美元何時才能王者歸來

牛熊道

雖然2011年5月份以來美元指數有所上漲，但實際上2008年以來大致為橫向震蕩，而且尚未突破過去10年的下降趨勢線。大家喊“王者歸來”嗓子都喊啞了，但王者還沒睡醒。

近幾個月美元這輪上漲的確可圈可點，也完全在我們意料之中。顯然，美元上漲的主要功勞是歐元貶值。我們可以想想，一個經濟在加速、接近加息拐點，一個經濟站在通縮懸崖邊緣、繼續寬松，所以近期歐元兌美元近乎直線下跌并不奇怪。當然烏克蘭危機也是重要推動力之一。

有人也許感到不解，既然歐洲經濟這么糟糕，歐元2012年7月到今年3月的那輪牛市是怎么產生的？有一點大家都知道，2012年7月德拉吉發表了“不惜一切代價捍衛歐元”的著名講話，標志著歐元消亡的尾端風險消失。另外，貨幣升值與經濟強勁并不能劃等號。歐元那輪上漲很大一部分原因是由于通脹下滑（或者說通縮風險），造成歐元對美元的實際息差上升。實際上人民幣升值也存在這種因素，一方面利率市場化造成名義利率走高，另一方面通脹下滑造成與外部實際息差進一步擴大，吸引套利資金流入。一般情況下，通脹下滑或通縮都是需求不足的結果。

言歸正傳。從未來幾年來看，由于歐元區財政緊縮、內需不足、結構性改革進展緩慢（尤其是意大利和法國），歐元區與美國在經濟和貨幣政策上繼續分化的趨勢依然會持續下去。其實，通過貨幣貶值來擴大出口（外需）和刺激通脹回升，正是德拉吉的意圖所在。

從長期來看，歐元的生死存亡仍未可知。歐元設計之初就存在致命缺陷，成員國使用統一的貨幣但沒有統一的債務。除非歐元區能夠真正聯邦化、發行統一債務，否則未來仍可能爆發新的債務危機。

未來美元繼續升值的另一個動力應該來自日元。日本似乎已經跌入凱恩斯主義陷阱，也許不會很快出現債務危機，但日元很可能還將大幅貶值。雖然日本央行可以不斷地印鈔對政府債務貨幣化，一旦某一天政府利息支出高于財政收入，就徹底破產。

太遠的事就不用操心了，現在我們關心的是，美元指數能否在未來幾個月突破10年下降趨勢線？