實業央企如何與私募股權基金共舞

2006年，政府主導的“產業基金”試行以來，三批十只被批準的產業基金陸續成立。其中金融央企和實業央企是主要參與力量。到2011年11月，已有近20家實業央企參與私募股權基金的設立。

在發改委備案的基金中，國有機構出資比重越來越大。近年來國有企業參與設立的私募股權基金的數量和規模屢創新高，國有資本已經與外資、本土民間資本等共同成為私募股權基金的三大主力。其中，央企背景的基金數量和出資規模逐年增加。2011年新募基金16只，規模達362.57億元。

金融央企從事私募股權基金業務是其業務領域的自然延伸，目前金融央企大多開展了私募股權基金業務。如果不考慮金融央企，實業央企參與的數量并不多，100多家實業央企中真正以私募股權基金方式拓展業務的不到20家，比例并不高。其中大多數因為各種原因，推進項目投資的速度不快?？傮w來看，實業央企參與私募股權基金尚處在起步期， 存在組織規則、管理團隊尚待建立和發育，尚未經歷一個完整的投資周期以及監管政策、國企機制等種種不利因素。起步期的實業央企PE尚乏善可陳，距離國際水平還有較大距離。

作為具有明確主營業務的大型企業，是否需要借助PE模式和機制？如何利用成熟資本手段或金融工具推動產業的發展和戰略的實施？

實業央企參與私募股權基金的戰略意義

在國家政策大力鼓勵金融創新與實體經濟持續發展的環境下，私募股權基金在中國發展方興未艾，對實業央企而言，面臨著借助私募股權投資吸納優質資源、提升競爭實力、利用投資組合降低投資風險、吸引優秀人才、實現產業整合、推動產業升級的歷史機遇。因此，借助私募股權基金，實業央企可以實現三大戰略目的。

第一，借助基金之力推動主業發展。特別是對于占據壟斷地位同時產業發展需要巨量資本的央企而言，必須考慮拓寬融資渠道，借助社會資本，分散投資風險。例如，中國航空產業基金所募集的兩期資金全部內部定向投資。首先，根據主業需要將資金投向中航工業集團旗下的實業企業，對集團內部資產進行整合與重組。還可以通過產業基金，對集團資產進行價值挖掘和重新發現，進而培育出高價值的資本化主體。

第二，借助基金之力實現經營多元化，促進業績增長。對現金流豐富但主業增長乏力的企業而言，必須通過資產的優化配置，尋找新的業務增長點，尋求業績的持續增長。如，長江電力為保持業績持續增長，利用盈余資金進行投資，其中70%用于主業戰略投資，30%用于財務投資。主業投資由資本運營部負責，財務投資則通過旗下的基金操作實現。通過基金試水多元化產業布局。

第三，借助基金之力進行投資組合，提高投資收益，降低投資風險。

實證研究證明，包含私募股權基金的投資組合能夠有效提高投資收益，降低投資風險。利用投資組合實現資產優化配置，是國際機構的通行做法，也是國內大中型企業未來的趨勢性選擇。更為重要的是，借助私募股權基金進行對外項目投資和并購，能夠充分利用PE優勢，通過協議約定降低投資風險，有效規避各類系統風險，保護商業秘密。

私募股權基金是一種市場化的金融工具，能夠帶來的好處不僅僅是產業發展和經濟收益，更為重要的是通過這種市場化的PE機制帶來實業央企內部機制和文化上的市場化進化。這可能是當下PE實踐更有價值的成果。

因此，無論是否參與私募股權基金，實業央企都應該學會與股權私募基金共舞。從產業發展、國際并購、建立持續競爭優勢等方面看，實業央企作為行業龍頭都不應該站在私募股權基金的門外。

未來可借鑒的模式

現在，大部分實業央企對于如何有效使用資本手段促進產業發展，不是走得太快，而是無論從理念到方法都存在較大差距。

與此相反，國際大中型企業則在利用PE機制上已形成成熟的模式。這種模式總稱為CVC模式， 即公司創業投資，或稱企業主導型投資，是具有明確主營業務的非金融大企業，為實現自身的戰略目標，對企業內外部具有戰略相關性的創業項目（也包括了并購項目）以基金方式進行投資的行為。

IBM、英特爾、思科、西門子、雀巢、美國嘉吉、迪斯尼、默克等國際大型企業均已經將此模式作為資本手段的重要構成或者輔助工具。而國內發展較快的大型民營企業也已經開始涉足這一領域，如復星集團、光明集團、萬向集團、騰訊等。

結合實業央企（國內大型企業）的行業特點及自身特點，實業央企可以采取三種可能的私募股權基金運作方式。

方式一：外部CVC，如思科

思科發起設立的三期基金示意圖

思科外部CVC的具體做法是：對于早期不熟悉的市場，作為唯一LP設立基金，委托專業投資管理機構開展投資業務。其在中國的早期投資就是作為唯一LP委托軟銀賽富投資管理機構進行投資，并陸續發起二期、三期基金，吸引了更多國際背景出資人的參與，有效放大了資本規模。這種方式對于具有明確戰略意圖又初涉PE領域的大型企業具有現實借鑒價值。

方式二：內部CVC，如英特爾

英特爾內部CVC示意圖

英特爾投資是英特爾集團的內部基金，采用國際通行的CVC模式設立。作為英特爾內部基金，其投資行為受母公司發展戰略的約束，必須圍繞著英特爾基于互聯計算的戰略方向展開投資并兼顧財務收益。其唯一出資人為集團總部。投資范圍包括有助于開發行業標準解決方案、推動全球互聯網成長、促進新型使用模式以及提升計算和通信平臺技術水平的現有及新興技術公司。投資對象包括上市公司，處于快速成長期的公司、處在種子期的技術創新型企業等。

這種方式對于面臨諸多限制條件的實業央企而言，具有現實可借鑒性。但是，體制內的操作如何規避機制問題，充分發揮PE市場化機制的優勢尚需探索。

方式三：并購中的借力和借道

尤其在海外并購中，借力（借助國際股權基金的資金能力實現并購目的）和借道（扮演國際私募股權基金背后的隱身投資人，曲線實現并購目的，同時又能夠有效規避多種風險）是非常有效的手段。早期中國企業的海外并購實現手段較為單一，未來利用PE極具靈活和彈性的操作手法，應能有效提高海外并購的成功率。