4萬億外儲(chǔ)“下天山”

在北京APEC會(huì)議上，中國國家主席習(xí)近平宣布，未來10年中國對外投資將達(dá)到1.25萬億美元。這意味著未來10年中國對外直接投資將增長近3倍。

學(xué)界紛紛將“擴(kuò)大對外直接投資”看成中國未來20年經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力之一；德意志銀行全球策略師桑杰夫·桑亞爾索性下結(jié)論：在龐大并且長期的經(jīng)常賬戶盈余驅(qū)動(dòng)下，未來中國將由“世界工廠”轉(zhuǎn)換成“世界投資人”。

大勢之下，“一帶一路”戰(zhàn)略付諸實(shí)施，亞投行、絲路基金啟動(dòng)，彰顯了中國利用巨額外匯儲(chǔ)備加快“走出去”的戰(zhàn)略布局。

戰(zhàn)略角色的轉(zhuǎn)換再次將中國的外儲(chǔ)管理改革推上前臺。這意味著，需要從廣義外匯儲(chǔ)備的角度出發(fā)，重新設(shè)計(jì)外儲(chǔ)管理改革的頂層方案：包括從根本上解決外匯儲(chǔ)備的形成機(jī)制、消除雙順差；確立不同種類外儲(chǔ)資產(chǎn)的管理主體；確立立法監(jiān)督體系，用以評估外儲(chǔ)運(yùn)作效率。

巨額外儲(chǔ)之困

“走出去”戰(zhàn)略的首次公開提出，是在1997年12月24日，由江澤民在接見全國外資工作會(huì)議代表時(shí)首次提出，并于2002年寫入十六大報(bào)告。

“但10多年來，我國對外直接投資并未隨著經(jīng)濟(jì)高速增長而同步快速增加。”中央黨校國際戰(zhàn)略研究所世界經(jīng)濟(jì)室副主任陳建奇告訴《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者，“‘一帶一路’戰(zhàn)略的確立，表明了中國正式從‘引進(jìn)來’戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向‘走出去’戰(zhàn)略，這種轉(zhuǎn)向最主要體現(xiàn)在改變現(xiàn)有的外匯投資結(jié)構(gòu)，即將目前外儲(chǔ)主要投資于金融衍生品或國債等金融虛擬資產(chǎn)的形式，轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y到實(shí)體經(jīng)濟(jì)上。”

在“走出去”戰(zhàn)略的新形勢下，國家外匯儲(chǔ)備管理體系改革已經(jīng)迫在眉睫。

截至今年三季度，中國外儲(chǔ)已達(dá)3.89萬億美元。而自2005年7月中國啟動(dòng)匯率形成機(jī)制改革，人民幣匯率呈現(xiàn)升值趨勢，對美元升值已超過30%。

據(jù)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院院長丁志杰的統(tǒng)計(jì)，2000年1月～2014年6月，央行通過交易形成36392.145億美元的新增外匯儲(chǔ)備，按今年6月美元對人民幣的平均匯率6.1557計(jì)算，折合人民幣224019.13億元，而其間央行新增外匯占款即買入外匯所投放的人民幣為258069.61億元。兩者相差34050.48億元人民幣，即為考察期外匯儲(chǔ)備的匯兌損失。

外管局局長易綱亦公開表示，當(dāng)前中國繼續(xù)積累外匯儲(chǔ)備的邊際成本已經(jīng)超過邊際收益，繼續(xù)增加外匯儲(chǔ)備已不合算。近10年美國對中國的直接投資平均回報(bào)率是15%～20%，遠(yuǎn)高于中國外儲(chǔ)投資美國國債的收益率。

對外儲(chǔ)的投資管理成為中國政府面臨的巨大挑戰(zhàn)。國務(wù)院去年出臺的“金10條”中就曾明確提出，要?jiǎng)?chuàng)新外匯儲(chǔ)備的運(yùn)用。而“一帶一路”的融資需求也為化解外儲(chǔ)壓力開辟了一條新路徑。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國在涉及亞太自貿(mào)區(qū)建設(shè)的初期承諾投資至少有3000億美元，其中包括金磚國家開發(fā)銀行及相關(guān)基金1500億美元、亞投行500億美元、絲路基金400億美元，以及對上合組織銀行的出資額及其他援助和貸款。

不過，3000億美元尚不及目前外儲(chǔ)的1/10，且這部分外儲(chǔ)是由財(cái)政部通過發(fā)行特別國債向央行購買外匯的方式使用。

“這還是間接的對外匯儲(chǔ)備的使用，類似中投的模式，而非對外直接使用方式。”《財(cái)經(jīng)國家周刊》采訪的多位專家認(rèn)為，對外直接投資，才是化解4萬億存量外儲(chǔ)的核心。

“外匯儲(chǔ)備多其實(shí)不是問題，未來的問題是要建立一個(gè)機(jī)制，讓資金可以回到民間、回到企業(yè)，通過市場化方式走出去，而非政府主導(dǎo)走出去。”陳建奇說。

但他亦提及，中國企業(yè)海外投資還缺乏經(jīng)驗(yàn)，對東道國的法律風(fēng)險(xiǎn)、政治風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)等都存在認(rèn)識欠缺，這需要國家層面給予指導(dǎo)。

化解雙順差

國際金融問題專家趙慶明對《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者提到，“一帶一路”更大的作用是 “引子”。正如當(dāng)年美國在馬歇爾計(jì)劃帶動(dòng)之下，大量私人企業(yè)對外貸款及投資等所消耗的資金數(shù)額遠(yuǎn)比政府所輸出的金額多。

“一帶一路”的價(jià)值在于以此實(shí)現(xiàn)中國政府動(dòng)用巨額外匯儲(chǔ)備支持企業(yè)“走出去”、加大對外直接投資和收購海外資產(chǎn)，減少對美元依賴，儲(chǔ)備自然資源和能源，在大宗商品市場取得話語權(quán)和定價(jià)權(quán)，等等。

“完成從對外輸出儲(chǔ)蓄到對外輸出資本的轉(zhuǎn)變，成為國際投資大國，是重中之重。”對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院院長丁志杰認(rèn)為，要讓私人部門取代政府成為對外資產(chǎn)的主要持有者，實(shí)行藏匯于民的策略：允許境內(nèi)機(jī)構(gòu)、企業(yè)和個(gè)人持有海外資產(chǎn)，首當(dāng)其沖是放松對外直接投資。

數(shù)據(jù)顯示，截至2013年底，中國對外直接投資累計(jì)凈額（存量）為6604.8億美元，僅相當(dāng)于中國GDP的7%～8%左右。“要達(dá)到世界30%的平均水平，估計(jì)未來10～20年間，中國的海外投資將增加3萬億～5萬億美元。”陳建奇估算。

知情人士告訴《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者，目前外管局正在研究利用外儲(chǔ)加快企業(yè)“走出去”方案。側(cè)重點(diǎn)可能包括兩方面：一是通過外匯貸款辦公室，對國開行等政策性金融機(jī)構(gòu)增加外幣貸款，為“走出去”的企業(yè)提供融資支持；二是建立一些新領(lǐng)域的海外投資產(chǎn)業(yè)基金，例如目前國開行的中非產(chǎn)業(yè)基金，未來將在加大直接投資方面發(fā)揮主要作用。

在資本輸出的同時(shí)，還要減少貿(mào)易項(xiàng)下順差。

“改變雙順差是解決外儲(chǔ)增量的根本手段。”國際金融學(xué)者吳念魯建議，應(yīng)解決外匯結(jié)構(gòu)不平衡問題，在經(jīng)常項(xiàng)目管理方面，改革出口稅制，對以資源消耗、環(huán)境污染為代價(jià)的低端產(chǎn)品的出口，應(yīng)取消優(yōu)惠措施，同時(shí)引進(jìn)高新技術(shù)和產(chǎn)品的進(jìn)口；通過對進(jìn)口商品的大幅減稅，以擴(kuò)大消費(fèi)。

日前，國務(wù)院辦公廳已經(jīng)發(fā)布了《關(guān)于加強(qiáng)進(jìn)口的若干意見》，明確提出繼續(xù)鼓勵(lì)先進(jìn)技術(shù)設(shè)備和關(guān)鍵零部件等進(jìn)口，穩(wěn)定資源性產(chǎn)品進(jìn)口，支持和鼓勵(lì)企業(yè)建立商業(yè)儲(chǔ)備。

可以預(yù)見，過往30年以鼓勵(lì)“出口退稅”和“進(jìn)口替代”為主的外貿(mào)政策將向“鼓勵(lì)進(jìn)口”的政策轉(zhuǎn)變。

主導(dǎo)權(quán)之爭

據(jù)前述知情人士透露，伴隨外儲(chǔ)投資管理的改革，目前高層及各部委對外匯儲(chǔ)備管理的組織架構(gòu)存在爭議。

國家行政學(xué)院決策咨詢部副主任、前外管局資本項(xiàng)目管理司副司長陳炳才曾撰文指出，一個(gè)國家的外匯儲(chǔ)備持有方式有兩種：財(cái)政持有與中央銀行持有。財(cái)政持有外匯儲(chǔ)備往往是通過發(fā)行（短期）債券籌集資金然后購買外匯，或者是財(cái)政直接向央行發(fā)行金融票據(jù)；中央銀行持有外匯儲(chǔ)備的方式是投放基礎(chǔ)貨幣購買外匯，它會(huì)導(dǎo)致市場貨幣供應(yīng)量的增加。

此前的中投組建模式，以及此次“一帶一路”模式，均采取的是通過財(cái)政部發(fā)行特別國債的方式。

“這種方式可以操作，但不能常態(tài)化。”吳念魯對《財(cái)經(jīng)國家周刊》記者表示，一方面，按照目前的匯率水平，中國政府要發(fā)行25萬億元左右的人民幣國債，才能獲得近4萬億美元外匯儲(chǔ)備的使用權(quán)。這些債券最終都是由商業(yè)銀行埋單，由此帶來的不確定因素可能對中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表形成較大沖擊，導(dǎo)致貨幣政策框架失控。

不過，在對外儲(chǔ)的運(yùn)作上，由財(cái)政出資組建的中投與央行主管的外管局之間的主導(dǎo)權(quán)之爭已經(jīng)存在多年。

有分析人士指出，一方面，中投希望得到更多的外儲(chǔ)管理權(quán)，但2007年的兩筆失敗投資（投資摩根士丹利和黑石分別虧損9億和18億美元）使其飽受詬病。而作為外管局實(shí)際運(yùn)作外匯儲(chǔ)備的中央外匯業(yè)務(wù)中心（外管局儲(chǔ)備管理司）同樣授人以柄，甚至給外界造成“買什么跌什么”的印象，而其前首席投資長朱長虹所嘗試的外匯儲(chǔ)備投資多元化戰(zhàn)略也以失敗告終。

據(jù)媒體報(bào)道，目前外管局主要由華安、華新、華歐、華美4家公司進(jìn)行海外投資，華安注冊在香港特區(qū)，沒有固定投資區(qū)域；其余3家分別專注于歐洲、美國、新加坡等地的投資。

“中投并非典型的主權(quán)財(cái)富基金，從其資金來源看實(shí)際上是將部分外匯儲(chǔ)備交由財(cái)政部管理。”丁志杰認(rèn)為，過去幾年，中投的國際投資年化收益率為5.7%，高于中國對外資產(chǎn)和外匯儲(chǔ)備的平均收益率。未來可以考慮更多的競爭性機(jī)制，“有可能另行成立專門的機(jī)構(gòu)引入競爭機(jī)制，并根據(jù)績效動(dòng)態(tài)調(diào)整其管理的外匯資產(chǎn)規(guī)模。”

此外，分析人士也認(rèn)為，隨著中國外儲(chǔ)的巨額累積，外管局已經(jīng)存在“裁判員與運(yùn)動(dòng)員合一”的雙重身份問題：既是全部經(jīng)營決策的制定者，又是投資業(yè)績與風(fēng)險(xiǎn)評估的考核者。

“應(yīng)盡快對外匯管理?xiàng)l例進(jìn)行修訂，通過外匯儲(chǔ)備管理法。”吳念魯認(rèn)為，將外儲(chǔ)管理提升到立法高度是其頂層設(shè)計(jì)的重要內(nèi)容。

他提到，應(yīng)構(gòu)建新的外匯管理組織體系，在人民銀行、外管局、財(cái)政部、中投公司、匯金公司以及其他市場化運(yùn)作的機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行職能的清晰界定，確立各方的權(quán)責(zé)義務(wù)，以及相應(yīng)的考核評估體系。