國際原油價格波動及其異質影響

唐建榮，賈梨淙

(江南大學商學院，江蘇　無錫　214122)

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國際原油價格波動及其異質影響

唐建榮，賈梨淙

(江南大學商學院，江蘇無錫214122)

摘要：本文以36個工業行業為研究對象，基于雙因素EGARCH-M模型系統分析了原油價格波動的非對稱影響。研究結果表明，石油加工煉焦業等13個行業負向關聯，基礎資源采掘行業等6個行業正向關聯；煙草制品業等17個行業關聯性不強；31個行業利潤變化呈非對稱效應，7個行業的利潤變化存在杠桿效應。因勢利導，推動油價脫鉤，有利于實現能源及其產業結構的共同優化；有效干預，規范定價機制，是健全石油戰略儲備和保障能源安全的有效途徑。

關鍵詞：原油價格；工業行業；EGARCH-M模型；異質影響

1引言

石油始終是全球各國無法遠離的熱點問題。石油價格波動及其傳導效應的相關文獻可以分為兩個方面：一是單純以石油價格為對象，分析國際油價的軌跡及波動情形，挖掘國際油價影響因素及機理，進一步對其未來走勢進行預測；二是運用數學與計量方法，探究國際油價波動對經濟不同層面與角度(主要包括GDP、通貨膨脹、國際收支等)的影響。

在原油價格波動對宏觀經濟運行的時效影響研究成果逐漸豐富以后，部分學者將研究視角轉向微觀行業層面。任若恩和樊茂清采用優化的一般均衡模型(CNI-GEM)，研究了國際石油價格變化對中國石油與其他能源投入要素之間的替代，以及對國民經濟總體和各部門經濟的影響[1]。少數學者利用股票豐富的實證數據，從行業層面研究原油價格波動與股票收益率的相關關系[2]。金洪飛和金葷基于行業層面研究了國際石油價格波動對中國14個行業股票收益率的影響。李春紅等從滬深股市整體-分行業股指兩個層次，分析了原油價格波動與中國股市的長短期動態影響[3]。

基于以上思考，本文以微觀層面的工業行業利潤為切入點，分析原油價格波動產生的行業異質效應和產業結構牽引效應。文章進行了以下三方面的改進：第一，選取更加細致化的行業分類標準；參照《國民經濟行業分類》的兩位數分類法，對36個工業行業進行差異分析；第二，選取更為緊密的表征向量；不再依托于股票市場研究原油價格的波動傳導效應，以工業行業月度利潤值作為行業發展水平的測度指標；第三，引入廣泛應用于金融時間序列分析中常用的GARCH類模型，進行理論與實證的結合。

2數據與方法

2.1數據來源與處理

依照《國民經濟行業分類》兩位數分類法，選取工業分行業利潤值、固定資產投資額作為行業發展水平和市場投入要素的表征指標，分析原油價格波動對不同行業的影響。工業行業月度利潤數據包括從煤炭開采和洗選業(B06)至水的生產和供應業(D44)等39個工業行業[4]，篩除數據缺失的其他采礦業(B11)、橡膠C28、塑料(C29)制品業，最終研究選用36個行業。自2001年11月起，國內成品油價格參照新加坡、鹿特丹、紐約三地石油市場價格調整，基本實現了國際接軌；加之固定資產投資的行業劃分口徑自2004年1月產生了顯著調整，本文選取2004年1月至2014年7月的時間區間為研究對象。以上數據均來自國泰安數據庫，部分年度月份缺失的數據，通過季節指數調整推算得到。原油價格選取WTI原油現貨離岸價格，數據來源于IEA并按當年匯率折算成人民幣，文中所有數據采用對數化處理。

2.2研究思路及方法

本文將因素理論拓展于行業市場利潤領域，依照雙因素模型思想，建立雙因素EGARCH(1,1)-M模型研究國際原油價格變化對不同行業利潤的差異化影響。EGARCH(1,1)-M的基本形式為：

(1)

(2)

(3)

為提高模型有效性，借鑒金洪飛[5]對EGARCH(1,1)模型估計后的殘差序列檢驗方法，利用ARIMA對存在自相關性的殘差序列建模，式(5)表示對隨機誤差項εi,t進行ARMA修正。

(4)

εi,t=ρiεi,t-1+θiui,t-1+μi,t

(5)

(6)

3結果及分析

由于各行業對能源需求和消耗特點的不同，其原油價格波動的反應度及靈敏性存在顯著差異，用EGARCH-M模型對36個行業進行實證檢驗，結果見表1。

3.1原油價格波動的傳導效應

實證結果顯示，原油價格波動存在顯著的行業異質效應，各行業原油價格因子的波動方向及靈敏度存在顯著差異。從原油價格波動因子βi,2來看，石油加工煉焦業、燃氣生產和供應業、紡織類等13個行業的利潤與原油價格呈反方向變動，原油價格的上漲會壓縮相關行業的利潤；基礎資源類采掘行業、廢棄資源和材料回收加工業等6個行業的利潤同向于原油價格波動；煙草制品業、家具制造業等17個行業受原油價格波動的影響不顯著。

表1　原油價格波動的行業差異影響

續表1

注：*，**，***分別表示在10%，5%，1%水平下顯著；鑒于表格限制，僅列出分析中所用結果。

(1)基礎資源類采掘行業、有色金屬冶煉、廢棄資源和材料回收加工業等六個行業的原油價格波動因子顯著為正，原油價格的上漲利好于相關行業的發展。

煤炭開采和洗選業(B06)的油價波動因子β06,2為0.38，在1%水平下顯著，原油價格的上漲利好于油價提高，消費者主動尋找替代產品來降低成本，煤炭消費量在短期內因成本優勢而大幅增加，煤炭開采和洗選業則作為替代產品享受間接聯動利益。石油和天然氣開采業(B07)的油價波動系數β07,2高達1.49，在1%水平下顯著，行業利潤與原油價格的聯系十分密切。石油和天然氣開采業作為石油行業的最上游，在原油采購成本變化不大的情況下，直接獲取油價上漲所帶來的利潤增額。

黑色金屬(B08)、有色金屬(B09)、非金屬(B10)采礦業、黑色金屬(C31)、有色金屬(C32)加工業的原油價格影響因子分別為-0.11、0.29、0.74、-0.87、1.88。從行業自身來看，原油等資源類產品剛性成本的上漲，會從生產環節和運輸環節兩方面直接增加企業的經營成本，壓縮行業利潤；從產業鏈上下游相關行業進行分析，金屬制品業、設備制造業等技術含量高下游行業具有較高的風險承受能力，便于上游基礎類產品傳導成本壓力。此外，原油價格的上漲，除政治風波干擾外，往往伴隨著世界經濟的復蘇，制造業對金屬資源性產品的需求也會隨之上升。原油價格波動的影響取決于其自身及上下游行業幾種綜合作用力。

非金屬采礦業(B10)、非金屬礦物制品業(C30)的原油敏感度β10,2、β30,2分別為0.74、-0.21，兩者都在1%水平下顯著。非金屬采礦業具有良好的成本下游轉嫁能力，其成本壓力可以轉移至非金屬礦物制品業，其自身影響不大。廢棄資源和廢舊材料回收加工業(C41)作為基礎性金屬產成品的補充品行業之一，油價波動因子β41,2高達5.59，顯著為油價上漲所利好。

(2)食品類、紡織化纖類、石油加工煉焦業、交通運輸和計算機設備制造業、燃氣生產和供應業等13個行業的原油價格波動因子顯著為負。

農副食品加工業(C12)、食品制造業(C13)、飲料制造業(C14)的油價波動影響系數β12,2、β13,2、β14,2分別為-0.37、-0.35、-0.20。由于大宗商品的產品價格缺乏上漲空間，難以將原油價格波動的成本轉移給消費者，其行業利潤受到負向沖擊。紡織業(C16)、紡織服裝制造業(C17)、皮革毛皮制品業(C18)、化學纖維制造業(C27)的油價影響因子β16,2、β17,2、β19,2、β27,2分別為-0.13、-0.08、-0.17、-1.37，僅β19,2不顯著?；瘜W纖維制造業的原材料滌綸聚酯、錦綸等成本直接受油價的影響，且其上漲幅度往往超過其下游產品價格的上漲幅度，使得化纖行業利潤被壓縮，其油價波動因子高達-1.37。作為承接化纖業原油價格波動風險的紡織行業，情況也不容樂觀。原材料成本推動型壓力會過渡到產業鏈終端，對利潤率較低的中小企業的影響尤為巨大。木材加工及制品業(C19)同樣需承擔化纖行業的成本壓力而使利潤受到影響，其油價波動因子β19,2為-0.37。

石油加工、煉焦及核燃料加工業(C24)的油價波動因子β24,2為-16.08，與石油開采業不同，石油煉焦業位于原油產業鏈中下游，國際油價上漲，煉油成本隨之上升，加之國際油價與我國同步存在一定時滯，成本向下游企業及消費領域轉移存在延遲。燃氣生產和供應業(D43)的原油價格影響因子顯著為-3.57，作為原油的產成品之一，燃氣的生產和供應業的利潤會隨著原油價格的上漲而減少。

交通運輸設備制造業(C36)、通信設備、計算機及其他電子設備制造業(C38)的油價靈敏度系數β36,2、β38,2分別為-0.48、-0.31。油價上漲對交通運輸業的負面影響是顯而易見的，企業會通過提高運輸價格來彌補損失，進而對需求產生抑制作用。作為交通運輸業產業鏈的上游行業，交通運輸設備制造業的產品需求也隨之下降。電子設備制造業作為有色金屬開采、冶煉及加工業的成本轉移承擔者，行業利潤也會受到一定的影響。

(3)煙草(C15)、家具(C20)、通用設備(C34)、專用設備(C35)、工藝品(C40)等制造業，電熱力(D42)、水(D44)的生產和供應業等17個行業受原油價格波動的影響不顯著。原油價格波動因子不顯著主要有以下原因，一是行業成本結構復雜，原油價格波動在其行業成本結構中所占比重有限，總體成本影響不大；二是行業位于工業產業鏈的上游，具有較強的成本承受能力，基礎類資源行業價格波動對其行業利潤造成的沖擊有限，三是相關行業定價存在政府管制現象，價格波動終端傳導存在阻滯。

由行業的異質效應可以看出，原油下跌的利好行業大部分技術含量不高、位于產業鏈中下游。從短期來看，有利于緩解相關行業的成本壓力，減輕其發展所需克服的成本瓶頸，為許多小型企業帶來生存之機；然而從長期產業層面來看，這些行業低品質發展對我國產業結構的自主升級與技術的創新是不利的。原油價格的上漲雖然會給產業鏈低端行業產生成本壓力，卻能激發其產品高端化轉移訴求，增強其技術創新動力，進而推動行業的非均衡化發展，形成不同產業部門的此消彼長，引致產業結構的調整和變遷[6]。

3.2相關變量波動的影響分析

從均值方程結果來看，36個行業中有33個行業投資因子系數βi,1在1%水平下顯著為正，投資額的增大對于行業利潤有顯著正向推動作用。從行業自身波動因子βi,3看，煤炭開采和洗選業、石油和天然氣開采業、黑色金屬礦采選業等19個行業βi,3顯著為正；煙草制品業、化學纖維制造業的行業波動因子βi,3顯著為負，其利潤負向于行業自身波動；其余15個行業的利潤沒有承擔自身波動的風險溢價。從方差方程結果γi,2來看，黑色金屬采選業、木材加工業、石油煉焦加工業等31個行業的利潤變動具有非對稱性，其中化學纖維制造業、有色金屬冶煉及壓延加工業燃氣生產和供應業等7個行業還存在杠桿效應，其利空消息比利好消息能夠產生更大的波動[7]。

4結論及啟示

實現能源系統與產業結構的同步優化，關鍵在于能不能有效發揮行業異質性的積極效應，規避負面影響。為此，本文從行業和政府兩個層面給出指導建議：

4.1正本清源，推動油價脫鉤

原油價格的波動，對微觀企業而言，是挑戰也是機遇。首先，正本清源，轉變消極態度；消除應對原油價格波動的頹態，正視其波動的內在屬性，結合原油價格波動的行業異質效應，定位企業與油價波動的關聯程度。其次，預判風險，借勢油價波動；依據油價波動情況預判行業可能受到的影響，順勢而為，享受油價波動產生的福利；逆勢而上，盡可能將其風險控制在可承受范圍之內。最后，創新技術，推動油價脫鉤；注重多元發展，優化企業利潤結構，增強技術水平，強化企業核心業務[8]。

對于石油加工煉焦業、燃氣生產和供應業等原油價格波動的負聯動企業而言，面對原油價格回落切勿盲目樂觀。一方面原油價格下跌的持續時間尚不可知，沉溺于低油價所帶來的利潤增額，還能否承受假以時日原油價格走高帶來的沖擊；另一方面，利好行業大部分位于產業鏈中下游、技術含量不高，相關行業的低品質發展對我國產業結構的自主升級與技術的創新是不利的。切忌將目光停留在眼前利益，僅關注油價下跌節約了多少成本，要充分利用此次成本緩和期，投入更多精力于技術創新，提升行業自身的綜合競爭力。

對于基礎資源類采掘行業等原油價格波動的正聯動企業而言，原油價格的回落勿需無所適從，多元化投資布局的發展戰略是長久之計。相關行業需認清一個現實，高成本、高能耗、高污染能源將逐步被低成本、低能耗、低污染的清潔能源所替代。這是大勢所趨的潮流，同時也是相關資源類行業必須克服的生存挑戰[9]。在此基礎上，一方面充分利用此次能源戰略儲備的有利機會，合理規劃現有可開采資源，延長資源使用壽命；另一方面，擴展業務層面，豐富利潤構成，將注意力集中于清潔能源的勘探與技術研發上，創造行業新的利潤增長點，增強行業的原油價格波動風險承受能力。

4.2有效干預，理順政府角色

首先，政府要承擔“掌舵者”角色。整體規劃石油長期發展戰略，統籌把控能源合理消費結構。正如結論2所示，原油價格的走低，對廢物回收利用行業、新興能源行業的自主崛起是十分不利的。在中國新興能源行業剛起步，基礎尚未牢固的同時，原油價格的驟然下跌會嚴重抑制企業對新能源的主動訴求，威脅新能源行業的已有市場。事實上，本輪油價下跌的一個驅動力是，以頁巖油氣為代表的新能源革命取得突破性進展。面對新一輪科技創新競爭，我們要積極引導優化能源開發體系，搶占可再生能源研制先機，助推技術創新和產業轉型。

其次，政府要扮演“好管家”角色。長遠布局引領產業升級，市場運作助推轉型發展。依靠相關政策硬性約束，喚醒原油價格波動的頂端正向調控作用，助推產業結構的末端升級。正如前文分析而言，中國工業行業正處于轉型發展之際，轉型之路本就緩慢艱難，原油價格的回落利好部分高耗能行業是中國產業結構升級的一個難關。當然，一刀切的強制政策同樣不利于市場的健康發展，應發揮財政與稅收政策的杠桿調節效用，健全補償機制，拓寬補償渠道，充分調動各行業的“減能耗化”發展。

最后，政府要承擔“變革者”角色。因勢利導規范定價機制，穩步推進維護自主權益。從長遠角度來說，如果油價在低位運行的態勢能夠在一段時間內持續，中國能源價格改革所面臨的阻力也將大大降低。企業對高昂的原油價格的成本承受能力一直是原油市場化改革的一大擔憂，此次油價下跌增強了產業鏈中下游、技術含量不高行業的風險承受能力，應借此契機，進一步推進能源市場化改革，建立自己的原油期貨市場，從根本上理順相關價格體系，健全石油儲備戰略。

參考文獻：

[1]任若恩,樊茂清.國際油價波動對中國宏觀經濟的影響:基于中國IGEM模型的經驗研究[J].世界經濟,2010,(12):28-47.

[2]George Filis.Macro Economy,Stock Market and Oil Prices:Do Meaningful Relationships Exist among Their Cyclical Fluctuations?[J].Energy Economics,2010(32):877-886.

[3]李春紅,齊中英,孫薇.國際油價波動對中國股市影響及分析[J].運籌與管理,2012,12(6):161-170.

[4]劉建,蔣殿春.國際原油價格波動對我國工業品出廠價格的影響——基于行業層面的實證分析[J].經濟評論,2010,(02):110-119.

[5]金洪飛,金葷.國際石油價格對中國股票市場的影響——基于行業數據的經驗分析[J].金融研究,2013,(02):173-187.

[6]劉康,楊成元.國際原油期貨價格波動對我國行業指數的影響[J].中央財經大學學報,2012,(03):46-50.

[7]郭國峰,鄭召鋒.國際能源價格波動對中國股市的影響——基于計量模型的實證檢驗[J].中國工業經濟,2011,(06):26-35.

[8]姜彩樓,朱琴,馬林姚.中國工業行業能源效率變動及影響因素研究[J].中國科技論壇,2015,(04):51-56.

[9]唐建榮,賈梨淙.能源價格與能源強度的耦合與內聚研究[J].軟科學,2015,(05):46-53.

(責任編輯譚果林)

On Crude Oil Price Volatility and Heterogeneous Effects

Tang Jianrong，Jia Licong

(Academy of Business，Jiangnan University，Wuxi 214122,China)

Abstract：Based on two factors EGARCH-M model system,it analyzes the asymmetry effects of crude oil price fluctuations.The results show that there is a significant heterogeneity effect for industry of crude oil price volatility.Crude oil price has a negative correlation with 13 industries,such as petroleum processing and coking industry;positive correlation with foundation and other six resource extraction industries;no strong correlation with 17 industries such as tobacco industry;asymmetrical effect change with 31 industries’ profits.And there is a leveraged effect in seven industries’profit.Taking advantage of the trends to push oil price decoupling is conducive to optimize energy and industrial structure.Taking effective intervention policy to standardize pricing mechanism is an effective way to improve the country’s oil reserves strategy.

Key words:Oil price；Industrial sector；EGARCH-M model；Heterogeneous effect

中圖分類號:F426

文獻標識碼:A

作者簡介：唐建榮(1964-)，男，江蘇無錫人，江南大學商學院教授，博士；研究方向：低碳經濟。

收稿日期：2015-06-02

基金項目：國家自然科學基金“小樣本非等距灰色預測模型建模及其應用研究”(71301061),中央高校專項(2015JDZD11)。