低市盈率投資專家

約翰·聶夫是一名非常杰出的基金經(jīng)理，原為威靈頓管理公司的資深副總裁及經(jīng)營(yíng)合伙人。他為先鋒集團(tuán)工作了51年，他從1964年開始管理溫莎基金直至1995年退休，期間他將溫莎基金經(jīng)營(yíng)成當(dāng)時(shí)最大的共同基金。31年間，溫莎基金總投資回報(bào)率55.46倍，累計(jì)平均年復(fù)利回報(bào)率達(dá)13.7%，創(chuàng)下基金史上的紀(jì)錄。

投資原則解析

他的投資原則可以簡(jiǎn)要概括為如下幾條：

安全邊際是投資的核心與靈魂。

低市盈率投資是走向成功的一條簡(jiǎn)潔而有效的路徑，投資者應(yīng)該做到“在別人恐懼的時(shí)候貪婪，在別人貪婪的時(shí)候恐懼”；遠(yuǎn)離熱門股，只對(duì)被市場(chǎng)唾棄的股票感興趣。

承認(rèn)低市盈率陷阱存在，當(dāng)價(jià)格降到一定程度，相對(duì)于基本面，低價(jià)格可以提供足夠的安全空間。在聶夫眼中沒有行業(yè)屬性，也沒有消費(fèi)類/非消費(fèi)類、周期/非周期股之分，有的只是安全邊際。

對(duì)基本面有要求，未來(lái)增長(zhǎng)需要保持在7%-20%之間，警惕高成長(zhǎng)股。

提倡逆向投資，一旦發(fā)現(xiàn)合適的投資標(biāo)的，越跌越買。

反對(duì)過(guò)度分散，集中投資。最大的投資頭寸一定是安全邊際最大的。

價(jià)值的實(shí)現(xiàn)一般需要3-5年，這就要求投資者有毅力和耐心，為了目標(biāo)甘愿堅(jiān)守、遇挫彌堅(jiān)。

強(qiáng)調(diào)賣出時(shí)機(jī)的選擇，永遠(yuǎn)基于價(jià)值操作，周而復(fù)始；復(fù)利原則，積少成多。

2006年6月，聶夫接受了一次專訪，介紹了他對(duì)股票投資的看法，尤其是對(duì)低市盈率股票的投資。

投資機(jī)會(huì)

斯賓塞：目前的市場(chǎng)還有上漲空間嗎？精挑細(xì)選式的選股方法是否有用？

聶夫：當(dāng)然，我認(rèn)為目前的機(jī)會(huì)并不比以前差，在離開溫莎基金之后，我還繼續(xù)著自己的低市盈率游戲，只是持倉(cāng)的集中度比以前有所增加。現(xiàn)在，除了積極管理自己的資金，我還管理一部分慈善基金、我孩子的資金和一只個(gè)人退休計(jì)劃，但投資風(fēng)格出現(xiàn)了很大的變化。

與你們猜想的多樣化方式相反，我只投資8-10只股票，我將30%的資金投資于債券，所以即使狼來(lái)了，我也能夠未雨綢繆。

在過(guò)去的10年里，我的股票投資收益率大約是每年20%。今年我做得不是很好，但今年不是還沒結(jié)束嘛。

斯賓塞：投資方面有沒有經(jīng)久不衰的原則？

聶夫：很顯然，對(duì)我個(gè)人來(lái)說(shuō)，投資低市盈率股票是主要的原則，我會(huì)在那些強(qiáng)勢(shì)的成長(zhǎng)性行業(yè)中選擇具有良好基本面的公司，并且磨練自己的分析能力。一個(gè)好的公司增長(zhǎng)水平應(yīng)該達(dá)到7%甚至更高，如果它存在周期性的風(fēng)險(xiǎn)暴露，那它的市盈率就應(yīng)該做出相應(yīng)的補(bǔ)償。

投資者應(yīng)該尋找那些股價(jià)受到擠壓的公司，也就是說(shuō)，它們的價(jià)格處于歷史新低。在威靈頓管理公司，我每天都會(huì)整理價(jià)格出現(xiàn)新低的股票名單，每周都會(huì)看《價(jià)值線》公布的資料，不是為了看它提供的建議，而是看它統(tǒng)計(jì)的10或12個(gè)指標(biāo)。股價(jià)新低名單可以給你一個(gè)考慮的方向，而《價(jià)值線》給了你另一個(gè)考慮方向。因此，我會(huì)尋找那些品質(zhì)不斷改善的公司。

另外，尋找那些錯(cuò)誤分類的公司。目前的一個(gè)例子就是莉安德（Lyondell）化學(xué)公司，它是美國(guó)排名第四的化學(xué)企業(yè)，同時(shí)也是美國(guó)第八大石油精煉廠。

即使你進(jìn)行了徹底的分析，有時(shí)仍然會(huì)感到很驚訝，但可能是好的驚訝，也就是我所說(shuō)的“免費(fèi)增值”。例如，在威靈頓，我們擁有大西洋富田公司的股票，它在阿拉斯加的北面發(fā)現(xiàn)了石油，這個(gè)發(fā)現(xiàn)并不是我們分析的一部分，我們知道大西洋富田公司當(dāng)時(shí)正在全球范圍內(nèi)尋找石油，但我們不知道它會(huì)做得怎樣。在20世紀(jì)70年代，我們也擁有Tandy的股票（現(xiàn)在叫做RadioShack公司），它是一個(gè)成長(zhǎng)性未被認(rèn)知的公司，當(dāng)時(shí)個(gè)人電腦突然熱銷，而Tandy正好是全美的個(gè)人電腦銷售商。這并不是我們初始分析的一部分，因此我們不需要為它付費(fèi)，也就是我們的研究獲得了“免費(fèi)增值”。

另一種能夠獲益的情況是收購(gòu)，它們也會(huì)達(dá)到同樣的效果。人們應(yīng)該知道自己的優(yōu)勢(shì)和自己不太擅長(zhǎng)的方面，并且努力發(fā)揮你的優(yōu)勢(shì)。舉例來(lái)說(shuō)，我就不會(huì)買很多技術(shù)類股票，因?yàn)槲以谶@方面的知識(shí)很有限。

另一個(gè)好主意是尋找非專業(yè)意見，在鄰近地區(qū)進(jìn)行購(gòu)物或者問(wèn)一下親戚朋友他們看好什么企業(yè)。基礎(chǔ)分析再加上非專業(yè)意見，你可以更輕松地發(fā)現(xiàn)獲利機(jī)會(huì)。然后，把你得到的意見與股價(jià)下跌的原因進(jìn)行比較，你就可以輕松判定現(xiàn)在是不是投資的時(shí)機(jī)。

斯賓塞：如果將尋找經(jīng)營(yíng)良好的低市盈率股票策略換成尋找經(jīng)營(yíng)不良的高市盈率股票策略，是否可以通過(guò)賣空來(lái)獲利？

聶夫：當(dāng)然，應(yīng)該是那樣。不過(guò)這樣做會(huì)遇到一個(gè)問(wèn)題，如果你賣空一只股票，并且你的判斷是正確的，不論你的持有期多長(zhǎng)，你實(shí)現(xiàn)的收益都屬于短期獲利，需要支付35%的所得稅；如果你賣出期貨，不論你的持有期是多長(zhǎng)，60%的獲利屬于長(zhǎng)期，40%屬于短期。因此，基于稅收方面的考慮，我很少進(jìn)行賣空交易。

如何對(duì)待沖突

斯賓塞：當(dāng)市場(chǎng)情況不利于你的投資風(fēng)格時(shí)，你是如何處理的？

聶夫：準(zhǔn)確地說(shuō)，市場(chǎng)可以解決自身的問(wèn)題，我所做的就是相信它或者不信。第一次糟糕的時(shí)期是20世紀(jì)60年代初的“漂亮50”時(shí)期，“漂亮50”股票在此期間的市盈率達(dá)到40倍，但之后它們的市盈率降到了20倍甚至10倍，一些股票的市盈率甚至降到了個(gè)位數(shù)。這意味著那些成長(zhǎng)性股票變得不再受歡迎了，而此時(shí)我們持有的是Tandy、醫(yī)院管理公司、大型廢水處理公司Browning Ferris這一類股票。

因?yàn)槌钟羞@些股票，1971-1973年間，我們的表現(xiàn)非常糟糕，但最終憑借著這些成長(zhǎng)性未被認(rèn)知的股票，我們獲得了豐厚的收益。那時(shí)市場(chǎng)的收益率水平是40%，而我們的收益率達(dá)到了80%，在一定程度上獲得了補(bǔ)償。因此，我們所做的只是在等糟糕階段的結(jié)束。在那之后，這樣的情況我們還遇到過(guò)三四次。

例如，1980年油價(jià)令人驚奇地漲到了一桶60美元，與此同時(shí)，與電子有關(guān)的股票在市場(chǎng)上都很熱門。這一年我們做得并不好，但到了1981年，這些行業(yè)的表現(xiàn)就不好了，而我們?cè)陔S后幾年做得都很好。

然后是1987年，股市的市盈率達(dá)到了22-23倍，我們保持了20%的流動(dòng)性投資，因?yàn)楹茈y找到可以買入的價(jià)格合理的股票。那一年的前三個(gè)季度我們的業(yè)績(jī)排名非常靠后，但隨著10月份股災(zāi)的到來(lái)，我們的堅(jiān)持獲得了補(bǔ)償，收益甚至超過(guò)1988年的低迷表現(xiàn)。

20世紀(jì)90年代初，美國(guó)的存貸機(jī)構(gòu)出現(xiàn)了危機(jī)，至少市場(chǎng)是這么認(rèn)為的。我們組合中30%或者更多的資金投資于金融機(jī)構(gòu)，包括儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、銀行和保險(xiǎn)公司。股東們抱怨說(shuō)金融機(jī)構(gòu)都不景氣，有一些公司確實(shí)是這樣，但絕不是全部，有些是良好的投資對(duì)象。

斯賓塞：溫莎基金的投資者在表現(xiàn)不佳時(shí)期是如何反應(yīng)的？

聶夫：市場(chǎng)會(huì)有一些拐點(diǎn)，在它們附近績(jī)效可能有些糟糕，但你不得不緊握手中的槍。我們是一只低市盈率基金，這個(gè)策略屬于它的基本特征，因此投資者知道他們會(huì)得到什么。我們不得不做的就是執(zhí)行我們的策略。很明顯，我們會(huì)有壓力，尤其在績(jī)效不是處于一流水平的時(shí)候。

另一個(gè)爭(zhēng)論的問(wèn)題是，雖然我們屬于低市盈率投資者，有時(shí)卻會(huì)持有幾只高成長(zhǎng)性的股票，因此導(dǎo)致一些人的不滿，我有好幾次被投資者攔在走廊里質(zhì)問(wèn)這個(gè)問(wèn)題。當(dāng)戴爾公司的市盈率在一位數(shù)的時(shí)候，我曾經(jīng)買過(guò)數(shù)次，我還買過(guò)家得寶、IBM、施樂(lè)、希捷科技、數(shù)字設(shè)備公司和麥當(dāng)勞，也是當(dāng)它們的市盈率處于個(gè)位數(shù)水平的時(shí)候。因此，當(dāng)成長(zhǎng)性股票受到市場(chǎng)打壓，股價(jià)低到我們的市盈率臨界標(biāo)準(zhǔn)的時(shí)候，我們就會(huì)買入這些股票。

斯賓塞：現(xiàn)在市場(chǎng)的焦點(diǎn)是跟蹤誤差和風(fēng)格穩(wěn)定，它們使得市場(chǎng)認(rèn)為使用不同策略的投資經(jīng)理之間存在明顯的差異，你認(rèn)為這種新的思考方式對(duì)市場(chǎng)和投資者來(lái)說(shuō)是健康的嗎？

聶夫：這樣并不健康。事實(shí)上，用于縮小跟蹤誤差和保持風(fēng)格穩(wěn)定的工具使得投資更趨于指數(shù)化，從而很難戰(zhàn)勝平均水平。投資經(jīng)理應(yīng)該有一些自由來(lái)發(fā)揮他們的聰明才智。然而，基金確實(shí)需要分類，客戶具有不同的需求，投資管理人有責(zé)任提供各種形式的選擇來(lái)滿足他們的期望，比如說(shuō)低市盈率或者其他適合客戶的類型。

當(dāng)然，給投資經(jīng)理完全的自由也不一定是健康的，比如說(shuō)對(duì)沖基金，投資者經(jīng)常不知道管理人在干些什么。因此，介于指數(shù)化和自由化之間的某個(gè)點(diǎn)可能是最好的方式。

股息和回購(gòu)

斯賓塞：從長(zhǎng)期看，積極的投資經(jīng)理可以超越標(biāo)普500指數(shù)嗎？

聶夫：如果一只基金不是指數(shù)型基金而是積極管理型基金，即由一個(gè)團(tuán)隊(duì)來(lái)決定該買什么樣的股票，超越標(biāo)普500并不是一件很難的事。以20世紀(jì)90年代末的科技股為例，那時(shí)科技股在標(biāo)普500指數(shù)中占比達(dá)到34%，因此只要增加科技股的投資比例就可以超越市場(chǎng)。坦率地講，標(biāo)普500指數(shù)委員會(huì)為投資者提供了大量的機(jī)會(huì)。

斯賓塞：股息和股票回購(gòu)對(duì)投資者的吸引力相同嗎？

聶夫：是的，但股息收益率水平也很重要。花旗最近信用等級(jí)升到了AAA，并且正在回購(gòu)股票，我認(rèn)為花旗是被低估的，將會(huì)有一個(gè)很好的資本收益率。另外，花旗的股息每年增加10%，周一出版的《華爾街日?qǐng)?bào)》提供了一個(gè)新圖表，將道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)樣本公司按照增長(zhǎng)率和市盈率進(jìn)行排名，花旗以10%的增長(zhǎng)率和10-11倍的市盈率排名榜首，不過(guò)《華爾街日?qǐng)?bào)》卻沒有提到花旗的股息收益率，事實(shí)上它的股息收益率達(dá)到了4.1%或4.2%，大大高出了2%的平均水平，幾乎達(dá)到了長(zhǎng)期聯(lián)邦債券的水平。

在溫莎時(shí)，我們的目標(biāo)是總收益率（即增長(zhǎng)率+股息收益率）達(dá)到買入時(shí)市盈率的兩倍，但現(xiàn)在已經(jīng)很難做到了。未被認(rèn)知的成長(zhǎng)性股票通常具有12%的增長(zhǎng)率以及2%-3%的股息收益率，也就是說(shuō)總收益率為15%，我們應(yīng)該以7.5倍的市盈率買入。溫莎的總收益率為13.9%，而市場(chǎng)平均水平為10.7%，溫莎大概高出了315個(gè)基點(diǎn)，其中200個(gè)基點(diǎn)來(lái)自出眾的股息收益率。換句話說(shuō)，有200個(gè)基點(diǎn)的收益在購(gòu)買時(shí)不需要我們進(jìn)行支付。基于這個(gè)道理，花旗在進(jìn)行回購(gòu)。

斯賓塞：一些公司用現(xiàn)金回購(gòu)股票甚至借錢回購(gòu)，而不是支付股息或發(fā)展業(yè)務(wù)，對(duì)這種情況你怎么看？

聶夫：市盈率是決定性因素。可口可樂(lè)和通用電器都在高市盈率下進(jìn)行回購(gòu)，這對(duì)我來(lái)說(shuō)沒有任何意義。如果一個(gè)公司的市盈率達(dá)到25倍，即凈資產(chǎn)收益率為4%，就不是很好的投資。然而，花旗和其他一些公司的回購(gòu)更有意義。市盈率和支付價(jià)格才是評(píng)估股票回購(gòu)的正確指標(biāo)。

趨勢(shì)投資與低市盈率投資

斯賓塞：對(duì)于資產(chǎn)管理公司不讓分析師或投資經(jīng)理會(huì)見企業(yè)管理者，你是怎么看的？

聶夫：這是荒謬的，如果分析師不花時(shí)間與管理者在一起，他們?cè)趺催M(jìn)行工作。

斯賓塞：從資產(chǎn)管理和企業(yè)的角度考慮，你如何看待企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的道德問(wèn)題？

聶夫：整體情況還是不錯(cuò)的，但也有一些像安然那樣的例外情況。對(duì)于分析師和投資者來(lái)說(shuō)，你可以通過(guò)與企業(yè)管理者的會(huì)面來(lái)觀察他們的為人處世，從而保護(hù)自己。總而言之，我認(rèn)為接近95%的管理者是有一定道德水準(zhǔn)的。

斯賓塞：在趨勢(shì)導(dǎo)向型市場(chǎng)上，低市盈率投資是否可行？

聶夫：是的，各種陣營(yíng)都會(huì)有追隨者。在我進(jìn)入這個(gè)行業(yè)的時(shí)候，技術(shù)分析人員已經(jīng)在擺弄圖表進(jìn)行趨勢(shì)游戲了。但是如果你能從另一個(gè)方面來(lái)驗(yàn)證穩(wěn)定的基本面，投資機(jī)會(huì)就到了。

在各類品質(zhì)的公司中都能找到符合低市盈率策略的購(gòu)買對(duì)象。投資的基礎(chǔ)就是增長(zhǎng)率和收益，如果在一年左右的時(shí)間中它沒有實(shí)現(xiàn)你的預(yù)期，那就賣出這只股票，重新進(jìn)行分析，選擇下一只低市盈率的股票。在這種策略下，你一般不會(huì)有很大的損失，因?yàn)樵谀阗I進(jìn)的時(shí)候股價(jià)已經(jīng)受到了很大的擠壓，至少你可以收回95%的資金，從而進(jìn)行下一個(gè)投資。

斯賓塞：你是怎么保護(hù)自己不陷入價(jià)值陷阱的？

聶夫：你的基礎(chǔ)分析必須是正確的，如果你的分析出現(xiàn)錯(cuò)誤，預(yù)期的增長(zhǎng)率和收益沒有實(shí)現(xiàn)，那么你就得遵守事先訂立的規(guī)則，離開那只股票，選擇下一個(gè)對(duì)象。

斯賓塞：一個(gè)價(jià)值型投資經(jīng)理和一個(gè)低市盈率型投資經(jīng)理之間有什么差異？

聶夫：價(jià)值帶有主觀性，低市盈率是計(jì)算出來(lái)的，較為明確。

斯賓塞：你的賣出信號(hào)是什么？

聶夫：像我之前說(shuō)過(guò)的那樣，如果一項(xiàng)投資不是按照預(yù)期情況發(fā)展的，那就離開它。如果它按照預(yù)期情況發(fā)展，并且得到了市場(chǎng)驗(yàn)證，那你就要耐心等待，直到合理價(jià)位再賣出。在溫莎時(shí)，我們用期望增長(zhǎng)率和股息收益率算出總收益率，并根據(jù)這個(gè)收益水平?jīng)Q定在什么價(jià)位賣出股票。當(dāng)股票接近目標(biāo)價(jià)位時(shí)，我們就開始賣出。

事實(shí)上，我們的組合通常具有100%的增值潛力。我知道這聽起來(lái)有點(diǎn)過(guò)頭，但是我們確實(shí)用它作為一個(gè)基準(zhǔn)來(lái)判斷什么時(shí)候賣出股票。在一般情況下，我們會(huì)在收益達(dá)到100%的時(shí)候賣出65%的股票，之后繼續(xù)耐心等待逢高賣出的機(jī)會(huì)。我們還會(huì)考慮所持有股票占其市值的百分比，當(dāng)股價(jià)跌到目標(biāo)增值潛力的40%時(shí)，可能會(huì)將它們?nèi)抠u出。

斯賓塞：你對(duì)大盤股或小盤股有所偏好嗎？

聶夫：我沒有那么精細(xì)地區(qū)分它們，在這兩類股票上我們都可以找到機(jī)會(huì)，所以都在進(jìn)行投資。

如果你足夠機(jī)警的話，還可以發(fā)現(xiàn)一些并購(gòu)情況，每年我們都會(huì)遇到2-3次收購(gòu)。那些吸引我們的股票特征，如一個(gè)優(yōu)質(zhì)行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)公司和低市盈率，也會(huì)吸引企業(yè)并購(gòu)者。

斯賓塞：你在溫莎時(shí)如何看待企業(yè)的債務(wù)？

聶夫：如果一個(gè)企業(yè)擁有大量債務(wù)，我們會(huì)感到很煩惱，并且把它當(dāng)作是導(dǎo)致低市盈率的一個(gè)原因。其結(jié)果是，我們可能僅僅因?yàn)橐粋€(gè)企業(yè)擁有大量債務(wù)而賣出它的股票。

對(duì)沖基金與捐贈(zèng)基金

斯賓塞：對(duì)沖基金是有益的還是有害的？

聶夫：就對(duì)沖基金的成本來(lái)看，無(wú)論是對(duì)市場(chǎng)還是對(duì)投資者都太大了。對(duì)沖基金之間可能存在沖突，尤其是大量管理人使用相同的策略進(jìn)而持有相同的股票時(shí)，這將導(dǎo)致在一個(gè)錯(cuò)誤的時(shí)間里向上推動(dòng)市場(chǎng)。

還記得長(zhǎng)期資本管理公司的消亡嗎？那不是因?yàn)槭裁慈说牟坏赖滦袨椋皇且驗(yàn)闆Q策失誤。但是現(xiàn)在由于越來(lái)越多的基金參與到一些不道德的行為中，導(dǎo)致決策失誤的概率翻了一倍。

問(wèn)題的癥結(jié)在于對(duì)沖基金的高費(fèi)用降低了它們的收益，還記得溫莎基金13.9%的收益率和標(biāo)普500指數(shù)10.7%的收益率嗎？在不考慮基本管理費(fèi)的情況下，如果溫莎是一只對(duì)沖基金，13.9%就可能會(huì)變成11.2%。溫莎的基本管理費(fèi)是16個(gè)基點(diǎn)，而頂尖的對(duì)沖基金管理人在2005年賺了15億美元。雖然人們認(rèn)為這個(gè)行業(yè)是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的，但我還是感覺對(duì)沖基金太貪婪了。

斯賓塞：一些捐贈(zèng)基金認(rèn)為它們應(yīng)該將15%到20%的資金投資于對(duì)沖基金，它們能夠處理這類投資嗎？

聶夫：不。不是因?yàn)榫栀?zèng)基金內(nèi)部的缺陷，而是因?yàn)檫@么大規(guī)模的投資在杠桿作用的放大下，投資總規(guī)模會(huì)超過(guò)1萬(wàn)億美元。

個(gè)股投資

斯賓塞：你之前提到了莉安德，這是你目前正在關(guān)注的公司嗎？

聶夫：是的，我喜歡莉安德，它在20世紀(jì)80年代末從大西洋富田公司分離出來(lái)，目前是美國(guó)最大的化學(xué)企業(yè)之一。在那次分拆中，莉安德得到了一家在休斯頓的精煉廠，它的規(guī)模在美國(guó)排名第八，莉安德?lián)碛?8.75%的股份，另外41.25%的股份由西鐵古石油公司控制，這是一家由委內(nèi)瑞拉完全控股的公司。

精煉廠目前的市場(chǎng)價(jià)大約是50億美元，雖然莉安德在過(guò)去18個(gè)月里用現(xiàn)金償付了17億美元的負(fù)債，但如果莉安德賣出精煉廠，未來(lái)很可能成為一家投資級(jí)企業(yè)。一旦莉安德真的成為投資級(jí)企業(yè)，它將回購(gòu)自己的股票。目前莉安德的股價(jià)是21美元，市盈率是5.6倍，股息收益率是4.1%，今年每股收益應(yīng)該是4美元。另外，在精煉廠出售順利的情況下，莉安德不但會(huì)回購(gòu)股票，還可能會(huì)增加股息。

斯賓塞：為什么你那么自信地認(rèn)為花旗是被低估的？

聶夫：我之所以喜歡花旗是因?yàn)樗囊?guī)模大，可以實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。它的信用等級(jí)是AAA，在許多領(lǐng)域中都做得不錯(cuò)。雖然花旗在美國(guó)的個(gè)人存貸業(yè)務(wù)份額并不大，但它的信用卡業(yè)務(wù)相當(dāng)大。我預(yù)計(jì)它的增長(zhǎng)率可以達(dá)到10%-12%。

如果你還想問(wèn)它的凈資產(chǎn)收益率為什么能達(dá)到20%，我的答案就是，因?yàn)檫@是個(gè)好企業(yè)。

斯賓塞：為什么其他投資者沒有發(fā)現(xiàn)這一點(diǎn)？

聶夫：花旗的主要問(wèn)題是，在桑迪·威爾管理期間，日本私人銀行業(yè)務(wù)、安然事件等情況給它帶來(lái)了一些道德方面的困擾。花旗為此付出了沉重的代價(jià)，不但是從口袋里拿錢，還累及它的聲譽(yù)。查爾斯·普林斯在接替桑迪·威爾之后，他像一位王子那樣進(jìn)行工作，將以前的問(wèn)題同現(xiàn)在的公司分離開來(lái)。然而，花旗目前仍然面臨巨大的挑戰(zhàn)，那就是因?yàn)檫^(guò)多地關(guān)注道德問(wèn)題，導(dǎo)致它可能失去自己的企業(yè)優(yōu)勢(shì)。

斯賓塞：一些分析師認(rèn)為，市盈率不如價(jià)格與現(xiàn)金流之比重要。你關(guān)注價(jià)格與現(xiàn)金流之比嗎？

聶夫：是的，我關(guān)注價(jià)格與現(xiàn)金流之比。我從來(lái)都不迷信EBITDA，不過(guò)對(duì)我來(lái)說(shuō)，利息、稅收、折舊都是合理的業(yè)務(wù)費(fèi)用，如果一個(gè)估值工具不考慮它們就沒什么意義了。我更愿意堅(jiān)持低市盈率策略。

斯賓塞：你對(duì)當(dāng)前的市場(chǎng)有什么看法？

聶夫：我認(rèn)為這個(gè)市場(chǎng)是友善的，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況良好。我估計(jì)2007年標(biāo)普500指數(shù)平均每股收益是90美元，會(huì)比2006年增加10%。對(duì)我來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)呈現(xiàn)的情況對(duì)于保持企業(yè)盈利是非常理想的，我們有3%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、良好的生產(chǎn)力、恰當(dāng)?shù)墓べY增長(zhǎng)和合理的醫(yī)療成本，并且能夠適度提高價(jià)格。

如果我們能夠保持目前13.5倍的市盈率水平，那意味著可以實(shí)現(xiàn)8%-10%的增長(zhǎng)率和2%的股息收益率，也就是10%-12%的總收益率，與長(zhǎng)期債券相比能獲得更好的收益，只是目前我對(duì)衍生工具不太樂(lè)觀。