基于歷史模擬法對余額寶等熱門理財產品的VaR實證分析

[摘 要]從2013年5月余額寶受到熱烈的追捧之后，各種類余額寶產品層出不窮，競爭異常激烈。隨著利率的下調，各理財產品的收益率也在走下坡路，當初備受關注的余額寶收益率也滑落至同類理財產品的中游。本文采用VaR風險分析法中的歷史模擬法，運用余額寶等熱門理財產品自上線以來的歷史收益率進行風險對比分析，也提醒廣大投資者在投資時不僅要關注收益率，也要考慮風險因素，為投資者衡量理財產品的風險程度提供了一個途徑。

[關鍵詞]余額寶；VaR風險分析；市場因子；歷史模擬法

[中圖分類號]F832.48 [文獻標識碼]A [文章編號]1005-6432（2014）44-0083-03

1 引 言

關于余額寶的風險研究，理論分析較多，也較為全面，但是實證分析較少。本文通過歷史模擬法對余額寶等時下熱門的十三種網絡理財產品進行VaR風險分析，對比它們的風險大小。

2 分析方法

VaR是指在一定的置信水平下和一定的持有期內，預期的最大損失。涉及三個參數：持有期、置信水平和歷史觀測期間。^[1]例如，在持有期為1天，置信水平為99%的情況下，VaR值為100元，則意味著該資產在未來一天內的損失不超過100元的概率為99%，用公式表達為：

其中，Δw為金融資產在持有期的損失，（1-α）為置信水平，α為顯著性水平。

VaR的計算方法主要有歷史模擬法，蒙特卡羅模擬法，方差—協方差法和基于GARCH類模型的計算方法。

其中，歷史模擬法不必假設給定資產或資產組合的收益率的統計分布，只考慮給定資產或資產組合的歷史收益率變動情況，假設未來的收益率或市場因子與歷史數據服從同一分布。（市場因子是指對收益率有影響的因素。）通過歷史收益率或者市場因子的變化程度推算出未來收益率的各種可能情況，最后根據一定的置信水平確定最低收益率。方法容易理解且易于操作，適用范圍廣，沒有參數估計的風險。因此本文選擇歷史收益率模擬以及市場因子模擬兩條路徑的歷史模擬法對上述理財產品進行風險對比分析。

3 實證分析

3.1 數據來源

基金的收益主要由每萬份收益和七日年化收益率兩種衡量指標。其中，每萬份收益代表投資一萬元基金每日獲利的數額；七日年化收益率表示近七天的平均收益做年化處理后的收益率，是一種短期收益率。由于基金的收益受偶然因素的影響較大，因此選擇七日年化收益率作為評價指標較為合適。

基金成立不滿兩年的，樣本期間定為基金成立日至2014年8月15日；基金成立在兩年以上的，取兩年作為樣本期間，即2012年8月15日至2014年8月15日。基金的七日年化收益率來自天天基金網（http：//fund.eastmoney.com/）。

由于各種理財產品的本質為貨幣基金，因此影響貨幣基金收益率的最重要因素為市場利率，以上海同業拆借利率Shibor作為市場利率，選擇Shibor和基金收益率所共有的日期作為樣本。Shibor數據來自上海銀行間拆放利率官方網站（http：//www.shibor.org/）。

3.2 樣本數據的基本分析

各理財產品的基本情況如下表所示：

3.3 實證分析

下面以余額寶為例說明實證分析的過程，其他產品的分析過程是一致的。

3.3.1 市場因子模擬法

為了避免偽回歸現象的出現，要對回歸過后的方程殘差檢驗平穩性，若殘差是平穩的，則說明回歸模型可信，反之則回歸模型不可信，即偽回歸出現。殘差的平穩性檢驗結果如表2所示：

從結果中可以看出，除了活錢寶和活期寶兩種理財產品的模型擬合程度不高之外，其余產品的模型擬合程度均在93%以上，有些達到了99%，模型的建立還是較成功的。

接下來建立I的一階差分序列I1=I-I（-1），估計I的未來可能發生情況，建立序列IF=I*+I1，再代入相應的模型中，求出R的未來可能序列RF1，將其從小到大排列，由于大多數投資于貨幣基金的投資者厭惡風險，因此選定較小的顯著性水平α=1%，求出VaR值。一般來說，VaR代表一定置信區間下可能的最低收益，但最低收益不足以描述理財產品存在的風險，因此在本文中，VaR1代表一定置信度下的收益區間，可以更好地衡量風險程度。

3.3.2 歷史收益率模擬法

歷史收益率模擬法其實和市場因子模擬法的原理相一致，不同的是前者僅就收益率的歷史數據估計未來收益率可能出現的情況；而后者利用市場因子的歷史數據估計市場因子的未來可能情況，再代入一定模型，推出收益率的未來可能情況。

建立R的一階差分序列R1=R-R（-1），直接估計R可能出現的情況，建立序列RF2=R*+R1，選定顯著性水平α=1%，求出VAR2值。同樣，此處的VaR也代表一定置信度下的收益區間。

從模型的檢驗情況來看，市場因子模擬法的檢驗成功率不如歷史收益率模擬法。可能由于收益率不僅僅由本文所假定的市場因子——市場利率所決定，還受到其他因素的影響，僅用其后的一天作為檢驗，偶然性也較大；且根據VaR的估計區間來看，市場因子模擬法較之于歷史收益率模擬法，區間較小，有低估風險的可能。

綜上所述，最終選擇歷史收益率模擬法來衡量各理財產品的風險程度，以區間寬度作為衡量標準，則結果如下：

注：表中的風險程度指VaR的區間寬度；風險最低排名為1，以此類推；最低收益率最高排名為1，以此類推；將風險排名與最低收益率排名數相加，最低者綜合排名第1，以此類推。

為衡量理財產品的風險，投資者較為關注的應當是產品的收益率波動范圍以及保本收益率，即最低收益率，所以本文以這兩個指標作為綜合排名的依據。

4 結 論

一般來說，投資于貨幣基金的投資者都是風險厭惡者，希望以最小的風險獲得相對高的收益。從結果來看，現金寶、理財通、如意寶以及余額寶的綜合排名較為靠前，較為符合投資者的投資偏好。

排名稍微靠后的理財產品也有著自己獨特的優勢。例如綜合排名第6位的活期通，綜合排名第7位的傭金寶，有著最高的保本收益率，但風險程度也較高。

投資者應注意理財產品不同于銀行存款，是存在風險的，應當根據自己的風險偏好選擇適當的理財產品。

參考文獻：

黃劍.歷史模擬法諸模型的比較研究[J].金融研究，2010（11）：180-187.