穩增長迫在眉睫

上半年大家還對經濟“保七”信心滿滿，隨著兩輪股災的肆虐，工業和投資在三季度再度走弱，政策的支持力度不夠，7%已經逐漸成為難以完成的任務。

經濟學家們也對下半年經濟的預期越來越悲觀。中金公司把三季度GDP增速的預測從之前的7%大幅下調至6.5%，四季度GDP增速的預測從7.2%下調至6.6%;中信建投證券也認為三季度GDP增速會下降到6.7%;高盛對三季度和全年GDP增速都只給出了6.8%的預測。

二季度的一些有利因素，如股市繁榮、房地產企穩正在逐漸消失，未來穩增長必須依賴政策進一步放松。

內需虛弱不堪

8月經濟的下降早已在預料之中。高盛中國經濟學家宋宇認為，經濟活動的疲軟在一定程度上體現了北京及周邊省市為了確保8月底田徑世錦賽和9月初閱兵的空氣質量而停產的影響。

8月規模以上工業增加值同比增長6.1%，比7月上升0.1個百分點。但這是由于2014年8月基數非常低造成的，當時工業增速只有6.9%，是2014年全年最低的增速。

整體投資的狀況更不理想，1-8月固定資產投資同比增長10.9%，比1-7月下降0.3個百分點。其中，房地產投資和制造業投資下行，基建投資略有上升。8月投資僅增長9.1%，創2002年以來的新低。

二季度房地產銷售的改善，房地產投資在5、6月份止住了下滑的勢頭，這使得人們對經濟的企穩有所期盼。但好景不長，進入三季度后房地產投資再度遇冷。

1-8月份，商品房銷售面積69675萬平方米，同比增長7.2%，增速比1-7月份提高1.1個百分點。其中，住宅銷售面積增長8.0%，辦公樓銷售面積增長8.5%，商業營業用房銷售面積增長1.2%。商品房銷售額48042億元，增長15.3%，增速提高1.9個百分點。其中，住宅銷售額增長18.7%，辦公樓銷售額增長12.9%，商業營業用房銷售額下降2.5%。

可見，房地產銷售仍在改善，但并未傳導到房地產投資。1-8月份，全國房地產開發投資61063億元，同比名義增長3.5%，增速比1-7月份回落0.8個百分點。其中，住宅投資41098億元，增長2.3%，增速回落0.7個百分點。住宅投資占房地產開發投資的比重為67.3%。從單月角度看，8月房地產投資出現同比負增長，為-1.1%。

華創證券宏觀研究主管鐘正生認為，需要斷了房地產投資轉好的念想。雖然“3·30樓市新政”后各線房地產銷售均在全面恢復，但不會對房地產投資形成向好，原因在于房地產大周期拐點之后，房地產開發商均在加速去庫存。

制造業投資仍舊低迷，1-8月制造業投資同比增長8.9%，比1-7月下降0.3個百分點。中信證券認為，受到房地產投資下降、出口需求持續不振的影響，制造業下游終端需求呈現疲軟的狀態，制造業去產能壓力依然較大，相關企業投資意愿不足。

在投資中唯一的亮點仍是基建投資的逆勢上升，1-8月基建投資同比增長18.8%，比1-7月上升0.2個百分點。但基建獨木難支，無法彌補房地產和制造業投資下滑的負面影響。

消費保持平穩，8月社會消費品零售總額同比增長10.8%，比7月提高0.3個百分點。8月份，限額以上單位汽車類商品增速比7月提高2.7個百分點，與住房消費有關的家電類、建材類、家具類商品增速比7月分別提高6.0、2.8和0.1個百分點。這四類商品增速的提高拉動社會消費品零售總額增長超過0.5個百分點。

此外，8月份社會消費品零售總額名義增速回升的一個重要因素是零售價格漲幅的擴大。8月份商品零售價格同比漲幅比7月擴大0.2個百分點;如果扣除價格因素的影響，當月社會消費品零售總額實際增速為10.4%，與7月持平。

對新興市場出口糟糕

進出口情況依然較弱，8月出口增速雖反彈2.8個百分點至-5.5%，但仍然處于負增長區間，進口增速大幅下降5.7個百分點至-13.8%，貿易順差602億美元，接近歷史最高水平。

分國別來看，8月份中國對發達經濟體出口增速略有恢復，但整體水位仍非常低。對美國出口同比下降1%，與7月大致持平;對日本出口同比下降5.9%，比7月恢復7個百分點;對歐盟出口同比下降7.5%，比7月恢復5個百分點。

但對新興市場國家出口在繼續惡化，對巴西、俄羅斯等資源國的出口增速甚至下降到-30%左右，體現出主要新興市場國家經濟非常糟糕。

受西方制裁和國際油價下跌等因素影響，俄經濟形勢嚴峻，二季度俄經濟同比萎縮4.6%，萎縮幅度大于一季度的2.2%。俄羅斯中央銀行行長預計2015年俄羅斯經濟預計下降3.8%-4.4%，2016年俄經濟仍將負增長，降幅為0.5%-1%。

金融市場分析師預測，2015年巴西經濟將衰退2.55%，若這個數據成真，2015年將是25年來巴西經濟表現最差的一年。1990年巴西經濟曾下跌4.35%。

CPI與PPI背離

近期CPI與PPI出現分化，CPI有所上升，而PPI繼續大幅下降，這很容易模糊大家對通脹形勢的判斷。8月份CPI和PPI出現明顯分化，CPI同比增長2%，是2014年8月以來的最高水平，比7月上升0.4個百分點。

8月PPI同比下降5.9%，比7月下降0.5個百分點，創下2009年10月以來的最低水平，已經連續42個月負增長。

CPI上升的主要原因是食品價格同比漲幅有所擴大。8月份，食品價格同比上漲3.7%，漲幅比上月擴大1.0個百分點，其中豬肉、鮮菜價格同比分別上漲19.6%和15.9%，合計影響CPI上漲1.05個百分點。非食品價格同比上漲1.1%，漲幅與上月相同。

雖然短期內，CPI仍有繼續上升的可能，但這是食品供需失衡產生的結構性上升，經濟增長仍舊乏力。全球經濟增長仍舊乏力，大宗商品價格仍會保持較低水平，PPI的頹勢還會延續。綜合來看，未來面臨的是通縮風險而不是通脹風險。

需要積極的政策組合

影響短期經濟下行的因素估計在下半年很難改變，經濟要想“保七”，無疑需要更大力度的政策支持。

在貨幣政策方面，繼續降準、降息是必要的，而且次數可以比上半年更頻繁。由于通縮形勢還在惡化，外匯占款外流加劇，維持上半年的貨幣寬松力度恐怕不足以達到合適的寬松。

一方面，雖然名義利率水平在下降，但通縮并沒有緩和，長期實際利率水平下降非常有限。另一方面，資金在外流、外匯占款在下降，而且股票市場救市也占用了部分流動性，上半年存款準備金率的下降并沒有形成較大的額外寬松。

8月份金融機構外匯占款大幅下降7238億元，創下歷史上最大單月跌幅，已經連續三個月大幅下降，8月份中國外匯儲備也大幅下降939億美元。在人民幣貶值后，人們兌換美元的意愿增加，而且央行顯然在外匯市場進行了干預，拋售美元回收人民幣來抑制貶值預期。這些都在短期內對流動性構成一定程度的緊縮，所以央行需要加大流動性的釋放力度。

單單只有貨幣政策的放松遠遠不夠。安信證券首席經濟學家高善文指出，就穩增長的效果而言，貨幣政策獨木難支，需要有財政政策和基建項目落實的配合。