基金自利的博時樣本

　　從2001年到2011年的11年時間里，廣大基民累計投入偏股型基金的6.3萬億元只獲得區區754.54億元的回報。與此相反，基金公司相涉各方的回報卻高達十數倍。其間玄機的根本癥結，在于基金自利的體制和制度設計。通過犧牲“基民”利益進行自利的主體，既包括能夠“hold”局面的實力股東，也包括實際控制公司的經營層。這方面，博時基金管理有限公司濃縮得相當典型。
　　招商證券的控制權自利
　　博時基金從招商證券2007年底控股以來出現的系列變化，清晰地傳遞出招商證券加快回收競拍股權成本的意圖，而兩個配套手段是建立在犧牲“基民”利益基礎之上的。其一，招商證券通過加大博時基金分紅比例來降低投研人員的薪酬，導致投研隊伍不穩而傷及基金業績；其二，招商證券加大博時基金的分倉力度，從而獲得更多的傭金收入。
　　降低投研人員薪酬加速分紅
　　截至2011年底，博時基金旗下28只產品先后至少經手41位基金經理，當中21人已經離職， 9位的離職發生在2007年之后。單單2010年4月就有副總經理李全和陳亮、張曉軍兩名基金經理離職，乃至總經理肖風在2011年7月卸任。博時基金的基金經理在招商證券控股后離職增加，這可能與招商證券大幅削減薪酬（工資+獎金）以加快回收股權投資款有關。2007年12月26日，原本持股25%的招商證券以63.23億元拍得金信信托名下48%博時基金股權。
　　基金公司的收入來源主要是管理費，因而凈利潤/管理費的比值高低變化能夠在一定程度上反映基金公司薪酬的暗流涌動，尤其在像運營成本、尾隨傭金等其他因素相對固定的情況下，更能折射出基金經理薪酬的潛在波幅。由于大成、南方、華夏等“老十家”的日常固定支出對管理費的沖擊幅度有限，以及基本都管理有全國社保基金、年金等非公募業務，用它們凈利潤/管理費的比值高低推測薪酬波幅因而要更加準確。統計數據顯示，博時基金2006年—2011年的凈利潤/管理費比值分別為50.49%、75.86%、60.43%、53.25%、47.78%、39.05%。雖然不是全部高于“老十家”，但博時基金的這個比重在整體上明顯高于它們，更不用說中國證券業協會公布的2006年—2008年基金行業整體的18.79%、49.61%、42.01%了。博時基金2007年75.86%的突出高點背后，是招商證券在這年年底以73%持股控股博時基金。75.86%管理費收入變為了凈利潤，留給投研人員領取的薪酬自然非常有限了。
　　博時基金2008年巨額分紅14.43億元，較好的說明了2007年大幅提高凈利潤/管理費的比重至75.86%的用意。博時基金2009年沒有獲得休養生息的機會，凈利潤/管理費高達53.25%的比重明顯高于華夏基金的41.34%。招商證券要求博時基金大幅、快速分紅，應該是意在盡快收回63.23億元的競拍成本，這也為它那時即將開始的IPO創造好的招股價格。招商證券隨后公布的招股說明書顯示，博時基金截至2009年6月30日，可供股東分配利潤只剩4.17億元，其遠遠低于博時基金2007年和2008年23.71（12.76+10.95）億元凈利潤之和，足見大幅、快速分紅的徹底程度。
　　除了通過大幅、快速分紅收回投資外，招商證券還在2009年9月向4家企業出讓博時基金24%股權，收回了26.28億元。招商證券2007年底競拍48%股權，對應的每股出價為131.73元，而出讓24%股權對應的每股價格為109.5元，每股其間22.23元差價總和（5.34億元）遠遠少于2008年和2009年以這部分股權所得的12.22億元分紅。2011年8月，肖風在卸任博時基金總經理改任副董事長的媒體座談會上明確表示，他算過招商證券從競拍股權以來拿到的現金回報已經超過63.23億元出資額的大半了。
　　加大分倉力度輸送超額傭金
　　除了降低投研人員薪酬來提高分紅比例外，招商證券2007年底取得博時基金控制權之后還明顯加大了分倉傭金的力度，通過獲得盡可能多的分倉傭金來間接加快回收競拍股權的出資。統計數據顯示，盡管博時基金交易席位由2007年的98個增加到了2008年—2010年的104個、106個、108個，但招商證券2008年—2010年分倉傭金占比分別達到11.63%、12.59%、8.77%，均高于2007年的8.40%。招商證券2011年以1.82億元基金分倉傭金所得排名第七，博時基金的1418.25萬元貢獻不菲。
　　其實，通過分倉為利益股東創造超額傭金，這對博時基金早已是駕輕就熟的事。統計數據顯示，全部基金公司1998年—2011年支付的交易傭金總額是263.80億元，博時基金支付的14.28億元占比為5.41%，但博時基金2011年底時資產規模只占全部基金資產總規模的5.11%，從中可見博時基金主動創造傭金的交易相對突出。與其他“老十家”對比，更可發現博時基金主動創造傭金的現象。博時基金1998年—2011年實現的120.05億元凈收益只占“老十家”2705.46億元凈收益總和的4.44%，但博時基金付出的14.28億元交易傭金占“老十家”139.22億元總額的10.26%。
　　在招商證券控股之前，博時基金主動創造傭金的現象突出表現在1999年和2000年，它那時的換手率分別高達293.03%和369.40%，名噪一時的《基金黑幕》多處提及博時基金的嚴重對敲現象，而且它還是“老十家”中表現極其明顯的個體。當時，中國證監會對博時基金進行了立案調查，對于在異常交易活動中負有責任的基金從業人員，證監會做出了相關處罰。其中，博時基金2011年7月宣布卸任總經理的肖風當時被暫停高級管理人員資格一年。
　　通過主動的有選擇分倉給相關利益主體創造、輸送傭金，這在博時基金1998年甫一成立可能就已開始。1998年，博時基金向18個交易席位支付的全部傭金為269.62萬元，作為股東的國信證券獲得占比為2.14%的5.76萬元；1999年，國信證券得到的博時基金分倉傭金占比陡增到13.30%；2000年，國信證券從博時基金分得的傭金占比陡降為4.69%。在國信證券分倉傭金陡升陡降的背后，是它于1999年將所持博時基金25%股權割肉出讓給了國通證券（招商證券的前身），而國通證券接手股權次年分得的傭金占比就攀爬至14.92%。國信證券分倉傭金的陡升陡降，背后不無對其割肉出讓股權的補償嫌疑。
　　作為博時基金的四個發起人股東，國信證券、金信信托、長城信托、光大證券持股比例均為25%，看似相當均衡的股權結構并沒有形成相互制衡的格局，實力股東金信信托很快“hold”了局勢，弱勢股東迅速相繼向其割肉出讓股權。1999年8月，國信證券以636萬元向國通證券出讓所持博時基金25%股權，價格明顯低于2500萬元的出資。國信證券離奇的割肉退出博時基金應該與其1998年12月以第一大股東身份組建鵬華基金無關，因為這并不違反基金公司股東“一參一控”的管理標準。在博時基金股東格局中的被邊緣化，才應該是國信證券急流勇退的原因。不久，光大證券、招商證券也決定將所持股權轉讓給金信信托，但招商證券的轉讓最終沒有取得證監會的批文。
　　“基民”為實力股東自利埋單
　　招商證券通過控股地位進行自利，埋單的自然是廣大“基民”。“基民”的埋單主要體現在兩個方面，除了補缺辭職基金經理而提拔的“菜鳥”運作導致基金凈值加劇下跌外，還有急于擴充資產規模而竭澤而漁地發行新產品令申購“基民”慘重虧損。
　　招商證券大幅削減薪酬導致基金經理辭職節奏明顯加快，逼迫博時基金不得不加快提拔新人擔綱基金經理。2010年以來，博時基金有十幾位研究員上位基金經理。截至2011年底，博時基金旗下28只產品中的18只已經換帥，現任基金經理多數是在2008年以后上任的，平均任職年限直逼2年。在這種情況下，博時基金業績的江河日下自然難以避免。2010年，博時基金共有12只偏股型和混合型基金參與銀河證券基金研究中心的收益率排名。在231只標準股票型基金中，博時創業成長、博時特許價值、博時行業輪動、博時第三產業、博時新興成長和博時主題行業6只標準股票基金分別排名為55位、125位、150位、180位、199位和220位。
　　大幅削減基金經理們的薪酬只是節流，招商證券對博時基金的開源措施自然是做大規模以收取管理費。在博時基金截至2011年底的28只產品中，13只是從1998年7月—2007年底成立的，另外的15只是2008年以來成立的。從中可見，博時基金設立產品的速度在招商證券控股之后出現明顯加速。為了盡可能多的發行新產品來做大規模，博時基金宣傳時的觀點時常自相矛盾。
　　2009年12月29日成立的博時上證超大盤ETF聯接基金、2010年6月1日成立的博時創業成長基金、2010年12月10日成立的博時行業輪動基金，是三種投資風格完全不同的基金，但在這三個基金發行期間，博時基金均宣稱市場將向有利當期發行的基金投資方向發展，完全罔顧先前言之鑿鑿的表述。先是博時基金ETF組投資總監王政力挺藍籌概念，再到博時創業成長基金經理孫占軍看好成長型公司，在王政和孫占軍所說的市場風格轉換狀況到2010年11月都沒有發生的情況下，博時行業輪動基金經理劉建偉表示，投資者不要過分關注大盤股和小盤股的風格轉換，而應站在行業的層面。只要行業成長性好，不管是大盤股還是小盤股，都會有不錯的投資機會。
　　顯然，市場不可能按照博時基金宣傳的方式運行。從成立到2012年3月31日，上證超大盤ETF聯接基金、博時創業成長基金、博時行業輪動基金凈值分別下跌了31.08%、7.63%、27.80%。在這3只基金的宣傳未能兌現后，博時基金2011年10月發行的博時回報靈活配置基金又打出了更加雷人的“穿越牛熊”新口號。統計數據顯示，博時基金2008年—2011年虧損654.11億元，而它自1998年7月組建到2007年的盈利是774.16億元。由此，博時基金累計盈利降至146.12億元，僅占“老十家”同期2705.55億元盈利的5.40%。
　　對照博時基金過往的戰績，它旗下價值增長、價值增長貳號和主題行業3只基金2011年分別以年化收益率-7.94%、-9.63%、-9.63%位列偏股型基金的業績前茅，這種從矮子里面挑出的高個某種程度上就是階段性的偶然結果，因為博時旗下基金2011年三季度時還沒有一只位居偏股型基金業績前十行列。即使第四季度，博時基金35.23億元虧損也占到64家基金公司當季1235.28億元虧損的2.85%，而季度業績最好的天弘基金管理有限公司還有0.22億元的正收