低利率救不了經濟

零利率破壞了人壽保險公司及養老金等機構的現有商業模型，各國央行應該盡快摒棄這一政策。

在9月份的議息會議上，美聯儲決定維持利率水平目標不變，而歐洲央行的對策是，威脅擴大其計劃中的量化寬松政策規模，并降低已經為負的利率水平。投資界想知道的是，各國央行目前的政策能夠維持多長時間，我認為可能會很長，至少歷史經驗證明了這一點。肯·羅格福和卡門·雷音哈特對歷史上“金融壓制”的研究表明，每次“金融壓制”都會持續很長時間，在一些情況下甚至會持續數十年，在此期間短期甚至長期收益率都會被壓制并低于通脹率。在美國，最近的壓制周期從1930年一直持續至1979年，將近半個世紀，由于通脹的侵蝕，投資者的平均收益率為-1.5%，對儲蓄者來說就是一場噩夢。

但是，美聯儲時任主席保羅·沃克爾的政策又讓債券市場跌宕起伏，從那時開始直至2009年，金融市場出現了真正的正收益率，相對于其他資產的價格來說甚至收益相當可觀。對資產價格來說，低利率或者零利率看起來確實創造了奇跡，并且在一定時期內還穩定了實體經濟，但是其負面影響同樣非常大，因為零利率或者接近于零的利率成為市場預期的常態，其負面影響被不斷放大。基于模型的央行看起來沒有注意到這一點，它們已經習慣于泰勒規則以及菲利普曲線，政策的重點被完全置于就業統計數據及其對通脹的最終影響。然而，由于沒有轉變或者迷失于向新常態金融經濟的轉變之中，各國采取了低利率政策，對于保持經濟正增長來說，該政策可能是合適的，但是最終卻降低了經濟增速。

日本在過去數十年間的經歷看起來提供了某種證據，但是日本不斷老齡化的人口被作為其經濟低迷的“方便”借口，零利率從未被作為一個同樣重要的因素提及，尤其是在通脹率基本上保持不變時。拋卻模型本身不談，經濟理論或者央行的會議紀要還應該承認，零利率在中期和長期內的破壞性影響。

那么，應該怎么辦呢？由于接近于零的利率破壞了資本主義社會的儲蓄功能，而這種功能非常必要，并且事實上儲蓄是與投資同步發生的。但是，很多人并不明白其中的道理：如果美國的公司可以以接近于零的成本借款，他們為什么不將收益投入到實體經濟之中呢？最近幾年的證據表明，他們不會這樣做;反之，他們將數萬億美元投入到了金融經濟之中，例如以明顯安全且具有稅收優勢的套利方式回購其股票。但是，更為重要的是，零利率破壞了現有的商業模型，例如人壽保險公司的資產負債表和養老金，這些機構需要為不斷老齡化的社會支付保險金，這些機構的負債是基于如下假設：股票和債券在長期內的年化平均回報率為7%-8%。目前，公司債券的收益率為2%-3%，很明顯，為了為未來的醫療、退休和保險相關收益進行支付，股票每年必須上漲10%，才能滿足模型中的假設。當然，這只能是一些會計師或者精算師的想象。

然而，央行行長就真的沒有注意到底特律、波多黎各，以及不久之后的芝加哥、伊利諾斯州都將不能滿足其所承諾的負債嗎？他們就真的簡單將其歸咎于糟糕的管理和無能的治理，并轉而求助于菲利普曲線而獲得政策指導嗎？他們就真的不知道，如果零利率成為常態，那么不能自行印刷其貨幣的任何經濟參與者將會很快“一無所有”嗎？發達國家正在開始變得一無所有，因為投資是以接近于零的利率進行貼現，在老齡化越來越嚴重的社會中，這不能為兌現過去的承諾提供現金流或者必要的資本利得。而且，不要設想只有糟糕的人壽保險公司和龐大的養老基金才是數以萬計人群中唯一遭受損失的，使用401K保險金的美國主流社會群體面臨同樣的狀況。由于需要8%-10%的回報，以支付教育、醫療、退休或者休假、旅游所必需的費用，只要短期收益率保持在零的水平，美國的中產階級就無法進行上述支付。當普通人的生計變得越來越糟糕時，各國央行的行長卻仍在關注泰勒模型以及抵御并不存在的通脹。

我給央行行長的建議是：放棄零利率并且盡快。2%的聯邦基金利率會傷害美國的公司嗎？是的。股票和債券價格會下行嗎？非常明顯，是時候恢復發達國家的儲蓄功能，允許基于負債的商業模型復活，并最終導致私人投資恢復了，而后者是健康經濟體所必需的。那么，這樣做會在短期內帶來痛苦嗎？是的。會在長期內受益嗎？幾乎是確定的。