拉威西/PT TITAN MINERAL UTAMA，INDONESIA和印度尼西亞PT.BALINTON RESOURCES INVESTMENT。江蘇院表示，“2014年和2015年上半年，江蘇院無新增大型海外EPC項目。”反映到經營業績上，自然是“一落千丈”。

《證券市場周刊》記者進一步分析發現，2014年江蘇院凈利潤下滑幅度之所以遠低于營業收入，主要原因是2014年其綜合毛利率突然較2013年暴漲30個百分點至60.69%。

對此，江蘇院解釋稱，其中“大宗固廢處理業務”毛利率較2013年上漲了近27個百分點，“礦業資源利用業務”毛利率上漲了51個百分點，而二者占2014年營業收入的比重分別為13.80%、24.30%。“2014年和2015年1-6月，礦產綜合利用毛利率較高的原因是設計費較高，未來不會出現這種特殊情況。”

巧合的是，2014年、2015年上半年，江蘇院的前五大客戶多為關聯方，簽訂的合作項目大部分是上述毛利突然暴增的業務（下文會有詳細闡述），這只是巧合？

《證券市場周刊》記者還發現，神霧集團此次給出的業績承諾竟較《資產評估報告書》中對江蘇院的凈利潤預測高出數千萬元，乃至近億元。

神霧集團承諾，江蘇院2015-2018年，扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1.5億元、3億元、4億元、5億元。

但根據中京民信出具的《資產評估報告書》，注入資產（應指江蘇院）2016-2018年合并報表口徑下扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤預測數分別為27145萬元、33298萬元、40148萬元。金城股份表示，前述凈利潤預測系根據《資產評估報告書》簽署日已知的資料和相關法規要求采用的基準和假設，對注入資產的經營業績所做的預測。

對此，神霧集團副總經理高章俊對《證券市場周刊》記者表示，業績承諾大于業績預測是比較正常的。

需要投資者注意的是，金城股份在草案中表示，雖然金城股份與神霧集團于2015年8月25日簽訂了《盈利預測補償協議》，但仍可能出現實際經營結果與盈利預測結果存在一定差異的情況，投資者在進行投資決策時應謹慎使用，并關注相關風險。

如今監管層對借殼上市的審核標準與IPO一樣，《證券市場周刊》記者發現，江蘇院部分條件或許不符合上市標準。

《首次公開發行股票并上市管理辦法》第三十四條規定，發行人依法納稅，各項稅收優惠符合相關法律法規的規定。

合并資產負債表顯示，2013年江蘇院“應交稅費”為247萬元，但江蘇院2014年“支付的各項稅費”僅為173萬元。2012-2014年，江蘇院“支付的各項稅費”分別為2010萬元、1255萬元和173萬元。

關聯方頂起“半邊天”

若不是關聯方在2014年、2015年上半年“跑步進場”為江蘇院撐起“半邊天”，江蘇院的業績恐將“一瀉千里”，甚至可能出現虧損。

“關聯交易相關風險”顯示，2014年、2015年上半年，江蘇院的關聯銷售金額分別為4885萬元、14466萬元，分別占當期營業收入的45.54%、76.37%。江蘇院表示，“該等關聯交易產生的原因主要是江蘇院為金川神霧、華福工程等提供設計及工程承包服務。”

2014年，江蘇院的前五大客戶中第一次出現了關聯方身影。其中，第一大客戶北京華福工程有限公司（下稱“華福工程”）和第三大客戶甘肅金川神霧資源綜合利用技術有限公司（下稱“金川神霧”）實際控制人都是吳道洪，2014年兩者分別為江蘇院貢獻銷售收入2868萬元、1435萬元，占營業收入比例為26.74%、13.38%。

江蘇院表示，2014年12月，公司與金川神霧簽訂了金川棄渣綜合利用一期工程銅尾礦綜合利用項目總承包合同，該項目總金額約7.88億元，但《證券市場周刊》記者查閱工商資料發現，金川神霧成立于2014年12月15日，注冊資本3億元，股東為北京神霧資源綜合利用技術投資管理有限公司（持股65%）、中國金川投資控股有限公司（持股35%，下稱“金川投資”）。

在“在手訂單并不必然轉化為收入的風險”中，江蘇院特別提到，“工程總承包項目具有項目規模較大、工程周期較長、涉及工程環節較多等特點。”然而，短短16天時間，江蘇院就對該項目確認了1000多萬元的收入？

高章俊表示，“江蘇院合同簽訂后開始做設計，合同一簽訂就基本上有了（收入），金川神霧的項目是在2014年上半年把設計基本做完了。”

在草案中，江蘇院表示，已有正在執行的合同包括大宗固廢處理中的甘肅金川棄渣綜合利用一期-銅尾礦綜合利用項目，該合同2014年12月簽訂，合同金額78838萬元，不含稅收入為72098萬元，包括設計、設備采購、施工，預計2016年完工。截至2015年6月30日，已實現15380萬元，其中設計已經完成，預計2015年下半年設備采購和施工累計完成70%，實現收入3.62億元，剩余30%在2016年完成，實現收入2.06億元。

然而，2014年、2015年上半年，江蘇院向金川神霧實現的銷售收入分別為1435萬元、12965萬元，合計14400萬元，較江蘇院披露的“截至2015年6月30日已實現15380萬元”有著980萬元的差距。

除了上述兩家關聯公司，另一家關聯方神霧環保也進入江蘇院前五大客戶名單，江蘇院2014年向神霧環保實現銷售收入583萬元，占當年江蘇院營業總收入的比重為5.43%;2015年上半年，江蘇院對神霧環保的銷售收入達到856萬元，占營業收入的比重為4.52%。

2015年上半年，上述3家關聯公司合計為江蘇院貢獻營業收入14466萬元，占營業收入的比重高達76.37%。

另外，《證券市場周刊》記者發現，江蘇院還存在對關聯方應收賬款計提比例不足、賒銷比例過高等問題。

2012-2014年、2015年1-6月，江蘇院的應收賬款分別為7088萬元、 6587萬元、9786萬元及46691萬元。根據會計政策，江蘇院對賬齡在一年以內的應收賬款壞賬準備計提比例為5%，“關聯方組合應收賬款情況”一欄顯示，截至2015年6月30日，江蘇院對華福工程、金川神霧、神霧環保的應收賬款賬面余額分別為3513萬元、11438萬元和814萬元，合計15765萬元，但江蘇院對上述關聯方應收賬款卻未計提任何壞賬準備。

高章俊表示，鑒于關聯方均受神霧集團控制，沒有跡象表明神霧集團不能保障上述關聯方款項償還，因此公司對關聯方款項按個別認定不計提壞賬準備。

而且，2014年、2015年上半年，江蘇院向華福工程實現銷售收入分別為2868萬元、645萬元，合計為3513萬元。截至2015年上半年，江蘇院對華福工程的應收賬款賬面余額為3513萬元，也就是說華福工程全部是“賒銷”，應收賬款賬齡多在1-2年，應計提壞賬準備數百萬元。

對此，高章俊表示，“因為華福工程所做的化工項目還沒有驗收，還沒有收到錢，所以華福工程也就沒有給江蘇院付款。”

2015年上半年，神霧環保為江蘇院貢獻銷售收入為856萬元，以此計算，賒銷比例達95.09%;同樣，江蘇院對金川神霧的賒銷比例也在80%左右。

《證券市場周刊》記者還發現，江蘇院2012年的第三大客戶常州盤古對外經濟技術合作有限公司因“未按規定報送2013年度年度報告”被常州國家高新區（新北區）市場監督管理局列入“異常經營名錄”。2012年，江蘇院向其實現銷售收入2105萬元，占營業收入的比例為6.18%。

財務數據“掐架”

《證券市場周刊》記者還發現，江蘇院關聯方神霧環保曾在2月份發布一份關聯交易公告，披露了江蘇院2013年、2014年的部分財務數據，但與此次草案中披露的江蘇院財務數據存在較大差異。

2015年2月17日，神霧環保發布《關于關聯交易公告》稱，公司擬與江蘇院簽署《建設工程設計合同》，由江蘇院承擔“石家莊化工化纖有限公司20萬噸/年電石爐改造項目”的總體設計工作，合同金額為1048萬元。

在“關聯人介紹和關聯關系”中，神霧環保表示，江蘇院為神霧集團全資子公司，截至2013年12月31日的總資產為76388萬元，凈資產為18590萬元，2013年營業收入為29148萬元，凈利潤為2363萬元，以上財務數據經大信會計師事務所審計。

此次大信會計師事務所出具的江蘇院《審計報告》顯示，2013年末，江蘇院總資產為76477萬元（較神霧環保披露的數據少89萬元），凈資產為19015萬元（較神霧環保披露的數據多425萬元），營業收入為29148萬元（與神霧環保披露數據相同），凈利潤為2596萬元（較神霧環保披露的數據多233萬元）。

既然神霧環保、江蘇院都聲稱相關數據已經“經會計師事務所審計”，為何兩者數據仍有數百萬元的差異呢？尤其是在營業收入相同的情況下，凈利潤仍有200多萬元的出入？

此外，神霧環保還披露了江蘇院2014年的財務數據，截至2014年12月31日，江蘇院的總資產為72419萬元，凈資產為20127萬元;2014年營業收入為15596萬元，凈利潤為3937萬元（2014年度財務數據未經審計）。

《審計報告》顯示，2014年江蘇院的總資產為76744萬元，較上述神霧環保披露的多出4325萬元，可凈資產為18922萬元，竟較神霧環保披露的金額少1205萬元;2014年江蘇院營業收入為10727萬元，較神霧環保披露的金額少了4869萬元;凈利潤為2306萬元，較神霧環保披露的金額少了1631萬元。

高章俊表示，財務數據不一致主要系工程項目現場資料尚未規整提交，財務按暫估數據進行財務處理并編制的財務報表。

“曖昧”的大股東

除此之外，在江蘇院的前五大供應商中也不時出現關聯方的身影，江蘇院與控股股東神霧集團過于“曖昧”的關系頗受市場質疑。

神霧集團2012年、2014年及2015年上半年一直為江蘇院的前五大供應商，采購額分別為1443萬元、507萬元、397萬元，占采購總額的比重分別為6.39%、12.01%、3.67%。另外，另一關聯公司湖北神霧熱能技術有限公司2015年上半年為江蘇院的第五大供應商，確認采購金額為215萬元，占采購總額的2%。

截至2015年6月末，江蘇院賬齡超過1年的大額應付款單位也是神霧集團，期末應付余額合計2974萬元，其中1年以上的金額為2036萬元。

實際上，2012-2014年及2015年上半年，江蘇院向神霧集團的采購額合計為2444萬元，較上述所說的“期末應付神霧集團余額合計2974萬元”仍有530萬元差距。江蘇院解釋稱，“因多個項目滾動結算，結算周期較長，暫未結算。”

以此推測，江蘇院一直從神霧環保“賒購”商品？

若是按照上述所說，江蘇院應付神霧集團1年以內賬款應該是938萬元，但2014年、2015年上半年江蘇院向神霧集團采購額合計不過904萬元。

2015年上半年，金川集團工程建設有限公司（下稱“金川工程”）首次出現在江蘇院的前五大客戶名單中，并一躍成為江蘇院的第一大供應商，確認采購金額為6362萬元，占采購總額的比例達58.77%。而且，金川工程與江蘇院關系匪淺。金川工程為金川集團股份有限公司（下稱“金川集團”）旗下公司，而金川集團還是金川神霧另一大股東金川投資的實際控制人。

在資金管理方面，江蘇院甚至將發行債券所募集2億元現金放在神霧集團的“籃子里”。

2013年、2014年及2015年上半年，江蘇院的應付債券金額分別為1.92億元、1.96億元及1.98億元，占負債總額的比重分別為33.41%、33.88%和43.99%。江蘇院解釋稱，應付債券主要是2013年12月公司非公開發行中小企業私募債券所致，本次發行的中小企業私募債總價2億元人民幣，票面利率年息10.5%，期限為3年。

在2013年末，江蘇院卻將流動資金2億元暫存神霧集團。雖然江蘇院表示，“公司根據資金需求隨時使用，參考神霧集團的資金成本，雙方約定該筆資金按年利率10.5%計息。”可江蘇院當時發行債券的目的是什么？難道只是為了將2億元“暫存”在神霧集團？

高章俊表示，江蘇院的發債目的是為2014年業務轉型及新技術推廣補充流動性，且江蘇院與神霧集團存在的關聯交易及關聯往來并不影響其財務獨立性。

眾所周知，現金流是企業的命脈，而江蘇院的“命脈”近乎完全由神霧集團掌控。

2012 -2014年，江蘇院經營活動產生的現金流量凈額分別為9446萬元、-26924萬元、6206萬元。江蘇院表示，（2012年、2014年現金流為正）主要是集團內部單位往來凈現金流入金額較大導致。2012-2014年，江蘇院“集團內部單位往來凈現金流入”分別為21766萬元、-4881萬元、7748萬元。

神霧集團及其實際控制人吳道洪對上述關聯交易的態度卻并不明朗，既表示“本次交易完成后，江蘇院將通過加大市場開拓力度、盡量面向非關聯方采購等措施，大幅減少與華福工程、神霧集團之間的關聯交易，但仍然可能存在無法避免的、合理的關聯交易，若該等關聯交易金額較大，則可能對公司生產經營和盈利穩定性產生不利影響”，又表示“已出具減少關聯交易的承諾，但上述關聯交易預計在一定時期內仍將持續，本次交易完成后公司仍將保持一定規模的關聯交易”。