熱錢的流入及對中國的影響

摘要：隨著中國經濟迅速地發展，大量熱錢涌入我國，造成我國貿易順差加大，對于由此出現的問題，本文通過將分析我國宏觀基本面的判斷、人民幣升值預期和利率順差、人民幣計價資產的價格上揚等方面闡述了熱錢流入我國的原因。熱錢流入將產生資產價格泡沫、影響貨幣政策獨立性，加劇資產價格的波動，增加宏觀調拉的難度。至此本文提出了一些解決措施，諸如建立健全完善的資本市場和金融市場、加強時熱錢的監管、采取總量對沖策略等。

關鍵詞：熱錢；流入途徑；地下錢莊；沖擊

一、熱錢的概念

熱錢也稱流資或游資，是指尋求短期回報的流動資金。這些資金流動速度極快，一旦投資者（通常是機構投資者）尋求到短線投資機會，熱錢就會涌入，而投資者一旦獲得預期盈利或者發現投資機會已經過去，這些資本又會迅速流走。

熱錢的形成，是由于金融市場的全球化和國際性投資基金快速擴張等原因。很多資金充裕的國家的基金除了做中長線投資外，還保留部分流動資金尋找短期投資的機會，以尋求高回報率。再加上全球信息技術的發展，一旦有了好的投資機會，全球的投資者都會發現，并蜂擁而入，大量的流動資本就會進入當地市場。這些資本通常資金數額巨大，會對當地市場的匯率、利率產生很大影響。

二、熱錢流入我國的途徑分析

1、以資本項目的名義流入

在我國逐步放松對資本項目的管制后，資本項目成為國際投機資本進入中國的一個重要載體。其中有利用貿易手段“低報高收”，企業往往虛高上報自己的資本出口數額，熱錢就利用收到外匯后多出的資本數額的渠道機會，合法進入國內；利用非貿易手段，比如在服務收支中，利用向境外提供運輸、建筑等服務的機會，收到遠遠超過服務價值的外匯收入，產生了“熱錢”。

熱錢一般通過運輸、旅游、通訊、廣告、服務等項目的收入來流入一個國家。因為其名目繁多且真實性更是難以核實，也成為了企業向境內轉移投機資本的途徑之一。熱錢還可以利用轉移支付方式，不論是境外公司向境內關聯公司、還是境內公司向境外關聯公司，都將熱錢通過支付內部收益的方法輸入到國內。

2、通過貿易項目流入

貿易項目是我國經常項目中的主要組成部分，存在監管難度大的問題。在我國現有的外貿公司當中，有很大一部分外貿公司掌握了各種逃避貿易監管的技巧，并將其運用到跨境資金的轉移上來。主要是通過一是與境外關聯公司簽訂虛假貿易合同，向境內輸入無實際成交貨物的貨款或預付款；二是利用高報出口產品價格，將超出貨款的部分用于國內投機活動。目前，在長江三角洲一帶已有很多臺商專門將外匯轉為人民幣用于套利。我國對外貿易增長迅猛，龐大的貿易額為熱錢涌入制造了很多方式和機會。我國外商投資企業進出口額占全國進出口額的55%，熱錢進入國內最常見的方式是“轉移定價”，常發生在跨國公司內部，過高報出物品的出口價格，利用差價肆意妄為，對這部分隱形“熱錢”很難全面監管。

3、通過個人項目流入

一是通過個人貿易項目進行資金轉入。二是通過個人貿易傭金形式流入。貿易傭金是個人通過貿易中介獲得的合法收入。三是通過職工報酬、贍家費用等名目匯款回國。通過個人項目流入的資金的主要特點是：數量繁多，資金的來源及真實性調查難度大、成本高，且缺少相關法律法規的制約。對于個人結匯、捐贈等方式，因為屬于非資本項下的交易，國內公司可以順利接受境外關聯公司的大額捐贈，并可在短期內迅速結匯，轉移現金，既繞過了大量外匯投資項目需經政府審批的規定，又避免了借用外債受項目總投資與注冊資本差額的限制，此類資金轉移雖資金總額相對小，但若以分散、高頻率的方式進行，也可對國內市場形成一定的沖擊。

4、通過地下錢莊進入

“地下錢莊”到目前尚無明確定義，但其操作手法趨同。即通過在境內和境外分別設立擁有一定資金數額的分支機構，以在地下錢莊的國外分支機構付款、國內分支機構取款的方式進行資金轉移，反之亦然。

與以上四種方式比較，地下錢莊最為隱蔽，監管十分困難，因此交易金額無法計入外匯統計。

三、熱錢流入的成因

1、我國經濟發展的良好表現和預期

熱錢具有高收益性，它對流向的地方具有一定的承擔風險的意識和能力。一般熱錢會流向穩定的地方。2012全年國內生產總值519322億元，按可比價格計算，比上年增長7.8%。同時，去年12月份CPI同比上漲2.5%，環比上漲0.8%。2012年全年，全國居民消費價格總水平比上年上漲2.6%。在全球經濟低迷時，我國經濟依然能保持平穩、快速發展，這一優勢被廣大國際投資者所青睞。這也造成了熱錢的大規模流入。

2、對人民幣升值的預期

我國是出口導向性經濟，長期以來存在貿易順差。巨額貿易順差的不斷累積，使我國擁有巨額的外匯儲備凈值。出口商提供了人民幣的需求和外匯的供給，出口過多造成了外匯的供給過多和國內人民幣需求過多，外匯貶值，人民幣對外升值。而近年來的國內通脹進一步增加了出口企業的成本，使物價水平比上升。更為重要的是這已經形成了投資者對人民幣繼續升值的預期。人民幣匯率抬升，熱錢將穩賺不賠，這給熱錢涌入我國提供了非常大的動機。總結而言，國內資本市場的高利率和外匯市場人民幣的預期升值吸引了熱錢，某些國際機構認為以大規模對沖操作為基礎的人民幣匯率形成機制是不可持續的，并由此認為這將產生巨大的套利機會。

3、人民幣計價資產的價格上漲加劇了熱錢涌入

隨著全球經濟一體化，我國資本市場的開放程度也在逐步加大。在引入QFII制度以后，境外國際金融機構也可以在我國境內發行人民幣債券，這給熱錢流入我國提供了合法的渠道，同時也進一步擴大了我國資本市場的開放度。由于我國市場還不夠健全、市場還不夠完善，各類子市場的價格扭曲現象比較嚴重。這給熱錢賺取高額利益提供可能性。如股市的高投機性現象，房地產市場的高回報率現象給熱錢進入中國資產領域提供了動機和可能性，從而加劇了熱錢涌入我國。

四、熱錢對我國經濟的影響

1、對我國宏觀經濟基本面的影響

從熱錢的特征可知，熱錢具有短期性甚至是超短期性。它的流入和撤出都是迅速的，只取決于是否有利可途。然而它對我國經濟的影響卻是連續的和持續性的。它的流入與撤出可能影響的不僅是一個領域，更大可能是對幾個相關領域帶來聯合沖擊，并且是持續性的沖擊。在極端情形下，熱錢迅速大規模的撤離可能會引起金融危機，對經濟的發展產生巨大的影響。

2、熱錢的涌入會引起資產價格泡沫

本文在分析熱錢涌入我國的成因時就提到，人民幣計價資產的提高是其成因之一。這兩者的影響是相互的，資產價格可以吸引熱錢的涌入，反過來熱錢的涌入又會加劇資產價格的提高，從而產生資產價格抱沫。例如，我國房地產價格持續走高，還有許多熱錢投向農產品，推高農產品價格。農產品市場雖然品種多、規模小，但影響民眾廣，又容易操控。

3、熱錢涌入降低了我國貨幣政策的獨立性

當有國際熱錢涌入時，我國的外匯占款將增加，外匯占款增加后將增加基礎貨幣的投放量，從而增加了貨幣供應量。貨幣供應量增加后，為了保證穩定性的貨幣供給，中央銀行只能通過改變貨幣的供給結構緊縮國內信貸。熱錢流入往往與貨幣政策的目標和方向不一致。另外，當央行采取擴張性貨幣政策刺激經濟增長降低利率時，熱錢便會被兌換成外幣快速撤走，這樣降低了降息所帶來的預期效果。

4、對匯率造成沖擊

人民幣升值的誘惑，吸引了熱錢的流入。人民幣匯率在半年的時間里經歷大漲，但近期人民幣升值預期減弱，升值幅度趨緩。人民幣對美元匯率中間價報6.1261，今年春節到9月中旬，人民幣匯率一直快速上行，其上行速度還在繼續。人民幣之所以在上半年升勢兇猛，與市場上外匯供給較大有關，其中熱錢是主導。截至2013年6月末，人民幣兌美元匯率中間價累計升值1.73%。未來在內外部因素共同作用下，人民幣兌美元或實現雙向波動，但中國經濟仍然是人民幣匯率的決定因素。

在中國資本項目仍然管制的條件下，“熱錢”的影響主要表現在對匯率的沖擊上。面對大量國際熱錢的不斷流入，為保持人民幣匯率的基本穩定，避免過快升值，央行不得不發行大量人民幣維持國際收支平衡，購買外匯市場上溢出的外匯，從而增加了外匯占款和基礎貨幣供應量，通過貨幣乘數效應，使流通中的人民幣迅速增加，推動了通貨膨脹的產生。同時，外匯占款導致基礎貨幣投放繼續放大，不僅會改變我國貨幣供給結構，而且會加大中央銀行的貨幣對沖壓力，降低貨幣政策的獨立性，減弱中央銀行運用貨幣政策工具對沖、吸收流動性的效果，對沖成本日趨增大。央行為了保持匯率穩定將不得不一方面通過沖銷措施購買外匯資金增加本幣供給，另一方面需要壓低人民幣利率。兩者的結果會導致中國貨幣政策空間進一步縮小，金融調控能力減弱。

五、應對熱錢流入的措施

歷史上，日本、臺灣在本幣增值幅度太快時都有類似的情況，此后全部進入經濟危機。雖目前中國的經濟基本面與當年東南亞國家金融危機前的情況有根本的區別，但大量熱錢的涌入已經給國內經濟帶來了相當的壓力。因此提高治理熱錢的監管方法和手段非常迫切。

（一）加強監管

加強對直接投資入境后實際用途的監管，逐步解決我國經濟發展中的自身結構問題。國際熱錢之所以大量流入，與我國自身的經濟結構問題有關。因此逐步解決我國經濟發展中存在的深層次問題，才能從根本上改變國際熱錢不斷流入我國的局面。

（二）進一步加強人民幣匯率的調控和機制建設

增強市場力量在人民幣匯率形成中的作用，逐步減少干預，增強匯率彈性，靈活調整人民幣升值幅度和節奏，使人民幣在合理、均衡水平上保持基本穩定。長遠來看，我國熱錢流入具有長期性、復雜性和客觀性，應運用匯率、利率等價格機制進行合理引導，尤其要防范熱錢大進大出的破壞性作用。

（三）加強部門間聯動

建立健全風險防范機制各部門應建立更為密切的協作關系，及協調聯動機制，發揮合力，實現資源共享和協同監管，共同引導資金流向。關于防范熱錢從外貿領域涌入，要規范進出口企業的貿易行為，加強海關審價體系，使海關報價在國際正常的價格范圍內波動。打擊地下錢莊最有效的手段是從商業銀行入手。通常地下錢莊資金交易都是通過少數賬戶與大量不同銀行賬戶交易，交易筆數多，時間集中，一般來說交易量大大超過其賬戶余額。

熱錢往往在一國經濟發生較大問題時迅速出逃，而短期內資金的大量流出，就很容易導致發展中國家的危機。因此，對熱錢不但要防進，更要防出。各國的經驗都證明，一旦國內經濟不穩定，熱錢是一個快速的流出過程。是否有退出的渠道，以及退出渠道的通暢程度，往往決定著進入中國的投機資金的數量。資金退出的渠道越窄，監管越嚴，投機資金進入的成本越高，熱錢進入的就越少，可能發生的金融危機的沖擊程度就越小。在不同的時期應該運用不同的資金進出政策。當前我國外匯儲備過高，企業正在走出國門到國外去投資。當前，我們在進一步加強對外匯流入嚴格監管的同時，應進一步放松對資金流出的管制。特別是對民營企業用自己的資金對外投資，可以放得更寬一些。（作者單位：1.四川大學經濟學院；2.貴州財經大學數學與統計學院）

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