全球放松再現

　　7月5日，中國央行、歐洲央行和英國央行幾乎同時推出了更為寬松的貨幣政策。中國央行一個月內再度降息，歐洲央行把基準利率下調至0.75%的歷史低位，英國央行將量化寬松（QE）規模再擴大500億英鎊。而之前，美聯儲把“扭曲操作”的時限延長到了今年年底。
　　其他一些國家也不甘落后，7月11日，巴西央行把基準利率下調到歷史最低水平；7月12日，韓國央行意外地把基準利率下降至3%。
　　雖然歐央行行長德拉吉否認了這是三大央行聯手行動的結果，但是這種不約而同的行動更能說明主要經濟體都面臨著經濟嚴重下行的問題。G7和主要發展中國家的制造業PMI在6月份都全面收縮，多項經濟指標弱于預期，全球經濟增長下滑風險再度加劇。
　　二季度中國GDP“破八”已無懸念，下半年出口增長的前景恐怕會更加悲觀。全球放松再度出現，但在債務收縮的背景下，放松的貨幣政策恐怕難以指望起到太大的作用。這或許只是開始，后續還需要全球央行進一步加大放松的力度。
　　全球制造業收縮
　　中國出口岌岌可危
　　近期發達經濟體的制造業出現了全面收縮，而全世界超80％的國家制造業PMI低于50，接近2009年最高紀錄。美國ISM制造業PMI自2009年8月份以來首次跌破50。其中新訂單指數和出口訂單指數都出現了大幅下滑，6月新訂單成份指數大幅下滑12.3個點至47.8，是“9·11”以來的單月最大跌幅。
　　日本的制造業PMI自年初以來首次跌破50；歐元區則更為嚴重，6月制造業PMI終值為45.1，其中，德國、法國制造業PMI自3月以來就處于50以下，意大利制造業近一年持續收縮；英國制造業PMI也在五、六月份落在了收縮區間。
　　新興市場國家的情況也不樂觀，中國和俄羅斯制造業PMI勉強處在50邊緣上方，而巴西、南非已經跌破50。
　　國際貨幣基金組織（IMF）總裁拉賈德（Christine Lagarde）近期明確表示，IMF會在7月中下調全球經濟增長預期。在4月份《世界經濟展望》報告中，IMF預計2012年全球經濟增長3.5%。
　　在全球經濟超預期下行的大背景下，“與年初相比，目前的經濟形勢大出市場預料。”中國農業銀行金融市場部研究主管李剛告訴記者。近期記者對26家機構進行了調查，他們對二季度GDP增長預期為7.6%，參與調查的機構中，預測區間介于7.4%—7.9%之間。
　　雖然剛剛公布的6月出口同比增速為11.3%，且近幾個月出口的累計增速逐月提升，“但未來幾個月出口增速應該會回到個位數。”光大證券首席宏觀分析師徐高向記者表示。“從加工貿易出口能看出貿易的趨勢性變化，而在幾個月之前，中國的加工貿易增長就已陷入停滯。從國別來看，對美、歐、日、東盟的6月出口環比增長都有不同程度的下滑，再結合發達國家比較疲弱的制造業PMI，未來幾個月中國的出口前景并不樂觀。”
　　降息常態化
　　QE3預期增強
　　在經濟下滑之際，央行放松政策，市場早有預期。但在二季度GDP數據公布之前，央行已經按捺不住，一個月內再度降息，則大大超出市場的預期。這也預示著二季度GDP比較難看，但央行沒有降準，反而選擇了降息，節奏似乎有所變化。
　　徐高對記者解釋，“存款準備金率更多是調節流動性工具，對貨幣乘數放大有好處，對信貸增長意義不大。同樣的作用效果，央行也可以逆回購調節。目前的真正問題是資金沒有進入實體經濟，貸款需求太弱，甚至弱于2008年四季度。”
　　中信建投宏觀分析師夏敏仁也認為，下調存款準備金率只是釋放流動性，而降息對實體經濟和拉動剛需相對有效。
　　目前，市場對于再度降息的預期強烈。徐高判斷，政策放松方向是肯定的，但要權衡短期效果與長期成本，目前放松房地產和地方債有效果，但成本較大。相比較而言，降息長期看不會有太大的負面影響。從如此急切的降息周期來看，利率會是下一步政策放松的主要工具。由于通脹的快速下降留出了足夠空間，三季度有可能再次降息一到兩次。
　　當然，這種節奏的變化，并不意味著未來下調存款準備金率的概率下降了。興業證券首席宏觀分析師王涵認為，用降息來緩解流動性緊張的直接效果不如降準明顯。降息更重要的作用或是引導市場預期，表達政府托底的決心，同時法定利率的下調將有助于社會融資成本的回落。
　　“考慮到短期逆回購到期后將等額抽取流動性，或更進一步加劇后期資金緊張。因此，逆回購只是將資金的總量缺失壓力挪后，并不能真正意義改善流動性，降準仍然有必要，未來2-3個月一次降準的節奏仍將延續。”
　　雖然全球各大央行都在為刺激經濟積極行動，但寬松貨幣政策的效果并不被看好。李剛告訴記者，在債務水平較高的當下，貨幣政策的刺激效果會比較差。
　　“盡管歐央行再次降息，但在當前的宏觀環境下，信貸需求疲弱，歐央行降息可能不會像正常情況那樣刺激信貸增長。歐元區經濟增長仍舊很有可能落在歐央行預測范圍的末端。”中金公司首席經濟學家彭文生認為，“英格蘭銀行不斷擴大的量化寬松規模對經濟增長的刺激作用應該很小。”
　　中國的降息效果也較為有限。“降息可以降低實際利率水平，尤其是在通脹迅速回落的過程中十分必要，只是該政策對當前實際經濟影響較小。”高盛中國經濟分析師宋宇向記者表示。
　　不過，貨幣政策還有進一步放松的空間，雖然不同國家的政策空間大小并不相同。渣打銀行宏觀分析師李煒表示，若是經濟表現仍不理想，貨幣政策可以再放松。
　　美聯儲第三輪量化寬松政策（QE3）的概率依然很大，如果美國經濟繼續下滑，在財政政策作為不大的情況下，QE3就幾乎成了唯一的選擇。德拉吉7月9日也表態，在需要的情況下，歐央行仍舊還有其他措施來刺激經濟增長。
　　《華爾街日報》近日的調查顯示，近一半的經濟學家認為，美聯儲會在2012年實施QE3。由于美國經濟增長在放緩，過去幾個月預計美聯儲將采取更多行動的經濟學家人數不斷增