中海恒大萬科三強誰更“純”

　　在目前公布年報的上市房企中，凈利潤位于三甲的中國海外（00688.HK）、恒大地產(chǎn)（03333.HK）及萬科A（000002.SZ）相差不到10億元。其中，中國海外以122.4億元位居收益榜之首，恒大以117.8億元超過萬科的115.9億元，躋身第二。
　　然而，三家公司在會計準(zhǔn)則方面存在差異，導(dǎo)致凈利潤的純度不同。
　　
　　投資物業(yè)收入拉高恒大凈利潤
　　由于H股和A股公司編制財務(wù)報表的會計準(zhǔn)則不同，H股公司在凈利潤上，往往增加了“投資物業(yè)公允價值”這一科目。各個地產(chǎn)公司對于該項的命名不盡相同，恒大地產(chǎn)稱為“投資物業(yè)公平值收益”，而中國海外則稱之為“投資物業(yè)之公允價值增加”。
　　恒大地產(chǎn)在其“收益表”中披露，其“投資物業(yè)公平值收益”為42.3億元。這對于其總共117.8億元的凈利潤來說，貢獻高達(dá)35.9%。反觀萬科，其“收益表”中并沒有該項。而對于扣除投資物業(yè)公平值收益的核心業(yè)務(wù)利潤凈額，恒大地產(chǎn)僅為75.5億元。從數(shù)字上看，真正讓恒大地產(chǎn)在最終的凈利潤上超過萬科的，是其所持有的投資性物業(yè)的公允價值變動較大。
　　事實上，恒大地產(chǎn)2010年就憑借該項收益發(fā)力，凈利潤一舉超過萬科，恒大地產(chǎn)2010年年報披露，其“投資物業(yè)公平值收益”為33.5億元。這對于其總共80.2億元的凈利潤來說，貢獻高達(dá)40%。在2009年，恒大地產(chǎn)的該項數(shù)據(jù)與近兩年相比小了很多，僅為8.4億元。
　　再看同為在香港上市、將投資物業(yè)損益納入凈利潤的地產(chǎn)央企中國海外，其2011年年報顯示，中國海外2011年營收為393.8億元，凈利潤達(dá)122.4億元，凈利潤率高達(dá)31.1%。在其“收益表”中，投資物業(yè)公允價值增加24.4億元，其投資物業(yè)收入對凈利潤的貢獻亦達(dá)到19.9%，但遠(yuǎn)低于恒大地產(chǎn)的35.9%。
　　對于投資物業(yè)方面的收益，中國海外方面稱，2011年由于成都中海國際中心入伙，增添約13萬平方米投資物業(yè)。而年底，中國海外在港澳和內(nèi)地?fù)碛型顿Y物業(yè)共達(dá)41萬平方米，整體物業(yè)出租租金總收入3.5億港元，盈利33.3億港元，其中30.2億港元為投資物業(yè)之公允價值增加，折合人民幣為24.4億元。
　　與中國海外相比，恒大地產(chǎn)在年報中并未披露投資物業(yè)損益方面的詳細(xì)情況，而本刊記者曾向該公司詢問相關(guān)情況，但并未得到任何回復(fù)。
　　如此看來，與恒大地產(chǎn)、中國海外相比，萬科的凈利潤似乎更“純”一些。
　　
　　恒大未列跌價計提準(zhǔn)備
　　從收益質(zhì)量上分析，在此引入“凈收益營運指數(shù)”一項指標(biāo)。由于恒大地產(chǎn)2011年年報中，未公布現(xiàn)金流量表，因此，不妨從其2010年的數(shù)據(jù)開始分析。首先引入一個公式：凈收益營運指數(shù)=經(jīng)營凈收益/凈利潤=（凈利潤-非經(jīng)營收益）/凈利潤。
　　從恒大地產(chǎn)2010年數(shù)據(jù)來看，公司當(dāng)期凈利潤為80.2億元，而其非經(jīng)營收益為35.3億元。因此，恒大地產(chǎn)2010年凈收益營運指數(shù)為0.56。而在2009年時，恒大地產(chǎn)凈利潤僅為11.1億元，同期凈收益營運指數(shù)僅為0.17。
　　恒大地產(chǎn)凈收益營運指數(shù)由2009年的0.17變至2010年的0.56。從收益質(zhì)量上看，經(jīng)營收益的比例在增加，恒大地產(chǎn)看似較為健康。但實際上，恒大地產(chǎn)有利潤、無現(xiàn)金現(xiàn)象較為明顯。
　　恒大地產(chǎn)的凈利O+8jl2NP+eXZcdIinYYz2B4829mF5np2P6ZlCTtjbfI=潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額之間的差異率發(fā)生了巨大變化。其2009年與2010年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為32.9億元與-88.5億元，而凈利潤則分別為11.1億元與80.2億元。很明顯，其凈利潤增速巨大，但流入的現(xiàn)金卻少得可憐。
　　相比之下，萬科近兩年來的凈利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額之間的差異率則較為平穩(wěn)。該比率2011年為71%，而在2010年同期則為74%。
　　此外，資產(chǎn)減值損失中的“存貨跌價準(zhǔn)備”是公司進行盈余管理的一種路徑，也是影響報告期盈余的重要因素之一。在“收益表”中，彈性最大的莫過于此，該項為“收益表”中的減值。因為嚴(yán)格來說，存貨跌價準(zhǔn)備的計提和轉(zhuǎn)回是一個客觀見之于主觀的過程，主要是看會計人員的估計和職業(yè)判斷。
　　“存貨跌價準(zhǔn)備”，簡單的說就是由于存貨的可變現(xiàn)價值低于原成本，而對降低部分所做的一種穩(wěn)健處理。
　　與H股上市公司會計準(zhǔn)則不同的是，A股對于資產(chǎn)減少的數(shù)據(jù)似乎更加敏感。如萬科2011年資產(chǎn)減值損失為6462萬元，其中存貨跌價準(zhǔn)備大約為745萬元。萬科董秘譚華杰對本刊記者表示，萬科對于資產(chǎn)減少項的統(tǒng)計較為嚴(yán)格，凡是有可能折價導(dǎo)致資產(chǎn)減少的都會統(tǒng)計在列，并在年報中顯示。
　　而萬科2011年存貨中，已完工開發(fā)產(chǎn)品總額為72.4億元。相比較，恒大地產(chǎn)2011年已完工所持有的物業(yè)達(dá)84.3億元。而在2010年，恒大地產(chǎn)存貨中，已完工物業(yè)總額也達(dá)62.1億元。 但對于“存貨跌價準(zhǔn)備”，恒大地產(chǎn)2011年年報中并未給出具體數(shù)字。
　　恒大地產(chǎn)近幾年所采取的策略可謂相當(dāng)激進，該公司的經(jīng)營毛利近3年來增長速度驚人，增幅幾近翻番。另外，恒大地產(chǎn)2011年的毛利率為33.3%，高于萬科同期21.8%的毛利率。
　　值得注意的是，恒大地產(chǎn)的杠桿比率進一步升高。數(shù)據(jù)顯示，2011年恒大地產(chǎn)借款增長明顯，從2009年底的78億元增加到2011年底的415億元，3年增長4倍多；但同期股東權(quán)益為349億元，較2009年的131億元增幅僅為166%。
　　截至2011年底，恒大地產(chǎn)總資產(chǎn)達(dá)到1790億元，但其總負(fù)債約1441億元，股東權(quán)益只有349億元，其總資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)80.5%。目前恒大地產(chǎn)流動資產(chǎn)約1535億元，流動負(fù)債約998億元，速動比率大約1.53%。
　　“全年有近200個在售項目，800億元的銷售目標(biāo)怎么算都沒問題。”恒大地產(chǎn)主席許家印在業(yè)績會上放言。然而，如何將恒大地產(chǎn)的財務(wù)狀況做得更穩(wěn)健，使其成為恒大地產(chǎn)高速擴張的基石，想必也是許家印需要考慮的問題。