譽衡藥業并購疑云

2014年4月中旬，譽衡藥業（002437.SZ）發布公告稱，公司全資子公司西藏譽衡陽光醫藥有限責任公司（下稱“西藏陽光”）收購南京萬川華拓醫藥有限公司（下稱“南京萬川”）。

《證券市場周刊》記者發現，公司存在刻意規避重大資產重組之嫌，而且收購標的本身多項財務指標表現異常，真實盈利能力存疑；此外，公司在信披方面也是相當粗糙。

自2010年6月上市以來，隨著并購的推進，譽衡藥業的商譽從無到有，截至2014年一季度賬面金額已經高達11.4億元；南京萬川并表后，公司的商譽預計將進一步增至18億元，占凈資產的比例高達73.2%。

國信證券行業分析師陳國茂指出，“輕資產并購是一把雙刃劍，商譽減值不得不防。”

譽衡藥業以骨科用藥、抗腫瘤、抗生素、營養藥物為研發重點，產品涵蓋骨科藥物、風濕類藥物、抗腫瘤藥物、消化系統用藥、呼吸系統用藥、心腦血管藥物、肝病用藥、婦科用藥和抗生素等領域；公司現擁有通過國家GMP認證的小水針、凍干粉針、頭孢類凍干粉針、膠囊、片劑、栓劑、粉針灌裝、腫瘤藥品等八大品系的自動化生產線，具有年產水針劑1500萬支、普通凍干粉針劑500萬支、腫瘤凍干粉針55萬支以及部分片劑、栓劑和膠囊劑的生產能力，公司一直嘗試走并購擴張道路。

巧避重大資產重組

2014年4月19日，譽衡藥業發布公告稱，公司全資子公司西藏陽光與西藏云端創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱“西藏云端”）、西藏鑫信創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱“西藏鑫信”）、西藏匯享創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱“西藏匯享”）、西藏源江創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱“西藏源江”）、西藏恩澤創業投資合伙企業（有限合伙）（下稱“西藏恩澤”）簽訂了《股權轉讓協議》，西藏云端、西藏鑫信、西藏匯享、西藏源江、西藏恩澤分別將其各自持有的南京萬川20%股權轉讓給西藏陽光，西藏陽光共向交易對方支付79775萬元的股權轉讓價款，交易完成后西藏陽光持有南京萬川100%股權。

對于此次收購，公司公告稱，不構成重大資產重組。

然而，《證券市場周刊》記者發現，事實恐怕并非如此，譽衡藥業存在故意規避重大資產重組之嫌。

根據收購公告，南京萬川2013年末總資產1.42億元，負債1.01億元，凈資產4125.03萬元；此外，南京萬川2013年全年收入6.48億元，凈利潤6694.21萬元。

按照證監會《上市公司重大資產重組管理辦法》規定，購買、出售的資產在最近一個會計年度所產生的營業收入占上市公司同期經審計的合并財務會計報告營業收入的比例達到50%以上的，構成重大資產重組。

根據2013年年報，譽衡藥業全年實現收入13.08億元，按照這一收入值計算，標的“南京萬川”2013年收入占譽衡藥業收入的比值為49.52%，距50%的紅線僅有一步之遙。

究竟是巧合還是刻意為之呢？

根據2013年年報，公司為加強對銷售渠道的控制力，在部分地區嘗試改變原來的招商代理銷售模式，直接將產品銷售給在當地有配送資格的大型醫藥商業公司，由公司投入市場推廣費用，此種銷售方式銷售費用率較高。

“譽衡藥業調整銷售模式后，對應的收入額會變大，同時銷售費用也會變大，不過凈利潤金額和調整前基本保持一致。”有投資者告訴《證券市場周刊》記者。

譽衡藥業2013年凈利潤2.27億元，按照2012年的凈利率23.17%簡單粗略計算，如果銷售模式未調整，公司2013年收入為9.8億元。

照此計算，收購標的“南京萬川”2013年的收入占譽衡藥業未調整前的收入比值為66.09%。可以看出，如果不調整銷售模式，按照證監會的規定，譽衡藥業收購南京萬川構成重大資產重組。

按照《上市公司重大資產重組管理辦法》，對于重大資產重組，除了需要董事會、股東大會批準外，上市公司還需要按照中國證監會的有關規定編制申請文件，委托獨立財務顧問向中國證監會申報，中國證監會依照法定條件和法定程序對重大資產重組申請做出予以核準或者不予核準的決定。

收購標的疑點重重

《證券市場周刊》記者還注意到，譽衡藥業收購的南京萬川本身也存在諸多疑點。

根據股權收購報告，南京萬川2013年的凈資產收益率（ROE）高達162.28%。如此高的ROE，連一向躺著就能賺錢的貴州茅臺（600519.SH）都望塵莫及。根據Wind資訊，貴州茅臺2013年ROE為39.43%，歷史上最高值也不過69.76%。

根據Wind資訊統計，2013年醫藥行業ROE最高的楚天科技（300358.SZ）也僅34.8%，遠低于南京萬川的ROE水平。

南京萬川ROE畸高的背后，《證券市場周刊》記者注意到，根據《南京萬川資產評估報告》，南京萬川2013年凈利率蹊蹺大漲至10.34%，而此前的2011-2012年分別為5.57%、5.83%。

對此，譽衡藥業發布的公告中沒有給出任何解釋。

根據資產評估報告，南京萬川資產項中占比最大的是應收賬款，截至2014年3月31日，南京萬川應收賬款賬面價值9134.15萬元，占總資產的比例高達53.87%。

根據興業證券的研究報告，南京萬川只是一家醫藥銷售公司，代理銷售磷酸肌酸鈉。

值得一提的是，信息披露方面，與其他諸多上市公司的做法不同，譽衡藥業并沒有披露收購標的“南京萬川”的審計報告，讓投資者無法對收購對象的財務狀況做出精準的分析和判斷。

此外，譽衡藥業在此之前收購上海華拓時，信披更加粗糙，既沒有披露收購標的的審計報告，也沒有披露相關的資產評估報告。

“不可能看不到啊，那可能是我們把這些資料報到交易所，它們可能？？？？我們都是有提交的。”譽衡藥業董秘辦工作人員在接受《證券市場周刊》記者采訪時稱。

根據公告，譽衡藥業2014年一季度斥資9.93億元，分三次合計拿下上海華拓98.86%的股權。公告表示，上海華拓主營產品為注射用磷酸肌酸鈉，磷酸肌酸鈉臨床主要用作心肌保護藥物，于1992年在歐洲開發上市。

事實上，自2010年6月上市以來，譽衡藥業就開始不斷對外增資收購。據《證券市場周刊》記者統計，包括最近的兩次收購在內，譽衡藥業對外投資金額累計高達24.55億元。

根據公告，譽衡藥業2011年斥資3380萬元收購廣州新花城醫藥科技有限公司20%股權，2012年使用2.1億元增資獲取哈爾濱蒲公英藥業有限公司75%股權，2013年斥資4.2億元收購澳諾（中國）制藥有限公司100%股權。

上市之前，譽衡藥業賬面沒有任何商譽，但隨著并購的推進，截至2014年一季度，公司賬面商譽已經高達11.41億元。

值得注意的是，譽衡藥業最新斥資7.98億元收購的南京萬川尚未并表，粗略估算，并表后公司賬面商譽將進一步增至18億元。

根據《收購報告》，南京萬川評估基準日賬面凈資產8577.52萬元，北京北方亞事資產評估有限責任公司按照成本法評估后的凈資產價值為9247.40萬元。

中國會計準則第20號《企業合并》中規定：“購買方對合并成本大于合并中取得被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差額應當確認為商譽。”

根據會計準則，期末公司以非同一控制企業合并取得的子公司為資產組進行減值測試，經測試存在減值的，計提商譽減值準備。

商譽減值不僅沖減凈利潤，同時也會沖減凈資產。《企業會計準則第8號資產減值》規定：商譽減值準備一旦計提，不得轉回。

“若標的資產未來經營中收益不達預期，那么收購標的資產所形成的商譽將會有減值風險，從而影響上市公司的當期損益。”一位會計人士告訴《證券市場周刊》記者。

譽衡藥業對外并購仍沒有停止的跡象，公司4月26日發布公告稱，目前正在籌劃另外一項對外投資事項，公司股票繼續停牌。

涉嫌調節利潤

譽衡藥業2013年調整銷售模式，不僅存在刻意規避重大資產重組之嫌，而且還有可能是在為股權激勵鋪路。

根據財報，譽衡藥業2013年收入同比增長高達83.94%，但是扣非凈利潤僅同比增長14.67%。

“扣非凈利增速低是與公司銷售模式轉換有關，政府補貼增加的同時，銷售費用也相應增長，可能是部分營業利潤被轉到了營業外的政府補貼內。”民生證券分析師李平祝分析。

“部分利潤體現為子公司西藏陽光的財政補貼約4080萬元，此部分財政補貼與公司日常經營密切相關而且具有持續性，因此公司實際的扣非后凈利潤增速預計達到40%左右，與凈利潤增速保持一致。”興業證券分析師項軍稱。

《證券市場周刊》記者注意到，譽衡藥業雖然尚未正式推出股權激勵計劃，不過公司在2013年年報中稱：“接下來的一年，我們還會沿著以上思路推進我們的產品領先戰略，我們會堅定地走下去。這將是一段漫長的旅程，需要很多志同道合者攜手前行，所以今年我們會啟動譽衡的股權激勵機制。”

“譽衡藥業將與日常經營密切相關的財政補貼歸類為非經常性損益項目，可以使扣非凈利潤的基數變低，因為一般上市公司推出股權激勵時均是以扣非凈利潤作為基準值的。”有投資者告訴《證券市場周刊》記者。

此外，譽衡藥業貨款保證金大增，也被投資者質疑是為了調節利潤。

譽衡藥業2013年年報顯示，公司當期其他應付款賬面余額3.23億元，較期初增加170.86%，遠高于83.94%的收入增速。

根據財報，譽衡藥業2013年收入13.08億元，同比增長83.94%；期末存貨賬面價值1.21億元，同比增加78.54%。

對此，公司解釋稱，主要是收到貨款保證金增加所致。

根據招股說明書，公司實行保證金制度。通常情況下，公司均要求經銷商支付保證金作為與公司交易的信用擔保，主要用于約束經銷商的違約行為，極少經銷商由于合作時間長，信用評級高，可適當調低保證金標準。如果公司在給經銷商開具銷售發票時，尚未收到貨款，則應收貨款將直接從該經銷商交付公司的保證金內扣除。

“其他應付款2013年的金額增加1.83億元，這都是下游的貨物保證金，說白了是先款后貨，貨還沒生產出來，先過來了1.83億元，折每股0.65元，這里就有非常大的變數，當然不可能一下子釋放出來，不過2013年的利潤顯然平滑到了2014年，是公司有意進行市值管理，同時也是對管理層未來股權激勵目標完成的有力保證，激勵的業績增長肯定會超額完成。”有資深投資者分析稱。

處于注銷狀態的預付款客戶

截至2013年年底，譽衡藥業預付款賬面余額1.18億元，不過與以往不同的是，2013年年報沒有披露預付款前五大客戶的名稱。

翻閱以往財報，記者發現，譽衡藥業多年掛在賬上的多筆預付收購款項，均存在不同程度的問題。

根據2013年半年報，譽衡藥業于2010年11月10日預付給上海一善投資管理有限公司3500萬元。

公司解釋稱，2010年11月10日和12月13日，公司先后同化合物 SX004 及其衍生藥物美迪替尼的實際所有權出讓方上海一善投資管理有限公司及薛楚標簽訂了《關于化合物SX004及其衍生出來的藥物美迪替尼實際所有權轉讓協議》，受讓二者分別持有的51%及49%所有權，轉讓價格分別是3500萬元和3000萬元；截至2013年6月30日，已經支付上海一善投資管理有限公司3500萬元。

不過，蹊蹺的是，根據工商資料，上海一善投資管理有限公司目前處于注銷狀態。資料顯示，上海一善投資管理有限公司成立于2010年1月12日，法定代表人及股東均為自然人王康，主營投資管理咨詢和企業管理咨詢。此外，譽衡藥業預付給自然人薛楚標的960萬元也尚未結算。

不止于此，根據2013年半年報，公司支付給陜西西大科技園發展有限公司2500萬元，時間在2009年7月15日，也尚未結算。

譽衡藥業解釋稱，2009年7月15日，公司與陜西西大科技園發展有限公司簽訂了《秦龍苦素及注射用秦龍苦素新藥證書及生產批件技術轉讓》合同，合同約定的技術轉讓費為5000萬元；截至2013年6月30日，已支付技術轉讓費2500萬元。

此外，譽衡藥業于2012年6月18日向寧波市天衡醫藥有限公司支付962.57萬元，公司解釋稱為購買原料。不過，《證券市場周刊》記者在全國企業信用信息公示系統并沒有查到該企業。