百潤股份業(yè)績大變臉

從2012年開始，預(yù)調(diào)雞尾酒市場整個品類呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，百潤股份（002568.SZ）實際控制人劉曉東，在行業(yè)景氣度最高的2014年，將旗下的雞尾酒資產(chǎn)高溢價注入上市公司，收購于2015年上半年正式完成，不料當(dāng)年三季度就發(fā)生業(yè)績大變臉，百潤股份三季度單季凈利潤僅有0.88億元，遠不及上半年的6.13億元。

百潤股份業(yè)績大變臉背后，預(yù)示著連續(xù)幾年高歌猛進的雞尾酒市場步入寒冬調(diào)整期。中泰證券最新的研報顯示，目前一線城市銷售的雞尾酒生產(chǎn)日期一般在5-7月份，而二線城市則在2-4 月份，渠道去庫存壓力巨大，公司來年增長前景不明朗。

業(yè)績大變臉

百潤股份2011年3月25日正式登陸中小板，公司所有收入全部來自食用香精，不過從2015年開始，公司主營產(chǎn)品變更為預(yù)調(diào)雞尾酒。

2014年9月11日晚間，百潤股份公告稱，擬向劉曉東、柳海彬、喻曉春等全體股東發(fā)行股份，購買巴克斯酒業(yè)100%股權(quán)。本次交易合計發(fā)行31843.62萬股股份，發(fā)行價17.47元/股，支付對價高達55.63億元。

上述交易完成后，百潤股份控股股東和實際控制人劉曉東的持股比例從38.80%上升至47.95%。

資料顯示，巴克斯酒業(yè)注冊資本1.2億元，成立于2003年12月22日。該公司自成立以來一直專注于預(yù)調(diào)雞尾酒的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，目前是國內(nèi)預(yù)調(diào)雞尾酒產(chǎn)銷量龍頭企業(yè)之一。

2003年，預(yù)調(diào)酒正式進入中國市場，自2012年開始整個品類呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，巴克斯酒業(yè)2013年、2014年收入同比增速分別為216.75%、427.28%，凈利潤同比增速分別為304.53%、1037.32%。

收購公告顯示，巴克斯酒業(yè)2012-2014年的收入分別為5880.71萬元、1.86億元、9.82億元，凈利潤分別為499.63萬元、2021.15萬元、2.3億元。

2015年上半年，巴克斯酒業(yè)繼續(xù)延續(xù)高增長。《證券市場周刊》記者注意到，巴克斯酒業(yè)已于2015年二季度被納入百潤股份合并報表范圍，百潤股份上半年實現(xiàn)的收入、凈利潤分別為16.88億元、6.13億元，同比增速分別為278.43%、329.5%。

然而好景不長，百潤股份高增長態(tài)勢戛然而止，2015年三季度發(fā)生了業(yè)績大變臉。

百潤股份10月29日發(fā)布的三季報顯示，前三季度公司實現(xiàn)銷售收入21.98億元，同比增長193.12%;實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤7.01億元，同比增長213.36%。從單季度來看，百潤股份三季度單季實現(xiàn)收入、凈利潤分別為5.1億元、0.88億元，分別同比增長67.93%、8.82%，相比2015年上半年的高增速大幅放緩。

渠道庫存積壓

對于業(yè)績大變臉，百潤股份在10月8日發(fā)布的業(yè)績向下修正預(yù)告中解釋稱，基于公司的長期發(fā)展規(guī)劃，由于三季度對品牌和渠道建設(shè)持續(xù)加大投入，但受宏觀經(jīng)濟和前期渠道庫存結(jié)構(gòu)影響，三季度營業(yè)收入并未達預(yù)期，對利潤影響較大，因此對原業(yè)績預(yù)告做出修正。

百潤股份目前收入來自兩部分，包括預(yù)調(diào)雞尾酒和食用香精，2015年一季度、二季度預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)收入分別為7.75億元、8.42億元，公司沒有單獨公布三季度預(yù)調(diào)酒業(yè)績，不過據(jù)東方證券估算，公司原有香精香料一、二季度收入在3000多萬元，假設(shè)這塊業(yè)務(wù)三季度基本穩(wěn)定，扣減香精香料業(yè)績，則公司預(yù)調(diào)酒三季度單季收入約為4.8億元，環(huán)比一、二季度分別大幅下降38.06%、42.99%，大幅低于市場預(yù)期。

“二季度罐裝終端動銷景氣度低導(dǎo)致經(jīng)銷商庫存較多，三季度處于去庫存過程，出貨環(huán)比大幅減少。”廣發(fā)證券分析師王永鋒分析稱。

百潤股份三季報顯示，期末公司存貨賬面價值1.06億元，相比于前三季度21.98億元的收入，公司本身庫存壓力不大，但這種壓力卻被轉(zhuǎn)移至渠道。中泰證券最新的研報顯示，目前一線城市銷售的雞尾酒生產(chǎn)日期一般在5-7月份，而二線城市則在2-4月份，在公司已經(jīng)提高出廠價的情況下，終端價格卻不升反降，此外百度搜索“預(yù)調(diào)酒”的三季度指數(shù)環(huán)比一季度下降約50%，預(yù)調(diào)酒熱度遠不及一季度。

《證券市場周刊》記者了解到，百潤股份前不久推出了周轉(zhuǎn)金制度，要求經(jīng)銷商每個月提前打款，截至2015年三季度末，公司預(yù)收賬款有1.06億元。不過對此王永鋒認為，目前經(jīng)銷商主要在清庫存，提前打款進貨動力不足，進一步加大庫存壓力。

招商證券表示，部分經(jīng)銷商已經(jīng)不堪重負，選擇退出，公司除了更合理的利益分配外，要花更多精力維護經(jīng)銷商。

“企業(yè)對于預(yù)調(diào)雞尾酒市場估計過于樂觀，原本制定的戰(zhàn)略與市場實際情況偏移;經(jīng)銷商認準(zhǔn)銳澳市場火爆，為了完成銷售任務(wù)大量投機壓貨，而實際情況是預(yù)調(diào)雞尾酒市場增速放緩，以致渠道庫存過度膨脹。”白酒分析師蔡學(xué)飛在接受媒體采訪時表示，百潤股份銳澳預(yù)調(diào)雞尾酒的業(yè)績增長存在大量經(jīng)銷商投機壓貨的性質(zhì)，然而隨著預(yù)調(diào)雞尾酒市場競爭日益激烈，銳澳這種增長模式的隱患開始顯露出來。

隨著宏觀經(jīng)濟放緩，飲品銷售三季度普遍遇冷，也給公司終端銷售造成較大壓力。據(jù)中信證券草根調(diào)研，渠道反饋不少主流廠家在三季度調(diào)低經(jīng)銷商全年計劃任務(wù)指標(biāo)。

“百潤股份銳澳銷售情況能否好轉(zhuǎn)，下一步最關(guān)鍵的觀察時點是春節(jié)。”王永鋒認為，只有改變目前不太合理的周轉(zhuǎn)金制度，進一步完成清庫存，加上營銷的推動，春節(jié)才有可能重新提高終端動銷，不過由于2015年一季度是銷售高點，2016年一季度要有所增長難度仍然較大。

招商證券認為，2016年除了已鋪貨終端保持穩(wěn)定，新增終端進展不會太快，2016年上半年在2015年基數(shù)較高的情況下，增長壓力較大。

廣告效應(yīng)遞減

百潤股份三季度單季歸屬母公司股東凈利潤0.88億元，同比增長8.82%，遠低于67.93%的收入增速，這主要是因為營銷費用率大幅提高，導(dǎo)致三季度單季凈利潤率僅有17.27%，遠低于上半年的36.3%。

“三季度公司加大營銷投入清庫存。”王永鋒稱。根據(jù)財報，百潤股份2015年三季度單季的銷售費用為2.31億元，銷售費用率高達45.27%，比上半年高出22.08個百分點。

據(jù)《證券市場周刊》記者了解，2015年7月份公司冠名湖南衛(wèi)視熱播劇和《天天向上》，8月份更換代言人，開啟“楊洋+郭采潔”超人氣雙代言人模式，9月份制作新廣告同時開始在網(wǎng)絡(luò)和地方衛(wèi)視播放，此外傳統(tǒng)渠道的開拓和餐飲渠道的貼片投放都處于投入期，渠道費用亦有升高。

廣發(fā)證券草根調(diào)研稱，百潤股份三季度單季投入的營銷推廣費用高達4億元，從三季度2.31億元的銷售費用可知，大約有1.7億元的營銷費用會在未來一年《天天向上》播出時以及營銷廣告渠道投放時再攤銷，預(yù)計未來銷售費用率仍會維持較高水平。

“三季度分攤力度適中，四季度費用投放預(yù)計也較高，利潤率預(yù)計保持低位在20%。”招商證券稱。根據(jù)業(yè)績預(yù)告，百潤股份2015年全年凈利潤區(qū)間為7.17億元至8.61億元，對應(yīng)四季度單季凈利潤1617萬元至1.6億元，中值為0.88億元，與三季度持平。

過去幾年，百潤股份銳澳雞尾酒高速增長依賴于大規(guī)模的廣告投入，這種增長模式初期效果會很明顯，但是難有持續(xù)性。

“隨著終端營銷邊際效果的下降，銳澳三季度終端動銷尤其是8月底開始大幅下降。”王永鋒稱，從草根調(diào)研及跟蹤的銳澳天貓銷量可知，上半年消費者第一次新奇心理購買銳澳的需求消失后，消費者大量重復(fù)購買的黏性還未形成。

百潤股份三季度單季凈利潤大幅惡化，除了銷售費用因素外，毛利率下降也是一個主要原因。

財報顯示，百潤股份2015年三季度單季毛利率為75.36%，比上半年下降3.3個百分點，廣發(fā)證券認為，這主要是因為毛利率更低的罐裝產(chǎn)品占比增加所致。

不過，更需要引起關(guān)注的是，預(yù)調(diào)雞尾酒的進入門檻并不高，這兩年火熱的市場吸引了不少新玩家，如果百潤股份不能盡快形成自己的護城河，高毛利恐難以維持。

藍精伶、銳博、紅廣場、動力火車等老牌子并沒有因?qū)κ謴妱哦x擇退出市場，同時還多了匯源、黑牛食品（002387.SZ）、洋河股份（002304.SZ）等行業(yè)新晉者，紛紛搶灘預(yù)調(diào)雞尾酒市場，整個雞尾酒市場已從過去一家獨大的情況過渡到現(xiàn)在百花齊放、戰(zhàn)鼓林立的狀況。