發展中國家國際項目融資的外匯風險及其應對措施

摘要：通過拓寬融資渠道，國際項目融資為國內資金匱乏的發展中國家及新興市場基礎設施等的建設提供了充足的長期資金，但也給項目帶來了不可預見的外匯風險。本文對這一外匯風險進行了定義和分類，并且從合同、保險和外匯業務三個方面出發，為外匯風險提供了一系列較為全面的防范措施。

關鍵詞：國際項目融資；外匯風險；防范措施

一、引言

當前，發展中國家的項目發起人傾向于從國外獲得貸款，國際貸款機構雄厚的資金實力，豐富的項目融資經驗和完善的擔保信用制度吸引發展中國家項目發起人采取國際項目融資模式。從資金充裕的發達或成熟經濟體流入社會投資需求旺盛的發展中經濟體是資金跨國流動的顯著特征。相比于貸款提供者限于項目東道國境內的項目融資，由于國際環境的復雜多變，國際項目融資要承擔更多的等級更高的風險，其中之一便是外匯風險。本文對發展中國家國際項目融資外匯風險進行剖析，并提出防范外匯風險的幾種有效手段。

二、外匯風險的分類及分配方式

發展中國家的項目公司的貸款和建設期、運營期成本含有外幣成分，而收益則主要為本國貨幣，造成項目公司在償還貸款和支付成本時面臨外匯風險。具體而言，外匯風險主要分為以下三類：一是兌換風險。在無自由外匯市場的國家，無法將本幣收益兌換成外匯以償還貸款或支付成本。以中國為代表的一些發展中國家外匯市場的開放程度雖然逐漸提高，但目前仍實行較為嚴格的外匯管制，人民幣和外匯之間無法實現自由兌換，兌換風險在一定程度上仍然存在。二是轉移風險。即使上述兌換風險不存在，但項目東道國政府限制將外匯轉移至境外。三是匯率風險。即使兌換風險和轉移風險都不存在，但本幣對外幣貶值，造成本幣計價的貸款和成本的增加。

外匯風險在經濟形勢不穩定、外匯市場不健全的發展中國家尤為突出。一方面，這些國家國內通貨膨脹率高，政府缺乏有效的宏觀調控手段穩定經濟金融形勢，本幣在外匯市場呈現“疲軟”狀態；另一方面，這些國家外匯市場開放度低下，外匯管理體制不健全，加上政治和社會形勢不穩定，外商投資面臨較大的兌換和轉移風險。

三、風險防范措施

主要有 “項目合同”、“保險和第三方擔保”和“外匯業務”等三類防范手段。

（一） 項目合同

該方法是通過完善項目融資合同框架下的外匯風險分配和管理方式，將各方風險界定在其可控制的范圍內，對某一方無法單獨應對的風險進行各方間的合理分配，最終達到風險管理成本的最低化。下面以巴基斯坦某BOO電廠項目的合同結構為分析框架，闡述如何通過項目的各種合同對外匯風險進行防范。該項目各種協議中提供的風險防范手段有值得借鑒之處，但仍有待完善。

1.購電合同。由巴基斯坦水電開發署（WAPDA）負責電力銷售。協議規定，作為包銷商，WAPDA 以“照付不議”的方式支付電廠生產能力費，允許電價隨通貨膨脹、外匯匯率和燃料價格波動進行調節。電價分為“容量電價”和“電量電價”，前者包括債務、股本回報和固定運維支出，后者包括變動運維成本和燃料支出。一般的國際項目融資中，容量電價中的固定運維支出和電量電價中的變動運維支出含有國際成分，從而引起總電價隨外匯匯率進行調節。

2.執行協議（特許權協議）。巴基斯坦政府豁免進口關稅和所得稅，保證還貸所需外匯，實際上承擔了兌換風險和外匯轉移風險。需要指出的是，當東道國外匯儲備短缺、具有外債違約記錄、政治和經濟管理能力弱、外匯管制能力弱、本幣持續疲軟時，這種政府擔保尤為重要。

3.貸款協議。放貸方和項目公司之間的合理分配是外匯風險管理的重要課題。對于發展中國家的項目融資放貸方由于擔心政治風險而不敢輕易實施放貸。私人保險公司提供的政治險擔保、多邊投資擔保機構提供的非商業險擔保、出口信貸機構提供的政治風險擔保和商業銀行聯合貸款結構下提供的擔保等都是在融資合同起草時考慮的風險規避措施。此外，放貸方還可以通過開設“岸外代理賬戶”進行外匯風險管理，即將項目資產及收益賬戶放在東道國境外的一家中立金融機構，保證項目賬戶和資金流動過程中的可監控。放貸方還可以對該賬戶中的所有存款設置浮動留置權益，控制賬戶中的現金流入和流出。顯然，這種方法有效地減少了外匯風險問題。

4.本國銀行提供的外匯保險。巴基斯坦國家銀行對該項目外匯風險進行保險，保證外匯供給、外匯的可兌換性、外匯的匯出境外等，并由中央政府提供擔保。通過此種方式，項目公司將外匯風險進一步轉移給了國家。通過項目合同進行外匯風險防范，需要各方對項目的合同體系進行深刻分析，針對組成該體系的每一類文件、協議、合同和支持函，在清楚雙方權利義務的基礎上，對風險承擔進行合理分配，采取投保、分層次融資、價格調整等多種手段對外匯風險進行規避

和管理。

（二） 保險和第三方擔保

保險是項目融資中一個非常重要的資信增級（Credit Enhancement）工具。保險機構對于外匯風險提供的保險屬于政治風險保險的范疇。提供該保險的有私人保險公司、國際復興開發銀行（IBRD）、多邊投資擔保機構、出口信貸機構、某些國家的政策性銀行（如日本國際合作銀行）等。但是，一般情況下，政治風險保險只保護兌換風險和轉移風險，而不保護匯率風險，因為匯率風險屬于市場風險（或稱商業風險）。在政府不提供匯率風險擔保的情況下，項目公司投保政治險尤為重要。

項目融資以有限追索性為其基本特征之一，即除了以項目自身的現金流和經營收益作為主要還款來源和取得物權擔保外，放貸方還要求有項目實體以外的第三方提供擔保。眾多的第三方擔保可以降低項目風險，增加項目資信，是放貸方提供貸款的先決條件（Condition Precedent，CP）的重要組成部分。

（三） 外匯業務

“外匯業務”的方法是利用遠期、期貨、期權、貨幣互換、多種貨幣組合等國際金融的外匯風險管理手段將項目的債務和成本基本固定，從而避免或降低外匯風險，其實質是貨幣保值。下面就幾種重要的外匯業務方法通過舉例進行闡釋。

1. 期貨合同——多頭套期保值。多頭套期保值是根據現貨市場的相關交易，在期貨市場先買入某種外匯期貨，然后再在合約到期前賣出該期貨合約，試圖通過期貨市場中先買后賣的價差來抵沖同期現貨市場價格差所產生的損益，從而避免外匯風險。

2. 期權合同。期權在金融市場交易、普通商品市場交易和企業投資決策等領域具有極為廣泛的應用，具體到外匯市場，是通過鎖定匯率，以一定的期權費購買未來特定時間買入或賣出某種貨幣的權利的交易行為。

3.貨幣互換。貨幣互換又稱貨幣掉期，是指兩筆金額相同、期限相同、計算利率方法相同，但貨幣不同的債務資金之間的調換，同時伴隨相應利息額的調換。通過貨幣互換，可以降低籌資成本，滿足雙方意愿，有效避免匯率風險， （作者單位：中國能源建設集團廣東省電力設計研究院）

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