寒潮襲滬港

王東岳

期望愈大失望愈大，滬港通亦不例外——熱鬧的鋪墊并未換來火熱的開局。

11月17日，滬港通正式啟航，僅僅三天時間，“南客”對滬股通的態度就發生了驚人轉變，每日所用額度迅速下降，分別為滬股通30億元、49億元、26億元；港股通17億元、6億元、3億元，港股通的開局則更為慘淡，并未迎來“北客”的喜愛。究其原因，既是兩地市場差異的影響，也是宏觀環境使然。事實上，滬港通啟動并不是一次性利好消息，而是國家對資本市場態度的轉變。

棒喝

11月17日，滬港通啟動首日，滬股通交易火爆。香港交易所發布的數據顯示，開盤僅15分鐘，滬股通130億元的單日交易額度便僅剩63.64億元，已不足一半。13時58分，滬股通單日交易額度余額歸零，提前1小時結束首日交易。

與之相比，港股通的表現反差強烈，截至17日收盤，港股通尚有余額87.86億元人民幣，105億元額度僅使用17.14億元，占比16.3%。

11月18日，滬股通凈買入額大幅減少。截至18日收盤，滬股通130億元單日交易額度剩余81.55億元，所用額度占比38%。其中，超六成額度是在開盤前10分鐘買入；港股通表現更為慘淡，每日額度105億元剩余99.26億元，所用額度僅占5%。

11月19日，滬股通凈買入額再度縮水。當日收盤，滬股通130億元單日額度尚剩余103.88億元，僅消耗額度26.12億元，占比21%；港股通單日交易額僅2.53億元，剩余額度占比高達97%。

僅僅三天時間，滬港通便遭受冷遇，股市自然沒能隨滬港通開啟而迎來利好。

滬港通啟動首日，上證指數高開2506點，漲幅達1.13%。隨后，上證指數沖高至2508點，創兩年來歷史新高。但僅僅幾分鐘之后，上證指數便開始出現回落，并由此一路下跌，至當日收盤，上證指數報收2474點，跌幅0.19%。同日，恒生指數與上證指數節奏幾乎一致，高開低走，當日下跌290點，跌幅1.21%。

18日，兩地市場繼續調整，上證指數2474點開盤后持續下跌，報收2457點，跌幅0.71%；恒生指數高開低走，午后跌幅擴大，268只港股通標的中，50多只個股跌幅超過2%。至收盤，恒生指數收于23529點，大跌268點，跌幅達1.13%。

19日，下跌行情依舊持續，上證指數震蕩微跌，恒生指數雖有沖高，但最終回落。

就具體標的而言，其走勢與所在市場指數走勢如出一轍。滬股通標的貴州茅臺、伊利股份、大秦鐵路與港股通標的長江實業的股價均短暫沖高后在隨后的幾個交易日中迅速回落。

遇冷

有分析人士認為，滬港通之所以會如此快速“遇冷”，兩地投資主體差異和投資風格差異或是主因之一。

數據統計顯示，A股2013年總成交金額中，機構投資者占比不足20%。而同期，港交所機構投資者占比為80%。機構投資者比例過小、市場購買力薄弱，“散戶化”的投資者結構導致股票的估值體系不斷向非理性的“更小”的股票傾斜。伴隨而來的，是大量的成交背景下，資本增量卻不明顯。

交易數據顯示，17日，漲幅排在前十名的10只股票中，人和商業、波司登、鳳凰衛視等7只股票都是港股市場中關注度低、研究機構覆蓋少的中小市值品種。但在這些冷門股中，卻是多只股票的成交變化率都在100%以上。其中，神州數碼的成交變化率更是高達到690.77%。

18日，港股通268只成份股中，依然有5只小市值股排在漲幅前十名，分別是高銀地產、亨得利、神冠控股、波司登、裕元集團。其中，成交放量最突出的波司登，其18日成交額相比14日的變化率達到1080.33%。

但數據同時顯示，17、18兩日，港股通的總成交額僅有23億元。

除了投資主體差異帶來的影響以外，多種政策因素也是滬港通“遇冷”的誘因所在。

錢景財富研究中心研究員于光儒指出，匯率問題或許是投資者保持觀望態度的重要誘因之一。

于光儒認為，內地投資者炒港股，采用的是以港幣報價交易，但以人民幣結算。這種安排，方便了投資者，但也給投資者帶來匯率損失的風險，可能今天買港股賺的錢，兩天后交割時因匯率波動而損失一部分甚至全部。港股結算事項T+2，T日買入港股的投資者，T+2日才能完成交收。這中間如果匯率波動比較大的話，就可能影響人民幣轉換。而持有港股，還需要收取一定的持倉費用，這兩個條件都會影響港股的收益，這些可能造成內地投資者投資港股熱情不高。

交銀國際首席策略師洪灝認為，滬港通“遇冷”是受短期內波動因素影響。

洪灝表示，此前，財政部曾發布公告，表示在中國的境外投資者從11月17日開始將免繳資本增值稅。在新的稅收政策下，所有在華投資者由滬港通啟動當日起在稅收上負擔均等。可是，新政策還規定了追溯征收過去的資本利得稅的要求，而且稅率可能高于之前這些基金做稅務撥備的預期。因此，許多投資A股的ETF基金突然或將面臨稅務負擔撥備不足。

在市場明白A股ETF基金新的債務負擔之后，這些基金旋即遭到拋售，跌幅甚至超過許多稅務會計師估算的額外稅務負擔。盡管投資者或將會由投資ETF基金改為通過滬港通直接投資A股，但在上述的一次性稅務負擔的影響消失之后，交易所買賣基金仍然是投資一籃子A股的有效方式。然而，由于新的稅務政策仍然語焉不詳，這難免在短期內會對股票賣買造成不明朗因素，特別是滬港通仍然處于尚未成熟的階段。雖然這些ETF基金的資產是A股和A股連接產品CAAPS，但由于它們相關的沽售行為是在香港市場進行，因此香港市場難免被波及，而市場的波動也會擴散到其他市場和其他資產類別。

此外，日本經濟衰退及商品價格持續暴跌也在嚴重擾亂市場情緒；中國70個城市中69個房價下跌的消息，則進一步打擊了市場情緒。

在準入制度上，洪灝認為，50萬元的投資門檻使港股通的投資者局限在高凈值投資者。但這批資金入港原本就有多種渠道，而且成本比港股通還低。

橋梁

目前來看，滬港通啟動所蘊含的戰略意義遠大于短期內的現實影響。滬港通作為人民幣國際化的重要組成部分，或將成為連接國際資本市場的重要橋梁。

有經濟學家指出，滬港通允許境外投資者購買至多3000億元人民幣的中國內地股票，允許中國內地投資者購買至多2500億元人民幣港股。這給了全球對沖基金和散戶投資者迄今最大的購買中國股票的自由，同時也是向境內投資者提供了一條購買國際資產的新渠道。

長久以來，中國對外資資本的態度始終十分謹慎，這種謹慎在一定程度上對國內資源起到很好的保護作用。然而，隨著世界經濟格局的不斷變化發展，尤其是中國成為世界第二大經濟體之后，人民幣的國際地位理應得到提升。但現實卻是，人民幣始終無法成為國際貨幣，而其中的主要障礙之一，正是在于人民幣持有者的投資機會太少。

數據顯示，2013年年終，境外投資者可以自由購買的以人民幣計價的資本市場資產僅為2500億美元，僅占全球資本市場的0.1%。這使得人民幣處于跟菲律賓比索一樣的位置，遠遠地落后于美元——可投資的美元資產達55萬億美元。

如今，隨著更多中國內地資產對國際投資者開放，無疑將會大幅提升人民幣在國際上的影響。

滬港通計劃的實施還預示著中國海外配置資本方式或將發生變化。

很長一段時間內，中國一直是美國國債的最大持有國。2013年底，中國持有美國國債規模達1.27萬億美元，然而，如此體量巨大的資金，其回報率卻并不可觀，美國國債的利息率大約在2%-3%，隨著近年人民幣不斷升值，兩者之間幾乎已經相互抵消。但因為在出口和直接投資中賺回美元，中國除了讓美元流回規模龐大、流動性強的美國國債市場之外，基本上別無選擇。滬港通的啟動則可能成為擺脫這一局面的起點。

對國內而言，滬港通啟動將大力推動內地資本賬戶的開放，促進人民幣流動性增長。從長遠來看，滬港通將成為離岸人民幣市場回流的重要一環，并成為打通個人項下的人民幣跨境資本投資的重要助力。

港交所總裁李小加在滬港通開啟之際曾感嘆，“路已經開通了，車天天都有，兩地投資者大可以根據自己的時間安排行程，從從容容地‘買票上車。但‘上座率并不是‘修路者所關注的，滬港通的真正意義并不在于滬港兩地存量資金的重新分配，而是通過市場的融合與碰撞、把目前還未進入資本市場的全球巨額增量資金引入到兩地資本市場中。”