我國中小企業(yè)私募債問題研究

摘要：我國長(zhǎng)期存在著中小企業(yè)融資難、融資成本高等問題，而中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的重要組成部分。而建設(shè)和完善多層次資本市場(chǎng)是促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展，是保持國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的重要基礎(chǔ)。因此。中小企業(yè)私募債的出臺(tái)無疑為中小微型企業(yè)融資開辟了一條新渠道。但是中小企業(yè)私募債又存在許多問題，如果不能及時(shí)解決，必然會(huì)影響到發(fā)展中小企業(yè)私募債市場(chǎng)的健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：私募債券；信用評(píng)級(jí)；違約風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制

一、背景分析

從2012年1月開始，在國務(wù)院“進(jìn)一步拓寬中小企業(yè)融資渠道”工作部署的指導(dǎo)下，交易所著手起草中小企業(yè)私募債券的規(guī)章制度。5月23日，證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《證券公司開展中小企業(yè)私募債券承銷業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》標(biāo)志著我國中小企業(yè)私募債市場(chǎng)登上資本舞臺(tái)。

中小企業(yè)私募債是我國中微企業(yè)在境內(nèi)市場(chǎng)以非公開方式發(fā)行的，發(fā)行利率不超過同期銀行貸款基準(zhǔn)利率的3倍，期限在1年（含）以上，對(duì)發(fā)行人沒有凈資產(chǎn)和盈利能力的門檻要求，完全市場(chǎng)化的公司債券。

中小私募債的相對(duì)優(yōu)勢(shì)有：它可以增加融資渠道，減少融資成本；資金用途無規(guī)定，使用較為靈活；不設(shè)行政許可，發(fā)行審批便捷；設(shè)置專門條款，強(qiáng)化投資者保護(hù)機(jī)制；與股權(quán)投資結(jié)合，降低了投資風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)定收益；通過發(fā)行私募債券，避免了股權(quán)稀釋；通過私募債發(fā)行，提升了企業(yè)市場(chǎng)形象等。

二、中小企業(yè)私募債發(fā)展現(xiàn)狀

自5月22日，滬深交易所發(fā)布了《中小企業(yè)私募債券業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》以來，中小企業(yè)私募債歷經(jīng)了普遍不被看好，到8月旬取得下一定的實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

據(jù)了解，截至6月30日，已有27家中小企業(yè)通過了備案，19家完成私募債發(fā)行，總規(guī)模為18.50億元。已發(fā)行的私募債中，除了巨龍債的票面利率是13.50%，其余私募債均在10%以下。好買基金在7月底公布的報(bào)告中有統(tǒng)計(jì)稱，截至7月23日，由各券商承銷并上市的中小企業(yè)私募債達(dá)21只，債券平均期限2.3年，平均票面利率9.14%，發(fā)行總額18.58億元。根據(jù)業(yè)內(nèi)人士統(tǒng)計(jì)，8月上半月，總共發(fā)行4只中小企業(yè)私募債，其中兩只票面利率分別為9.2%（2年）、9.9%（3年）。可見，8月份發(fā)行的私募債利率已經(jīng)略高于此前的平均值。截至8月17日，滬深交易所共有62家企業(yè)完成中小企業(yè)私募債試點(diǎn)備案。

三、中小企業(yè)私募債主要問題

（一）初始收益率較低

私募債得不到VC/PF的機(jī)構(gòu)青睞，主要是私募債收益率太低。中小企業(yè)私募債是債權(quán)，不是股權(quán)。VC/PE 希望高風(fēng)險(xiǎn)高收益；而債權(quán)是保底型的，屬于低風(fēng)險(xiǎn)低回報(bào)。

（二）私募債成本較高

以為蘇州華東鍍膜玻璃有限公司兩年期私募債為例，其票面利率為9.5%；深圳市嘉力達(dá)實(shí)業(yè)有限公司3年期私募債，利率為9.99%。與商業(yè)銀行兩年期貸款6.40%和三年期貸款6.65%的利率相比較，中小企業(yè)私募債利率處在較高水平，而且其中還沒有擔(dān)保和發(fā)行費(fèi)用

（三）難以惠及小微型企業(yè)

從目前發(fā)行私募債券來看，中小企業(yè)私募債券市場(chǎng)主要由優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)構(gòu)成，信用級(jí)別均為BBB+，而大部分中小企業(yè)信用級(jí)別均在BBB+以下。從中小企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模看，目前發(fā)債企業(yè)大多是各行業(yè)內(nèi)成長(zhǎng)型企業(yè)。而對(duì)資金需求最迫切的小微型企業(yè)，申請(qǐng)發(fā)行私募債還是比較困難的

（四）面臨著三大風(fēng)險(xiǎn)

中小企業(yè)私募債未來面臨著三大風(fēng)險(xiǎn)為債券的兌付、債券的流動(dòng)性和道德三大風(fēng)險(xiǎn)。郇公弟稱“中小企業(yè)私募債高風(fēng)險(xiǎn)的核心還是在信用風(fēng)險(xiǎn)，即存在到期不能兌現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)”，中小企業(yè)財(cái)務(wù)狀況可能沒那么好，現(xiàn)金流可能沒有那么穩(wěn)定，債券每年都要還本付息，可能存在到期沒有能力還付利息的風(fēng)險(xiǎn)。另外，中小企業(yè)私募債與股票相比較，無論在企業(yè)質(zhì)量、監(jiān)管要求、信息披露、市場(chǎng)認(rèn)知度和接受程度等各個(gè)方面，中小企業(yè)私募債都難以與股票匹敵。

（五）擔(dān)保費(fèi)用較高，信用增級(jí)困難

在我國中小企業(yè)私募債要有擔(dān)保才能發(fā)行，而且擔(dān)保費(fèi)用較高，增加了企業(yè)融資成本。對(duì)于投資人而言，有擔(dān)保的債券，違約風(fēng)險(xiǎn)下降，但風(fēng)險(xiǎn)與收益是相匹配的，做了擔(dān)保的私募債，到期收益率也必然降低。為了信用增級(jí)，承銷機(jī)構(gòu)開始為擬發(fā)行私募債的中小企業(yè)尋找擔(dān)保公司，據(jù)了解，不少機(jī)構(gòu)只認(rèn)可評(píng)級(jí)在省級(jí)2A以上的擔(dān)保公司且擔(dān)保費(fèi)率較高，一般在4個(gè)點(diǎn)左右。目前私募債的票面利率在7%至9%之間，如果加上4個(gè)點(diǎn)的擔(dān)保費(fèi)率，以及發(fā)行費(fèi)率，融資成本將攀升至14%左右。

四、中小企業(yè)私募債的對(duì)策

（一）提升中小企業(yè)自身素質(zhì)

一是強(qiáng)化信用觀念。中小企業(yè)應(yīng)逐步建立內(nèi)外相結(jié)合的配套信用管理體系，強(qiáng)化自身的信用意識(shí)，樹立起重諾守信的良好形象，建立良好的銀企關(guān)系；二是完善中小企業(yè)制度和治理結(jié)構(gòu)，建立起符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求的公司治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化產(chǎn)權(quán)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提高中小企業(yè)自身素質(zhì)和效益。

（二）認(rèn)真分析，減少投資風(fēng)險(xiǎn)

由于交易所并未對(duì)中小企業(yè)私募債發(fā)行人的凈資產(chǎn)和經(jīng)營能力做出規(guī)定，因此在選擇私募債品種的時(shí)候，要對(duì)對(duì)方的發(fā)債主題、經(jīng)營狀況和償債能力進(jìn)行調(diào)研，形成分析報(bào)告，并要隨時(shí)密切地跟蹤該公司相關(guān)情況，以求能在風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)前轉(zhuǎn)讓該債券，在風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)后把損失降到最低。而楊云則認(rèn)為，投資中小企業(yè)私募債，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的分散最為關(guān)鍵，一定要注意投資的比例。

（三）建立健全信用擔(dān)保體系

在發(fā)達(dá)國家，信用保證制度是中小企業(yè)使用率最高且效果最佳的一種金融支持制度。應(yīng)抓緊制定《中小企業(yè)信用擔(dān)保管理辦法》，規(guī)范信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入、退出及內(nèi)控制度，明確信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的行業(yè)定位及職能，進(jìn)一步促進(jìn)全國中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的規(guī)范化發(fā)展。建立發(fā)債中小企業(yè)償債擔(dān)保追索、償債基金、初期利息支付保證、限制分紅等投資者保護(hù)制度，通過一系列的制度安排起到增信作用，既降低債券融資成本，也保護(hù)了投資者利益。

（四）推行利率市場(chǎng)化

央行近日發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報(bào)告（2012）》提出進(jìn)一步深化利率市場(chǎng)化。利率市場(chǎng)化將使銀行為吸引存款，不得不提升利率，同時(shí)將進(jìn)一步促進(jìn)金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，而衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，將為債券投資者提供債券相關(guān)類產(chǎn)品以規(guī)避違約風(fēng)險(xiǎn)，從而促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展。

（五）建立多次層信用補(bǔ)償機(jī)制

嘗試建立建立地方擔(dān)保和省級(jí)與全國性的再擔(dān)保多層信用補(bǔ)償機(jī)制，在這種機(jī)制下，地方擔(dān)保機(jī)構(gòu)直接面對(duì)中小企業(yè)，通過中小企業(yè)進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)分析評(píng)價(jià)為企業(yè)提供貸款擔(dān)保。再擔(dān)保機(jī)構(gòu)直接面對(duì)擔(dān)保機(jī)構(gòu)，通過與擔(dān)保機(jī)構(gòu)簽訂再擔(dān)保協(xié)議、明確雙方的權(quán)利義務(wù)。

五、總結(jié)

中小企業(yè)私募債是國內(nèi)第一次為非上市企業(yè)通過資本市場(chǎng)進(jìn)行融資提供的工具。私募債的推出有利于拓寬資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的廣度，緩解中小企業(yè)，促進(jìn)中小企業(yè)的健康發(fā)展。但是，由于對(duì)發(fā)行人沒有凈資產(chǎn)和營利能力的門檻要求，私募債是完全市場(chǎng)化的信用債券品種，合格投資者應(yīng)當(dāng)具備一定的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與承擔(dān)能力，充分意思到私募債券風(fēng)險(xiǎn)。（作者單位：北京物資學(xué)院）

參考文獻(xiàn)

[1]解析中小企業(yè)私募債：[N].金融時(shí)報(bào)，2012年8月6日，第10版

[2]邱錫丹.我國中小企業(yè)信用擔(dān)保問題研究及其策略[J].經(jīng)濟(jì)師，2009，（02）