企業(yè)并購的財務風險分析及控制措施

張 帆

（立信會計師事務所（特殊普通合伙）廣東分所，廣東 廣州 510000）

（立信會計師事務所（特殊普通合伙）廣東分所，廣東 廣州 510000）

企業(yè)并購為企業(yè)實現(xiàn)資源的有效配置、擴大市場占有額、提高競爭能力和經(jīng)濟效益的有效途徑。發(fā)展與增值是根本動因。由于主并企業(yè)對于目標企業(yè)信息的不對稱性，行業(yè)外部環(huán)境的不確定性加上經(jīng)營管理活動的復雜性導致了主并企業(yè)在進行并購時存在各種風險，其中財務風險是企業(yè)并購成功與否的重要影響因素。并購財務風險的控制不好，企業(yè)并購案例失敗的主要原因之一并購財務風險的控制不好，就是沒有解決好并購中的財務問題，使企業(yè)的財務狀況惡化。企業(yè)實際并購活動中應該如何識別、防范財務風險，以期能為企業(yè)在并購實踐中預防、規(guī)避和控制財務風險，是提高企業(yè)并購的成功率的關鍵。

一、并購的財務風險分析

（一）并購前期的財務風險

并購前期面臨的財務風險主要是信息不對稱導致的，從而導致過高估計目標企業(yè)的價值。具體而言，一是同目標企業(yè)的產(chǎn)品相應而生的風險，比如產(chǎn)品實際購買力不強，但是卻被高估。另一方面同目標企業(yè)的部分資產(chǎn)被抵押、擔保，這就難免導致并購企業(yè)無法預計由于潛在訴訟而存在風險。二是目標企業(yè)中一些潛在負債和未被揭露負債的存在增加了并購企業(yè)在并購前期的風險。

（二）并購中期面臨的財務風險

并購對于兼并方（收購方）實質(zhì)是一種投資活動，企業(yè)開展投資活動的前提是融通所需資金。在融資安排中，不僅要保證總量的需求，還要充分考慮融資的成本及融資的風險。

企業(yè)并購在這一階段面臨著財務風險主要包括融資風險和資金使用風險。融資風險主要是與并購資金保證和資本結構有關的資金來源風險。融資結構主要包括債務資本與權益資本的結構，債務資本中長期債務與短期債務的結構。合理確定資本結構，就是要使債務資本與權益資本保持適當比例，長短期債務合理搭配，進而降低融資風險。當并購是為了持續(xù)經(jīng)營而目標企業(yè)的資金結構不太合理時，就需對并購所需長期資金和短期資金及維持正常營運資金的多少，來進行投資回收期和融資期的資金匹配，否則，一旦資金鏈條發(fā)生問題，就會使企業(yè)陷入財務困境，并影響正常的生產(chǎn)經(jīng)營從而產(chǎn)生經(jīng)營風險。

企業(yè)并購所需的巨額資金，單一融資方式難以解決，在多渠道籌集并購資金中，企業(yè)還存在融資結構風險。并購方能否按時足額地籌集到資金，是關系并購活動能否成功的關鍵。

（三）并購整合期的財務風險

財務整合是企業(yè)并購財務管理上的最后環(huán)節(jié)，并購后的整合涉及企業(yè)經(jīng)營的很多方面，所以并購后必須采取有效措施及時處理企業(yè)的不良資產(chǎn)，降低資產(chǎn)負債率，否則必然會降低企業(yè)的快速反應能力及環(huán)境適應能力，企業(yè)因此不僅有可能會在競爭中處于不利地位，甚至會因負債比例過高，最終付不出本息而破產(chǎn)倒閉。在整合期間，并購企業(yè)的財務風險的類型多樣，財務風險的形成是各種因素綜合作用的結果，整合期的財務風險根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為財務組織機制風險、理財風險和財務行為人風險。當風險因素作用到一定程度時，則會導致財務風險的發(fā)生，一旦發(fā)生財務整合失敗風險，將使企業(yè)的整個并購失敗。

二、并購財務風險的控制措施

企業(yè)在并購過程中要充分考慮風險，控制風險，使企業(yè)并購達到預期成效。并購方可以聘請專家根據(jù)對目標企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財務狀況和經(jīng)營能力進行全面分析，從而對目標企業(yè)未來獲利能力作出合理的判斷，運用預警機制，將有效地化解財務風險和財務危機，確保并購企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

（一）并購前期正確評估目標企業(yè)價值

1.企業(yè)應當獲取有關目標企業(yè)的各方面的準確的信息，以降低目標企業(yè)價值評估風險。為了防范價值評估風險，一方面并購方可以聘請會計師事務所、評估事務所對目標企業(yè)的財務報表審查，評價目標企業(yè)的會計計量和確認及會計處理方法是否符合相關準則和規(guī)定，財務狀況、財務比率是否恰當，是否有人為操縱利潤的情況，對相關信息進行要進一步的證實，并擴大調(diào)查取證的范圍。要對目標企業(yè)的各項資產(chǎn)進行清查，對目標企業(yè)資產(chǎn)可用程度進行鑒定，為評估目標企業(yè)資產(chǎn)價值、確定并購價格提供依據(jù)；要全面清理目標企業(yè)的債務，以防止沒有列入目標企業(yè)債務清單的債務可能給并購企業(yè)造成損失。另一方面可以聘請專家評估對目標企業(yè)進行改造的難度，以確定對目標企業(yè)進行改造所需的資源投入數(shù)量。第三要請律師事務所的律師簽訂相關的法律協(xié)議，對并購過程中可能出現(xiàn)的未盡事宜明確其相關法律責任。

2.企業(yè)應當采用正確的估價方法。目標企業(yè)的估值定價是非常復雜的。并購方可以聘請評估事務所對目標企業(yè)進行評估采用不同的價值評估方法對同一目標企業(yè)進行評估。并購企業(yè)可根據(jù)并購動機、并購后目標企業(yè)是否存在以及掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。如果并購動機是為獲取先進的生產(chǎn)技術與管理人才、避稅虧損公司與盈利公司之間的并購可以避稅可采用清算價值法，如果并購動機是為擴大生產(chǎn)與市場規(guī)模、轉(zhuǎn)手倒賣炒公司的可采用市場價值法，如果并購動機是為躋身于新行業(yè)、新領域的可采用現(xiàn)金流量法。總之，對目標企業(yè)的價值評估需要許多不同層次的思路和方法，僅使用一種方法定價是錯誤的，使用所有定價方法也是不明智的，應當根據(jù)并購的特點，選擇較為恰當?shù)牟①徆纼r模型。

（二）并購中期采取合理融資方式及拓寬融資渠道

并購融資的特點在于融資數(shù)額比較大，獲得渠道比較廣，采取方式比較多，對并購后企業(yè)的資本結構、公司治理結構、未來經(jīng)營前景等多個方面產(chǎn)生重大影響。所以企業(yè)需要積極拓寬融資渠道，找到合適的融資方式以減少財務風險。

1.確定融資結構，降低并購成本。按美國等發(fā)達國家“內(nèi)部融資優(yōu)先，債務融資次之，股權融資最后”的融資順序，利用許多在國際并購融資中廣泛使用的垃圾債券、認股權證、優(yōu)先股、票據(jù)等在我國并購融資中；有些并購融資方式如杠桿收購中的過橋貸款、管理層收購等尚不完善，在制定融資政策時，要積極利用不同的融資渠道。同時注意將資本結構控制在一個合理的范圍內(nèi)，既要企業(yè)權益資本和債務資本之間的比例關系合理，也要債務中的短期債務與長期債務的比例關系合理，將償還債務等現(xiàn)金流出和企業(yè)未來現(xiàn)金流入有效配合，消除未來現(xiàn)金流動不足的現(xiàn)象，降低企業(yè)經(jīng)營風險。力求資本成本最小化。

2.合理運用支付方式。在企業(yè)并購交易中，支付方式選擇是整個并購活動的最后一環(huán)，也是最為關鍵的一環(huán)，不僅關系到并購雙方的財務安排，而且影響到雙方對企業(yè)控制權的力量對比、公司的資本結構的變化。企業(yè)應在支付方式上采用貨幣金、債務和股權等方式的各種組合。如果并購方預期在并購后可以獲得較大的贏利空間，在保持合理確定資本結構情況下，則可以采用以債務支付為主的支付方式，可以降低資本成本，充分利用債務的抵稅作用；如果并購方自有資金充足，現(xiàn)金流入量穩(wěn)定，資本結構合理，則可選擇以自有資金為主的支付方式；如果主并方財務狀況不佳，資產(chǎn)負債率高，企業(yè)資產(chǎn)流動性差，資本結構不合理，為了優(yōu)化資本結構，則可采取股權方式。

（三）并購整合期財務風險的控制措施

企業(yè)并購的目的是實現(xiàn)價值增值，因此，在企業(yè)并購后，并購方需要對被并購方的成本管理、財務管理、風險控制等流程進行優(yōu)化和統(tǒng)一，通過財務整合來實現(xiàn)協(xié)同效應。企業(yè)并購后整合風險，企業(yè)并購后如何治理、如何管控、高管如何任命是整合的重中之重。企業(yè)并購后的管理水平如果不能達到企業(yè)發(fā)展的要求，企業(yè)不能有力管理控制并入的企業(yè)，同時高管安置不妥都會給整合帶來阻力。其次并購后人員安置及企業(yè)文化的融合都會給企業(yè)帶來風險。企業(yè)并購風險控制主要在于：

1.財務組織機構、職能的整合。建立健全被并購企業(yè)的章程、企業(yè)監(jiān)管制度；建立健全企業(yè)全財務管理制度、成本控制制度、經(jīng)濟責任制度、價值鏈管理制度、經(jīng)濟效益評價制度、內(nèi)部審計等制度，強化被并購企業(yè)財務監(jiān)督和管理。

制定被并購企業(yè)的新的財務管理政策和管理控制系統(tǒng)，調(diào)整并購企業(yè)的財務目標。引進科學有效的財務控制系統(tǒng)，對被并購企業(yè)的資產(chǎn)實施嚴格的監(jiān)控；對到期或即將到期的債務，要與關鍵的債權人協(xié)商談判，減輕債務的壓力。調(diào)整被并購企業(yè)財務人員的職能和職責范圍，加強財務管理隊伍的建設。

2.資源優(yōu)化的整合。對被并購企業(yè)的企業(yè)分拆、剝離和分立，是資源優(yōu)化的整合重要方法。

（1）被并購企業(yè)分拆。一個母公司通過將其在被并購企業(yè)中所擁有的股份，按比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營從母公司分離出去，并取得現(xiàn)金或有價證券的回報。分拆（持股分立）后的新公司雖然也是獨立的法人單位，但同時原公司又是新公司的主要股東之一，原公司與新公司之間存在著持股甚至控股關系，新老公司形成一個有股權聯(lián)系的集團企業(yè)。最為重要的是，被并購企業(yè)分拆成功后，母公司將獲得超額的投資收益。

（2）被并購企業(yè)剝離。剝離可以減輕并購的財務風險。被并購企業(yè)將其現(xiàn)有的一部分不適合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略目標的資產(chǎn)出售給第三方，這些資產(chǎn)可以是固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)，也可以是整個子公司或分公司。當企業(yè)在整合的過程中，發(fā)現(xiàn)情況與預期有很大出入、不良資產(chǎn)的存在惡化了公司財務狀況；被并購方業(yè)績不佳或正在虧損、并購方不堪利息重負、某些資產(chǎn)明顯干擾了其他業(yè)務組合的運行等時可以考慮將此剝離出去。剝離方法有：關閉調(diào)整嚴重虧損的被并購企業(yè)，拍賣非贏利的分部，出售企業(yè)閑置資產(chǎn)，傾銷企業(yè)積壓產(chǎn)品，售后回租固定資產(chǎn)。用以上方法可以迅速回籠現(xiàn)金，要確保并購企業(yè)合理的資產(chǎn)負債比率、流動比率，以分散和轉(zhuǎn)移財務危機;還要采取切實有效的措施減少企業(yè)不良資產(chǎn)和壞賬損失，加速資金周轉(zhuǎn)，有效地降低企業(yè)的營運成本，提高企業(yè)估值。

（3）被并購企業(yè)分立。公司將其擁有的被并購企業(yè)的全部股份，按比例分配給母公司的股東，從而在法律和組織上將被并購企業(yè)的經(jīng)營從母公司的經(jīng)營中分離出去。在分立過程中，母公司的價值實際上沒有改變，形成一個與母公司有著相同股東和股權結構的新公司，但被并購企業(yè)卻有機會單獨面對市場，有了自己的獨立的價值判斷，突出了主營業(yè)務，促進了主營業(yè)務更快發(fā)展，并且對發(fā)行人財務狀況影響較小。

3.經(jīng)營管理的整合。被并購企業(yè)的轉(zhuǎn)向策略往往著重于短期效益，面對競爭激烈的市場，被并購企業(yè)要調(diào)整經(jīng)營管理理念，集中企業(yè)的力量投入到有市場優(yōu)勢的某一產(chǎn)品或有市場需求的某一領域，以迅速改變并購企業(yè)的財務狀況，改善企業(yè)財務的指標，迅速擺脫企業(yè)財務風險。

被并購企業(yè)要開拓新產(chǎn)品與新市場結構，不斷創(chuàng)新，開發(fā)設計新產(chǎn)品和拓展現(xiàn)有產(chǎn)品的新功能，形成新的產(chǎn)品鏈，以確保產(chǎn)品特色和并購后的規(guī)模效益。為了增加收入、減少虧損，在詳細分析被并購企業(yè)產(chǎn)品的需求價格彈性后，對現(xiàn)有產(chǎn)品的價格進行適當調(diào)整是非常必要的。

被并購企業(yè)要改組生產(chǎn)工藝，要對現(xiàn)有工藝進行成本和價值進行評價，盡量采用新技術、新工藝，以降低生產(chǎn)成本，提高勞動效率。

被并購企業(yè)要強化以市銷售能力，面向市場、開發(fā)市場。要加大市場開拓力度，以市場需求為導向，創(chuàng)造性新的促銷手段，既要適應市場變化，又要善于引導市場，創(chuàng)造消費，迅速提高產(chǎn)品的市場占有率，以實現(xiàn)利潤的增長。

總之，并購是一個復雜的經(jīng)濟運作，是一個艱難的操作過程，特別是大規(guī)模并購和跨國并購，更是充滿風險。企業(yè)應依據(jù)自身的發(fā)展需求，審慎選擇合適的被并購企業(yè)，審慎選擇合適的并購戰(zhàn)略，盡量選擇運用混合型并購支付方式，做好對并購后期的財務整合及風險的防范措施，降低并購的風險。