瑞銀2014經濟關鍵詞：平衡

瑞銀中國首席經濟學家汪濤：今年是增長和改革尋求平衡的一年。

三中全會之后，市場上有一些比較樂觀的情緒，覺得改革比較全面，超出大家的預期。單就改革如何影響經濟的長期增長而言，我覺得改革最重要的是改善資本和資源的配置效率，而不是使增長更加快速，不會造成更多的負面效果，比如出現壞賬或者說模式不可持續等等，包括資源、能源、資本價格由市場決定，讓更多的民營企業參與進來，政府要逐漸退出經濟活動和對資源的掌控。

緩解勞動力市場的剛性，增加勞動力的供給是一個亟待解決的問題。我國經濟面臨的一個挑戰就是人口老齡化，而且目前存在大量的隱性失業人口，許多大學生畢業后很難找到工作，一些農村中老年勞動力未能得到有效利用等等。我國現有的改革都將對消費產生一些正面的影響，比如戶籍制度、養老保險、醫療保險，包括開放服務業，中小企業的發展，以及土地改革，提高存款利率，提高國企的分紅和劃撥一部分國企股份到社保，這些從長期來說都是有利于消費的，許多改革措施對盲目投資有一定的抑制作用。

那么經濟增長短期的驅動力是什么呢？無疑是出口、房地產投資和信貸周期。出口方面，美國和歐洲市場都有長足的進步，這兩大市場占中國出口份額的一半，可以帶動我國出口的增長，雖然人民幣匯率過去兩年都在增值，尤其相對于其它新興市場貨幣增值較大，所以我們面臨一些競爭力被侵蝕的壓力，但是如果最大的兩個市場經濟都有改善，對中國的影響還是正面的，這是我國今年經濟增長會比去年略快的最主要的原因。

信貸方面，我國正在經歷利率市場化的過程。2013年6月份以來，由于銀行間市場的緊張，利率上升。一些人認為利率上升實際是貨幣政策的緊縮，貨幣政策緊縮信貸會往下走，而事實是我們在經歷一個利率市場化的過程，存款方和貸款方都算了加權利率。伴隨著非銀行貸款的業務的發展，整個經濟從非銀行貸款以外渠道取得的信用增長在加速，因此整個社會的信貸，就是社會融資總額增長其實并不會很快降下來。另外包括地方政府債務處置和影子銀行的信貸擴張，在利率市場化的過程中可能有時候信貸增長會更加快速，但我國央行和國務院宏觀政策的取向略微收緊，仍然保持審慎、穩健的貨幣政策。

從目前央行的政策調整來看，今年的信貸增長會略低于去年。這是一個趨勢，不是利率市場化的結果，而是決策的影響。我國面臨很多杠桿增長過快帶來的問題，比如地方政府債務的問題，整個經濟產能過剩的問題等，其實中國也面臨像美聯儲一樣，要經歷一個從經濟危機期的特別時期采取非常態的寬松政策回歸到常態的過程，只是這個常態不一定體現在利率上，而是體現在信貸增長緩慢下降。

瑞銀資產配置全球主管Stephane DEO：歐洲經濟復蘇強于美國。

全球經濟正在復蘇當中，有專家預測今年全球GDP增速為3.4%。3.4%是一個平均數字，這是一個好消息，當然現在不好的一面是長期平均的數字，也就是說未來不會超過3.4%。和2012年相比，可以看到2013年大多數GDP增長主要是來自于經合發展組織，歐洲多國和美國等都回到正常的水平，而一些新興國家GPD增速也不是很快。

在地區的資產配置方面，歐洲保持了1%的增長，但歐洲經濟復蘇動力尚未完全釋放，未來經濟增長的空間比美國大，因為美國的收益復蘇已經達到比較高的程度。APEC地區未來也會有較大程度的復蘇，出口狀況將會進一步好轉，這也將推動中國市場的復蘇。新興市場有很多國家還不太看好，有些國家目前的經濟仍然低迷甚至惡化，包括印度尼西亞、印度，本來很依賴于出口，現在增加了很多債務。這些國家銀行體系利率也有一些惡化的情況，但這種情況不會持續，未來在某個時間點上新興經濟體國家將會拋售他們的債務。

美國股市去年標普指數達到新高，市場有很大的反彈。很多投資自從去年中期開始有一些周期性的變化，投資者對于美國市場能夠帶來很好預期或者收益反彈的公司比較看好，市場基本面從防御性的情形轉到周期性情形。具體到細分行業，銀行股、高科技股復蘇明顯。今年我預期美國股市整體不會有強勁反彈，因為美國股市已經達到公允價值。

另外，對固定收益產品要作為一種短期和少量的配置，要考慮到風險，根據風險程度調整投資策略。在過去一年，已經出現大量美國國債的拋售，東南亞和部分非洲國家也有非常明顯的風險存在，但和過去幾年相比，我國目前所面臨的風險程度相對較低。

瑞銀中國研究副主管兼首席策略分析師陳李：錢荒會越來越頻繁。

去年6月份和12月份的錢荒不是偶然現象，不是央行故意引導的。這是利率市場化過程中會自然出現的現象。不僅如此，這種現象會越來越頻繁。在利率市場化的中間金融機構不能判斷它需要多少現金，導致預期的紊亂，使得短期資金價格經常波動和劇烈上漲。今年錢荒出現的次數會變得更多，有可能達到5次或者6次。這樣的話，可能對債券市場和股票市場都會產生比較大的負面影響。

在流動性方面，2014年的挑戰不僅沒有減輕，反而惡化。而且這種惡化不是政策能夠改變的，這是一個自然的利率市場化的過程，也是市場必須付出的代價。所以，瑞銀證券對今年A股市場的看法是“前低后高”。

此外，銀行會面臨越來越大的存款成本壓力。現在是40萬億元的儲蓄、10萬億元的理財產品，銀行吸儲成本1.2%。兩年之后，如果變成10萬億元的儲蓄、30萬億元的銀行理財產品，銀行的吸儲成本就將是2%或2.2%，上升80到100的基點。

那么，銀行有沒有能力把這個吸儲成本轉嫁出去呢？沒有。過去銀行轉移存款成本的手段就是大力發展影子銀行，通過發行信托和理財產品計劃來提高收益率以及提高貸款資金價。因為存款要上升80到100的基點，而收益端只能20%到30%基點，所以未來銀行的收益率會被壓縮。

瑞銀首席經濟學家 Larry Hatheway（夏德威）：發達國家貨幣政策以降低赤字為主要目標。

美國經濟正在復蘇。在剛過去的一個季度，美國的投資銀行及能源行業表現都很強勁。當然，2014年美國經濟不會有特別高速的增長，因為去年12月美國已經出臺新的政策，限制整個國家和政府的預算。而歐洲的經濟復蘇則更加鼓舞人心，2013年歐洲GDP增長達到2.5%，這對全球的經濟復蘇是一個重大利好。

一些國家通貨膨脹情況加劇，從某種程度上可以看到經合組織產生的鴻溝。去年夏天美國的鈔票印刷給市場帶來很大的波動，人們意識到美聯儲在去年12月份已經開始放緩資產收購速度，2014年資產購買的比例將持續下降，在三季度末或者四季度初，這一輪的QE3將會完結。

在當前，發達國家的貨幣政策仍然以降低赤字為主要目標。有些國家削減財政赤字的情況已經做得非常好，但是有些國家做得不好，美國、英國、日本現在的赤字依然很高，還需要進一步減少，希臘、法國和西班牙也需要合理緩沖。去杠桿化依然會在未來幾年影響全球的經濟，比如美國的一些銀行改革，包括去杠桿化的改革和房地產行業的變化，依然會在全球經濟體的環境受到極大關注。

2012年，許多專家預計下一年的歐元匯率會下降，但是2013年年底匯率卻上升了，這里有必要看一看歐洲的市場情況到底是怎樣的。歐元區資金帳戶比較平衡，但是現在稍稍有盈余，大概是2.5%的歐元區的GDP，這對歐元本身有一定壓力。現在歐元區有很多債，過去的投資者都是奔向美國，但是戰略家認為歐洲的資產定位有一定的變化，歐洲的股權市場將會有越來越多的資本進入，而日元因為和其本土的政策有息息相關的聯系，日本銀行將會進一步放松貨幣政策，日元在市場上的估值會下降。