淺談流動性與資產定價

1. 流動性的概念及其度量

1.1流動性的概念

北京大學中國經濟研究中心宏觀組（2008）將流動性分為三個層次：貨幣流動性、銀行系統流動性、市場流動性。貨幣流動性指貨幣的充裕程度，銀行系統流動性指商業銀行整體資產的擴張情況，市場流動性則討論在金融市場上資產變現的難易。

銀行體系、貨幣和市場這三種流動性都對經濟有重要影響，但其中貨幣流動性居于首要地位。

參考Baks and Kramer （1999）的論述，將三個層次流動性的關系表述：

貨幣流動性由短期或中期銀行負債構成，可作為證券市場交易資金，是構成市場流動性的基礎，銀行體系是貨幣流動性實現的基本載體和重要途徑；充裕的貨幣流動性能夠降低做市商的融資成本，提供充裕的二級市場流動性，而且，貨幣和市場流動性充裕時，新證券的供給往往會上升，因為資金比較寬松的市場更容易接受新的證券的發行；經濟呈現較好形勢的時候，貨幣需求增加，銀行和交易商都愿意承擔更多的風險，公司也愿意承擔更多的債務，市場流動性增強，此時整體的貨幣供給也會隨著杠桿率的上升而上升，這說明貨幣流動性通過銀行系統注入經濟，進而會影響到市場流動性，同時市場流動性會引導人們對經濟的預期，從而影響貨幣和銀行的流動性。

2. 流動性與資產價格

20世紀70年代初，Sharpe （1964）， Lintner （1965）和Mossin （1966）建立了著名的資本資產定價模型（CAPM）。80年代末，Lucas （1978）建立了基于消費的資產定價模型。這些傳統資產定價理論是建立在一系列嚴格的假定之上的，尤其是假定證券交易是無摩擦的，但是在現實生活中，所有的證券交易都是有成本的，交易成本的主要部分就是證券的流動性，因此流動性與資產定價的關系是一項重要的研究內容。……