利率市場化改革與經(jīng)濟增長

李臘生 劉磊 陳旭

內(nèi)容提要本文以我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)為現(xiàn)實背景，依據(jù)內(nèi)生經(jīng)濟增長理論中的簡單AK模型，對我國利率市場化改革對經(jīng)濟增長的影響機制及其經(jīng)濟增長模式從理論與實證兩方面進行了分析。結(jié)果顯示，我國經(jīng)濟增長與利率之間存在長期的協(xié)整關(guān)系，經(jīng)濟增長長期嚴重依賴于投資，利率作為資本價格的調(diào)節(jié)機制雖然對非國有經(jīng)濟有顯著的調(diào)節(jié)作用，但其對國有經(jīng)濟的調(diào)節(jié)功能卻不顯著，在國有企業(yè)作為獨立的經(jīng)濟主體地位尚未真正確立前，盲目推進利率市場化改革只會給保增長帶來進一步的壓力。

關(guān)鍵詞產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)利率市場化改革經(jīng)濟增長AK模型

〔中圖分類號〕F832.0〔文獻標(biāo)識碼〕A〔文章編號〕0447-662X（2015）02-0054-07

一、引言

利率作為資金的使用價格，它的市場化不僅是市場經(jīng)濟制度形成的主要標(biāo)志，而且也是市場在資源配置中起決定作用的基石，當(dāng)我國經(jīng)濟體制改革目標(biāo)定位于創(chuàng)建社會主義市場經(jīng)濟制度時，意味著利率市場化是經(jīng)濟制度改革的必然選擇。1973年，羅納德·麥金農(nóng)（Mckinnon）和愛德華·肖（Shaw）提出了金融抑制理論和金融深化理論，他們認為發(fā)達國家的經(jīng)濟理論不適用于發(fā)展中國家，如果將貨幣理論和金融傳導(dǎo)理論應(yīng)用于發(fā)展中國家就會產(chǎn)生誤解，導(dǎo)致金融抑制。因此他們主張應(yīng)放松金融機構(gòu)過度嚴格的管制，具體做法是解除利率管制、實行利率市場化，讓金融體系充分發(fā)揮資金配置的作用，使金融市場能更有效地運行。在該理論的指導(dǎo)下，很多發(fā)展中國家紛紛進行了利率市場化改革，但是各國實施的結(jié)果不盡相同，有些國家取得了成功，而另一些國家的實踐卻并不成功。作為一種特殊產(chǎn)品的價格，利率有著最為廣泛的經(jīng)濟聯(lián)系，它的變動不僅直接關(guān)系到微觀主體的經(jīng)濟利益，而且在相當(dāng)程度上決定著宏觀經(jīng)濟的運行狀況，利率市場化改革是牽一發(fā)而動全身的制度變遷。因此，無論從“摸著石頭過河”的總體改革思路還是從問題本身的復(fù)雜性與重要性來看，利率市場化改革都需要遵循審慎原則。在實踐中，我國利率市場化改革正是在審慎原則的指導(dǎo)下選擇了一種穩(wěn)步推進的改革路徑，總體思路是首先放開貨幣市場和債券市場的利率，然后逐步使存貸款利率市場化。1996年以放開同業(yè)拆借市場利率為開端，標(biāo)志著貨幣市場和債券市場利率市場化的改革順利實施，之后的幾年中不僅放開了外幣存貸款利率，而且銀行定價權(quán)的浮動范圍也被不斷放大，為最終完成存貸款利率市場化改革積累了經(jīng)驗。2004年10月，央行再次推出“貸款利率管下限，存款利率管上限”的利率市場化改革措施，這為我國完全放開利率管制，實現(xiàn)利率市場化邁出了關(guān)鍵性的一步。在接下來的近十年中，利率市場化改革不斷深化，利率浮動區(qū)間進一步增大，貨幣市場利率變動的彈性進一步增強，2013年7月19日，央行宣布，我國取消金融機構(gòu)貸款利率07倍的下限，貸款利率水平由金融機構(gòu)根據(jù)商業(yè)原則自主確定，此即意味著我國利率市場化改革又一次取得突破性進展。

面對一些國家利率市場化改革失敗的教訓(xùn)，經(jīng)濟理論界對金融抑制理論和金融深化理論進行了反思和批評，如1980年之后新結(jié)構(gòu)主義對麥金農(nóng)和肖的金融抑制和金融深化理論提出了不同意見，他們認為麥金農(nóng)和肖忽略了發(fā)展中國家金融市場的結(jié)構(gòu)特點。新結(jié)構(gòu)主義認為發(fā)展中國家金融市場是由正規(guī)市場和非正規(guī)市場組成的，而且非正規(guī)市場在利率政策的傳導(dǎo)中也起著舉足輕重的作用，由于發(fā)展中國家金融體制發(fā)展不健全，因此金融自由化很容易導(dǎo)致通貨膨脹和經(jīng)濟停滯。李臘生等則從我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)出發(fā)，通過對國有企業(yè)與非國有企業(yè)利率彈性的分析與比較，論證了利率市場化改革過程中國有企業(yè)對非國有企業(yè)的擠出效應(yīng)，同時結(jié)合我國國有企業(yè)的特點，分析了利率市場化改革的通貨膨脹效應(yīng)及其類型，提出了當(dāng)前我國進一步深化經(jīng)濟體制改革的優(yōu)先次序改革思路。李臘生、張巖、李彩霞：《我國利率市場化的結(jié)構(gòu)效應(yīng)及通貨膨脹——基于產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下利率彈性差異的分析》，《人文雜志》2014年第2期。在此基礎(chǔ)上，本文仍以我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)為出發(fā)點，依據(jù)相應(yīng)的經(jīng)濟增長模型，利用實證分析的方法，從規(guī)模效應(yīng)和效率效應(yīng)兩個方面來探討我國利率市場化改革的經(jīng)濟增長效應(yīng)。

二、我國產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下的經(jīng)濟增長模型

經(jīng)濟增長作為宏觀經(jīng)濟政策的四大政策目標(biāo)之一，長期以來一直受到世界各國的高度重視，中國作為一個發(fā)展中大國，經(jīng)濟增長更是成為經(jīng)濟發(fā)展過程中的首要問題。面對不斷變化的經(jīng)濟增長實踐，經(jīng)濟學(xué)家提出了各種經(jīng)濟增長理論與模型，經(jīng)濟增長理論主要經(jīng)歷了：古典經(jīng)濟增長理論→新古典經(jīng)濟增長理論→內(nèi)生經(jīng)濟增長理論三個階段。在古典經(jīng)濟學(xué)時期，經(jīng)濟學(xué)家特別關(guān)注對經(jīng)濟增長的分析，亞當(dāng)·斯密（Adam smith）認為，促進經(jīng)濟增長有兩種途徑：一是增加生產(chǎn)性勞動的數(shù)量，二是提高勞動的效率。托馬斯·羅伯特·馬爾薩斯（Thomas Robert Malthus）則將經(jīng)濟增長的討論與他的人口原理聯(lián)系在一起的，在他看來，人口增長與產(chǎn)出增長是不同步的，產(chǎn)出以算術(shù)級數(shù)增長，而人口則以幾何級數(shù)增長，共同增長的結(jié)果是人類社會不斷貧困化。然而，現(xiàn)實的經(jīng)濟增長并未遵循古典經(jīng)濟學(xué)家的線性模式，而是以一種非線性的方式快速增長，資本主義社會不僅逐漸克服了產(chǎn)品短缺的生存壓力，而且還出現(xiàn)了生產(chǎn)過剩的周期性危機。在經(jīng)歷了1929～1933年的大危機之后，凱恩斯（Keynes）革命將經(jīng)濟理論帶入現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)，凱恩斯在拋棄經(jīng)典經(jīng)濟學(xué)家倚重于供給分析思維的同時，從倚重于需求分析的角度建立了凱恩斯主義經(jīng)濟學(xué)，從而給予“大蕭條”一個有力的解釋?；趧P恩斯理論，哈羅德（Harrod）和多馬（Domar）分別獨立地提出了形式不同，但主體內(nèi)容基本一致的經(jīng)濟增長模型，即哈羅德-多馬模型。在哈羅德-多馬看來，在一系列相關(guān)假設(shè)下，經(jīng)濟增長率由g=s/σ（其中，g代表經(jīng)濟增長率，s為儲蓄率，σ是資本產(chǎn)出比）。決定。鑒于哈羅德-多馬模型得出的結(jié)論過于悲觀，且不穩(wěn)定性的結(jié)果與二戰(zhàn)后西方國家實際經(jīng)濟波動也不完全相符，因此許多西方學(xué)者嘗試建立新的模型，以便說明經(jīng)濟增長的動力。索洛-斯旺（Solow-Swan）通過修正哈羅德模型的生產(chǎn)技術(shù)假定，代之以資本和勞動可平滑替代的“新古典”生產(chǎn)函數(shù)，從而有效地解決了哈羅德模型中經(jīng)濟增長率與人口增長率之間的不能自發(fā)相等的困難，建立了新古典經(jīng)濟增長模型，其基本關(guān)系式是

Δk=sy-（n+δ）k

其中，Δk是人均資本的增加，s是儲蓄率，y=Y/N是人均產(chǎn)出，k=K/N是人均資本，n=ΔN/N的勞動增長率，δ是資本折舊率。

索洛模型認為，無論經(jīng)濟發(fā)展的出發(fā)點如何，經(jīng)濟都是向一個平衡增長的路徑收斂，經(jīng)濟增長的路徑是穩(wěn)定的。在經(jīng)歷了十多年的沉寂之后，20世紀80年代中期，以羅默（Romer）、盧卡斯（Lucas）等人為代表的一批經(jīng)濟學(xué)家，針對新古典經(jīng)濟增長模型變量的外生化問題，在對新古典增長理論重新思考的基礎(chǔ)上，發(fā)表了一組以“內(nèi)生技術(shù)變化為核心的論文，探討了長期增長的可能前景。羅默、盧卡斯等人的研究重新引起了人們對經(jīng)濟增長理論和問題的興趣，掀起了一股“新增長理論”（New Growth Theory）的研究潮流。

在國內(nèi)，有關(guān)經(jīng)濟增長的問題一直受到政府與學(xué)者的高度重視，形成了大量的相關(guān)研究成果，有力地推動了我國宏觀經(jīng)濟問題研究的深入。然而，從國內(nèi)對我國經(jīng)濟增長的相關(guān)研究看，除一些宏觀經(jīng)濟變量相互關(guān)系及其內(nèi)在機制的分析涉及中國特色外，其他基本都是套用國外的模型和理論，沒能很好的體現(xiàn)理論借鑒與實際的結(jié)合。作為一個從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的發(fā)展中大國，雖然現(xiàn)在不排斥非公有制經(jīng)濟的存在與發(fā)展，國有企業(yè)也實行過一系列的市場化改革，但不可否認的事實是，我國國有企業(yè)與非國有企業(yè)無論在經(jīng)營目標(biāo)，還是在治理結(jié)構(gòu)上都存在顯著的差異，國有經(jīng)濟仍保留著較強的政府政策目標(biāo)導(dǎo)向，而非國有經(jīng)濟則專注于市場導(dǎo)向，兩種不同的利益導(dǎo)向使我國經(jīng)濟運行的微觀基礎(chǔ)不統(tǒng)一，呈現(xiàn)出明顯的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)特征。

我國經(jīng)濟運行中這種特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)使我國經(jīng)濟增長表現(xiàn)得更為復(fù)雜。為了說明與分析的方便，這里借用內(nèi)生增長理論中最基本、最簡單的一個模型，即AK模型，來探討我國經(jīng)濟增長的決定。假定國有經(jīng)濟與非國有經(jīng)濟都有形式上一致的生產(chǎn)函數(shù)：

上述分析表明，只有國有經(jīng)濟部門與非國有經(jīng)濟部門在技術(shù)進步與資本構(gòu)成結(jié)構(gòu)不變時，我國的經(jīng)濟增長才能統(tǒng)一到純粹總量的分析模式下。反過來說則是，只要國有經(jīng)濟部門與非國有經(jīng)濟部門在技術(shù)進步與資本構(gòu)成結(jié)構(gòu)上任何一方面表現(xiàn)不同，對我國經(jīng)濟增長的分析都離不開對產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)的考量，AK模型將變?yōu)楦鼮閺?fù)雜的（5）式。由（5）式可以看出，在AK模型的范式下，我國經(jīng)濟增長率不僅取決于國有經(jīng)濟部門與非國有經(jīng)濟部門各自的技術(shù)進步與資本存量，而且還取決于國有經(jīng)濟部門與非國有經(jīng)濟部門的相對比重和投資。

三、利率市場化與我國的經(jīng)濟增長

上面（5）式表明，在國有經(jīng)濟部門與非國有經(jīng)濟部門技術(shù)水平不變的條件下，我國經(jīng)濟增長主要由國有經(jīng)濟占比、國有經(jīng)濟部門與非國有經(jīng)濟部門的資本存量規(guī)模和投資決定，即：

（9）式意味著，從短期來看，我國的經(jīng)濟增長完全取決于資本存量和投資，它是資本存量的反函數(shù)，是投資的正函數(shù)。

在經(jīng)典的理論中，一般都認為投資是利率的函數(shù)，投資水平是由利率決定的。然而，我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)決定了國有企業(yè)與非國有企業(yè)對利率變動的反應(yīng)不同：國有企業(yè)對利率的變動不敏感，非國有企業(yè)對利率的則變動很敏感。李臘生、張巖、李彩霞：《我國利率市場化的結(jié)構(gòu)效應(yīng)及通貨膨脹——基于產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下利率彈性差異的分析》，《人文雜志》2014年第2期。這就意味著，在我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下，國有經(jīng)濟部門的投資I1不是利率r的函數(shù)，而非國有經(jīng)濟部門的投資I2則是利率r的函數(shù)，即：

y=I1K+I2（r）K（10）

對（10）式求關(guān)于利率r的導(dǎo)數(shù)得：

dydr=1KdI2（r）dr（11）

因為非國有經(jīng)濟部門投資I2與利率r呈反向變動關(guān)系，即dI2（r）dr<0，資本存量K>0，所以有：

dydr<0（12）

（12）式表明，在其他條件不變的情況下，我國經(jīng)濟增長與利率呈反向變動的關(guān)系，這種反向變動關(guān)系完全是非國有經(jīng)濟部門經(jīng)濟行為調(diào)整的結(jié)果，保持一定程度的金融抑制有利于非國有經(jīng)濟的發(fā)展，從而有利于我國經(jīng)濟增長的穩(wěn)定。

實際上，金融深化有利于資金配置，從而有利于經(jīng)濟增長的前提是，作為宏觀經(jīng)濟運行的微觀基礎(chǔ)的企業(yè)理性經(jīng)濟人假設(shè)，當(dāng)我國國有企業(yè)并不以利潤最大化為唯一目標(biāo)時，這種理性經(jīng)濟人假設(shè)條件就得不到滿足，利率市場化改革因此也就未必能改善資源配置效率。相反，保持一定程度的金融抑制意味著企業(yè)能以低于市場均衡的價格獲得資金，低利率一方面刺激了國內(nèi)非國有經(jīng)濟部門的投資，另一方面也給了外資相應(yīng)的套利空間，在政治風(fēng)險一定的情況下，外資套利行為有利于增加外商直接投資（FDI），即可保證FDI的持續(xù)增長。江錦凡：《外商直接投資在中國經(jīng)濟增長中的作用機制》，《世界經(jīng)濟》2004年第1期。無論是國內(nèi)非國有經(jīng)濟部門保持較高的投資水平，還是FDI的持續(xù)增長，均有利于經(jīng)濟增長。從這個意義上可以說，我國改革開放的巨大成功在相當(dāng)程度上得益于金融抑制，如果沒有金融抑制，即便是在制度上打破單一的公有制經(jīng)濟，我國的非國有經(jīng)濟部門也不會如此迅速的發(fā)展，如果沒有金融抑制，即便是實行了開放的政策，外商直接投資也不可能達到目前的水平。

另外，無論從金融抑制和金融深化的理論上還是從各國利率市場化改革的實踐上看，利率市場化改革均會帶來利率上升。這就意味著，在我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下，我國利率市場化改革必將對穩(wěn)增長帶來巨大的壓力。反過來說就是，為了保持我國經(jīng)濟的穩(wěn)定運行，在我國國有經(jīng)濟運行機制尚未真正市場化的情況下，利率市場化改革只有兩條道路可以選擇：一是擇時，即在宏觀經(jīng)濟過熱的情形下啟動利率市場化改革；二是利用國有經(jīng)濟與利率無關(guān)，但國有經(jīng)濟增長與投資密切相關(guān)的這一性質(zhì)，人為加大國有經(jīng)濟的投資，使國有經(jīng)濟更快增長，以此抵消非國有經(jīng)濟在利率市場化改革過程中的壓力。顯然，在當(dāng)前我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下，無論是選擇擇時的推進利率市場化改革，還是依賴國有經(jīng)濟投資的正向沖擊來緩解經(jīng)濟增長壓力的利率市場化改革，都是不可持續(xù)的。因為，如果選擇擇時的推進利率市場化改革，雖然短期內(nèi)它似乎既能完成利率市場化改革任務(wù)，同時又能抑制經(jīng)濟過熱，真可謂是“一箭雙雕”的好事，但是一方面由于國有經(jīng)濟對利率不敏感，即便是利率市場化所帶來的利率上升抑制了非國有經(jīng)濟進一步擴張，國有經(jīng)濟在經(jīng)濟過熱下的投資沖動也不會因利率市場化改革而改變，利率市場化改革的結(jié)果只會給國有經(jīng)濟對非國有經(jīng)濟帶來更強的排擠效應(yīng)，從而導(dǎo)致市場化改革將市場主體擠出市場的逆向選擇，背離了經(jīng)濟體制改革的目標(biāo)；另一方面由于國有經(jīng)濟運行的低效率，加上邊際生產(chǎn)力遞減規(guī)律的作用，致使利率市場化改革迅速惡化宏觀經(jīng)濟運行效率，結(jié)果不僅會引發(fā)較嚴重的通貨膨脹，而且還將導(dǎo)致金融風(fēng)險的快速累積。如果選擇依賴國有經(jīng)濟投資的正向沖擊來緩解經(jīng)濟增長壓力的利率市場化改革路徑，其效果更只具有短期性，因為我們不可能找到有利于宏觀經(jīng)濟運行的持續(xù)沖擊源，2009年在面對全球性金融危機的影響，所采取的新增4萬億投資就是一個很好的例證。

總之，在當(dāng)前我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下，實現(xiàn)經(jīng)濟穩(wěn)定運行的利率市場化改革的根本出路在于國有經(jīng)濟運行機制的市場化，作為利率市場化改革的前提條件和基礎(chǔ)，深化國有企業(yè)改革應(yīng)成為當(dāng)前經(jīng)濟體制改革的優(yōu)先任務(wù)。

四、經(jīng)驗證據(jù)

前面借助內(nèi)生經(jīng)濟增長理論的AK模型，從理論上分析了我國產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)下利率市場化改革的經(jīng)濟增長效應(yīng)，為了證實相關(guān)的理論分析結(jié)論，以下從實證分析的角度給出相關(guān)的經(jīng)驗證據(jù)。

雖然，我國目前并沒有完全實現(xiàn)利率市場化，但是早在1996年我國就已將放開了對于銀行間同業(yè)拆借利率的管制，從我國利率市場化進程的描述中得知非正規(guī)金融在利率市場化道路上已經(jīng)走得很遠。正因為如此，為了驗證市場化利率與經(jīng)濟增長的關(guān)系，在此使用同業(yè)拆借利率作為市場化利率的代表，對其與經(jīng)濟增長進行協(xié)整檢驗和格蘭杰因果檢驗，以此來詳細分析利率市場化對于我國經(jīng)濟增長的關(guān)系。同時，為了深入研究利率市場化條件下，國有企業(yè)和非國有企業(yè)投資的利率彈性，文中也將對國有企業(yè)和非國有企業(yè)投資增長率與同業(yè)拆借利率間的關(guān)系進行實證檢驗。

1變量及樣本選擇

一般來說，銀行間同業(yè)拆借利率是以中央銀行再貸款利率和再貼現(xiàn)率為基準(zhǔn)，再根據(jù)社會資金的松緊程度和供求關(guān)系由拆借雙方自由議定的，可以說其是一種市場化的利率，因此選用銀行間同業(yè)拆借利率每天加權(quán)平均利率作為市場化利率。另外，由于我國GDP增長率數(shù)據(jù)是按季度公布的，出于對樣本容量的考慮，這里選擇工業(yè)生產(chǎn)增加值的增長率作為衡量一定時間內(nèi)經(jīng)濟增長率的指標(biāo)。雖然1996年我國銀行間同業(yè)拆借利率就開始實行了市場化改革，但是同業(yè)拆借利率的官方記載是從2002年開始，故對市場化利率與經(jīng)濟增長率均衡關(guān)系的實證分析中，采用樣本為2002～2011年的月度數(shù)據(jù)。

在對國有企業(yè)和非國有企業(yè)投資與利率關(guān)系的分析中，由于固定資產(chǎn)凈值數(shù)據(jù)有限，在這里采用工業(yè)企業(yè)效益中的稅前利潤指標(biāo)（利潤總額）與同期固定資產(chǎn)完成額的比值作為資本產(chǎn)出率，并以固定資產(chǎn)完成額為基礎(chǔ)求得國有企業(yè)和非國有企業(yè)的投資增長率，同業(yè)拆借利率作為市場化利率，采用樣本為2004～2011年的月度數(shù)據(jù)。上述所有數(shù)據(jù)來源為國家統(tǒng)計局官方網(wǎng)站、國泰安數(shù)據(jù)服務(wù)中心及RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫，所用軟件為Eviews6.0。

2實證分析

（1）市場化利率與經(jīng)濟增長率的均衡關(guān)系

①單位根檢驗

先用ADF單位根檢驗對銀行間同業(yè)拆借利率和經(jīng)濟增長率進行檢驗，檢驗結(jié)果如表1所示。

表1單位根檢驗結(jié)果

變量ADF統(tǒng)計量Prob

從單位根檢驗結(jié)果可以看出，同業(yè)拆借利率的p值<005，表明同業(yè)拆借利率時間序列為平穩(wěn)序列，同樣的工業(yè)增加值的增長率的p值<005，表明其也為平穩(wěn)序列?？梢姡瑯I(yè)拆借利率和工業(yè)增加值的增長率兩個變量都是平穩(wěn)序列，即這兩個時間序列為同階序列，可以對兩變量序列進行協(xié)整檢驗，驗證二者之間具有長期均衡關(guān)系。

②協(xié)整檢驗

此處采用Engle-Granger兩步法來檢驗銀行間同業(yè)拆借利率和經(jīng)濟增長率的協(xié)整關(guān)系，先對銀行間同業(yè)拆借利率和經(jīng)濟增長率這兩個變量序列進行OLS回歸（回歸結(jié)果見表2）。

從表3中可以看出，我國銀行間同業(yè)拆借利率和經(jīng)濟增長率進行OLS回歸所得到的殘差序列t統(tǒng)計量的值小于顯著水平為5%的臨界值，說明殘差序列是穩(wěn)定的，由此可以判斷我國銀行間同業(yè)拆借利率和經(jīng)濟增長率之間存在協(xié)整的關(guān)系，即存在長期的均衡關(guān)系。

③誤差修正模型的估計

誤差修正模型方程為：

Δgt=0.039289-0.317632*Δgt-1-0.264725*μt-1

從誤差修正模型中可以看出，經(jīng)濟增長率g的短期波動主要受到兩方面影響：一是自身滯后一階的影響；二是偏離長期均衡的影響，即當(dāng)短期波動偏離長期均衡時，非均衡狀態(tài)就會被（-0264725）的調(diào)整力度拉回均衡狀態(tài)。

④Granger因果檢驗

由前面的檢驗可知，銀行間同業(yè)拆借利率r和經(jīng)濟增長率g二者之間存在協(xié)整關(guān)系，而且通過建立誤差修正模型也知二者短期內(nèi)有相互影響作用。但是，銀行間同業(yè)拆借利率r和經(jīng)濟增長率g間的具體影響方向是什么尚不清楚，因此下面對二者進行Granger因果檢驗，以便進一步考察二者的因果關(guān)系（檢驗結(jié)果見表5）。

由表5可以看出，在5%的水平上，經(jīng)濟增長率是同業(yè)拆借利率變動的原因，經(jīng)濟增長所帶來的對資金供求的變化最終將反映在同業(yè)拆借利率的變動上，經(jīng)濟增長率和同業(yè)拆借利率之間具有單向的因果關(guān)系。

（2）國有企業(yè)與非國有企業(yè)投資對市場化利率的敏感性分析

①國有企業(yè)投資對利率的敏感性

建立國有企業(yè)投資增長率的回歸模型如下：

從表7中的回歸結(jié)果看，對于非國有企業(yè)而言，資本產(chǎn)出率和同業(yè)拆借利率系數(shù)在10%的顯著性水平下均通過相應(yīng)的統(tǒng)計檢驗，二者都是其固定資產(chǎn)投資增長率的影響因素，資本產(chǎn)出率上升1%會引起固定投資增長率上升0079%；同業(yè)拆借利率上升1%，非國有企業(yè)投資增長率下降071%。資本產(chǎn)出率代表了一單位固定投資所能帶來的利潤，這一數(shù)值越高，表明企業(yè)的生產(chǎn)效率越高，企業(yè)生產(chǎn)則有利可圖，因此當(dāng)資本產(chǎn)出率上升時，企業(yè)自然會增加投資。利率則代表了企業(yè)借貸的成本，這一數(shù)值越高，表明企業(yè)獲得資金進行擴大生產(chǎn)所付出的代價越大，因此當(dāng)利率上升時，企業(yè)反而會減少投資。

五、結(jié)論及政策建議

1基本結(jié)論

本文以我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)為現(xiàn)實背景，依據(jù)內(nèi)生經(jīng)濟增長理論中的簡單AK模型，對我國利率市場化改革對經(jīng)濟增長的影響機制及其經(jīng)濟增長模式從理論與實證兩方面進行了分析，得到了以下基本結(jié)論：（1）我國的經(jīng)濟增長與利率之間存在長期的協(xié)整關(guān)系，這種協(xié)整關(guān)系表現(xiàn)為：經(jīng)濟增長是引起市場利率變動的原因，而利率變動卻不是經(jīng)濟增長的原因。這一方面說明，同業(yè)拆借市場利率的確定的確能揭示宏觀經(jīng)濟運行狀況；另一方面也說明，從我國宏觀經(jīng)濟整體運行上看，利率市場化改革并未從根本上改變資本的配置方式與效率。（2）我國的經(jīng)濟增長仍嚴重依賴于投資，利率作為資本價格的調(diào)節(jié)機制雖然對非國有經(jīng)濟有顯著的調(diào)節(jié)作用，但其對國有經(jīng)濟的調(diào)節(jié)功能卻不顯著，這種格局一方面說明，由于國有經(jīng)濟對利率不敏感，導(dǎo)致了利率的傳導(dǎo)效應(yīng)總體上受阻；另一方面也證實了利率市場化改革所帶來的利率上升的確對非國有經(jīng)濟存在擠出效應(yīng)，當(dāng)國有經(jīng)濟的投資不足以支撐政府經(jīng)濟增長目標(biāo)時，經(jīng)濟下行就是必然的了。換句話說就是，利率市場化改革將給我國的保增長帶來更大的壓力。（3）雖然國有經(jīng)濟的投資對利率不敏感，但它卻與資本產(chǎn)出率之間存在顯著的正向變動關(guān)系，并且國有經(jīng)濟投資對資本產(chǎn)出率的正向效應(yīng)要明顯大于非國有經(jīng)濟，這一方面說明國有企業(yè)的投資決策遵從效率原則，國有企業(yè)經(jīng)營體制轉(zhuǎn)軌取得了明顯的進步，另一方面也說明國有企業(yè)的投資決策存在較大的盲目性和市場壟斷性，當(dāng)利率市場化改革所帶來的利率上升使國有企業(yè)的資本產(chǎn)出比下降時，非壟斷性的國有企業(yè)投資將萎縮，這為我國的保增長帶來進一步的壓力。

2政策建議

針對我國特殊的產(chǎn)權(quán)二元結(jié)構(gòu)所決定的經(jīng)濟增長格局，尤其是面對當(dāng)前經(jīng)濟增長下行壓力不斷增大的現(xiàn)實背景，給出以下幾點建議：

（1）繼續(xù)深化國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革，使國有企業(yè)真正成為市場經(jīng)濟的微觀主體。只有國有企業(yè)真正成為獨立的經(jīng)濟利益主體，它對資本成本的升降敏感后，利率作為優(yōu)化資源配置的功能才能發(fā)揮，否則即便是完成了利率市場化的改革，市場也會失靈。由于國有企業(yè)或國有控股企業(yè)的所有權(quán)始終無法實現(xiàn)人格化，它最終只能由政府來代理，而政府的主要行為又是行政行為，因此，在國有經(jīng)濟中實現(xiàn)政企分開是不現(xiàn)實的。這就是說，要使國有經(jīng)濟成為獨立的經(jīng)濟主體，就必須進一步深化產(chǎn)權(quán)制度改革，借助混合所有制理論與實踐的探索，實現(xiàn)國有資本的全面性“搭車”。李臘生、羅建朋：《國有企業(yè)改革中的“資本搭車”論》，《經(jīng)濟評論》2000年第1期。

（2）打破國有企業(yè)的壟斷，進一步增強市場競爭性。無論從理論上還是從實踐上看，市場機制能實現(xiàn)資源優(yōu)化配置的前提是市場經(jīng)濟主體的競爭，競爭性越充分，資源配置效率越高，經(jīng)濟增長質(zhì)量也就越高。因此，在推進利率市場化改革的過程中，為了避免因利率市場化改革所遭致的資本成本上升向社會公眾轉(zhuǎn)移，首要的前提是要打破國有企業(yè)的壟斷，否則，即便是實現(xiàn)了利率市場化，國有企業(yè)的經(jīng)營機制也不會發(fā)生實質(zhì)性變化，利率市場化改革不僅不能引導(dǎo)資源的優(yōu)化配置，而且相反會因為它的通貨膨脹效應(yīng)和排擠效應(yīng)使整體經(jīng)濟變得更加畸形。

（3）規(guī)范政府行為，禁止政府在競爭性行業(yè)和非公共產(chǎn)品業(yè)務(wù)上給予國有企業(yè)特殊的照顧與補貼，為國有經(jīng)濟與非國有經(jīng)濟營造一個公平競爭的外部與制度環(huán)境。

（4）明確確立國有企業(yè)利潤最大化的經(jīng)營目標(biāo)，杜絕政府將自身的社會責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給國有企業(yè)。

作者單位：天津財經(jīng)大學(xué)中國經(jīng)濟統(tǒng)計研究中心

責(zé)任編輯：韓海燕