中小企業融資結構研究綜述

鄭蘭祥 朱夢穎

（安徽大學，安徽 合肥 230601）

世界各國都存在中小企業融資難現象，對這一現象的大量研究表明企業融資顯著地受到規模因素的制約（Michaelas,Chittenden等，2002；葉康濤、陸正飛，2004；章曉偉，2010）。中小企業的融資行為及其面臨的環境約束與大中型企業存在明顯差異（Stigilgz，Weiss，1981；羅丹陽、殷興山，2006；楊豐來，2006）。 特別在我國，融資難的問題更加突出，融資困難成為制約中小企業發展的瓶頸。因此，研究中小企業的融資行為，探尋中小企業融資選擇的影響因素以及導致中小企業融資困難的可能因素，進而推動相應改革措施的出臺，以進一步提高中小企業的融投資效率，充分發揮其在經濟發展中的重要作用，具有重要的理論和實踐意義（Acs，Audretsch，1990；Ayyagari，2003）。

文章分別從中小企業融資結構與融資次序、中小企業融資結構與企業價值、中小企業融資結構與公司治理和中小企業融資結構的影響因素四個方面進行綜述。

一、中小企業融資結構與融資次序

（一）中小企業融資優序理論的實證檢驗

融資優序理論（POH）常常被一些經濟學家作為研究中小企業融資結構問題的理論框架。

對于中小企業融資次序的實證檢驗，大部分學者都認同先內源后外源的順序，但是對于外源融資中債務融資和股權融資的順序存在爭議。一種認為，我國中小企業融資順序與理論一致。一些學者通過問卷調查的統計結果，得出我國符合中小企業融資優序理論（徐曉音，2008；張杰、尚長風，2006；鐘田麗、劉起貴，2008；朱冰心，2005）。一些學者從融資效率的角度，證明內部融資效率高于債權融資效率高于股權融資效率（魏開文，2001；方芳、曾輝，2005），從而與理論保持一致。張杰、尚長風（2006）借助與美國小企業融資結構、融資渠道數據的對比，也驗證了標準的小企業融資次序理論和融資結構理論框架基本上可以解釋我國小企業的資本結構與融資選擇行為，并提出與發達而完善的市場經濟國家相比而言，現階段我國小企業融資困境的形成首當其沖主要體現在社會信用體系的缺位和企業征信系統的缺失所造成的整體商業信用供給不足。陳曉紅、黎璞（2004）更是在融資優序理論的基礎上，提出中小企業存在“強制性優序融資”理論，認為中小企業融資方式的優先順序依次為企業內部積累、各種商業信用或債務、銀行債務、股權，這種順序并非企業偏好所致，而是外部環境強迫使然。另一種則認為中國中小企業融資順序不支持融資優序理論。例如，胡竹枝（2005）認為我國中小企業融資方式選擇傾向依次是自我積累、股票融資、債券融資、民間借貸、銀行信貸，與理論中先債務后權益的順序矛盾。

有發債能力的企業卻選擇發行權益（Helwege&Liang，1996；胡竹枝，2005），由此可知，融資次序并非被所有的中小企業所遵循。對此，Garmaise（1997）的解釋是：如果風險資本家比企業主掌握有更準確的信息，正常的融資次序就可能會反過來。Holmes&Kent（1991），Hamilton&Fox（1998）認為 POH 與實踐存在較多不一致的原因在于忽略了中小企業所有權特征和控制權偏好對其融資決策的重大影響。Cosh和Hughes（1994）從控制權角度提出了修正的中小企業融資次序理論，先“自己”錢，然后短期借貸，再長期借貸，最后是外部權益資本的進入，外部對企業控制權的干涉也相應逐步達到最大。羅丹陽和宋建江（2004）也通過對寧波市不同成長期私營企業的融資結構作出實證分析，得出類似的結論，并將私營企業融資結構變遷動因歸結于剩余索取權和控制權動機、信息封閉動機、治理結構優化動機、風險分散和套現動機四大動機的存在。

很多學者還對我國中小上市企業的融資結構進行了研究，發現我國中小上市企業與其他上市企業一樣，普遍存在股權融資偏好現象。陳斌（2004）的研究結果肯定了股票市場在解決中小企業融資問題上發揮的作用，揭示了上市對中小企業股權融資的滿足程度。胡竹枝、李明月（2005）運用模糊數學模糊集中意見決策方法，估算了綜合各單因子影響的不同融資方式的融資效率，表明中國中小企業存在股票融資偏好。徐良平（2004）從融資制度的功能比較優勢和中小企業資本結構和資產專有性角度，得出中小企業偏好于股權融資的結論。張傳洲（2006）以深圳證券交易所上市的37家中小企業2004年年報數據為樣本進行實證分析，得出股權集中度與中小企業價值正相關，表明中小企業對于股權融資具有很強的依賴性。

（二）中小企業金融成長周期理論的實證檢驗

融資順序理論存在一個重大缺陷：它屬于解釋在特定的制度約束條件下企業對增量資金的融資行為的理論，具有短期性，無法揭示在企業成長過程中融資結構的動態變化規律（張捷、王霄，2002）。Berger和U dell（1998）提出的企業金融成長周期理論從長期和動態的角度較好地解釋了中小企業融資結構的變化規律，部分地彌補了上述缺陷，Berger和U dell（1998）認為，在企業成長的不同階段，隨著信息、資產規模等約束條件的變化，企業的融資結構將隨之發生變化。越是處于早期成長階段的企業，外源融資的約束越緊，融資渠道也越窄；反之亦然。關于中小企業金融成長周期理論的實證檢驗，主要存在兩種檢驗方法。一些學者通過對中美兩國中小企業融資結構的比較，驗證了金融成長周期規律對中國中小企業的適用性，認為中國中小企業成長周期的融資結構與美國的相比存在一些差異，但其基本變化趨勢仍符合金融成長周期的規律（喻小軍、金希，2005；張捷、王宵，2002）。

一些學者通過實證研究檢驗了在經濟轉軌時期我國中小企業的融資行為符合西方成熟國家的金融成長周期理論。陳曉紅、劉劍（2006）以長江三角洲、珠江三角洲地區地方政府有關部門、中小企業、行業協會調研收集的相關數據為基礎，通過回歸分析發現，不同的發展階段，中小企業利用債務融資的主要渠道和方式有著明顯的差別。在企業發展初期，銀行等金融機構無法甄別企業好壞，因此非正式的內源性直接債務融資是主要的來源，隨著企業經營的相對穩定，外源性的間接債務逐步成為企業主要的融資渠道，此時，正式金融將取代非正式金融，成為中小企業的債務融資來源。在成長期，企業與外界的信息不對稱問題得到一定程度的緩解，企業經營步入上升階段，由此租賃、信用擔保貸款等都可能是融資渠道之一。同時，企業到了成熟期，中小企業也可以積極與商業銀行合作，推出一些創新金融產品，如集合委托貸款，應收賬款的信托、質押與轉售。

更有學者發展了金融成長周期理論。胡小平、馮昕等（2003）認為，金融成長周期理論雖然考慮到中小企業不同的生命發展階段及與之對應的融資特點，但仍然缺少對企業預期利潤的分析，他們在企業生命周期的框架內，引入了預期利潤變量，從中小企業可貸性的角度分析其融資困境，得到的結論是風險投資銀行往往比普通商業銀行具有比較優勢。此外，對中小企業預期利潤的判斷要求銀行與企業之間良好的信息溝通，因此適當發展社區金融機構，不僅能夠改善銀企信息不對稱，而且可以推進競爭機制，完善銀行系統。

綜上，對于金融成長周期理論的實證檢驗結果，大部分學者的觀點是一致的，即我國中小企業的融資行為符合西方成熟國家的金融成長周期理論。

二、中小企業融資結構與企業價值

融資結構理論的核心問題就是研究融資結構與企業價值的關系。傳統財務理論和現代財務理論對融資結構與企業價值之間關系的認識基本相同，認為負債能降低企業成本，增加企業價值；股權的集中有助于提高中小企業決策質量和水平，提升企業價值等。

但如上所述，主流的關于融資結構理論考察的企業價值和融資結構都是以有效率資本市場為前提，而能在有效率的公開資本市場上融資的一般都是大企業，這些理論是否適合于對我國中小企業融資結構與企業價值的分析，有待檢驗（胡竹枝、李明月，2005；張捷，2002）。

張玉明（2004）從中小企業的信息不對稱、風險等級不一致角度進行了分析，提出了融入權益性資本的優先性，從理論角度提出中小企業與權益比率正相關。張傳洲（2006）采用深圳證券交易所上市的37家中小企業2004年年報數據為樣本，從實證角度分析治理結構如何影響企業價值，結論也表明股權集中度與中小企業價值正相關，但是負債比率與中小企業價值負相關，與理論相反。胡竹枝（2005）的實證研究也支持了這一結論。

三、中小企業融資結構與公司治理

現代財務理論表明，融資結構的選擇非常重要，它不僅影響企業的市場價值，而且還影響著企業治理結構和企業控制權的分布狀態。治理結構實際上是一種制度安排，用來支配在企業有重大利益關系的團體之間的關系，并實現各自的經濟利益（錢穎一，1995）。對融資結構、治理結構對企業價值的影響的研究，主要產生了代理理論、信號傳遞理論和控制權理論，這些理論從不同的側面反映了信息不對稱條件下企業融資結構對企業行為及其績效的影響。

Jensen&Meckling（1976）最早對企業治理結構與企業融資有關的代理成本之間的關系進行了分析，認為當經理不是企業的完全所有者時，企業的市場價值和他是企業完全所有者時的市場價值二者之差就是外部股權融資的代理成本，債務融資比例的上升將導致舉債成本的上升是債務融資的代理成本，他們在對股權和債權代理成本進行分析的基礎上得出的結論是，均衡的企業所有權結構是由股權代理成本和債權代理成本之間的平衡關系來決定的，企業的最優資本結構是使二者的邊際代理成本相等從而總代理成本最小。Ross（1977）通過其信息傳遞模型說明了公司的債務數量可以反映公司的經營狀況。由于在經營者與外部投資者之間存在關于公司收益的不對稱信息，如果市場對公司的證券估價過高，經營者將受益。但是，如果公司破產，經營者要受到重大損失，在破產概率與公司質量負相關及與負債水平負相關的前提下，外部投資者把較高的負債水平視為高質量的一個信號，而低質量的公司無法通過發行更多的債券來模仿高質量的公司。因此，負債比例上升是一個積極的信息，它表明經理者對企業未來收益有較高期望，傳遞著經理者對企業的信心?？刂茩嗬碚摚ˋghion&Bolton，1992；Harris&Raviv，1988等） 認為在不完全契約條件下，剩余控制權可以在股東和債權人間進行轉移，控制權的不同配置也將影響企業的價值。理論將控制權收益作為剩余控制權的變量，分析股權融資和債權融資的不同安排對控制權分配狀態、效率和企業價值的影響，在衡量融資結構對剩余收益分配的影響時，以融資成本作為剩余收益的主要變量，通過股權融資和債權融資的不同安排來降低企業的融資成本，從而最大化企業的剩余收益和市場價值。

在既定的制度框架下，融資結構無疑是公司治理的基礎和依據，公司治理結構是融資結構的體現和反映。融資結構決定和影響著公司的治理結構，進而導致公司的績效差異（范文燕、劉宗華，2002）。在一個典型意義上的所有權與控制權相分離的現代企業制度條件下，企業利用外來資本將產生代理成本，即公司的融資結構是企業代理問題的金融體現。但是與大企業兩權分離不同，中小企業在大多數情況下所有權和經營權合一的，權力屬于資本家，是“企業家的企業”（伶光霽，2001）。因此，融資結構與公司治理的關系是否適用于中小企業，需要進行實證驗證。

股權融資和債權融資均對企業形成控制權，兩者有著不同的控制形式，在公司治理中發揮著不同的作用。由于融資企業借助債權融資只會形成其與債權人的債務關系，因此，債權人對融資企業的治理結構基本上不發生作用（藍虹、穆爭社，2006）。國內關于中小企業融資結構與公司治理的實證研究比較少，分析也主要是從股權融資結構變動方面。很多學者從中小上市企業股權結構與公司治理的角度進行分析，認為目前我國中小企業的治理結構并不完善，應當改進。梁雄軍（2003）、馬俊海和劉鳳琴（2003）分別基于臺州和溫州龍港鎮中小企業的股權結構、治理結構對企業經營效率進行了分析和研究，認為就中小公有制改制企業而言，最具效率的股權結構是企業領導層與骨干聯合持大股，但是其樣本的區域性過窄，結論的適用性受到限制。因此，張傳洲（2006）擴大樣本范圍，采用上市的37家中小企業2004年年報數據進行實證分析表明，管理層持股比例與中小企業價值負相關。對于中小企業來說，管理層持股比例的提高將會有效地降低代理成本和減少監督成本，提高決策水平和決策質量，提高經營效率和經營成果，促使管理層利益與企業利益的一致，提高企業效益。而董事會與經理嚴重重疊同中小企業價值成反向關系，表明目前我國中小企業上市公司存在著國有企業“一股獨大”類似的通病，法人治理結構不完善，對于公司決策經營產生不利影響。王桂英、張晶晶（2010）利用統計方法對其相關性進行實證分析驗證了大股東的監督和管理會對中國上市公司的績效水平起到促進作用。羅正英、段佳國（2006）根式從企業家控制權入手，認為企業家內生性因素中的初始財富、經營能力以及風險厭惡度三個因素影響著剩余收益權和剩余控制權的效用程度，進而對融資結構產生影響。

很多學者也利用公司治理來解釋中小企業融資難的原因，認為公司治理結構不完善從根本上制約了其融資問題的解決（陳君寧、陳南，2004）。楊豐來、黃永航（2006）更是批評了基于中小企業與銀行信息不對稱程度較大企業更為嚴重的假設，套用信貸配給理論的觀點來解釋中小企業銀行融資難問題的思路。認為中小企業受銀行信貸配給影響更大的深層次原因在于其特殊的治理結構——所有權與控制權結合較為緊密，缺乏職業經理人對股東的制約，道德風險問題較大企業更為嚴重。中小企業受到銀行信貸配給影響更大，也正是其所有權與經營權結合較為緊密而導致其債務融資代理成本較大的反映。

四、中小企業融資結構的影響因素

到目前為止，公司融資結構還沒有統一的理論體系對公司融資問題進行完整的解釋，各個理論學派也僅僅是從某個特定角度對公司融資問題進行研究（李竟成、葛樺等，2003）。 Michaelas，Chittenden等（2002）提出，影響中小企業融資行為與資本結構的因素是復雜多維且動態變化，要以全面長期特別是跨越經濟周期的實證視角來重新審視各因素作用。周月書、褚保金（2009）認為由于中小企業情況的復雜性，對其融資結構的解釋難以單純用某一經典融資結構理論來解釋，需要由幾種理論相互補充才能較好地解釋當前我國中小企業的融資選擇行為。

陳斌（2004）認為，融資結構的影響因素分為內部和外部，外部的包括企業的產品市場競爭條件、資本市場融資條件及監管政策條件等；內部的包括企業的治理狀況、公司財務政策、公司發展狀況與戰略等。對中小企業而言，企業的融資結構除以上普遍因素外，更多是受中小企業顯著的企業特性所影響（羅正英、段佳國，2006），這些顯著企業特性包括中小企業的規模特性、成長特性、以及與規模、成長特性密切聯系的市場競爭特性等（陳斌，2004）。國外學者對此進行了驗證。Barbosat&Moraes（2003）對巴西小企業的研究表明，企業規模、資產構成和經營周期是企業融資結構三個最主要的決定因素。Cassar&Holmes（2003）以澳大利亞中小企業為樣本，證明了資產結構、獲利能力和成長性是影響中小企業融資結構的重要因素。Scherr&Hulburrt（2001）以債務期限為內生變量，企業價值、銷售額、盈利、企業增長機會以及人數等為外生變量，進行回歸分析發現企業的增長機會與債務期限無關。國內也不乏類似的研究。趙旭、凌傳榮（2005）通過對東部經濟發達的蘇州縣域中小企業融資結構影響因素的實證分析表明，盈利能力、企業規模、資產擔保價值是影響縣域中小企業融資結構的主要因素。周月書、褚保金（2009）運用對江蘇吳江和常熟181家中小企業的實地問卷調查數據，實證分析了縣域中小企業的融資結構影響因素主要是企業規模、企業年齡(經營周期)和盈利能力，而企業所屬行業及固定資產占比則影響不顯著。鐘田麗、劉起貴（2008）認為，上述學者的研究表明，中小企業融資結構影響因素在不同國別和區域表現出一定差異，上市中小企業和非上市中小企業也有著不同的融資決策機制和的融資渠道。因此他們通過分別對在不同資本市場（大陸和香港）上市中小企業和不同區域（沈陽和長沙）非上市中小企業融資結構影響因素的實證比較，驗證了該結論，并提出應根據本地區特點制定中小企業融資政策。

Michaelas，Chittenden等（2002）通過對英國的大樣本小企業展開實證研究給出一個一般性結論，稅收政策、破產成本、未來成長機會、資產結構、運行風險、利潤、行業差異、規模與年齡等皆會對中小企業的融資行為與資本結構產生影響。國外研究大部分都支持資產結構和獲利能力會影響中小企業的融資結構（Michaelas&Chittenden等 ，1999；Cassar&Holmes，2003）。 Francisco Sogorb-Mira（2005）對 6482 家西班牙非金融中小企業在1994－1998五年間調查數據的實證研究發現，資產結構與根據融資結構理論假設設置的杠桿比率正相關，當企業盈利時，業主經理傾向于內部融資而不是負債，獲利能力（收益率）和其杠桿比率負相關。但當資本進一步被劃分為債務資本和權益資本時，權益融資和收益率顯著正相關，而債務融資和收益率顯著負相關（Tze-Wei Fu&Mei-Chu Ke等，2002）。Cassar和 Holmes在 2003年以澳大利亞1555家中小企業為樣本的實證研究還有較弱證據證明財務風險對融資結構有一定影響。此外，非債務的稅盾效應也與其融資結構負相關（Francisco Sogorb-Mira，2005），這些研究都在一定程度上驗證了企業融資結構理論。

由于影響中小企業融資結構的因素復雜且多維，諸多實證研究中通常是選擇若干主要因素而忽略其他因素，這種方法有可能對研究結論產生一些影響。比如部分國內學者實證分析得出企業規模與融資結構呈正相關關系（崔學剛、楊艷艷，2008；韓文強，2008；趙旭、凌傳榮，2005）。這與陸正飛和辛宇（1998）、Titman 和 Wessels（1988）的結論相反。 而在Titman和Wessels的研究結論中，小企業會比大企業付出更多的交易成本，交易成本在此表現出其重要性（韓文強，2008）。還有學者認為規模與融資結構無關（陳曉紅、黎璞，2004；范秀峰、李建中，2005）。 在研究成長性與融資結構的關系方面，也存在三種結果：正向作用、無效性、負向作用。歐陽澍、陳曉紅等（2011）認為造成研究結論差異的主要原因在于沒有對樣本進行分類以及沒有選取合適的控制變量，大部分研究選擇了截面數據，不能動態反映各指標的成長過程，而且沒有對樣本進行分類。他們采用Z值模型衡量中小企業存在的融資風險，認為負債對具有不同融資風險的企業的作用是不同的，因此如果不將這兩類企業進行區分，研究的結論就很可能受到樣本中兩類企業所占比例變化的影響。

除了企業內部因素外，外部因素之一的行業因素也是眾學者的研究對象，但對于行業差異是否是中小企業融資結構的影響因素，結論也不一致。

綜上所述，國內外學者對中小企業融資結構影響因素進行實證研究時，通常從企業內部著手并選取主要因素，包含公司規模、盈利能力、稅收效應、資產結構、償債能力、資產變現能力、資產營運能力以及所有權結構等。更多研究成果顯示諸如法制環境、國別因素、文化習俗價值取向等因素也會影響中小企業融資行為與資本結構選擇（Robert J·Shiller，2008；Longstaff&Schwartz，1995；Booth，2001；Twite，2006； 李志贊，2002；鐘田麗、劉起貴，2008等）。

五、總結與評論

對于“企業融資結構”這一問題，一直沒有建立起一個與實踐經驗相吻合的理論框架模型，因而迄今仍被稱為“公司金融結構之謎”。從運用融資優序理論探討企業的最優融資結構，到研究融資結構與公司治理和企業價值等的關系，進而分析影響企業融資結構的各種因素，中小企業融資結構理論的研究呈現出空前的繁榮?？v觀現有的研究成果，筆者認為其不足之處有以下四點：

其一，世界各國家對中小企業的定義都有著不同的劃分標準，目前尚未形成一個統一標準來對中小企業進行界定，而我國很多中小企業融資問題的相關研究往往沒有對研究范圍進行嚴格的界定，導致研究結論缺乏針對性和有效性。

同時中小企業各種融資理論主要是在國外發達的有效率的資本市場的背景下發展起來的，而我國中小企業的發展環境和企業特性與國外存在一定的差距，國外各種融資結構理論及實證研究結論對于我國中小企業不一定適用。

其二，由于中小企業的數量很多，且許多為非上市公司，在獲取研究樣本的數據時就有一定的困難。尤其是我國區域非均衡發展和東西部差距問題十分突出，不同地區的中小企業的差異性較大。許多學者的研究是以上市的中小企業或者某一地區某一省份中小企業的調查數據樣本為基礎，以期代表整個中小企業領域，難免以偏概全，容易導致實證結論的不一致（王丹，2007）。

其三，在中小企業融資機構的影響因素方面，國內相關的實證研究比較豐富，但是研究缺乏一致性的結論，比較雜亂，也很少有突破性的研究。首先，表現為研究方法大同小異，通常也是以上市中小企業的年報數據或者某一地區某一省份中小企業的調查數據為樣本，選取主要的影響因素進行回歸分析，單純地追求實證結果，而對于實證結果與其他學者研究不一致的原因很少進行探討和說明。其次，上市公司占所有中小企業的比例比較小，由此得到的實證結論不一定具有普遍性。同時由于中小企業信息不透明，相關數據難以取得，例如企業主對企業創辦初期的資金來源大多數不愿過多透露，大多數企業沒有規范的財務報表，每年的銷售情況、盈利情況都只能由企業主或財務人員說一個大概的數字。對透露稅收、利潤、總資產規模等有關的重要財務信息都特別謹慎，表現得十分不愿意（羅丹陽、宋健江，2004），因此對于問卷調查所得結果的準確性值得商榷，由此對于得到的實證結論也有所保留。

其四，從中小企業融資問題總體研究方向來看，目前國內的研究主要集中于中小企業融資難方面，從宏觀層面上論述中小企業融資難的成因，或簡單地套用國外的融資結構理論，對中小企業融資的研究與企業融資結構的研究國內還沒有比較好地結合，國內對中小企業資本結構相關的實證檢驗也沒有完全地開展。

筆者認為未來的研究方向可以有以下幾點。目前中小企業融資結構和公司治理的關系研究不足，可以進一步完善，例如可以研究債權人內部的治理以及債務人與債權人之間的雙向、互動治理問題，對中小企業融資結構的影響問題。可以擴大樣本的選取和統一指標的構建，進一步開發新的影響中小企業融資結構的因素，例如考慮產業結構如產品生命周期、產業集中度等對融資結構的影響。20世紀80年代中期以后，融資結構相關理論研究又一次進入“黃金時期”，產生了市場擇機理論、產業組織結構理論等融資結構理論。因此，可以在今后的研究中將中小企業融資結構與這些理論結合。例如研究中小企業產品市場競爭中，產量競爭和價格競爭與中小企業融資結構的關系；研究融資結構與財務利益相關者（NFS）的關系；在未來中小企業股權融資發展成熟后，研究市場擇機理論下的中小企業融資結構問題等。

[1]陳斌.中小企業外部股權融資的需求與效果[N].證券時報,2004-05-20.

[2]陳君寧,陳南.創業板市場對非公有制中小企業公司治理的影響:從融資問題談起[J].湖北社會科學,2004,(10):98-100.

[3]陳曉紅,黎璞.中小企業融資結構影響因素的實證研究[J].系統工程,2004,(1):60-64.

[4]陳曉紅,劉劍.不同成長階段下中小企業融資方式選擇研究[J].管理工程學報,2006,(1):1-6.

[5]陳曉紅,劉劍.我國中小企業融資結構與融資方式演進研究[J].中國軟科學,2003,(12):61-67.

[6]崔學剛,楊艷艷.我國中小企業融資需求與資本結構選擇研究——基于中小上市公司的實證檢驗[J].北京工商大學學報(社會科學版),2008,(6):58-66.

[7]范文燕,劉宗華.論融資結構與治理結構的關系[J].財經科學,2002,(5):57-61.

[8]范秀峰,李建中.資本結構與中小企業股權融資的實證分析[J].寧夏大學學報(人文社會科學版),2005,(3):96-98.

[9]方芳,曾輝.中小企業融資方式與融資效率比較[J].經濟理論與經濟管理,2005,(4):38-42.

[10]韓文強.基于成長的我國中小企業融資結構優化研究[D].中南大學,2008.

[11]韓雪漪.中美中小企業融資問題比較研究[D].陜西科技大學,2012.

[12]洪錫熙,沈藝峰.我國上市公司資本結構影響因素的實證分析[J].廈門大學學報(哲學社會科學版),2000,(3):114-120.

[13]胡小平,馮昕,鄧念國.生命周期、預期利潤與中小企業融資困境[J].經濟論壇,2003,(16):24-26.

[14]胡竹枝.論中小企業融資方式選擇[J].河南金融管理干部學院學報,2005,(2):91-93.

[15]胡竹枝,李明月.中小企業融資結構與企業價值[J].廣東經濟管理學院學報,2005,(2):12-15.

[16]胡竹枝,李明月.中小企業融資順序論[J].廣東金融學院學報,2005,(2):61-65－75.

[17]藍虹,穆爭社.企業融資結構變動對公司治理結構的影響[J].中南財經政法大學學報,2006,(1):50-55－143.

[18]李竟成,葛樺,衛競綺.公司資本結構理論的新進展[J].鄭州輕工業學院學報(社會科學版),2003,(2):28-33.

[19]李志 .銀行結構與中小企業融資[J].經濟研究,2002,(6):38-45－94.

[20]梁雄軍.中小改制企業有效治理的基礎:經營管理骨干擁有控制權[J].中共中央黨校學報,2003,(1):78-82.

[21]劉平怡,徐瑋.中外資本結構理論研究的比較綜述[J].商場現代化,2006,(34):304-305.

[22]陸正飛,辛宇.上市公司資本結構主要影響因素之實證研究[J].會計研究,1998,(8):36-39.

[23]羅丹陽,宋建江.私營企業成長與融資結構選擇[J].金融研究,2004,(10):120-127.

[24]羅丹陽,殷興山.民營中小企業非正規融資研究[J].金融研究,2006,(4):142-150.

[25]羅正英,段佳國.中小企業融資結構選擇的內生性約束模型研究[J].會計研究,2006,(8):67-72.

[26]馬俊海,劉鳳琴.中小企業融資創新探討[J].經濟問題,2003,(8):25-27.

[27]歐陽澍,陳曉紅,韓文強.中小企業融資結構與企業成長——以我國中小上市公司為樣本[J].系統工程,2011,(4):16-24.

[28]錢穎一.企業的治理結構改革和融資結構改革[J].經濟研究,1995,(1):20-29.

[29]佟光霽.中國中小企業融資問題研究[D].哈爾濱:東北農業大學,2001.

[30]王丹.中小企業融資結構理論研究回顧[D].沈陽:東北大學,2007.

[31]王桂英,張晶晶.關于我國中小企業股權融資的研究——基于公司治理角度的分析[J].中國總會計師,2012,(1):88-89.

[32]魏開文.中小企業融資效率模糊分析[J].金融研究,2001,(6):67-74.

[33]徐良平.股權融資與創新型中小企業成長[J].證券市場導報,2004,(1):71-75.

[34]徐曉音,王華瑩.湖北省中小企業融資現狀調查[J].統計與決策,2008,(4):136-138.

[35]楊豐來,黃永航.企業治理結構、信息不對稱與中小企業融資[J].金融研究,2006,(5):159-166.

[36]葉康濤,陸正飛.中國上市公司股權融資成本影響因素分析[J].管理世界,2004,(5):127-131+142.

[37]葉友,楊郊紅.上市公司資本結構理論研究的回顧與展望[J].當代財經,2005,(6):125-129.

[38]喻小軍,金希.中、美中小企業金融成長周期的融資結構比較[J].武漢理工大學學報,2005,(6):107-109.

[39]張傳洲.資本結構、治理結構與中小企業價值研究——基于中小企業板的實證[J].山東科技大學學報(社會科學版),2006,(3):76-80.

[40]張杰,尚長風.資本結構、融資渠道與小企業融資困境——來自中國江蘇的實證分析[J].經濟科學,2006,(3):35-46.

[41]張捷,王霄.中小企業金融成長周期與融資結構變化[J].世界經濟,2002,(9):63-70.

[42]張玉明.資本結構理論的一項修正:股權融資是中小企業融資優序策略[J].山東大學學報(哲學社會科學版),2004,(3):86-91.

[43]章曉偉.我國中小企業融資問題及對策研究[D].南昌:江西財經大學,2010.

[44]趙旭,凌傳榮.東部發達地區縣域中小企業融資結構影響因素實證研究[J].廣東金融學院學報,2005,(1):70-74.

[45]鐘田麗,劉起貴.我國中小企業融資結構影響因素的比較[J].管理評論,2008,(11):10-16+63.

[46]周月書,褚保金.中小企業融資結構及影響因素分析——基于江蘇吳江和常熟中小企業的問卷調查[J].南京農業大學學報(社會科學版),2009,(2):54-60.

[47]朱冰心.浙江中小企業融資效率的模糊綜合評價和實證分析[J].浙江統計,2005,(10):14-16+34.

[48]Aghion Philippe,Bolton Partrick,An Incomplete Contracts Approach to Financial Contrating[J].Review of Economic Studies,1992,59(200):473-494.

[49]Francisco Sogorb-Mira,How SME Uniqueness Affects CaPital Structure:Evidenee From A 1994-1998 Spanish Data Panel[J].Small Business Economies,2005,25(5):447-457.

[50]Harris.,RavivA.,Corporate Control Contests and CaPital Structure[J].Journal of Financial Economies,1988,20(1):55-86.

[51]Jensen M.,Meekling W.,Theory of the Firms:Managerial Behavior Ageney Costs and ownership Structure[J].Journal of Financial Economics,1976，3(4):305-360,56.

[52]Myers,S.C.,Majluf,N.S.,Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information that Invertors do not have[J].Journal of Financial Economics,1984,13:187－221.

[53]Ross S.A.,The Determination of Financial structure:the Incentive Signalling Approach[J].Bell Journal of Economic and Management Seience,1977,8(1):23-40.

[54]Scherr F.C.,HulburtH.M.,The debt maturity structure of small firms[J].Financial Management,2001,30(1):85-111.

[55]Tze-Wei Fu,Mei-Chu Ke,Yen-Sheng Huang,Capital Growth,Financing Source and Profitability of Small Businesses:Evidence from Taiwan Small Enterprises[J].Small Business E conomies,2002,18(5):257-267.