高管特征對提升企業R&D投資效率的影響

摘要：文章以2008-2010年中國上市公司的經驗數據為樣本，實證分析了企業高管特征對企業RD投資效率的影響。結果表明，高管任期和高管持股與企業RD投資效率正相關，高管年齡與企業RD投資效率負相關。通過對重慶市與東中西部典型地區（上海、湖北、四川）的對比分析發現，重慶市RD投資規模和投資強度都遠低于其他三個地區；同時，重慶市RD投資經費來源渠道主要依靠企業，政府對RD投資經費的投入嚴重不足。從描述性統計結果看，重慶上市公司存在嚴重的RD投資效率低下的問題。

關鍵詞：高管特征；RD投資效率；技術創新

中圖分類號：F271文獻標志碼：A文章編號：10085831（2014）03006109

隨著全球化經濟進程的不斷加快，科技進步已經成為推動國家經濟增長的主要動力，而研究與開發（Research Development，以下簡稱 RD）作為科學技術創新的核心和靈魂，其投資強度和效率直接影響著中國的科技發展水平和技術創新能力。企業作為RD投資與創新的主體，其RD支出已經成為衡量企業創新能力和發展潛力的主要指標，是企業的核心競爭力。相關數據顯示，2010年中國企業的RD支出為5 185.5億，比上年增長了22.1%。雖然RD經費投入強度在逐年增加，但是中國的科技創新能力并沒有如預期的那樣大幅提高，反而出現了投資效率低下的現象。重慶作為中國四大直轄市之一，是西南地區的主要經濟中心。然而，2010年重慶市的RD經費僅僅為102億元，占重慶市GDP的比重為1.3%，不僅低于全國的1.8%，更遠低于世界平均水平的2.2%。由于重慶地處西部，市場化水平較低，RD投資效率更是處于全國的較低水平。伴隨著RD投入的增長，如何提高RD投資效率是重慶面臨的現實問題。

已有的RD投資研究大都集中在研發費用的會計處理以及RD績效評價等方面[1]。由于目前中國上市公司對RD投資的披露是非強制性的，因此部分學者從宏觀層面上分析企業RD投資對經濟增長的作用。而近幾年逐漸有學者將研究范圍擴展到RD的委托代理問題以及財務結構、公司特征等方面，對高管特征與RD投資效率關系的實證分析卻較少。高管掌握著企業最重要的投資決策權，對企業的經營發展具有決定性的作用[2]，所以高管的背景特征可能會導致其個人投資行為的不同，這就意味著高管的特征可能是影響RD投資效率的重要因素。Hambrick and Mason[3]提出了“高層梯隊理論”，認為組織的產出是高管人員的價值觀和認知模式的反映，引發了學者對高管特征與企業戰略選擇以及業績關系的研究。由于重慶市披露研發投資的上市公司太少，因此本文先通過全國數據實證分析高管特征對RD研發投資效率的影響，然后采用描述性統計對東中西部典型地區與重慶市的RD研發狀況進行對比分析。這對推動重慶上市公司自主創新，增強重慶市企業的競爭力和可持續發展具有重要的理論和現實意義。

一、文獻回顧及研究假設的提出

自從Hambrickand Mason提出高層梯隊理論以來，關于企業高管如何影響企業RD投資的研究主要有兩個方面：一是高管團隊特征對RD投資的影響，二是高管團隊構成對企業RD投資的影響。本文主要從高管團隊特征角度出發，考察高管任期、年齡和持股對企業RD投資效率的影響。

（一）高管任期對RD投資效率的影響

Hambrick and Fukutomi[4]研究發現，隨著高管任期的延長，容易使高管喪失創新的興趣和對工作的新鮮感，從而會減少企業的RD投資。Miller[5]也認為，任期越長，高管越會逐漸與外部環境失去聯系，就沒有改變戰略和投資的動力，因此會減少企業的RD投資。然而，也有學者認為，高管任期與RD投資呈正相關關系[6-7]。劉運國等[8]以中國上市公司為研究對象，發現研發支出與高管任期顯著正相關，高管任期越長，RD支出越高。

本文認為，企業的研發投資效率與高管任期呈正相關關系，原因在于：一方面，隨著任期的延長，企業高管對企業的經營模式更加熟悉，知識水平和社會經驗得到很大的提高，同時也積累了一定的人脈資源，這些經歷會使高管選擇更利于企業長遠發展的項目進行投資。同時，研發投資是保持企業核心競爭力的關鍵因素，高管為了企業在激烈的競爭環境中保持一定的競爭力必然會增加企業的RD投資，并提高其投資效率；另一方面，隨著任期的增長，高管薪酬的增加使高管不再僅僅追求物質方面的報酬，而開始轉向非物質報酬，比如社會地位的提升、公眾的高度評價和尊重以及自我價值的實現等。高管在追求自身效用最大化的過程中必然會對經營決策的后果產生預期，從而作出相應決策，而研發投資帶來的長期收益可能會使高管在“標尺競爭”中勝出，從而促使高管加大投資力度，提高投資效率。

根據以上分析，我們提出如下假設：

H1：高管的任期與企業RD投資效率呈正相關關系。

（二）高管年齡對RD投資效率的影響

高管年齡不同，對企業RD投資有顯著的影響。Hambrick and Fukutomi指出，由于年長的高管對待風險的態度比較保守，接受新事物難度較大，因此年輕的高管更傾向于增加RD投資，而年老的高管則傾向于保守的戰略。同時，由于RD投資的回收周期較長，RD投資可能不會為即將離任的高管帶來即期的收益[9]，反而要承受很大的風險，因此年長的高管（尤其是即將離任的高管）考慮到短期的收益和分紅，可能會縮小研發投資規模。另外，年長的高管在早期的工作中取得了一定業績，名利雙收的年長高管更多地考慮如何更少地承擔風險，保持現有的業績，從而為自己的職業生涯畫上圓滿的句號。劉運國等認為年長的高管其體力和精力都有限，不愿進行組織的變革，而年輕高管更容易接受創新思想，更愿意為企業長期利益做打算，因此在其任期內會顯著增加RD投資，提高企業RD投資效率。

因此，隨著高管年齡的增長，高管可能會由于保守的態度和有限的精力而減少RD投資，這樣就會加劇RD投資不足，從而降低企業的RD投資效率。 基于以上分析，我們提出如下假設：

H2：高管的年齡與企業RD效率呈負相關關系。

（三）高管持股對RD投資效率的影響

除了高管的年齡和任期，高管持股對RD投資也有顯著影響。隨著所有權和控制權的分離，企業高管和股東之間利益不一致和信息不對稱帶來了委托代理問題。企業高管在進行戰略決策時，未必以公司的長遠發展作為企業的目標，這樣的決策行為可能會對企業的RD投資產生影響。Cantista and Tylecote[10]指出股東和經理人之間的代理問題會導致企業的短視行為，對RD投資產生限制作用。而高管持股可以在某種程度上減少股東與管理者之間的利益沖突，緩解委托代理雙方的信息不對稱程度，減緩代理問題，從而使股東和高管的利益趨于一致，因此高管可能更愿意從企業長遠利益出發促進技術創新的投入。劉偉和劉星[11]研究發現高科技類的上市公司高管持股與企業RD支出呈顯著正相關關系。股東持股可以將高管與股東利益統一起來，從而增強其進行RD投資的意愿。正是由于這個原因，股東持股可能會增加企業的RD投資支出，緩解RD投資不足，提高企業的RD投資效率。

基于以上分析，我們進一步提出以下的假設：

H3：高管個人持股與企業RD投資效率呈正相關關系。

二、研究設計

（一）樣本選擇及數據來源

研究以中國滬深兩市2008-2010年A股上市公司為初始樣本，并按照以下標準對初始樣本進行篩選：（1）剔除金融行業公司；（2）剔除ST和PT公司；（3）剔除財務數據缺失的公司；（4）剔除沒有連續兩年披露RD投資的企業。對于本文所使用的主要連續變量，為了消除極端異常值的影響，本文對0～1%和99%～100%之間的極端值樣本進行了Winsorize處理。經過以上篩選，最終得到232家樣本公司。

本文所使用的高管特征及相關財務數據均來源于CSMAR。

（二）變量及模型設計

1.被解釋變量

當前估算企業RD投資效率的方法主要有兩種：一是采用Cobb-Douglas生產函數模型的方法估算一個地區的RD投資效率；二是采取計算RD投資后若干年企業財務績效的方法，來測定RD的投資效率。本文借鑒Richardson[12]的殘差度量模型，通過改造Richardson模型，建立模型1對企業的RD投資效率進行度量。

該方程的殘差代表了真實投資和預期投資的差值，衡量企業的投資水平。殘差為正，說明實際投資高于預期投資，企業存在RD過度投資，殘差為負，說明實際投資低于預期投資，企業存在RD投資不足。其中，企業RD投資的衡量方法借鑒李華晶和張玉利[13]的方法，用企業本年度發生的研發費用支出與本年度主營業務收入之比來衡量企業的RD投資。另外，考慮到中國市場制度的不完善，論文借鑒姜付秀等[14]用主營業務收入增長率來衡量企業潛在的投資機會。

2.解釋變量

對高管的背景特征論文主要采用以下幾個指標：高管個人任期、高管年齡和高管持股。高管任期（TUR）是截止到樣本期高管任期年限；年齡（AGE）取值為高管在樣本期的年齡；高管持股（Stock），若高管在樣本期持有本公司股票，則取值為1，否則取值為0。

3.控制變量

（1）償債能力（Debt）：高負債的企業面臨固定利息的支付壓力和較高的破產風險，而創新投資也同樣面臨較高的風險，因此高負債企業將會作出相對謹慎的創新投資決策，可能會傾向于減少RD投資。

（2）企業成長能力（Growth）：高成長性企業一般會追求較高的創新能力來提升企業的競爭力，這些企業既有動機又有能力投入更多的研發費用。

（3）企業規模（Size）：已有研究表明，企業規模是影響RD投資的內部因素。公司規模的大小對RD投資有不同的影響：小公司經營更靈活，創新能力較強，而大公司資金比較充足，有較強的能力進行RD投資。Pavitt等[15]曾發現研發支出強度與企業規模之間存在U 型關系。

（4）公司業績（ROA）：Bolton[16]研究證實，公司業績是RD投資的重要影響因素。我們選擇ROA作為衡量企業業績的控制變量。

（5）固定支付力（Coverage）：Bhagat[17]認為高杠桿公司應該削減RD支出；而低杠桿率的企業可能傾向于進行技術創新，因此我們選擇償債能力與固定支付力作為控制變量來衡量對企業RD投資的影響。

（6）行業虛擬變量和年度虛擬變量。

各變量的定義參見表1。

4.模型的建立

借鑒Richardson殘差度量模型，本文設計了模型1。通過模型1的回歸結果得出殘差后，本文構建了模型2、3、4來分別檢驗高管任期、高管年齡以及高管持股對企業RD投資效率的影響。

表1變量名稱、符號及定義變量名稱符號定義預期新RD投資RDnew，t投資預測模型中的預測值上期的RD投資RDnew，t-1研發費用/營業收入投資效率ERD模型1的回歸殘差營業收入增長率Growth（本年營業收入-上年營業收入）/上年營業收入資產負債率Debt負債總額/資產總額高管年齡AGE高管在樣本期的年齡高管持股Stock高管在樣本期是否持有本公司股票。若持有，則取值為1，否則取值為0高管任期TUR截止到樣本期高管任期年限總資產利潤率ROA凈利潤/總資產平均余額上市時間Age截止上期末公司上市年數公司規模Size期末總資產取自然對數上期投資Inewt-1上期新投資，與Inew計算方法一致現金持有量Cash（貨幣資金余額+短期投資凈額）/期末總資產固定支付力Coverage折舊攤銷前利潤/利息、現金股利、稅及總資本支出行業虛擬變量Industry按照證監會關于上市公司的行業分類標準，制造業按照二級分類，其余行業按照一級分類，剔除金融行業后共設置20個行業虛擬變量年度虛擬變量Year2008-2010年共3年，設置兩個年度虛擬變量三、實證檢驗與結果分析

（一）東中西部地區RD投資現狀比較

為了更好地分析重慶市上市公司的RD投資現狀，我們選擇了上海、湖北和四川3個典型地區分別代表東部、中部和西部，從RD投資規模、投資強度和投資經費來源渠道3個方面對4個地區的RD投資現狀進行對比分析。

1.重慶與東中西部典型地區的RD投資規模分析

表2是上海、湖北、四川和重慶2008-2010年的RD投資規模及其占全國總投資規模的比例。

從表2可以看出，4個地區的RD投資規模差異較大，上海與其他3個地區的差異尤其明顯，重慶投資規模最小，僅占全國RD投資規模的1.4%左右，遠遠低于其他幾個地區。隨著投資規模的不斷擴大，湖北、四川、重慶與上海的RD投資規模的差距在逐漸縮小，說明這3個地區的RD投資規模都有較大的上升空間。而相對于湖北、四川而言，重慶的RD投資比例上升幅度較小（2008-2010年僅上升了0.12%），這與重慶近年來經濟的發展水平不相吻合。重慶作為未來西部的中心城市，其發展不能依賴傳統的工業發展，而更多地要引進高新技術企業入駐重慶，投入更多的研發投資，引領重慶的創新發展。

2.重慶與東中西部典型地區的RD投資強度分析

表3是4個地區2008-2010年RD投資強度的比較，即RD投資占該地區GDP的比例。該比例用以衡量該地區支持本地RD投資的程度。

從表3可以看出，上海作為沿海發達城市，其RD投資強度最強，而其他3個地區的投資強度均不及全國平均水平。2008-2010年，各地區的RD投資強度都在逐年增長，且湖北、四川兩地的增長幅度較大。重慶的RD投資強度較小，遠不及東部上海的1/2，與中西部的湖北、四川也有一定的差距；同時，雖然重慶的RD投資強度在逐年增加，但2008-2009年RD投資強度的增長幅度僅為0.09%，遠不及其他3個地區，同時也遠遠低于全國的RD投資強度增長幅度。相關數據顯示，重慶市2008年GDP為5 793.66億元，2009年GDP為6 530.01億元 ，同比增長12.7%，2010年GDP為7 925.58億元，同比增長21.4%，比上年高8.7個百分點。從這些數據可以看出，重慶市的經濟增長有了很大的突破，增長幅度較大，但其RD投資并沒有隨著經濟的突飛猛進而有較大幅度的增加。由此可見，重慶的RD投資程度較低，對RD投資的支持程度不夠，創新發展的觀念并沒有深入人心。

3.重慶與東中西部典型地區的RD投資經費主要來源渠道分析

表4是2008-2010年4個地區的RD投資經費主要來源渠道的比較。RD投資經費來源渠道包括政府資金、企業資金、外國資金和其他資金，其中政府資金和企業資金是最主要的資金來源。

從表4可以看出，東部上海和中部湖北的資金來源結構差異不大，企業的RD投資經費主要來源于企業資金，表明隨著經濟體制的改革，中東部地區的企業（尤其是湖北）更多地參與到創新研發投資中，而較少依賴政府的資金投入，企業在經濟發展中發揮了重要作用。相對于中東部地區，西部四川RD投資經費主要來源于政府，且政府投入資金逐年上升，說明四川的研發經費仍然在很大程度上依賴政府的支持，而企業投入的研發投資偏少，可能是由于西部地區經濟發展比較落后，企業的創新研發能力需要政府的大力支持，并通過政府的研發投資帶動企業的研發支出。而與此相反的是，重慶市企業投入的RD投資經費比例較高（企業RD經費投入比例均在70%以上），而政府投入的RD投資經費比例則較低（3年平均投入不到20%），說明重慶的RD投資更多依賴企業自身投資，而政府較少參與研發投資，缺乏對研發投入的重視。由于在市場化的進程中，政府的資金投入可以對經濟發展起到很好的引導作用，尤其在經濟發展初期，仍然需要政府的大力支持。而相對于全國的平均水平而言，重慶政府投入的RD投資經費嚴重不足，這可能在一定程度上制約該地區創新能力的提升和經濟的發展。

（二）描述性統計結果分析

1.研發投資的描述性統計

表5提供了全國以及重慶上市公司RD投資的描述性統計結果。從表中可以看出，重慶2008-2010年共有13家上市公司披露了RD投資，說明重慶目前RD投資的自愿性披露較少。2008-2010年全國的RD投資均值為0.008 6，而重慶RD投資均值為0.003 6，僅為全國均值的41.86%，說明重慶整體的RD投資規模較小。重慶RD投資的最大值與全國的最大值也相差甚遠。

表6是重慶市和東中西部典型地區上海、湖北、四川上市公司研發投資效率的描述性統計。研發投資效率是真實RD投資和預期RD投資的差值，即Richardson殘差度量模型中的殘差。從表中可以發現，重慶、四川、湖北和上海的投資效率均值均小于0，說明這幾個城市均存在研發投資效率低下的問題，且均低于全國平均水平。在這幾個城市中，重慶上市公司的研發投資效率低下問題最為嚴重，而四川上市公司的研發投資水平較高。一方面，這與重慶是傳統的制造業城市有關，在披露RD投資的上市公司中，大部分屬于制造業中的交通運輸設備制造業，如長安汽車、嘉陵、宗申動力、力帆股份等摩托、汽車制造業，這些企業都不屬于高新技術企業，其投入的研發支出有限，且效率得不到保證。而四川披露RD投資的上市公司中有很多電子制造業，其研發投資效率較高；另一方面，重慶市政府對研發投資投入較少，遠遠低于其他幾個地區的研發投資水平，缺乏相關的政策來鼓勵企業加大研發投資。

表7提供了主要變量的描述性統計。重慶上市公司的高管年齡均值為49歲，小于全國的均值51歲。由于重慶市披露研發支出的上市公司比較少，在統計的13家上市公司中，有7家上市公司高管年齡大于51歲，最大的年齡甚至達到了72歲，而最小的僅有35歲，說明重慶上市公司高管年齡兩極分化比較嚴重。

從高管任期看，重慶上市公司的高管任期均值為3年（全國均值2.45年），最小值為1年，最大值為6年，也是全國樣本中任期最長的公司。由于重慶上市公司較少，個別異常值會顯著地影響其均值。

從高管是否持股的描述性統計來看，重慶高管是否持股的均值為0.31，與全國均值較為接近。

在通過模型1得出殘差的基礎之上，對模型2、3、4進行了回歸分析來驗證三個假設，表8列出了相應的回歸結果。從表8第二列中可以看出，高管任期（TUR）與企業RD投資正相關，并在5%的水平上顯著，說明高管任期越長，對企業未來發展形成了穩定的預期，越傾向于增加RD投資，從而在一定程度上緩解了RD投資不足，提高了企業RD投資效率，驗證了假設1，即高管任期與企業RD投資效率呈正相關關系。

表8第三列是模型3的回歸結果，顯示高管年齡（AGE）與企業RD投資負相關，并在10%水平上顯著。說明高管年齡越大，越傾向于減少企業的RD投資，而年輕高管預期會在企業工作更長時間，更多地從長遠的利益考慮企業的發展，因此會傾向于增加企業RD投資，提高RD投資效率。同時，年輕高管比年老高管更容易接受創新思想，更多從長遠發展考慮企業當前的投資決策。因此，高管年齡越小，越傾向于增加企業RD投資，提高投資效率，即高管年齡與企業RD投資效率呈負相關關系，驗證了假設2。

表8第四列是模型4 回歸結果，表明高管持股與企業RD投資效率正相關，并在5%的水平上顯著。說明持有企業股票的高管更多從企業長遠的發展來進行投資決策，因此可能會傾向于增加企業的RD投資，并提高企業RD投資效率。該結果驗證了假設3。

在將高管任期（TUR）、高管年齡（AGE）與高管持股（Stock）同時放入模型后回歸結果如表8第五列所示。可以看出，企業高管任期（TUR）與RD投資效率在10%水平上正相關，高管年齡（AGE）與RD投資效率在10%水平上負相關，高管持股（Stock）與RD投資效率在5%水平上正相關，表明高管任期越長、年齡越小，企業的RD投資效率越高，同時高管持股也在一定程度上提高了企業RD投資效率。該結果進一步驗證了三個假設。

在三個模型的回歸結果中，控制變量規模（Size）與企業RD投資效率正相關，但在三個模型中均不顯著。規模越大，企業可用于RD投資的資金越充裕，然而一些規模較小的高新技術企業由于其經營比較靈活，而經營環境復雜多變，可能會更多地進行研發投資來促進企業的發展，因此企業規模與RD投資效率之間的相關性不顯著。償債能力（Debt）與企業的RD投資負相關，并在1%的水平上顯著，說明高負債的企業由于其面臨較高的償債風險，會相應地減少企業RD投資，以避免更多的風險，從而降低了RD投資效率。企業ROA與RD投資效率負相關，并在較高的水平上顯著（1%和5%），說明企業業績會降低RD投資效率。另外，固定支付力（Coverage）也與RD投資負相關，并在模型1和模型3中顯著，進一步說明了企業的負債會減少RD投資。

四、研究結論

通過對2008-2010年232家上市公司的高管特征與企業RD投資效率進行實證分析，發現上市公司高管任期、高管持股與RD投資效率正相關，高管年齡與RD投資效率負相關。在對重慶市上市公司的描述性統計結果可以看出，高管任期和高管年齡都存在兩極分化問題。相對于中東西部的幾個典型地區，重慶的研發投資效率最低。

本文的研究具有重要的理論和現實意義。一方面，已有研究發現企業高管特征對企業的RD支出具有顯著的影響，但對于高管特征影響如何影響RD投資效率的研究較為鮮見。本文采用Richardson的殘差度量模型來揭示高管特征對RD投資效率的影響，為企業高管的選聘（年齡、任期）、高管薪酬的制定（股份支付）提供了理論基礎。通過選聘年輕的高管、延長高管任期、加強對高管的股權激勵政策來促進管理層從公司的長遠利益出發，加強企業的技術創新能力，并致力于提高企業的RD投資效率，這對轉型和新興市場中的中國企業技術創新能力的提高具有重要意義。另一方面，本文將重慶市作為典型案例城市，通過對比分析重慶市與東中西部代表地區的RD投資效率，同時從RD投資規模、投資強度和投資經費來源渠道3方面對4個地區的RD投資現狀進行對比，尋找重慶市RD投資效率低下的內在原因和外部影響因素，對提高重慶市RD 投資效率、促進重慶市RD資源的合理分配具有現實意義，同時也為政府制定提高企業技術創新能力水平的政策提供了理論依據。

針對重慶市上市公司RD投資效率低下的問題，我們提出以下建議：（1）延長高管的任期，避免頻繁更換高管；（2）敢于提拔重用年輕的管理者，并鼓勵高管持有本公司股票；（3）完善上市公司研發投資的披露制度，擴寬企業研發費用的來源渠道。

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