貨幣供給量對我國經濟增長調控的有效性研究——基于VEC模型的實證分析

陳曉君

（福建師范大學經濟學院，福州 350007）

一、研究背景及意義

貨幣供給水平高低一直受到國內學者的普遍關注，特別在當前國內經濟遭受到全球金融危機強烈沖擊的情況下，能否通過加大貨幣供給來推動經濟增長，使國內經濟迅速擺脫困境更是引發了國內學者的激烈討論。但是，對于是否加大貨幣供給量國內學者有著兩種截然不同的觀點。第一種觀點持積極態度，這部分學者堅持認為加大貨幣供給將有助于推動國內經濟的發展。刁節文、章虎（2012）就通過對國內宏觀經濟月度數據進行分析，提出貨幣供給量對國內產出具有顯著影響，他們認為貨幣政策的傳導機制流暢與否將會直接影響到經濟發展的快慢［1］。李翀、曲藝（2011）建議政府應該謹慎使用收縮總量的貨幣政策，他們認為為了克服2009年我國貨幣供給量巨額增加所產生的通貨膨脹問題，當前收縮貨幣供應量對防止流動性過剩是正確的，但是他們同時提出若繼續實行從緊的貨幣政策不但對抑制通貨膨脹作用有限，更可能導致經濟衰退［2］。李國平、毛晶晶、劉思筠（2011）從中小企業的角度出發對中小企業融資難的問題進行分析，他們認為融資難的問題不是貨幣政策造成的，而是體制上的問題［3］。基于分析結果他們提出，選擇放松貨幣政策將使我國再次浪費經濟增長方式轉變的機會。周輝莉（2008）根據Tobin模型1978—2007年的國內生產總值、貨幣供給量等變量進一步對實際貨幣供給量與經濟增長的關聯性進行分析，結果表明實際貨幣供給量與經濟增長成正相關關系，實際貨幣供給增加能夠有力地支持和促進中國經濟的增長［4］。與第一種觀點成鮮明對比的是持第二種觀點的學者認為提高貨幣供給量會引發通貨膨脹等一系列經濟問題，他們建議政府應該將貨幣供給控制在合理區間，保持貨幣穩定性。殷醒民（2011）分析了國內2009—2010年度的貨幣政策和貨幣的結構性變化，提出貨幣供應量短期擴張可以刺激產出增加，卻不會帶來經濟的長期增長，此外高度增長的貨幣供應量也會引發通貨膨脹問題［5］。劉業政、劉軍（2011）認為，在宏觀經濟形勢穩定的條件下，通貨膨脹、貨幣供給和經濟增長之間存在長期協整關系，提出在經濟危機時期，央行的貨幣政策對經濟復蘇的作用有限，他們建議央行應當保持貨幣供給在大眾預期的增長范圍內，保持貨幣政策的穩定性［6］。龐菁菁、石柱鮮（2011）建議我國貨幣政策操作應逐漸依靠利率引導，淡出總量調控，從而規避總量調控帶來的流動性過剩和通貨膨脹等負效應［7］。

貨幣供給量的調節作為我國貨幣政策的主要操作手段對于國內經濟發展而言是一把雙刃劍。如何合理地控制與調節貨幣的供給水平成為當前央行及政府亟待解決的問題，合理的貨幣供給對于經濟的發展無疑是一副有效的助推劑，能夠推動我國經濟的高速穩定發展，然而短期的促進作用是否能夠帶來長期的經濟持續增長，則需要進一步的考量。從貨幣供給量波動的角度來深入研究貨幣供給額對經濟增長的調控作用的有效性，對于國內貨幣政策的制定和經濟的持續發展具有深遠的戰略意義。

二、貨幣供給量M1與GDP增長的均衡關系實證分析

1.數據的處理及分析

合理的貨幣供給水平對于經濟的增長具有積極的促進作用，為了充分考察我國貨幣供給對GDP增長的推動作用，本文選取了1978—2010年間我國貨幣供給水平（M1）和國內生產總值（GDP）數據進行實證研究，通過協整分析調查貨幣供給（M1）與國內經濟增長狀況（GDP）是否存在長期穩定的均衡關系。本文原始數據來源于1978—2010年歷年《國家統計年鑒》。在不改變時間序列的性質和相互關系的條件下，為了消除數據中潛在的異方差現象，使數據趨勢線性化，文章對以上數據進行自然對數處理，其對應序列記為 LNM1、LNGDP。

從貨幣供給量M1與GDP的對數時間變化趨勢圖中，我們可以清楚地看到LNGDP與LNM1的變化特征非常相似，可以判斷兩個序列之間存在某種均衡關系。

圖1 貨幣供給量M1與GDP的對數時間變化趨勢

2.單位根檢驗

在進行協整分析之前，必須對所有序列進行單位根檢驗，以此來判斷檢驗序列是否平穩，因此，本文采用ADF單位根檢驗對所有的單位根進行檢驗。檢驗結果如表1所示。

表1 時間序列LNGDP、LNM1的ADF單位根檢驗結果

從表1檢驗結果可以看到LNGDP、LNM1的ADF檢驗值都分別大于其在10%水平的臨界值，確定LNGDP、LNM1兩個序列都存在單位根，屬于非平穩序列。而△LNGDP的ADF檢驗值雖然大于1%水平的臨界值，但是小于5%水平的臨界值，因此，一階差分序列△LNGDP在5%的顯著水平下拒絕原假設，不存在單位根;同理，△LNM1的ADF檢驗值小于1%顯著水平的臨界值，即在1%顯著水平下也不存在單位根。因此△LNGDP、△LNM1都屬于一階單整，可進一步檢驗兩個變量是否存在協整關系。

3.協整檢驗

文章采用了 LR、FPE、AIC、SC、HQ 五個評價指標對模型的滯后期進行分析，分析結果如表1所示，在五個指標中LR、FPE、AIC三個認為應該建立VAR（4）模型，因此我們確定建立VAR（4）模型。

表2 模型滯后期選擇

滯后階數確定后，我們對協整中是否具有常數項和時間趨勢進行驗證分析，然后對數據進行Johanson協整檢驗，檢驗結果如表3所示。

表3 Johanson協整檢驗結果

根據特征根跡檢驗（trace檢驗）和最大特征值檢驗結果都拒絕了無協整關系的零假設，在5%的顯著水平下，LNGDP和LNM1存在一個協整關系，各變量之間存在長期均衡關系。

4.貨幣供給水平（M1）與GDP增長的均衡關系研究

為了進一步解釋貨幣供給水平（M1）與GDP增長之間的長期動態關系，在協整檢驗的基礎上我們建立了誤差修正模型（VEC），通過模型分析我們發現貨幣的供給水平（M1）與國內經濟增長的長期穩定的均衡關系，其表達式如下:

從以上的協整關系表達式中括號內顯示的為變量的t檢驗值，從表達式中我們可以看到，國內經濟增長水平對貨幣供給（M1）的彈性為－0.862950，這反映了從長期來看我國的貨幣供給水平對國內經濟增長存在著一定的阻礙作用，即每增加1%的貨幣供給都會導致GDP減少0.86295%，因此，合理的管理控制貨幣供給水平對于我國經濟的長期持續增長是客觀重要的。

通過VEC模型對貨幣供給與國內經濟增長的短期動態關系進行研究，得到一個短期動態關系的誤差修正模型:

從短期動態模型中誤差修正項ecmt－1的系數大小反映了對偏離長期均衡的調整力度。從系數估計值（－0.446）來看，當短期波動偏離長期均衡時，貨幣供給的非均衡誤差將以（－0.446）的調整力度將非均衡狀態拉回均衡狀態。而誤差修正模型的AIC和SC值分別為－6.593765、－5.745099，均較小，擬合系數大于70%，VEC模型整體效果較佳。此外，我們針對已建立的模型對其進行平穩性檢驗，結果顯示建立的VEC模型的特征根都小于1，是一個平穩性的系統。

5.Granger因果關系檢驗

VEC模型反映了貨幣供給水平與國內經濟增長存在長期穩定的均衡關系，但是對于貨幣供給增加推動GDP增長，還是GDP增長導致貨幣供給增加的因果關系仍需要進一步的檢驗，對此我們采用Granger因果檢驗進行驗證，具體結果表4所示。

表4 Granger因果檢驗結果

從Granger因果檢驗結果可以看到:當最優滯后期為4條件下，在1%的顯著水平下，拒絕貨幣供給水平（M1）不是經濟增長（GDP）的Granger原因的原假設，即貨幣供給是經濟增長的Granger原因;此外在77%的置信水平下，接受經濟增長不是貨幣供給增加的Granger原因的原假設，即存在貨幣供給到經濟增長單向Granger因果關系。

6.基于VEC模型條件下的脈沖效應和方差分解

為了分析模型受到某種沖擊時對系統的動態影響，進一步了解貨幣供給與經濟增長之間的傳導關系，我們在VEC模型的基礎上進行脈沖響應分析。結果如圖2所示:在沖擊響應期內，LNGDP對于LNM1的單位沖擊響應值呈現先上升后下降并逐漸趨于平穩的變化過程。LNM1的沖擊對LNGDP的當期沒有產生影響，在之后的1－4期，LNGDP的響應值逐漸增大，在第4期達到最大值，之后便逐步減少，到第8期保持穩定。在總體上，LNM1的沖擊產生的影響小于LNGDP沖擊對自身的影響;另一方面，LNGDP在響應期內對LNM1單位沖擊的響應值在短期內呈現上下波動的狀態，并在第8期趨于穩定。LNGDP的單位沖擊在當期即對LNM1產生正向的作用，在第6期達到最大值，從達到穩定狀態之后的響應值可以看出，LNGDP的沖擊影響要明顯大于LNM1對其自身的沖擊影響。通過以上的分析政府可以利用這種現象，對貨幣供給進行有區別、有重點的調整，確保貨幣供給能夠適應經濟發展水平的變化即可，減少盲目地增加貨幣的供給水平。

圖2 貨幣供給（M1）與國內經濟增長（GDP）的脈沖響應示意圖

根據VEC模型進行預測均方誤差分解，進一步研究LNGDP與LNM1的動態關系，如表5所示，LNGDP的預測均方誤差分解中，在短期內，LNGDP的波動主要歸因與自身的沖擊，但是從長期來看，LNM1對經濟增長的貢獻率不斷增加，到第8年達到28.07%，并保持相對穩定。而LNM1的波動初期沖擊是由LNGDP和LNM1共同作用的，其貢獻率分別為55.26%和44.74%，LNGDP的貢獻率在第8年達到最大值68.57%，并長期保持相對穩定。根據均方誤差分解的結果我們可以推斷，經濟增長對于貨幣供給的影響要遠大于貨幣供給對經濟增長的影響程度，這在一定程度上，反映了貨幣供給應當根據經濟發展的狀況進行合理的控制管理，這也就解釋了我國所采用的適度寬松貨幣政策的合理性。

表5 方差分解結果

三、結論及貨幣供給策略啟示

本文從1978—2010年我國貨幣供給和經濟增長的誤差修正模型（VEC）的分析結果中分析了貨幣供給和經濟的增長存在長短期均衡關系。從長期來看，經濟增長（GDP）對貨幣供給（M1）的彈性為－0.862950，這表明了 GDP的增長與貨幣供給存在負相關關系，即每提升1%貨幣供給水平，就會導致國內經濟水平（GDP）就發生（－0.86295%）的波動。而在短期內，誤差修正項ecmt－1的系數估計值為（－0.446），當短期波動偏離長期均衡時，貨幣供給的非均衡誤差將以（－0.446）的調整力度對本年度GDP增長作出修正。

從Granger因果檢驗結果可以顯示:存在貨幣供給到經濟增長單向Granger因果關系。當最優滯后期為4條件下，在1%的顯著水平下，貨幣供給是經濟增長的Granger原因;而在77%的置信水平下，接受經濟增長不是貨幣供給增加的Granger原因的原假設。

最后，基于VEC模型的脈沖效應分析表明:在沖擊響應期間內，無論是對于 LNGDP還是LNM1，LNGDP的沖擊影響都遠大于LNM1的沖擊影響。而從方差分解分析結果可以看出，盡管短期內貨幣供給對于經濟的增長存在一定的促進作用，但是從長遠來看，GDP的波動主要還是來源于自身的沖擊，其自身促進作用遠大于貨幣供給對于GDP增長的促進作用。

基于以上的分析結果，我們可以看到，貨幣供給擴張雖然短期內對經濟的增長會起到“立竿見影”的刺激作用，但是從長期來看，隨著貨幣供給量的遞增，必然會產生通貨膨脹、物價上漲、貨幣貶值等一系列的經濟問題，進而阻礙經濟的長期穩定發展。因此，政府方面在貨幣供給的策略選擇上，應當合理地控制管理貨幣的供給水平，特別在當前國際金融危機的沖擊背景下，國內經濟發展放緩，政府迫切需要促進國內經濟增長，慎重對待貨幣的供給問題，應該堅持循序漸進，切不可急于求成，企圖通過加大貨幣供給來推動經濟的短期增長而忽略其對國內經濟的長期潛在不良影響［8］。基于以上分析，政府應該根據國內經濟發展水平合理調整貨幣供給，堅持實行穩健型或者適度緊縮貨幣政策，借助適當政策手段和利率調控等傳導機制來降低貨幣的供給量波動，維持人民幣實際購買力的相對穩定，降低由于貨幣的過度供給所造成的通貨膨脹、貨幣貶值等經濟問題，確保國內經濟長期、持續、穩定增長。

［1］刁節文，章 虎.基于傳導機制的中國貨幣政策有效性研究［J］.經濟問題探索，2012，（1）:90－94.

［2］李 翀，曲 藝.我國現行貨幣政策的有效性分析［J］.福建論壇:人文社會科學版，2011，（8）:33－37.

［3］李國平，毛晶晶，劉思筠.寬松貨幣政策解決不了中小企業融資難［J］.理論視野，2011，（10）:52－55.

［4］周輝莉.基于Tobin模型的我國貨幣供給與經濟增長的實證分析［J］.統計與決策，2008，（15）:84－86.

［5］殷醒民.當前中國貨幣存量變動的通脹“滯后”效應——一種對2012年通脹的預測［J］.學習與探索，2011，（6）:128－132.

［6］劉業政，劉 軍.通貨膨脹傳導機制研究——基于貨幣供給和經濟增長的視角［J］.經濟與管理研究，2011，（10）.

［7］龐菁菁，石柱鮮.基于SVAR模型的貨幣政策對信貸規模的影響分析［J］.財經問題研究，2011，（5）:53－59.

［8］劉光友，任虹，趙崇高.電子貨幣發展對日本貨幣政策有效性的影響［J］.現代日本經濟，2011，（1）:51－59.