梅花傘：注資虛幻的業績承諾

楊現華

資本市場對游戲概念的追逐顯然還沒有結束，在這場游戲盛宴中，新入圍者是上海游族信息技術有限公司（下稱“游族信息”），公司以估值逾38億元借殼梅花傘（002174.SZ）實現上市。此次收購價超越浙報傳媒（600633.SH）2012年收購盛大網絡旗下邊鋒、浩方兩大知名電子游戲平臺的35億元，創下行業收購價格的新高。

在這起收購中，剛剛躋身行業三甲的游族信息做出的業績承諾飽受質疑，公司過高的溢價率也讓游族信息略顯“夸張”。但不管業績承諾是否能夠實現，公司控制人及其一眾高管卻借此一夜暴富。

半年三次轉讓：估值反差大

停牌近兩個月之后，梅花傘公布重大資產重組預案，公司擬以2.69億元出售晴雨傘制造及銷售、大宗貿易及礦業（黃金采選）業務，并以20.06元/股的價格發行1.93億股收購游族信息100%股權，同時還將以18.06元/股的價格定增不超過2713萬股，募集配套資金不超過4.9億元。

重組完成后，梅花傘的總股本將從8293.99萬股上升至3.03億股，游族信息大股東、董事長林奇持有上市公司33.31%的股份，成為梅花傘的第一大股東。

截至10月31日，梅花傘復牌后連續6個交易日漲停，股價突破35元，這意味著完成重組、總股本超過3億股的梅花傘市值已經超過100億元，而林奇的身價已經達到35億元，又一個資本市場的造富神話悄然誕生。

而頁游排名第一的云游控股（00484.HK）剛剛在香港上市，市值不過80億港元左右，國內資本市場對游戲股的追捧用狂熱來形容毫不為過。

除了林奇，游族信息的一眾高管也一夜暴富。

2013年6-7月，游族信息先后完成兩次股權轉讓，先是公司高管持股的公司以1.19億元拿下游族信息當時19.9%的股份，此時公司估值為5.98億元，隨后的7月份上述高管持股公司將部分股權轉讓給兩家私募機構，此時游族信息的估值已升至12.5億元，但兩個月之后游族信息的估值已經直線飆升至38.67億元。

給林奇等高管帶來瞬間財富增值的是游族信息的高溢價率。重組預案顯示，截至2013年8月31日，游族信息的凈資產賬面價值僅為1.14億元，而評估值卻達到38.67億元，增值率高達32.81倍。在游戲市場如火如荼的收購案中，這樣的溢價率并不奇怪，但公司隨后的業績承諾卻引起市場無數的爭議。

資料顯示，游族信息2011年、2012年凈利潤分別為1266.23萬、3746.64萬元，2013年1-8月為1.63億元。游族信息控制人林奇等人承諾：公司2013-2016年，凈利潤將分別不低于2.86億元、3.87億元、4.51億元、5.22億元，與2012年相比分別暴增6.73倍、9.46倍、11.19倍和13.11倍。

若承諾期內未達到約定的預測凈利潤，則上市公司應在年度報告披露后的30個工作日內召開董事會，確定以人民幣1元的總價回購并注銷交易對方當年應補償的股份數量。

能夠做出如此之高的業績承諾，游族信息對于未來似乎是信心滿滿；然而，面對游戲市場變幻莫測的未來，游族信息有什么樣的殺手锏呢？

悖于主流的收入來源

官網顯示，游族信息是一家以頁游和手游為核心，集研發、運營、發行為一體的綜合性輕娛樂互動娛樂企業，主要收入來自頁游。根據易觀國際發布的數據，2013年三季度，游族信息在頁游開發商中首次以8.5%的市場份額排名第三；在另一個第三方咨詢公司艾瑞的報告中，2012年前五名中還未出現游族信息的名字。

在2013年GMGC全球移動游戲大會上，藍港在線CEO王峰表示，“頁游是PC互聯網最后一場紅利，但未來屬于移動游戲。”然而，游族信息的收入卻顯示，公司的日子似乎過得還不錯。

2011年、2012年和2013年前8個月，游族信息的營收分別為8614.6萬元、1.74億元和3.95億元，同比連續翻番；公司預測，2013-2016年的收入將達到6.11億元、8.22億元、10.12億元和11.94億元。游族信息將涉足手游市場，但公司的預測顯示，手游收入不會超過公司總收入的三分之一，頁游未來幾年仍是公司收入的主要來源。

與端游相比，頁游的優勢在于無需下載安裝，可以利用更多的碎片化時間吸引玩家。這也意味著，如果擁有一個好產品和更多的渠道，獲得的客戶也可能更多，這就凸顯了游戲平臺的地位。作為頁游行業新晉的老三，游族信息的收入卻并不依賴游戲平臺。

根據游族信息公布的前五大客戶不難發現，2013年前8個月，公司從5家平臺獲得的收入為5497.79萬元，僅占公司總收入的13.91%。實際上，游族信息2011年和2012年從前五大客戶中獲得的收入比例也幾乎相仿，外部平臺并不是公司的主要收入來源。

2013年前8個月，游族信息來自聯合運營平臺的收入為1.62億元，占公司總收入的40%，公司自主運營收入占總收入的比重為60%，包括360、騰訊在內，近400家聯合運營商也不及公司自主運營平臺。然而數據顯示，外部運營平臺已經成為其他游戲廠商主要的收入來源。

易觀國際的報告顯示，無論是在用戶獲取、品牌推廣以及與研發廠商的議價能力方面，大型頁游運營平臺都在不斷加強自身實力，以騰訊為首的TOP5格局也已經基本穩定，市場份額在2013年二季度已近60%。在這些主流頁游運營平臺中，游族信息從二季度排名第四的360游戲平臺得到的收入不過2000余萬元，而排名前三的騰訊等平臺并未進入游族信息的前五大客戶。

游族信息的自營平臺國內Alexa排名在2000名附近，公司另一個自營平臺9787網更是在萬名開外，而香港上市公司云游控股旗下的91wan平臺排名則在1500名附近，該平臺不但運營云游控股的游戲，也推廣第三方游戲，但也只占據行業4%的收入份額。如果僅僅依賴自營平臺，一旦無法推出市場滿意的游戲，在瞬息萬變的游戲市場，游族信息主流廠商的地位或許難以自保。

實際上，在頁游市場上，主流廠家不但從事研發，也利用公司積攢的人氣發展運營平臺。

截至2013年6月30日，云游控股上半年營收5.74億元人民幣，游戲發行占1.94億元，占比超過三成；被順榮股份（002555.SZ）收購的上海三七玩網絡科技有限公司旗下的37wan更是國內排名前五的網頁游戲平臺。

在沒有主流運營平臺支持的情況下，游族信息要想吸引更多的玩家，成本必然會加大。根據中國版協游戲工委與國際數據公司、中新游戲聯合發布的《2012年中國游戲產業報告》，2012年頁游單用戶成本已經從1元以下攀升至5元以上，甚至高達8元，而成本不斷上漲正是網游行業對渠道控制力度不夠的體現。

短暫的頁游生命周期

在沒有渠道有力支持之下，如果擁有一款暢銷的頁游產品，游戲玩家的口口相傳也能讓頁游廠商賺得盆滿缽溢。作為行業后起之秀，游族信息過去一年的崛起印證了這一事實；然而，頁游更新換代之快使得沒有哪家公司的未來具有確定性。

《2012年中國游戲產業報告》指出，大多頁游企業都是靠1-2款游戲盈利，缺乏可持續性。高質量的精品化游戲普遍可以超過1年以上，但品質不佳的產品多數上線后5-6個月便遭淘汰。頁游短暫的生命周期導致整體市場存活率不足10%，收入較高的產品數量占比還不足6%。

梅花傘的重組預案顯示，游族信息擁有包括《大俠傳》等在內的10款頁游與《萌江湖》等4款手游，《大俠傳》和《大將軍》累計充值額分別超過4.8億元和2.9億元，是游族信息最成功的兩個產品。

同時，游族信息7月份上線的《女神聯盟》累計充值金額已達7900萬元，有望復制上述兩個產品的輝煌，其余產品則難言成功。

在已經發布的14款游戲中，游族信息公布了7款游戲的上線時間和累計充值金額，這似乎意味著公司未公布數據的另一半產品難言樂觀，尤其在炙手可熱的手游市場，游族信息已經運營9個月的《萌江湖》累計充值金額不過6900萬元，而目前月流水過千萬的手游產品比比皆是。

作為公司目前最賺錢的游戲，游族信息預計《大俠傳》將于2014年退出市場；而哪一個產品能成為下一個“搖錢樹”，沒有誰能預料。