基于GARCH模型的股指期貨對現貨市場波動影響的實證研究

張劍滔

【摘要】2010年4月16日中國金融期貨交易所正式推出滬深300指數期貨。股指期貨的推出是否對其標的資產波動有顯著影響，至今在經濟學界和實踐部門都有著很大的爭議。有關股指期貨對現貨市場的影響研究，現有文獻大多集中于研究歐美等市場經濟比較發達的資本市場，對中國等新興市場的研究不足；另外國內文獻基本上以GARCH族模型進行模擬.本文在借鑒了國內現有研究成果的基礎上，以我國滬深300指數為樣本，用GARCH模型對滬深300指數期貨推出對股票市場波動性影響進行了實證研究。研究結果表明：股指期貨在一定程度上減小了股票市場的波動性，總體上發揮穩定市場的功能，但這種影響較小。

【關鍵詞】股指期貨 現貨市場 GARCH模型

一、引言

2010年4月16日中國金融期貨交易所正式推出滬深300指數期貨。滬深300指數期貨推出對我國股票市場產生全方位的影響，其中最受人關注的一個問題是股指期貨交易推出是否加大現貨市場的波動，中國金融期貨交易所正式股指期貨為我們對這個課題進行實證研究提供可能。

股票指數期貨對現貨市場波動率的影響學界有三種觀點：降低股票市場波動率、對股票市場波動性無影響、加大股票市場的波動性。

本文以我國滬深300股指合約推出前后大約10年的數據為基礎，通過建立EGARCH-GED模型檢驗我國股指期貨的推出對我國滬深300指數波動性的影響，研究方法是通過引入虛擬變量建立改進的EGARCH-GED模型，分析股指期貨推出后對標的指數的波動性的影響，并且分段對股指推出前后樣本進行了比較回歸分析，以進一步發現股指期貨推出的影響。研究目的是希望能發現其中的一些規律，現象或者問題，從而為我國滬深300股指期貨市場乃至金融期貨市場的進一步完善提供依據和建議。

二、本文模型

為了研究瀘深300股指期貨的引入對標的指數的影響，我們在方差方程中引入虛擬變量，瀘深300股指期貨引入之前取值為0，否則取值為1。本文利用的模型為：

yt為瀘深300指數的日收益率，假定其為一個帶漂移的隨機過程。如果的值在統計上具有顯著性，則認為瀘深300股指期貨的引入對瀘深300指數的波動性具有重要影響，還可以進一步分階段研究瀘深300股指期貨推出前后對瀘深300指數產生的影響。并且利用基本Garch（p，q）模型對樣本區間進行回歸分析比較。

三、實證結果分析

（一）樣本數據

本文選取瀘深300指數每日的收盤價為研究對象，數據來自于新浪財經網站，樣本期間為2005年1月4日到2014年2月28日。本文以2010年4月16日瀘深300股指期貨上市交易為分界點。

（二）整個樣本區間的回歸分析

利用修正的GARCH模型對整個樣本區間進行回歸分析，并且利用AIC和SC信息準則發現GARCH（1，1）能更好地擬合瀘深300指數收益率，其具體的均值和條件方差方程分別為：

得到的回歸結果如表1所示：

根據上表知道λ系數為負，但是λ的P值比較大，顯著性程度不高，這說明股指期貨的推出在一定程度上降低了瀘深300指數的波動性，但是這種影響比較小，這與瀘深300指數期貨上市前后收益率的標準差變化一致。

（三）樣本分段回歸分析比較

為了進一步分析瀘深300股指期貨推出前后標的指數的波動性的變化情況，可以通過分段回歸分析，對比考察股指期貨對標的指數產生了何種影響。對瀘深300指數收益率以股指期貨推出為分界點，分別對推出前后樣本用GARCH（1，1）模型進行回歸分析。通過比較分析，發現瀘深300股指期貨推出后系數α1和β1明顯變小了，再次說明股指期貨推出后瀘深300指數的波動性降低了。α1是ARCH系數，衡量的是t-1日的信息對t日指數波動性的影響，其數值變小表明它的影響變小。β1是GARCH系數，衡量的是t-1日前所有的信息對t日指數的波動性的影響，其變小也表明t-1日前信息影響變小。

四、總結

本文選取具有代表性和指導價值的滬深300指數從2005年1月4日到2012年2月28日期間的指數變動作為研究對象，分析了我國股指期貨推出后對現貨市場波動性的影響，我們發現股指期貨在一定程度上減小了股票市場的波動性，總體上發揮穩定市場的功能，但這種影響較小。這不僅由于我國金融市場的弱有效性，以及由此所導致的股指期貨剛推出時大量的投機行為，而且由于股指期貨推出之前我國就實施了仿真交易，使得股指期貨穩定市場等效果被削弱。就長期而言，股指期貨上市主要為機構投資者提供避險和資產配置的工具。伴隨著市場參與者深入參與，股指期貨市場將日趨成熟，并逐步發揮其降低現貨市場波動的作用。在市場參與者和股指期貨市場的成熟過程中，股指期貨市場其他的作用將逐步凸現出來，比如，價格發現功能、降低交易成本、提高交易速度等。