論交叉持股之利弊及法律規制路徑

李曉春

（佛山科學技術學院 政法學院，廣東 佛山528000）

所謂“公司交叉持股”，是指兩個以上公司基于特定目的，相互投資而彼此持有對方所發行之股份，繼而相互成為對方股東的情形。目前，交叉持股在我國公司之間得到了越來越普遍的運用。究其原因，主要是出于保持經營權的穩定、公司間的策略聯盟、抵制敵意收購、財務上的需求等考慮。雖然交叉持股具有正面功能，但其負面效果也不容小覷，必須以法律手段進行規制。

一、公司交叉持股之裨益

對公司而言，交叉持股具有很多正面功能。二戰之后，日本公司采用了大量的交叉持股，就是希望穩定股東，保持公司經營權的穩定，防御敵意收購，避免公司的經營權落入他人之手。具體來說，交叉持股主要具有以下功能：

第一，交叉持股有助于防御敵意收購，穩定公司的經營權。公司之間通過交叉持股，達到“你中有我，我中有你”的效果，建立一種相互持股聯盟，互相支持對方公司的經營者，使得經營者能夠穩固其經營權。而且公司通過交叉持股，減少了流通在市場上的股份，也使得公司收購行為難以進行，從而保持經營者的地位。二戰之后，日本財閥開始解體，為了不讓公司的股份流通在外而被收購者，特別是國外的收購者所收購，財閥公司就把那些股份分配給穩定股東。穩定股東一般是屬于同一公司集團或公司系列的銀行、公司，或者是有交易關系的銀行、公司。[1]而且，財閥公司和穩定股東之間一般都具有相互持股的關系。穩定股東不會因為公司盈利的下降或股票價格的漲跌拋售所持有的股份，從而增加了外部收購者收購該公司股份的難度，有效阻止了敵意收購，使公司經營者可以專心經營公司，謀求公司的長期利益。

第二，交叉持股有助于建立公司之間的策略聯盟。公司要拓展業務、降低成本、增強對外競爭力，會傾向于在上下游公司或者有業務聯系的公司之間建立交叉持股的聯盟關系。例如中國國際航空股份有限公司（以下簡稱“中國國航”）和香港國泰航空有限公司（以下簡稱“國泰航空”）之間的交叉持股，就具有重要的戰略意義。按照協議，中國國航與國泰航空在銷售和營銷、代碼共享與航線聯營、貨運業務等方面開展合作。這些合作一方面利用了中國國航在中國大陸地區的優勢，增強了國泰航空在中國大陸地區的競爭力，另一方面借助了國泰航空的國際影響力，為中國國航開拓國際市場打開了局面。同時，通過交叉持股的戰略安排，中國國航與國泰航空在資本市場、人力資源市場等外部環境方面均有較大的提高和改善。[2]

第三，交叉持股有助于公司靈活籌措資金。交叉持股公司之間具有互相投資的合作關系。其中一個公司因需要資金而發行新股或公司債，進行資金調度時，交叉持股的關系公司通常會優先認購該股份或公司債，甚至在股份無法完全售出時收受未發行完畢的股票。這就降低了公司在資金籌措時的風險與成本，增加了資金籌措的穩定性。[3]

二、公司交叉持股之弊端

雖然公司交叉持股具有以上正面功能，受到了企業界和一部分學者的推崇，甚至有的學者提出通過法人交叉持股來促進國有企業的公司化改造，“認為法人交叉持股是國有資產法人持股的一種主要形式，是國有企業進行公司化改造的較好選擇”，[4]但是，公司交叉持股也是一把“雙刃劍”，運用不當會產生諸多弊端。具體來說，交叉持股的弊端主要體現在如下方面：

第一，交叉持股容易形成內部人控制的局面。由于公司持有其他公司股份，其表決權是由公司的經營者來行使的，因此，對交叉持股的公司而言，理想的狀態是各個公司的經營者均不干涉其他公司的經營，以換取其他公司也不干預自己公司經營的承諾。在這種共同的默契下，各個公司的經營者實際上是將自己持有的其他公司的股份表決權委托其他公司的經營者代為行使，結果會造成各經營者對交叉持股下自己公司的股份享有完全的自主控制權，[5]從而使通過股東大會選任公司經營者的機制難以發揮作用，公司被牢牢控制在經營者手中。此外，因交叉持股而形成的市場格局也會使公司控制權市場難以發揮作用，資源不能實現優化配置，無法對管理者形成激勵。

第二，交叉持股容易導致公司資本虛增的現象。當公司交叉持股時，雖然在實質上只有同一資金在公司之間流動，但每經過一手，該公司的資本額在形式上就會增加同樣的數額，易造成公司登記的資本總額虛增的假象。可見，交叉持股與公司取得自己股份具有同質性，都會產生事實上返還出資的效果。韓國的李哲松教授甚至認為，相互認購股份等于虛假出資。例如，A公司增資1000萬元，接著B公司又增資1000萬元，并相互認購增資部分，那么，兩公司的資本增加合計為2000萬元。但認購資金從 B公司流向A公司，再由A公司向B公司流動，事實上只有出資的往來，凈資產并沒有增加，等于是A公司向B公司退還了出資。[6]

第三，交叉持股易導致操縱股價和內幕交易行為。以交叉持股之方式介入股市，若遭到不當利用，很可能就會成為不法操縱股價的工具。這種情況在母子公司交叉持股的情形下更甚，即由母公司先行設立若干子公司，再將本身資金以資金借貸或其他方式輸送給子公司，讓子公司在證券交易市場上大量購買母公司的股票，鎖住母公司股票流通的在外籌碼以拉抬其股價，讓內部相關人士獲利。[7]還有，相對于其他公司而言，交叉持股的公司本身即處于內部人的地位，極易滋生內幕交易行為。公司交叉持股后，在財務上還會出現因一家公司的市盈率高估而導致另一家公司賬面凈利潤增加的現象，使公司資產和證券市場產生估值泡沫，給投資人帶來風險。

第四，交叉持股容易妨礙競爭，導致壟斷行為。交叉持股可以形成公司之間的策略聯盟，增強競爭力，但也可能造成壟斷聯合。特別是在具有競爭關系的公司之間，利用交叉持股可以減少競爭，排擠其他競爭對手，導致市場進入的歧視和壁壘。

第五，交叉持股公司容易規避稅收。交叉持股的公司之間極有可能通過關聯交易轉移定價、轉移利潤等，把收入盡量轉移到低稅負的公司中，而把費用盡量轉移到高稅負的公司中，從而達到避稅的目的。[8]

三、公司交叉持股之法律規制路徑

正因為公司交叉持股具有兩面性，我們在對其進行法律規制時，既不能一概禁止，也不能放任不管，而應把握好其中的“度”，做到既能發揮交叉持股的正面效應，又能抑制其弊端，以尋求債權人和中小股東利益的平衡，促進我國經濟的良好運行。

目前，我國關于交叉持股的立法可以說基本上處于空白狀態。1993年《公司法》雖然沒有對公司交叉持股予以直接規定，但是第12條對公司轉投資的對象和投資額進行了規定。該規定對于公司交叉持股還是具有一定的制約作用的。2005年新修訂的《公司法》取消了公司轉投資的限額，并擴大了公司轉投資的對象范圍。新《公司法》第15條規定：“公司可以向其他企業投資；但是，除法律另有規定外，不得成為對所投資企業的債務承擔連帶責任的出資人。”可見，新《公司法》對公司之間的交叉持股明顯持放任態度，這不能不說是立法上的一大缺憾。在缺少法律規制的情況下，我國資本市場中交叉持股帶來的諸如內部人控制、虛增資本等弊端無法被矯正，公司債權人和投資者的利益得不到保護。因此，對公司交叉持股進行立法規制就顯得尤為必要和緊迫了。

對于公司交叉持股進行法律規制，應該從公司法、證券法、反壟斷法以及稅法的層面來展開。在公司法層面，應限制公司交叉持有股份的表決權，防止公司經營者穩固自己的控制地位。另外，對于母子公司之間的交叉持股應特別予以規制。母子公司交叉持股與公司取得自己股份具有同質性，因此，關于母子公司交叉持股的法律規范應與公司取得自己股份的法律規范銜接起來。此外，在母子公司的界定上可以采用實質標準，即不以某公司是否持有另一公司過半數的表決權股份為限，即使某公司沒有持有另一公司過半數的表決權股份，但該公司能夠直接或間接控制另一公司的人事、財務或業務經營者，則該公司也應被視為母公司，另一公司為子公司。

在證券法層面，應對公司之間的相互持股規定通知義務和公告義務。對此，可以借鑒《德國股份法》第21條的規定：“一旦一個公司擁有另一公司的超過25%的股份，其即應毫不遲延地以書面方式向對方進行通知；受通知的公司應當在確認持股事實后立即予以公告。如果公司沒有依照規定及時作出通知和公告的，則負有通知義務的公司所擁有的股份產生的權利，在其不履行通知義務期間不存在。”另外，我們還應完善上市公司交叉持股的信息披露義務。對于上市公司之間交叉持股的，應要求在會計報告中披露相互持股的詳細情況。

在反壟斷法層面，應防范公司之間通過交叉持股形成壟斷、妨礙競爭。日本《反壟斷法》第54條規定：銀行最多只能持有任何公司股份的5%。韓國《公平交易法》第9條也禁止集團企業之間的交叉持股。由于交叉持股的企業，特別是具有競爭關系的企業之間容易形成聯盟、妨礙競爭，我們應在《反壟斷法》中對具有競爭關系的企業之間的交叉持股予以限制，規定不超過5%的比例。

此外，由于交叉持股的企業容易規避稅法、逃脫稅負，我們在稅法中應對關聯方予以明確界定：相互持股達20%的企業就屬于關聯方，應按照稅法規定，對與關聯方之間的業務往來附送年度關聯業務往來報告表。為防止關聯企業通過轉讓定價避稅，還應對惡意轉讓定價行為進行嚴格處罰。如果企業惡意轉讓定價、故意不提供與其關聯方之間的業務往來資料、提供的資料虛假或不完整，稅務機關除有權依法按照獨立交易原則調整其應納稅所得額外，還應對其處以一定金額的罰款，才能起到應有的威懾作用。

[1]高煜.企業相互持股問題理論研究：內生性、效率、管制及對中國的啟示[D].西安:西北大學,2004:16.

[2]冉明東.論企業交叉持股的“雙刃劍效應”——基于公司治理框架的案例研究[J].會計研究,2011(5).

[3]許振明.企業交叉持股與改善之道[J].證交資料,1999(12).

[4]王乃芬.法人持股：國有企業公司化的一種選擇[J].求索,1995(1).

[5]黃銘杰.交叉持股VS.公司監控[J].臺大法學論叢,2001(1).

[6][韓]李哲松.韓國公司法[M].吳日煥譯.北京:中國政法大學出版社,2000:290.

[7]吳桂茂.子公司買回母公司股票及交叉持股問題探討[J].實用稅務,1999(1).

[8]馬兆瑞.關聯企業的避稅行為及其防范[J].現代財經,2000(3).