中美信用評級市場發展比較與啟示

侯茂章 曾 路

（1.中南林業科技大學經濟學院，湖南 長沙 410004；2.創新型企業風險管理與控制技術湖南省工程實驗室，湖南 長沙 410004）

中美信用評級市場發展比較與啟示

侯茂章1、2曾 路1

（1.中南林業科技大學經濟學院，湖南 長沙 410004；2.創新型企業風險管理與控制技術湖南省工程實驗室，湖南 長沙 410004）

本文結合中美信用評級市場發展脈絡，從評級機構、收費模式、監管模式等方面分析兩國信用評級市場發展過程中的不同特征，認為美國信用評級市場健康發展的原因在于評級機構重視市場聲譽以及監管機構注重加強引導與監管。借鑒美國經驗，我國的信用評級機構應該注重加強信用評級機構的內部治理，提高信用評級機構的國內外影響力；同時加強外部環境建設和信息披露制度建設，建立科學統一的外部評級機構管理制度。

中美；信用評級市場；發展；特性

作為世界上信用最發達的國家，美國構建了完善、健全的信用評級體系，培育了大量具有市場化、獨立、公正特征的信用服務主體，美國信用評級業發展代表了世界信用評級業發展的最高水平。因此，研究美國信用評級業的監管、改革對我國的啟示，有助于我國發展民族信用評級產業，提升信用評級的全球地位和國際金融話語權，維護國家經濟主權等。

一、美國信用評級市場發展脈絡

（一）美國信用評級市場發展回顧

美國信用評級市場最初依靠聲譽資本緩慢成長，隨后在美國政府的大力支持下獲得長足發展，其中穆迪、標準普爾、惠譽三大信用評級機構成為當前全球信用評級市場主宰者。1909年，約翰·穆迪用簡單易懂的從AAA到D的不同等級，來表示各鐵路公司發行債券的可信度，作為投資者投資的參考信息，同時收取一定費用。這是美國第一家信用評級公司——穆迪投資服務公司最早期的業務形式，它開創了美國信用評級的先河。此后，普爾出版公司、標準統計公司、惠譽出版公司等評級機構相繼出現在信用評級市場上。

自1914年起，美國資本市場出現了跨越式發展，美國社會對信用評級的需求迅速膨脹。此時，信用評級業基本上不存在政府監管，市場自律占據主導地位。因此，評級機構要想獲得生存和發展，必須憑借公正、嚴謹的評級，不斷積累自身聲譽，擴大影響，以提高評級市場份額。

1929年美國證券交易委員會（SEC）將部分職責“外包”給評級機構，由其代為評估銀行、證券公司、保險公司和基金公司等金融機構投資組合的風險，以便讓證券交易委員會確定這些金融機構的風險撥備量。從此，評級機構的業務服務范圍逐漸擴大。

1975年后，美國信用評級業已由一個準入門檻較低的自由競爭市場變成三大評級機構主宰的市場。SEC首次將“全國公認的統計評級機構（NRSRO）”納入聯邦證券監管法律體系，并將穆迪、標準普爾、惠譽作為全國的NRSRO。1982年，SEC確定了綜合披露制度，允許發行人發行不可轉換優先證券和部分不可轉換債券，前提是這些不可轉換優先證券和部分不可轉換債券已經至少被一家NRSRO評為“投資級”證券。在此期間，評級機構的經營模式也發生了巨大變化，投資者的訂閱費不再作為其主要收入來源，而是直接向接受其評級的企業或者機構收取評級費用。后一種評級費收入已占到評級機構總收入的90%以上。

2000年后，信用評級市場真正成為美國金融市場正常運作不可或缺的部分，金融衍生產品的極度膨脹導致美國金融服務業產值占GDP的近40%。2008年次貸危機引發了全球金融危機，美國政府進行了迄今為止最嚴厲的金融法案改革，通過信用評級制度的改革來增強SEC對信用評級機構的監管權，減少評級機構的利益沖突，降低金融體系對信用評級的依賴。同時通過改革評級機構具體操作程序，強化市場聲譽機制的制約作用，提高行業透明性，進而保證信用評級機構的公開公平。如表1所示，美國信用評級歷史大事件見證了美國信用評級市場的變革與發展。

回顧美國信用評級歷史大事件、信用評級市場發展脈絡以及2008年的金融危機帶來的損失可以發現：一是信用評級機構是金融市場上的基石之一，而聲譽機制則是信用評級機構的基礎。信用評級機構的長期發展，不僅需要以專業水準研發出高水平的評級產品，更重要的是堅守企業的道德底線。二是在市場調節的基礎上充分發揮政府宏觀調控功能。政府根據不同時期的信用評級市場、信用評級機構的特點，制定符合其發展客觀規律的政策，不能忽視信用評級的外部監管體系建設。三是美國三大信用評級機構作為國際信用評級體系的主宰者，不利于世界信用評級市場均衡健康發展。因此，發展中國家建立本國有世界影響力的評級機構具有深遠的戰略意義。

（二）美國信用評級市場健康發展的原因

從美國信用評級市場發展脈絡及特點看，發達的信用評級市場離不開以下兩個方面：

1.評級機構重視市場聲譽。美國三大評級機構之所以成為國際評級體系的主宰者，在于它們重視市場機制作用，遵守信用評級市場發展規律。首先，美國信用評級機構注重內部制度建設，建立科學的管理制度，提高公司整體效率。其次，信用評級機構利用科學的評價方法建立了嚴格的評價體系，提供優質的信用評級服務和高水準的評級產品，來促進公司的長足發展。再次，信用評級機構非常注重外部無形資產的積累。信用評級機構在開展業務過程中非常注重積累市場聲譽，嚴格恪守道德底線，憑借良好的服務水平獲得眾多市場主體的認可。最重要的是，信用評級機構非常注重改革與創新。信用評級機構順應經濟和社會發展要求，不斷改進和創新評級體系和評級方法。三大評級機構的評級體系與理念方法至今依然是各國評級機構模仿、學習以及借鑒的對象。

表1：美國信用評級歷史大事件

2.美國政府及其金融監管機構加強引導與監管。美國政府以及金融監管機構根據不同時期經濟和社會發展情況，實行了不同的監管政策。SEC從最初放任評級監管機構自由發展，到鼓勵、支持以及到后期全面依賴。直到2008年金融危機爆發，美國政府和金融監管機構重新對美國信用評級機構以及市場體系發展進行反思，出臺了迄今為止最嚴厲的金融法案——《多德—弗蘭克法案》，該法案賦予SEC監管和檢查評級機構的權力，SEC必須對信用評級服務機構制定新的監管規定，以此管理和規范這些機構的評級活動。

總結美國政府宏觀調控的歷程可以發現：一是美國政府充分發揮宏觀調控的法律手段作用，間接引導信用評級市場發展方向。美國政府以及金融監管機構為美國信用評級市場的發展制定了許多部專門法律。美國2006年通過《信用評級機構改革法案》來打破信用評級機構壟斷，強化競爭，培育更多的市場參與者；2009年修訂《信用評級機構改革法案》來加強對信用評級機構的利益輸送管理；2010年通過《多德—弗蘭克法案》來重新規范整個信用評級市場主體的行為，規范評級機構的評級活動。二是三大評級機構如今成為國際評級體系的主宰者，離不開美國政府及其金融監管機構的不懈改革與創新。1975年，美國證券交易委員會確定了NRSRO制度，對評級機構的經營模式以及發展思路產生了重要影響。2000年以來，美國鼓勵金融衍生產品的自由發展，信用評級市場進入高速發展階段。

二、中國信用評級市場發展脈絡及特征

（一）中國信用評級市場發展回顧

我國現代信用評級業務始于1987年。就整體而言，我國信用評級市場起步晚、水平低。隨著市場經濟的不斷發展和企業改革的逐步深化，我國的信用評級機構經歷了一個膨脹、清理、整頓、競爭和整合的發展過程。1987—1989年中國人民銀行系統組建了20多家評估機構、調查信息部，各地專業銀行的咨詢公司等機構構成了信用評級市場的重要主體，提供信用評級服務。1989—1990年為了規范信用評級市場，撤銷了中國人民銀行和專業銀行設立的評估公司，開始由信譽評級委員會負責辦理信用評級業務。1990—1992年我國進入一個以組建信譽評級委員會為基礎模式開展業務的信用評級體系的新階段。1992—1996年我國信用評級事業進入了調整和探索的階段，開始建立起自己的評級方法和指標體系，各大中型城市幾乎都擁有信用評級部門。1993年，國務院規定，企業債券必須要進行信用評級，并要求1億元以上的企業債券必須經過全國性評級機構評估。

1997年以來，我國信用評級市場進入快速發展階段。各個商業銀行的信貸部門目前都具有資信評估職能，央行分支機構也已經陸續認定信用評級機構對貸款企業進行一般資信評級和跟蹤評級。2006年，中國人民銀行制定了我國第一部規范信用評級機構業務行為的規范性文件——《信用評級管理指導意見》。規模較大的評級機構已經開始籌劃對證券、銀行公司等機構進行自主評級。

對比中美信用評級發展脈絡可以發現，我國信用評級市場具有以下特征：一是市場的行政色彩過于濃重，沒有充分發揮市場調節功能。二是我國有關信用評級市場的改革滯后。如我國信用評級市場的市場主體培育，監管體系構建，發展戰略規劃等方面都滯后于金融業發展要求。三是當前我國信用評級市場獲得了重要發展機遇。社會主義市場經濟改革進入攻堅期，我國必須努力培育具有世界影響力的民族評級機構，提升我國信用評級機構的全球地位，提升國際金融話語權。

（二）中國信用評級市場發展特征

1.信用評級市場潛力巨大。目前，世界經濟中第三產業增加值占GDP比重高于60%，發達國家的第三產業占GDP比重高于70%。表2顯示，近年來我國三次產業（尤其是第三產業）增加值呈穩中快速增長趨勢，其中第三產業增加值占GDP比例接近50%，但是仍然低于世界平均水平。國際經驗表明，金融業增加值占GDP比重呈緩慢增長態勢，美國21世紀前10年平均為8.01%，我國最近幾年此比率才達到5%左右（見表2），存在明顯差距。2012年，債券市場累計發行人民幣債券8.0萬億元，同比增加2.4%。與過去相比，公司信用類債券發行量增加顯著。因此，隨著我國金融業的快速發展，其對信用評級需求也必將呈現快速增加趨勢。

2.中國版國家信用評級問世。2010年，大公國際首次公布了對50個國家的信用評級，試圖打破三大評級機構的壟斷及其固有評級模式，建立一套新型評級體系。大公國際進行主權信用評級的指導思想與三大評級機構不同，核心評價指標存在很大差異，評價結果也有明顯不同：對政治穩定、經濟表現優秀及前景良好的新興市場國家的評級高于三大機構，而對一些經濟發展緩慢、債務負擔日益沉重的發達國家的評級則明顯低于三大機構。

3.外資評級機構占市場主導地位。雖然我國目前已有中誠信國際、聯合資信、大公國際資信、上海遠東、上海新世紀5家全國性的評級機構，但是占我國市場份額最大的并不是我們本土評級機構，而是國際三大評級機構，它們占據了我國國內市場份額的80%。從2006年開始，美國三大評級機構開始對中國信用評級機構進行全面滲透。2006年穆迪收購中誠信49%股權，并約定七年后持股51%；2007年惠譽收購聯合資信49%的股權；2008年標準普爾與上海新世紀開始了戰略合作，不久以后也參股新世紀；美資控股的香港新華財經公司收購了上海遠東62%的股權；大公國際是唯一未被外資滲透的規模較大的全國性評級機構。

表2：我國第三產業增加值、金融業增加值比較

4.信用評級機構收費模式有待優化。目前我國信用評級機構采用向發行者收費的模式（見表3），主要基于以下因素：

（1）采取向發行者收費模式符合“誰受益誰付費”原則。利用信用評級機構的風險定價、降低融資成本功能，發行者能夠更便利地進入資本市場融資。信用評級機構的評級結果和報告，有助于投資者降低投資信息搜尋成本，提高投資效率，促進資本市場信息流動和資源優化配置。

（2）采取向發行者收費模式與我國信用評級行業現狀相適應。當前我國信用評級行業仍處于發展初期，信用評級機構的作用尚未發揮，評級公司的市場公信力不夠。同時，資本市場發育不完善，投資者風險意識不足，對評級行業的認可度不高。此外，向發行者收費模式中付費主體是確定的，發行者支付費用成為評級公司的主要收入來源之一。該模式的操作性遠勝于向投資者收費模式。

短期來看，該收費模式有利于促進評級機構的發展壯大和聲譽資本積累。因為處于發展初期的信用評級市場依賴于行政力量推動，加上我國政策規定企業發行企業債券等都必須出具評級機構的評級報告，所以向發行者收費模式適用于我國當前的信用評級市場。然而，這種收費模式也存在內在缺陷，如評級機構可能為了獲得更多市場份額而做出虛假評級，進行利益輸送等。

因此，政府應該加強信用評級行業的監管與引導，以克服向發行者收費模式的內在缺陷。此外，結合向投資者收費模式的優點來促進評級機構發展，增加售賣出版物、評級報告的收入。

表3：中美信用評級機構收費模式對比

5.行政色彩過于濃厚，改革具有一定滯后性。我國信用評級市場監管過多依賴于行政手段而非法律手段。政府對信用評級市場發展干預過多，未充分地發揮宏觀調控職責，未積極培養市場參與者，利用經濟手段促進民族評級機構發展。

（1）目前我國信用評級市場存在多重監管，但缺乏統一監管和對評級結果復審、監管的機構。在我國債券評級業務中，不同類別債券由不同部門監管：國家發改委負責企業債券評級業務監管；中國證監會負責公司債券評級業務監管；中國人民銀行負責金融債券、短期融資券、資產支持證券、中期票據等銀行間債券市場評級業務監管。如果想建立統一嚴謹的監管體系，就必須解決目前多頭監管的問題。

（2）法制建設步伐落后。目前，缺乏專門規范信用評級行業的法律。我國關于信用評級的市場法律法規有《證券法》、《公司法》、《企業債券管理條例》、《可轉換公司債券管理暫行條例》。此外，證監會、保監會、中國人民銀行及其分支機構、發改委也頒布了關于使用評級機構提供的產品和服務以控制金融風險的相關制度。

6.缺乏信用評級專業人才。信用評級是一項專業性很強的工作，信用評級機構發展離不開大批專業人才支撐。如穆迪公司在17個國家設立了分支機構，擁有1700多名助理分析員、800名分析專家。2012年穆迪財報顯示全年實現凈利潤6.9億美元，同比增長21%，大多數業務收入實現了兩位數增長。惠譽國際擁有1100多名分析師，在全球設有40多個分支機構。標準普爾在19個國家擁有員工超5000人，擁有超過1250人的分析師隊伍。而我國整個信用評級業的專業人才匱乏，評級市場的專業化人才和組織隊伍亟待加強。如作為中國最具規模化、規范化的評級機構，大公國際在國內設有6個區域總部、30多個分支機構，擁有員工400余人，其中碩士和博士分析師200多人，博士后科研人員30多人，國際評級業務尚處于初步開拓階段。因此，整體而言，我國信用評級市場發展亟需一支高素質專業人才隊伍。

三、美國信用評級市場發展的啟示

我國信用評級市場的發展離不開評級機構的內部環境和政府宏觀調控外部環境優化建設功能的發揮。借鑒美國信用評級市場發展經驗，結合我國現階段信用評級市場發展實際，我國的信用評級機構應該首先注重內部環境建設，加強信用評級機構的內部治理，不斷提高信用評級機構的國內外影響力。其次，政府及金融監管機構積極充分地利用宏觀調控職能加強外部環境建設，著力完善市場環境，加強信息披露制度建設，建立科學統一的外部管理評級機構制度。

（一）加強評級機構自身建設

一是國內評級機構必須加強內部治理。建立有效的、可執行的內部控制體系，健全公司管理制度，完善用人機制，建立高素質人才隊伍等。二是國內評級機構要提高專業水準，積累聲譽資本。通過借鑒國外先進評級機構的評級經驗，引入先進的評級技術，堅持不斷創新，提出有特色的科學評級方法，提供高水準的評級產品和服務。三是堅持不懈地改革與創新，積極融入國際社會。堅持在互利共贏的基礎上加強與歐美信用評級機構合作，加強自我品牌形象的樹立，努力拓展國際市場，在改革中謀發展，在發展中謀機遇。

（二）政府及金融監管機構履行優化外部環境職責

政府要堅持在以市場調節為主體的基礎上，制定科學的戰略規劃，努力培育潛在市場參與者，鼓勵、引導、支持評級機構的發展，完善監管體系，提高評級市場運作效率，建立良好的外部環境。

1.建立統一監管體系。在交易所債券市場與銀行間債券市場互通和互聯的趨勢不斷加強、統一的債券市場勢必形成的背景下，應盡快改變當前多頭監管的混亂現狀，明確評級機構的對口監管部門，實行信用評級行業的統一集中監管。

2.及時清理與完善現有的法律法規。信用評級與信用交易規模密不可分，在現代市場經濟下，信用交易主要表現在金融市場中，因此，應根據我國金融市場發展狀況及時清理和完善現有的法律法規，促進和規范我國金融市場的穩健發展。

3.完善信息披露制度。完善的信息披露制度不僅能夠約束評級機構的評級行為，而且能夠促進評級市場的良性競爭。美國三大評級公司在安然公司等事件中受到質疑的根本原因在于信息披露得不夠完善，市場主體對評級機構的評級行為持懷疑態度。這是由于完善的信息披露可有效防止信用評級機構由于利益沖突問題導致信用評級的失實。

4.建立科學統一的評級機構外部管理機制。建立良好的“聲譽”機制、適宜的準入制度、持續監督機制等，以加強對評級機構監管，推動有效競爭，改革評級機構的收費模式等方面。

[1]SEC.2003.Report on the Role and Function of Credit Rating Agencies in the Operation of the Secutities Markes [EB/OL].http：//www.sec.gov/news/studies/credratingreport 0103.pdf，January.

[2]Rutherfurd，John.2007.Comments on Proposed Rules on Rating Agencies：File Number S7-04-07[EB/OL]. http：//www.sec.gov/comments/s7-04-07/lclucido1705.pdf，March 8.

[3]康雷宇.金融危機視角下美國信用評級業的發展與監管[J].金融與經濟，2010，（5）.

[4]鄂志寰，周景彤.美國信用評級市場與監管變遷及其借鑒[J].國際金融研究，2012，（2）.

[5]李德.我國信用評級行業的運營狀況和發展前景[J].海南金融，2003，（11）.

A Com parative Study on the Credit Rating Marketof China and US

Hou Maozhang Zeng Lu
（Schoolof Econom icsof Central South University of Forestry and Technology，Hunan，Changsha；Engineering Lab of Risk Managementand Control Technology of Innovative Enterpirses in Hunan，Hunan，Changsha）

Combined w ith the developmenthistory of the credit ratingmarket in China and US,thispaperanalyzes the different features shown in the developmentof the credit ratingmarket in these two countries,in terms of credit rating agency,chargingmodeland regulatorymodel.This paper believes that the healthy developmentof the US’s credit rating market lies in the fact that the credit rating agencies attach importance to themarket reputation and regulatory agencies lay stresson guidance and regulation.Learning from US’sexperience,the credit rating agencies in our country should lay emphasison strengthening the internalgovernance of credit rating agenciesand raise their influence both athome and abroad.Meanwhile,it should strengthen the construction of external environmentand establishmentof information disclosure,and establish a scientific and unified externalmanagementagency system.

China and US，credit ratingmarket，development，properties

F830

B

1674-2265（2014）03-0021-05

（責任編輯 王 馨；校對 XY，WX）

2014-2-15

國家軟科學研究計劃重大項目“湖南省科技與金融結合體系構建研究”子課題“湖南科技與金融結合的組織體系研究”（2013GXS2D033-3）；湖南科技計劃項目“湖南省科技金融中介體系建設研究”（2013TZ2019）。

侯茂章，中南林業科技大學經濟學院副教授，經濟學博士，研究方向為產業經濟理論；曾路，中南林業科技大學經濟學院，研究方向為技術經濟及管理。