改變20年投資邏輯 公募踩中九成牛股

上周，上證綜指終于擊破了年初低點2132點，創下三年新低，市場的悲觀情緒到了極點。但這并非就意味著，股市中一定沒有機會。

截至7月24日，滬深股市共有402只股票創了6124點以來的新高，其中九成有公募基金的身影。由于基金成功地踩中了牛股，雖然今年滬指下跌逾3%，但七成以上的公募基金取得了正收益，更有10只股票型基金的凈值超越了6124點時的業績或僅差10%。另外，券商集合理財產品、陽光私募也有六成取得正收益。

為什么會這樣？到底是市場欺騙了投資者，還是投資者沒有看懂市場？

原中郵基金公司投資總監彭旭告訴《投資者報》記者，今年是結構轉型元年，過去傳統的以經濟周期為主要投資依據的邏輯正在逐漸失靈，而“重新尋找市場的邏輯”正是他決定離開公募基金行業的原因之一。

那么，市場的邏輯真的變了嗎？

創新高股票藏身兩大領域

如果只看指數，滬指從6124點到如今的2129點(截至7月27日)，足足跌去了2/3，但你是否注意到，在2007年10月16日上證綜指創下6124點前上市的1477只股票中，現已有402只股票(占比27%)的價格回到了6124點時的股價之上，其中股價翻番的足有100只，漲幅前五的分別是：三安光電、中福實業、順發恒業、國海證券、廣弘控股。

“從6124點到1664點再到今天，這些年實際上都是結構調整之年。”原工銀瑞信明星基金經理、現任上海明河投資總經理的張翎告訴《投資者報》記者，“醫藥領域等一些好的公司股價不怎么下跌，但像銀行等行業，除了2009年有一定漲幅外，其余年份均在下跌。”

此言可謂形象地道出了各大機構熱衷談論的“結構性機會”。只要認真分析這402只股票所在的行業，就不難發現，它們大都與宏觀經濟結構轉型有關。

按照申萬一級行業分類，創新高的股票主要分布在醫藥生物、食品飲料、旅游餐飲、電子、信息服務及信息設備、交運設備、機械設備、建筑材料裝飾以及部分房地產股上。

而生物醫藥和食品飲料兩個板塊創新高的股票比重最大。前者有超六成股票創新高，后者有五成。至于旅游餐飲、電子、機械設備、信息服務及信息設備、建筑材料和裝飾五個板塊，創新高的股票占所在行業三成以上。

交運設備板塊創新高的股票主要集中在汽車零部件領域，包括一汽富維、中航精機，以及非汽車交運設備的中航電子、四創電子等。

資金是聰明的。這些現象反映的正是公募基金等機構投資者最近頻頻提到的“股市已經在提前反映經濟結構調整的結果了。”

除了醫藥生物等受益于經濟結構調整的行業蘊藏著大牛股，與宏觀經濟周期密切相關的鋼鐵、航運、港口等交通運輸行業的整體表現差勁，則從另一個角度印證了上述投資邏輯的嬗變，這些受損行業中的很多股票目前已跌破1664點時的價格。

不過，即使醫藥、旅游、電子、機械設備等受益板塊的個股創新高比例較大，但不可否認的是，這些行業內個股的分化情況也是異常嚴重。

分化的原因并非無跡可尋。在股票上漲較多的板塊中，行業或者子行業龍頭股往往是資金逐獵的對象，醫藥股中像雙鷺藥業、天士力、云南白藥、康美藥業、片仔癀、中源協和等公司股價均在6124點的基礎上翻了一番；機械設備板塊中，諸如國電南瑞、中聯重科、三一重工的股價也都創了新高。

金融服務板塊中，除了中國中期、魯信創投，以及國海證券、西南證券等幾只券商股創了新高外，其余包括銀行股等股票大抵保持在與股指同等的位置上。

傳統行業估值難以系統性提升

《投資者報》記者注意到，今年以來，機構投資者正越來越多地反思過去20年A股的投資邏輯，并身體力行地踐行新的投資思路。

“中國過去三十年是在工業化和城鎮化的席卷下，靠鋼鐵+水泥來拉動經濟增長，現在看來確實是難以為繼了，現有的資源環境和人力都很難支撐靠這種發展方式來獲得8%、9%的增長速度。”最近一年在股票型基金中業績排名第一的上投摩根新興動力的基金經理杜猛告訴記者。

傳統經濟的發展模式難以繼續，對鋼材的沖擊可謂最大。

工信部此前在《鋼鐵工業“十二五”發展規劃》中預測，2015年國內粗鋼導向型消費量約為7.5億噸，年均增長僅為4%。

過去十年，粗鋼產量以年均30%的速度增長著，由2002年的1.82億噸增長至2011年的6.83億噸，增長了3.8倍。國家信息中心經濟預測部報告稱，到2012年，粗鋼產量預計為7.26億噸。

這就意味著，如果2015年粗鋼消費量為7.5億噸，那么2012年至2015年粗鋼產量的增幅將非常有限。

杜猛表示，過去30年經濟發展主要解決了國民的溫飽問題，未來隨著人均收入水平的提高，人們對醫療保健、消費感受、新興類創新類的東西的需求將非常巨大。

張翎還談到，雖然類似于金屬、能源等傳統行業的龍頭公司的股價反映了過去20年中國經濟發展的成就，但并不能代表未來經濟的發展趨勢，因此其估值很難得到系統性提升。

投資邏輯嬗變

事實上，這種情況和上世紀60年代的美國相類似。在上世紀60年代以前，美國的鋼鐵、交通、基建等行業涌現出很多牛股，但60年代之后，尤其是美國人均GDP超過4000美元后，經濟開始進入內需拉動時代，此前傳統行業中的明星股就紛紛暗淡下來。

可以說，宏觀經濟的深刻變化，總會為嗅覺靈敏的資金捕捉到，從而在有經濟“晴雨表”之稱的股市上提前反映，這決定了過去20年來傳統投資邏輯的失效。

去年底離開中郵基金公司的彭旭近日在接受《投資者報》記者采訪時就坦言，市場已經發生了重大變化，必須放棄原來的以宏觀周期為主要依據的投資思維，而代之以尋找代表經濟或者社會發展方向的個股。

張翎也對記者表示，原有的增長邏輯正在改變，相關行業會迎來瓶頸，市場資源將在未來相當長的一段時期內由傳統行業流向新興行業，而資本市場一定會于產業格局變革前先行一步。

“過去的2006年和2007年，包括2009年和2010年時，市場漲漲跌跌，大多數人都是自上而下去進行行業配置和主題投資的，但今年要還按照這種方式做，全部都會失敗。我覺得從今年開始，市場進入到了個股投資的年代。”杜猛分析說。

公募基金踩中九成牛股

應該說，在投資邏輯發生變革的時代，更善于研究的機構投資者這次明顯走在了散戶的前面，而公募基金對結構性機會的把握最為成功。

今年以來，在450只主動管理型股票基金中，有336只取得了正收益，占比75%，其中業績增長超過10%的有33只基金；在1402只股票型陽光私募基金中，有858只取得正收益，占比61%；在197只主動管理型的偏股型券商理財產品中，107只取得正收益，占比54%。

對比可見，擁有自己研究平臺以及賣方平臺的公募基金在選股上優勢明顯。Wind資訊統計顯示，現已超越6124點時股價的402只股票中，其中365只有基金的身影，意味著公募基金踩中了九成牛股。

以6124點為基準的股價翻番個股中，公募基金持有量較大的公司有：金螳螂、東華軟件、七匹狼、桑德環境、雙鷺藥業、天力士、遠光軟件、新和成、益佰制藥、華東藥業、廣發證券、云南白藥、上海家化、中恒集團、人福醫藥、恒瑞醫藥、廣匯能源、國電南瑞和康美藥業。

在以傳統的宏觀周期為主要投資邏輯的時代，倉位控制得好壞，很大程度上決定了該基金在同類基金中的排名，但在新的投資邏輯下，擇時的地位大大下降。實際上，近兩年來，業績持續向好的基金已經顯現出了不再通過控制倉位來取得收益，而更多的靠自下而上精選個股來取勝的跡象，只是到了今年，這種策略的優勢尤其明顯。在這個意義上，選對牛股對基金公司的凈值或排名貢獻不言而喻。

例如，今年以來(截至7月24日)，景順長城核心競爭力和廣發聚瑞這兩只基金的收益都超過了20%，靠的就是選對牛股，而非盯著大盤指數，在倉位上做調整。

公開信息顯示，截至今年二季度末，這兩個優勝者的股票倉位分別為85%和92%，而業績倒數第一、第二的國泰金龍行業精選和寶盈核心優勢的股票倉位分別只有75%和39%。這有力地說明了，以傳統的宏觀周期為主要投資邏輯的時代確實在遠離我們，因為在傳統時期，指數下跌的市場中，倉位低者才占優勢，但結果正是相反。

持股明細顯示，業績第一的景順長城核心競爭力重倉持有金螳螂、康美藥業及格力電器這三只股價創了6124點以來新高的股票。其中，金螳螂漲了585%、康美藥業漲了345%；而第二名廣發聚瑞除了大牛股金螳螂外，還重倉持有中工國際、金種子酒、酒鬼酒等大牛股。

廣發聚瑞今年以來業績排名第二，最近兩年凈值增長率排在同類214只基金中的第一名。該基金的基金經理劉明月認為，下半年結構性機會依然會占據主導，食品飲料、醫藥、品牌服裝、地產、汽車、保險、券商等受益行業是需要關注的重點。