葛劍秋談如何選擇醫藥龍頭股

哈藥股份（600664.SH）、華北制藥(600812.SH)和上海醫藥(601607.SH)這樣的醫藥龍頭企業，從PE、PB看估值很低。

前上海醫藥副總裁葛劍秋指出，戰略調整與執行對醫藥龍頭股意義重大。葛劍秋曾任職投行瑞銀證券，具有醫藥產業和金融背景。

葛劍秋對記者表示，PB值對地產類公司有重要參考意義，而醫藥企業的不少資產難以足額變現，還有些資產變現較難，整體看，這個指標對醫藥股的參考意義有限。而PE估值法則較適合成長型的企業，隨著調整期的到來，上述醫藥龍頭企業的業績很可能增長遲緩甚至是負增長，此時用PE估值法也未必合適。

“具體而言，處于調整期的醫藥龍頭們，應該給投資人看到一個清晰的未來發展脈絡。那些收入和利潤等‘數字’是有序的下跌的企業，未來很可能在調整過后再度起飛。而對于這樣的公司，估值會低但也不應該過低。與此相反，如果龍頭企業不通過戰略調整去解決和消化存在的問題，仍一味追求‘數字’意義上的增長，則難言有未來；還有一點是投資者要注意的，目前醫藥行業環境正在發生巨變，已經經營不善卻依然投大筆錢去搞基礎設施的做法風險很大，比如東北制藥”

葛劍秋告訴記者，上海醫藥原有業務增長乏力，公司過去三年的業績增長主要源于醫藥商業方面的并購，這是相對容易推進的部分。

其實，彼時的管理層在2009年也制定了四項醫藥工業方面為期三年的戰略目標，分別為：把普藥占銷售收入的比重降到50%，OTC和新藥合計提升至50%；通過把生產基地由上海轉向中西部地區和外包兩項手段，緩解制造成本壓力，保持普藥業務的毛利率；打破下屬子公司間的割據狀態，通過整合資源來提高效率降低成本；利用A股估值溢價優勢，通過收購國外的普藥企業推進國際化。但上述戰略由于阻力太大，始終無法推動。

“有些品種是可以做大的，但在子公司層面推不動。比如，第一生化有一個很強的產品叫丹參酮IIA（2011年銷售額超過2億元），這個產品是大包給外邊的醫藥公司的。但上藥的另一家子公司正大青春寶就有一個很強的心腦血管的銷售團隊，用后者的團隊去做前者的產品，對集團而言是最有利的。但由于小圈子利益很難打破，類似這種收回子公司藥品經銷權、內部資源整合優化的改革措施很難推進；又比如，上藥有很好的OTC品種，但提升品牌投入大，子公司難以推動，需要舉全集團的力量才能做好，這就涉及到集團運營體系的改變，而通過轉移生產基地和外包手段來降低成本，不僅會觸動既得利益，還需質量控制體系的改變來配合，這些戰略目標在執行層面都是很難推動的。”葛劍秋進一步向記者分析戰略無法落實的原因。

上海醫藥2011年年報顯示，通過加強工商聯動，集團自產藥品通過自身分銷渠道配送額約16.4億元。對此，葛劍秋告訴記者，這個數字還有很大的提升空間，也曾經是我們設計中的公司利潤的重要增長動力，但一直無法推動。

“對于處于調整期的醫藥龍頭股，如果每年都能踏準節拍向戰略目標有序推進，即使業績暫時向下走，股價也會向上走；否則，即使業績向上，股價還是會向下，”葛劍秋這樣概括戰略執行對于估值的意義。

這樣看來，上海醫藥是最好的詮釋：為期三年的戰略目標的落空，領軍人物的相繼離職使得改革面臨“虎頭蛇尾”的考驗，上海醫藥的股價也在“內斗門”爆發后跌跌不休。