關(guān)于IPO發(fā)售機(jī)制的探析關(guān)于IPO發(fā)售機(jī)制的探析

潘令希

[摘要]2014年的新股發(fā)行已經(jīng)到達(dá)第三輪，針對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的信息進(jìn)行分析可知，擴(kuò)容對(duì)行情產(chǎn)生的影響已經(jīng)處于較為明顯的弱化趨勢(shì)，而且有逐漸消除的態(tài)勢(shì)。新“國(guó)九條”當(dāng)中規(guī)定，建立以信息披露為中心的股票發(fā)行制度，讓新股IPO的制度架構(gòu)得以確認(rèn)。從這個(gè)意義上說，IPO發(fā)行制度開始出現(xiàn)與國(guó)際接軌的趨勢(shì)。由此可見，其重要地位得以凸顯，對(duì)IPO發(fā)售機(jī)制進(jìn)行研究十分必要。

[關(guān)鍵詞]IPO；發(fā)售機(jī)制；定價(jià)效率

[中圖分類號(hào)]F832[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1005-6432（2014）43-0092-02

市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)當(dāng)前我國(guó)的各行各業(yè)產(chǎn)生重要影響，新股發(fā)售機(jī)制也是如此。一個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)作情況需要將效率作為最主要的判斷依據(jù)，而IPO便是能夠?qū)Υ水a(chǎn)生深遠(yuǎn)影響的重要因素。當(dāng)然，其影響的主要對(duì)象便是發(fā)行市場(chǎng)。前些年我國(guó)股票市場(chǎng)運(yùn)行效率較低，讓金融市場(chǎng)受到一定負(fù)面影響，必須對(duì)此進(jìn)行研究，讓我國(guó)的股票市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r更加良好。

1世界范圍內(nèi)IPO發(fā)售機(jī)制簡(jiǎn)述

11固定價(jià)格法

此種方法的基本特征就是，承銷商需要在發(fā)售之前按照已經(jīng)指定的準(zhǔn)則制定發(fā)行價(jià)格，如此才能夠展開申購(gòu)過程。在此過程中，承銷商以及發(fā)行者并未對(duì)市場(chǎng)信息進(jìn)行必要的考量。按照相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)可以將其劃分為允許配售以及公開發(fā)售。前者決定承銷商能夠擁有股票的部分支配權(quán)力。后者的使用范圍相對(duì)較廣，覆蓋了歐美以及亞洲的多個(gè)國(guó)家。實(shí)際上，其也在我國(guó)得到重點(diǎn)應(yīng)用[1]。

在其應(yīng)用的過程中，可以將原本存在的路演成本進(jìn)行消除，如此就可以讓投資方增強(qiáng)對(duì)信息的搜集，讓發(fā)行價(jià)格更加客觀。實(shí)行預(yù)先繳款也讓資金得到解決，發(fā)行者也可以借此獲得較多經(jīng)濟(jì)效益。

12拍賣法

可以根據(jù)實(shí)際標(biāo)準(zhǔn)分為歧視價(jià)格拍賣以及統(tǒng)一標(biāo)價(jià)拍賣。拍賣機(jī)制讓發(fā)行價(jià)格的產(chǎn)生更加具備透明化，可以讓股票的發(fā)行價(jià)格能夠更加具體地反映其本身的真實(shí)價(jià)值。在申購(gòu)的過程中，申購(gòu)價(jià)格按照相應(yīng)的實(shí)際情況不斷發(fā)生變化，在申購(gòu)數(shù)量持續(xù)累積的情況下會(huì)獲得最終的價(jià)格定位。實(shí)際上，價(jià)格定位需要建立在信息搜集基礎(chǔ)之上，如此才能夠在現(xiàn)實(shí)情況的輔助下實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展。在這種情況下，承銷商與發(fā)行人能夠起到的作用相對(duì)較小[2]。

13累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)法

此種方法是世界范圍內(nèi)最為流行的股票發(fā)行方式之一，歐美等國(guó)對(duì)此使用最為普遍。此種方式通常會(huì)在當(dāng)前的情況下不斷獲得發(fā)展。在發(fā)行過程開始之后，承銷商會(huì)根據(jù)當(dāng)前的具體情況制定一個(gè)初步的價(jià)格，按照相關(guān)制度的規(guī)定對(duì)企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行披露。在此時(shí)，承銷商會(huì)與一些存在投資可能性的機(jī)構(gòu)交談，初步確認(rèn)購(gòu)買數(shù)量，并要求其在規(guī)定的數(shù)量之內(nèi)對(duì)具體信息進(jìn)行確認(rèn)。不僅如此，還要在當(dāng)前的情況下根據(jù)訂單信息確定股票數(shù)量[3]。

2發(fā)售機(jī)制對(duì)定價(jià)效率的影響

21IPO市場(chǎng)效率以及定價(jià)效率概述

通過實(shí)際研究可知，在世界范圍內(nèi)的各種市場(chǎng)當(dāng)中，初始回報(bào)率都會(huì)比較高。IPO的出現(xiàn)讓發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始在此過程當(dāng)中不斷對(duì)當(dāng)前的實(shí)際情況進(jìn)行研究，進(jìn)而對(duì)各種情況進(jìn)行判斷，對(duì)于是否是在投資銀行或者發(fā)行人主導(dǎo)之下讓價(jià)格定位偏低。此種情況難以避免地造成較多問題需要解決。

在此情況下的市場(chǎng)定位當(dāng)中，各種經(jīng)濟(jì)學(xué)原理在其中得到體現(xiàn)，交易價(jià)格應(yīng)該在其信息當(dāng)中得到體現(xiàn)。在當(dāng)前的條件下，市場(chǎng)當(dāng)中的各種發(fā)行人都在對(duì)最基本的信息進(jìn)行搜集。而發(fā)行者作為信息的初始發(fā)出者，必須要能夠在當(dāng)前的各種情況下實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展。券商會(huì)將所傳遞的各種信息進(jìn)行搜集，如此其才能在發(fā)展的過程中將原本存在的各種問題進(jìn)行應(yīng)對(duì)，隨后便可以通過各種形式的信息過濾讓信息的應(yīng)用可以在現(xiàn)實(shí)情況的輔助下得到改進(jìn)[4]。

22定價(jià)效率衡量標(biāo)準(zhǔn)

新股發(fā)行應(yīng)該在當(dāng)前各種條件的輔助下實(shí)現(xiàn)，必讀搜集信息，讓其具體價(jià)值可以在當(dāng)前的情況下得到具體反映。必須對(duì)當(dāng)前存在的各種問題進(jìn)行分析。很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，新股價(jià)格一般情況下受到凈資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等要素影響。然后便可以在當(dāng)前的情況下對(duì)各種具體問題進(jìn)行分析，讓每種能夠?qū)π鹿砂l(fā)行價(jià)格產(chǎn)生影響的因素進(jìn)行判定，然后讓相關(guān)的現(xiàn)實(shí)問題可以順利得到解決。此種衡量方法難以獲得較強(qiáng)的效果，使得此種情況必然會(huì)在當(dāng)前的情況下得到根本改進(jìn)。此種衡量方式實(shí)際上是對(duì)內(nèi)在股價(jià)與發(fā)行股價(jià)進(jìn)行比較，如此才能在現(xiàn)實(shí)情況的輔助下實(shí)現(xiàn)自身情況的改變，必須要能夠在現(xiàn)實(shí)條件的約束下實(shí)現(xiàn)其自身發(fā)展[5]。

3現(xiàn)階段我國(guó)IPO發(fā)售機(jī)制存在的問題

早在2005年，我國(guó)便開始實(shí)施IPO發(fā)售機(jī)制，這種發(fā)售機(jī)制是在發(fā)行人和投資者之間建立的。從理論上來說，這個(gè)發(fā)售機(jī)制能夠在很大程度上解決發(fā)行人和投資者信息不對(duì)稱的問題，有利于市場(chǎng)上對(duì)于發(fā)行股票的真實(shí)需求，進(jìn)一步縮短我國(guó)一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的差價(jià)，讓市場(chǎng)更加具有效率。從這方面來看，IPO發(fā)售機(jī)制有利于推進(jìn)市場(chǎng)化進(jìn)程的加快，但是總體來說，發(fā)售機(jī)制并沒有徹底實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，和國(guó)際化水平所要求的完全市場(chǎng)化的定價(jià)有著本質(zhì)上的差別，在實(shí)行的過程中暴露出很多問題[6]。

從試點(diǎn)新股的發(fā)行狀況來看，發(fā)售機(jī)制在我國(guó)的實(shí)施過程中出現(xiàn)很多問題，其中最關(guān)鍵的問題在于參與到初步詢價(jià)這一環(huán)節(jié)的機(jī)構(gòu)可以選擇不參與正式的累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)，因此十分容易讓一部分機(jī)構(gòu)在初步詢價(jià)的過程中充當(dāng)了發(fā)行人的“托”，出現(xiàn)隨意報(bào)價(jià)的情況，而在自身的角度卻選擇了不參與或者極少參與到正式的投標(biāo)過程中。這其中比較明顯的體現(xiàn)在理論估值和市場(chǎng)的表現(xiàn)之間存在很大的差距，最終影響了定價(jià)的效率。就我國(guó)的實(shí)際情況來看，一級(jí)市場(chǎng)的無風(fēng)險(xiǎn)和高收益的重現(xiàn)，并沒有達(dá)到抑制高定價(jià)的目標(biāo)，并且詢價(jià)的制度存在不合理現(xiàn)象，和過去的體制發(fā)生矛盾[7]。除此之外，股權(quán)的分置問題還沒有徹底解決，我國(guó)的股市當(dāng)中還體現(xiàn)出一定的股權(quán)分置問題，我國(guó)的大部分上市公司的股份被劃分為流通股和非流通股兩個(gè)部分，而發(fā)售機(jī)制也僅僅是針對(duì)流通這一部分進(jìn)行發(fā)售詢價(jià)，卻將非流通這一部分排除在外。在我國(guó)股權(quán)分裂流通股和非流通股產(chǎn)權(quán)的環(huán)境下，對(duì)于真實(shí)的供應(yīng)量方面缺乏了基礎(chǔ)評(píng)估，市場(chǎng)價(jià)值的發(fā)現(xiàn)功能也會(huì)發(fā)生扭曲，最終發(fā)售詢價(jià)的結(jié)果必然體現(xiàn)出另外的一種失真的畸形。與此同時(shí)，目前市場(chǎng)上的IPO發(fā)售機(jī)制也沒有解決一級(jí)市場(chǎng)當(dāng)中生套利風(fēng)險(xiǎn)缺失的問題，無法形成對(duì)于上市公司股東增發(fā)配股行為的約束體制。我國(guó)國(guó)內(nèi)的股市非市場(chǎng)化的條件和發(fā)售機(jī)制這種以市場(chǎng)化為主的發(fā)行方法在短期內(nèi)無法磨合，這也使得這種IPO發(fā)售機(jī)制和西方的發(fā)達(dá)國(guó)家存在很多差距。

4我國(guó)IPO發(fā)售機(jī)制改革的具體措施

41我國(guó)的證券市場(chǎng)要進(jìn)行規(guī)范和成熟發(fā)展

IPO發(fā)售機(jī)制要想在我國(guó)得以真正地發(fā)揮作用，就必須要使證券市場(chǎng)發(fā)展得更加規(guī)范和成熟。如果市場(chǎng)發(fā)展得不夠完善，那么即使擁有再完善的發(fā)售機(jī)制，也無法發(fā)揮作用。由此看來，在我國(guó)，IPO發(fā)售機(jī)制要想獲得更好地發(fā)展，就必須要尋求整個(gè)市場(chǎng)都體現(xiàn)出一種高效率和最大程度的進(jìn)步。在實(shí)際的生活中，應(yīng)當(dāng)放開目前對(duì)于股票的供給控制，拋棄掉目前人為篩選的體制，并實(shí)現(xiàn)股票的供求平衡，引進(jìn)一種新型的發(fā)行機(jī)制，不斷推動(dòng)市場(chǎng)化的改革。

42采用多元化的發(fā)行機(jī)制

目前，應(yīng)在我國(guó)現(xiàn)有股市的新老規(guī)則交替的環(huán)境下，給予IPO承銷商和發(fā)行人更多的發(fā)展靈活性，并進(jìn)行具有自主形式的IPO發(fā)售機(jī)制選擇，這樣的做法可以使得我國(guó)的IPO發(fā)售機(jī)制能夠適應(yīng)不同的市場(chǎng)狀況、發(fā)行公司情形以及產(chǎn)品承銷背景。并在今后一段時(shí)期采用進(jìn)行網(wǎng)上定價(jià)并且發(fā)行的方式，這種方式可以在我國(guó)證券市場(chǎng)的市場(chǎng)化整體程度不高的前提下，使得IPO發(fā)售機(jī)制能夠在信息收集和市場(chǎng)定價(jià)方面占據(jù)一定的優(yōu)勢(shì)。與此同時(shí)這種方式還可以在證券市場(chǎng)眾多的投資人中，發(fā)揮出IPO機(jī)制的成本低廉的好處。

我國(guó)的IPO發(fā)售機(jī)制還應(yīng)對(duì)香港等新興的發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行借鑒，繼而改進(jìn)我國(guó)大陸現(xiàn)階段的IPO上網(wǎng)發(fā)行和承銷法人配合銷售相結(jié)合的發(fā)行機(jī)制，使得IPO發(fā)行機(jī)制在真正意義上實(shí)現(xiàn)累積的投標(biāo)詢價(jià)，并對(duì)IPO的發(fā)行機(jī)制進(jìn)行固定價(jià)格的混合型多元化的發(fā)售機(jī)制。混合型多元化的發(fā)售機(jī)制在對(duì)股市散戶投資者權(quán)益進(jìn)行保護(hù)的同時(shí)，還在最大程度上發(fā)揮了IPO發(fā)售機(jī)制的市場(chǎng)功能，既完成了對(duì)個(gè)人股市投資者高收益IPO的保證，又使得IPO機(jī)構(gòu)的投資者對(duì)股市的定價(jià)能夠進(jìn)行最終的影響，也就是說該做法十分適合我國(guó)現(xiàn)階段的股市行情。

5結(jié)論

綜上所述，當(dāng)前情況下的IPO發(fā)售機(jī)制對(duì)我國(guó)的新股發(fā)行制度在當(dāng)前產(chǎn)生重要影響。雖然我國(guó)的股票市場(chǎng)在較長(zhǎng)的期限內(nèi)保持了較長(zhǎng)時(shí)間的低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)展態(tài)勢(shì)，并且對(duì)股市散戶的個(gè)人利益缺乏相應(yīng)的保障，但是股票市場(chǎng)效率低的情況仍然會(huì)對(duì)此產(chǎn)生重大影響。故必須在此過程當(dāng)中針對(duì)當(dāng)前的IPO發(fā)售機(jī)制進(jìn)行具體情況具體分析，并根據(jù)相關(guān)的問題進(jìn)行符合我國(guó)股市行情發(fā)展的措施改革，讓相關(guān)的現(xiàn)實(shí)情況可以在其輔助之下得到改進(jìn)。

參考文獻(xiàn)：

[1]吳昊國(guó)外非上市公眾公司股票發(fā)行制度及對(duì)我國(guó)的啟示[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)，2012，21（20）：114-115

[2]謝宏標(biāo)，李家偉博弈論在IPO市場(chǎng)上的應(yīng)用文獻(xiàn)綜述[J].科技情報(bào)開發(fā)與經(jīng)濟(jì)，2011，10（4）：102-103

[3]袁曉兵改進(jìn)我國(guó)IPO發(fā)售機(jī)制、提高發(fā)售效率的路徑選擇[J].河南財(cái)政稅務(wù)高等專科學(xué)校學(xué)報(bào)，2013，21（2）：115-116

[4]何樹紅，毛娟芳，樂曉梅我國(guó)IPO發(fā)售機(jī)制的演進(jìn)趨勢(shì)及其改革建議[J].經(jīng)濟(jì)問題探索，2010，10（8）：113-114

[5]楊記軍，趙昌文定價(jià)機(jī)制、承銷方式與發(fā)行成本：來自中國(guó)IPO市場(chǎng)的證據(jù)[J].金融研究，2011，15（5）：118-119

[6]楊記軍IPO定價(jià)機(jī)制選擇：固定價(jià)格、拍賣與累計(jì)投標(biāo)[J].經(jīng)濟(jì)管理，2012，18（10）：156-157

[7]闞京華IPO詢價(jià)制度存在的弊端及修補(bǔ)機(jī)制[J].審計(jì)與經(jīng)濟(jì)研究，2013，24（3）：125-126