養老金第二題

如果說通過延遲退休來解決的是養老金“缺錢”這一難題，那么，入市正成為解決養老金“縮水”的第二道要題。

在延退大討論前，是養老金入市的主張潮：證監會、全國社會保障基金理事會、人保部均發聲不斷。

信托=最安全模式？

“我國從上世紀80年代起就開始嘗試資產組合方式，這個思想到現在仍然可以適用。1/3進行有風險投資、1/3保值投資、1/3靈活配置。現在仍遵循資產組合思路，但是內涵要有些變化，主要由于現在國際國內經濟不確定性加強，養老金投資要想保值增值，僅僅依靠市場來保值的風險增加了。投資策略更多地轉向保值需求。”清華大學公共管理學院教授、就業與社保中心主任楊燕綏說。

她認為，養老金具有長期積累、規模巨大、涉及個人安全、政治敏感性較強的特點。第一，在保護產權方面，保監會2006年將長期產品保持獨立，和保險公司的資產負債表分開，這是一種進步。第二，多種經營，養老金規模巨大，保值增值需要多種投資手段和方式，而信托作為資產管理的手段，屬性靈活、限制較少、領域寬泛，恰好符合養老金需要多方位投資管理的需求。第三，養老金追求“雪球效應”，而信托在信任基礎上進行長期的資產管理。第四，信托管理收取管理費，捆綁受托人和受益人的利益，實現受益人利益最大化。可以說，信托的文化和養老金的需求是非常匹配的。而且，現階段來看養老金要保值增值，信托是最安全的模式。

據清華大學公共管理學院博士張芳芳介紹，我們所了解的企業年金采取的制度模式實際上就是一種信托的模式，不是政府來管也不是企業來管，而是尋找了一個外部的受托機構，通常是銀行或者有受托人資質的管理機構。管理的時候也不是既管投資又管錢式的全權管理，還要尋找外部的托管銀行。采取這種模式，保證了沒有任何一方可以獨立掌控這些資金，避免了資金被挪用。

然而在具體執行過程中可能會出現變形，比如，托管銀行只是托管資金，必須接受委托方或者受托人的指令才可以把錢轉到投資管理人那里去進行投資。于是風險來自于投資管理人的投資選擇和決策是否謹慎。

原本投資管理人可能會根據簽訂的企業年金的合同中規定的投資方向和投資原則去進行投資行為，目的是追求一個長期穩健的投資回報，這是投資的基本原則。但是現實的情況是，如果委托人一方基金規模比較大，那么其談判的話語權會比較強勢，但是委托人受專業投資能力和知識水平所限，通常會更看重每年的投資回報，一旦委托人認為對投資回報不滿意，隨后可能會更換投資管理人。這種追求短期投資回報的態度對投資管理人產生了業績壓力，迫使管理人做出不理智決策。

楊燕綏表示，從目前的實際情況看，我國的信托不是在做資產管理，而是在圈錢。在養老金領域不容易圈錢，企業年金完全按照信托的方式又不太好做，信托公司看不上這個領域，它們在房地產、礦產領域到處圈錢，沒有走真正的信托道路。

所以，信托公司需要按照信托的原則和特點，堅持打造信任基礎以及專業性，不能急功近利地追逐暴利，應該追求“雪球效應”，認真做好資產管理，打造信任基礎，回歸信托本質特征。

外儲沖抵養老金壓力

在養老金保值增值多元化的問題上，國家信息中心預測部副研究員張茉楠認為中國外儲“大有可為”。

國外利用外匯儲備建立主權養老基金的嘗試已經存在幾十年，目前已有十幾個國家建立了主權養老基金。

我國擁有龐大的外儲，據統計2011年底達到了3.181萬億美元，但是從配置的形式看，我國外儲60%以上都配置在美國等發達國家低收益的國債上面。鑒于國外的經驗，張茉楠建議，當前可以按照外匯儲備功能的多樣性，將外匯儲備分為基礎性外匯儲備、戰略性外匯儲備、以及收益性外匯儲備三個層次，各個層次均對應不同目標和相應的規模。在制定外匯合理規模的基礎上，將一部分外匯資產從央行的資產負債中移出，形成其他的官方外匯資產和非官方外匯資產。比如，可以考慮在區分基礎性外儲的基礎上，用外儲沖抵養老金隱性債務后形成的是社會保障基金，但這并不意味著是外匯儲備的消耗，只是相當于不同儲備方式上的一種轉換。

在實際操作上，張茉楠認為成立主權財富養老基金有這樣三種可行模式。一種是可以考慮由財政主管部門直接拿新發行的長期國債來購買外匯儲備，再劃轉給全國社保基金理事會，由其具體進行運作。中央銀行外匯資產減少的同時，對中央政府債權等量增加，從而保持總資產的不變，短期內全社會的人民幣流動性不發生變化，但對主權投資機構來說，存在較大的收益率壓力，比如5%國債利息再加上外匯升值預期等。

第二種模式是仿照匯金公司以外匯儲備注資國有銀行的方式，可以通過匯金公司或者成立類似匯金的其他金融機構，或單獨成立養老主權財富基金來進行全球范圍內的資產配置。

而最后一種模式，也是張茉楠認為比較激進的模式，是中央銀行可以直接劃轉社保基金。如果從國家資產負債表保持平衡的視角出發，央行的資產負債表其實不是必須保持平衡。如果中央銀行可以通過某些操作（比如以沖銷壞賬的形式）恢復平衡，那么就可以直接劃撥外匯儲備給社保基金，這樣做涉及到外匯儲備風險由集中于政府向分散于民間的“藏匯于民”的轉換過程，更涉及到中國外匯管理制度和經濟貿易政策的重大改革，但這種改革則意味著國家財富分配的一種再平衡。