金融危機背景下企業價值缺失成因及對策研究

■朱撿發 陳旭明 江西應用技術職業學院

21 世紀初，美國房地產市場呈現一片繁榮景象，由于房貸機構因利益的驅使，不計風險地發放貸款，并將其打包再進行證券化，然后賣給其他金融機構，但隨著美國房地產市場的大幅降溫，以及美聯儲為抑制通貨膨脹進行的持續加息，次貸購房者由于沒有了投機的動力，也失去了按揭的能力，在多米諾骨牌效應下迅速演變成美國的金融危機，并通過各類金融產品、金融機構和金融市場在美國和其他國家蔓延開來，形成全球金融危機。金融危機爆發的原因是什么，本文從宏觀和微觀方面來闡述。

一、金融危機爆發的宏觀因素

1.金融危機爆發的思想根源是新自由主義思潮。新自由主義觀點認為，市場是完全自由的競爭，市場這只“無形的手”是萬能的，不需要政府對經濟生活進行干預，通過自由競爭可以實現資源的優化配置，這實質上是撇開人們的社會屬性及其在生產關系中的地位，脫離經濟基礎和上層建筑，制造一種抽象的“理想市場”作為理論前提。美國政府在20 世紀70年代放棄了以國家干預為特征的凱恩斯主義，推崇新自由主義思想和理論，缺乏政府這“只有形的手”，導致市場的失衡，最終導致了金融危機的爆發。

2.金融危機爆發的理論根源是虛擬經濟的過度泛濫。美國經濟最大的特點是虛擬經濟占據主導地位，即高度依賴虛擬資本的循環來創造利潤。馬克思在《資本論》中最早對虛擬資本（Fictitious Capital）作出系統論述。虛擬資本是以金融系統為主要依托，獨立于現實的資本運動之外，以有價證券的形式存在、能給持有者按期帶來一定收入的資本，包括股票、債券和不動產抵押等，它通過滲入物質資料的生產及相關的分配、交換、消費等經濟活動，推動實體經濟運轉，提高資金使用效率。馬克思指出抽象勞動是價值的唯一源泉，價值是凝結在商品中的人類的無差別勞動，因此虛擬經濟本身并不創造價值，其存在必須依附于實體生產性經濟。脫離了實體經濟，虛擬經濟就會變成無根之草，最終催生泡沫經濟。

3.金融監管的缺失導致金融危機的滋生和蔓延。1999年，美國政府正式廢除1933年頒布的金融管制法“格拉斯－斯蒂格爾法”，取而代之的是金融服務現代化法案，從而徹底結束了銀行、證券、保險分業經營與分業監管的局面，開辟了世界金融業混業經營的局面，金融危機的爆發也正是金融監管的缺位。

二、金融危機爆發的微觀因素是企業價值的缺失和價值鏈的斷裂。

根據這次金融危機爆發的來龍去脈，筆者從微觀方面分析這次金融危機爆發的原因。本文從財務的視角著手，從一個投資銀行或者證劵公司的資產負債表中，假如遭遇到資產壞賬時，如何進行資產調整，處理方式，如圖所示：

正常時期的壞賬處理

從上圖可以看出，在正常情況下，即沒有經濟危機情況下，風險資產造成缺失可以通過兩種方式進行處理，第一種就是通過VaR 市值管理，通過資產出售變現彌補損失；第二種方式就是通過股權融資，把風險資產股權化，所獲得的收益可以彌補損失。所以，在正常情況下，金融機構或企業可以自行消化風險資產，可以對資產進行保值和增值。

然而，當出現危機時，金融機構或者企業產生的壞賬處理跟上述就不同了。當出現金融危機后，想要利用股權融資來增加權益資本數額那是不可能了，因為很難找到認股者，所以只有通過通過VaR 市值風險管理這一種方式，當出現危機時，因為很多金融機構或企業同時拋售風險資產，就出現了所謂的“去杠桿化操作陷阱”，即通過拋售風險資金，導致資產價值的降低，行業的資產減值又導致金融機構或企業拋售風險資產，即出現了“壞賬—壞賬”的惡性循環，這進一步加劇了金融危機，金融危機的爆發蔓延到實體經濟，造成實體經濟的扭曲和破壞。整個的流程如圖：

金融危機下企業價值缺失的形成機制

三、金融危機背后價值驅動因素分析

根據馬克思的勞動價值理論，價值是凝結在商品中的無差別的人類勞動，企業作為商品，同樣也有價值，它是人類體力和腦力勞動的結晶，其價值是由生產和再生產企業這一商品的社會必要勞動時間決定的。但企業價值確定的復雜性在于：企業本身是生產要素的集合體，各個生產要素在企業價值創造中分別發揮著不同的作用，由于企業是各個生產要素的有機結合，所以各個生產要索的價值之和并不等于企業的實際價值，因此，各個生產要素都是企業不可分割的組成部分。因此，企業的價值是既反映企業的資產狀況和長期獲利能力，也反映市場對企業的評價的一個綜合值。

根據米勒和莫迪格里尼的MM理論，在完全競爭市場條件的假設下，公司資本結構與公司價值無關。但是，現實的市場是不完美的或不完善的，由于稅收、交易成本、代理成本和破產成本等等的存在，使得公司可以運用金融工具進行投資、融資、套期保值、公司治理等等，從而影響公司的價值。基于此，不同學者根據現實中的不完全競爭市場作為理論分析的基礎，進而逐步放寬MM理論的基本理論假設，形成了兩大企業價值驅動理論，主要表現在一下兩個方面。

第一，公司價值最大化價值理論。該理論認為公司可以通過靈活運用金融工具，從而進行風險管理，從而降低財務困境成本和外部融資成本，而且可以獲取投資收益，從而對公司經營效益產生影響，并通過改變公司現金流量，改善和優化公司的財務狀況和相關決策，最終降低公司經營業績的波動性，提升公司的整體價值。

第二，管理層利益最大化動機理論。根據經濟學理論，管理者和股東之間是委托代理關系，由于股東和管理層存在代理沖突，所以企業管理層使用金融工具來創造價值，其目的是追求自身利益最大化。這次金融危機的爆發，其實也就是美國金融機構的高層管理者為了自身的利益，濫用金融衍生工具蓄意放大了實際經濟的價值，從這謀取自身的利益，所以這次金融危機的爆發是資本家惡性貪婪的結果。

四、金融危機的對策和反思

金融危機雖然爆發好幾年了，但是對世界和中國經濟的影響至今還沒有消除，我們在反思我們人類自己，也許基于人性的貪婪，價值觀的扭曲，但是也許除此之外，我們還應該采取相應的對策。

第一，在思想上不要崇拜西方的新自由主義的思潮，重振凱恩斯主義國家干預的思想。自由主義不能解決經濟活動的任何問題，市場這只“無形的手”也不能解決任何問題，需要國家這只“有形的手”進行干預，兩者相互配合達到資源的優化配置。同時，利用國家“有形的手”加強對金融市場的監管。

第二，合理利用金融衍生工具。金融衍生工具的產生是金融創新的必然結果，由于外匯匯率、市場利率和商品價格的變動日益頻繁和劇烈，嚴重影響公司的銷售和市場份額，從而改變公司的預期價值或實際現金流，公司因此有著較多的風險暴露。此外，公司的資產負債由于匯率期初、期末的不同，在折算過程中會對公司的價值產生影響。金融衍生工具中的遠期、期貨、期權及互換等風險管理工具，可以抵補或轉嫁匯率、利率、商品價格等頻繁波動帶來的風險，從而提升公司的業績和價值。此外，還可以在信用狀況、盈利能力等自身條件不變的情況下，創造性地運用金融衍生工具，有效地降低外部資金的使用成本，優化企業的融資決策，改善企業的資本結構，完善企業的投資決策，合理地規劃稅收套利等，從諸多方面提升公司的價值。

第三，加強產品創新，提升企業價值。黨的十八大報告提出“創新驅動，轉型發展”戰略，從國家層面提出企業發展和國家發展的出路。創新可以增加企業的附加值，可以引申企業的價值鏈。同時，轉變經濟增長方式，由粗放經營轉變為集約經營，走資源節約型、環境友好型經濟發展道路。

五、結論

金融危機的爆發給全球經濟蒙上了陰影，對世界經濟和中國經濟的發展造成了重大的影響。本論文從金融危機的背景下，從宏觀和微觀分析金融危機爆發的原因，得出其根源是企業價值的缺失和扭曲，表現為價值鏈的斷裂，并從財務的視角加以闡述，同時，運用金融學理論分析金融危機背后的價值驅動因素，最后對金融危機提出對策和反思，特別是結合十八大報告，指出“創新驅動，轉型發展”戰略是應對金融危機的良藥，是提升企業價值的根本途徑。

[1]朱小平.金融危機中的美國、中國與世界.[M].新星出版社,2009年6月

[2]朱撿發.全球金融危機背景下企業金融與企業價值創造的研究[D].江西師范大學.2010年

[3]馬克思：《資本論》,第二卷,北京,人民出版社,1975

[4][美]雷蒙德戈德史密斯.金融結構與金融發展.上海：上海三聯書店：1995

[5]成京聯，阮梓坪.企業價值理論與企業價值評估[J].求索.2005.10