安德森：香港坐上人民幣“過山車”

過去幾個月是香港不同尋常的一段時期。近期，特首董建華的辭職，是自1997年中國收回香港主權以來，香港特別行政區最引人注目的事件之一。現在，這座城市將面臨新的領導人、新的政策，甚至一個新的時期。新的時期會帶來繁榮還是會帶來失望？

實際上，對今天香港人的日常生活而言，最重要的一個因素根本不在香港。這個因素不是地區貿易條件、全球經濟周期或美國聯邦儲備委員會主席格林斯潘。相反，目前在決定香港經濟增長和復蘇的關鍵因素中，最重要的莫過于中國的人民幣。

首先，我們不要忘記，香港沒有經濟政策獨立性。作為一個例子，我們不妨先來回顧一下舊金山近年來的經歷。

在20世紀90年代后期，舊金山正處在戰后歷史上最強盛的經濟增長周期，收入和就業迅速增長，為加州提供了大量稅收，當地的房地產價格也出現了史無前例的上漲。

然而，僅僅兩年之后，大蕭條便席卷而來：股票市場在不到一年的時間損失了一半市值；城市陷入衰退，失業率增加三倍，房地產價格下跌30％以上。市政預算從凈盈余迅速轉入赤字，從而引起了人們對政府信譽和能力的懷疑。

為什么會出現這種情況？是市政府有嚴重的失策或管理不當嗎？是否應當歸咎于舊金山市長或加州州長？簡單的答案是不。這一切會發生，是因為舊金山恰好位于美國全國性經濟增長的“震中地帶”。

然而，它沒有獨立的貨幣，無法調整貨幣或匯率政策，稅收和預算政策的獨立性也非常小。舊金山根本無力阻止經濟繁榮——同樣也無力阻止經濟蕭條。

香港也是如此。它有一個和美元嚴格掛鉤的匯率制度，因此沒有獨立的貨幣或匯率杠桿。在過去八年中，這座城市不幸地經歷了兩次金融危機，自然地會被卷入潮流中。期待本地政策制定者拿出應對這些沖擊的切實政策，是很不現實的。

香港經濟的驅動力是什么？從理論上講，關鍵的因素是美元。畢竟，香港貨幣長期同美元掛鉤，這意味著香港的利率和貨幣條件必須與美國完全相同。在正常情況下，事實也的確如此，這兩個利率只在兩個時期出現了分離。

第一次在1997和1998年的亞洲危機期間，當時投機者下注港幣將擺脫掛鉤匯率，本地利率驟升到了非常高的水平。

第二個時期是現在。從2003年后期開始，香港利率大幅低于美國的利率，并且一直維持到今天。在港幣歷史上，這是我們第一次看到本地利率長時間低于美國利率。

這是怎么回事？很簡單——市場正在賭港元對美元升值。市場為什么這樣認為？這也很簡單——市場預期人民幣將升值，同時預期港幣會對人民幣亦步亦趨，也會升值。

但我們認為香港絕對不應放棄掛鉤匯率，同美元脫鉤去追隨人民幣。放棄掛鉤匯率是個非常痛苦和耗時耗力的過程，香港經濟將為之付出高昂的代價。港幣在近期不應當同人民幣捆綁在一起，有許多經濟上的理由。

然而，只要投資者仍然下注人民幣升值，香港利率就可以維持在很低的水平。一旦市場投機浪潮減退，本地利率會將再次上調到美元的利率水平。這給香港帶來了問題。畢竟，美聯儲在過去九個月一直在上調美元利率。而且，我們預計在未來九個月內美聯儲還會繼續加息。

因此，如果市場對人民幣的投機退潮，港幣利率有可能將在年底前翻番，從而對借貸成本和房地產價格造成重大影響。

簡單地講，我們現在發現，香港的銀行、小企業、幾十萬支付按揭貸款的家庭以及100多萬信用卡用戶的命運，幾乎完全維系于投資者對中國人民幣未來走向的“感覺”。

因此，忘掉格林斯潘，忘掉香港的政策，這座城市正乘坐在人民幣的“過山車”上——我們只能希望它一路順風。

作者喬納森安德森（Jonathan Anderson）為UBS亞洲首席經濟學家