中信申萬(wàn)繼續(xù)領(lǐng)跑 民生華創(chuàng)新銳崛起

作為中國(guó)本土證券研究領(lǐng)域的盛會(huì)、賣方研究的風(fēng)向標(biāo)，《證券市場(chǎng)周刊》主辦的“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選歷經(jīng)六屆，見(jiàn)證了證券市場(chǎng)的風(fēng)云變幻，見(jiàn)證了本土證券研究的潮起潮落，其指引的賣方研究轉(zhuǎn)型之路——走出同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，創(chuàng)新研究及服務(wù)模式愈發(fā)清晰。

同時(shí)，伴隨賣方研究的市場(chǎng)化進(jìn)程，中國(guó)資本市場(chǎng)也在逐步走向成熟。公募基金與機(jī)構(gòu)投資者簡(jiǎn)單畫上等號(hào)的局面已被顛覆，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、公募基金、私募基金等多元化機(jī)構(gòu)投資者博弈的時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨，使得許多券商研究所找到了未來(lái)發(fā)力的新戰(zhàn)場(chǎng)。

本屆“水晶球獎(jiǎng)”首次將投票群體劃分為公募類與非公募類，其中公募類投票人主要為公募基金公司，而非公募類投票人則由追求絕對(duì)收益的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司與私募基金公司投票人構(gòu)成，上述兩類投票人的評(píng)選辦法各成體系，并分類獨(dú)立統(tǒng)計(jì)，并最終形成公募類及非公募類雙榜單。

我們相信，提純后的公募類榜單將可以更好地呈現(xiàn)賣方研究機(jī)構(gòu)在爭(zhēng)相服務(wù)公募基金這一存量客戶群體中的角力結(jié)果，而獨(dú)立的非公募類榜單，將有助于在券商創(chuàng)新、變革元年，捕捉其對(duì)增量客戶群體差異化服務(wù)的最新動(dòng)向及整體態(tài)勢(shì)。

公募類榜單

在公募類評(píng)比中，經(jīng)過(guò)激烈角逐，34個(gè)研究領(lǐng)域獎(jiǎng)、4個(gè)研究類機(jī)構(gòu)獎(jiǎng)、3個(gè)銷售類個(gè)人獎(jiǎng)、2個(gè)銷售類機(jī)構(gòu)獎(jiǎng)、2個(gè)機(jī)構(gòu)關(guān)系獎(jiǎng)以及2個(gè)特別獎(jiǎng)共計(jì)47個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)最終花落26家機(jī)構(gòu)，獲獎(jiǎng)機(jī)構(gòu)個(gè)數(shù)相較2010年度的15家以及2011年的20家，連續(xù)第二年呈上升態(tài)勢(shì)，賣方研究在變革中角力加劇。

在最能反映研究所綜合實(shí)力的“本土金牌研究團(tuán)隊(duì)”獎(jiǎng)項(xiàng)中，中信證券研究部以73分六度蟬聯(lián)桂冠。中信證券研究部本屆共獲得6個(gè)研究領(lǐng)域的第一名、6個(gè)第二名、4個(gè)第三名、2個(gè)第四名、3個(gè)第五名。較之2011年，獲得第一名的分析師人數(shù)及總分均有所下滑，與第二名的差距也由上一年度的24分縮小到13分。緊隨其后的申銀萬(wàn)國(guó)、國(guó)泰君安分別以60分及48分位居第二、第三位。廣發(fā)證券及銀河證券整體表現(xiàn)搶眼，分別以39分、27分，攜手入圍綜合實(shí)力榜前五。

整體而言，雖然中信證券繼續(xù)領(lǐng)跑綜合實(shí)力榜，但領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)已逐年縮小。依據(jù)“本土金牌研究團(tuán)隊(duì)”獎(jiǎng)項(xiàng)的評(píng)選規(guī)則，在各領(lǐng)域取得前五名的分析師或團(tuán)隊(duì)將依據(jù)所獲名次由高到低向其所在券商貢獻(xiàn)5、4、3、2、1的積分，照此計(jì)算，本屆評(píng)選共設(shè)立宏觀經(jīng)濟(jì)、策略研究、中小盤、新能源等共計(jì)34個(gè)研究領(lǐng)域，可分配積分共計(jì)510分。

本年度獲得積分的券商研究機(jī)構(gòu)共計(jì)26家，相較于上年的23家，獎(jiǎng)項(xiàng)分散程度加劇，積分排名前五的券商研究機(jī)構(gòu)共計(jì)獲得247分，占可供分配總分的48%，較上年下降6個(gè)百分點(diǎn)，這意味著賣方研究的競(jìng)爭(zhēng)已日趨白熱化。

34個(gè)研究領(lǐng)域的第一名，分別被中信證券、申銀萬(wàn)國(guó)、廣發(fā)證券、銀河證券、招商證券、中金公司、國(guó)泰君安、國(guó)金證券、中投證券、長(zhǎng)江證券、光大證券、民生證券、瑞銀證券、齊魯證券、中信建投、興業(yè)證券16家機(jī)構(gòu)獲得。其中連續(xù)多年捍衛(wèi)行業(yè)霸主的神話，以及蓄勢(shì)而發(fā)、成功突圍的好戲繼續(xù)在本屆評(píng)選中上演。

個(gè)人獎(jiǎng)方面，瑞銀證券林浩祥成為本屆最大黑馬，首次坐上有色金屬行業(yè)頭把交椅。而中信證券汽車和汽車零部件行業(yè)分析師李春波以及家電、休閑品和奢侈品行業(yè)分析師胡雅麗各自領(lǐng)導(dǎo)的研究小組則再次續(xù)寫傳奇，連續(xù)六屆榮登各自研究領(lǐng)域第一名。

此外，部分中小型券商的差異化發(fā)展策略也初見(jiàn)成效，東興證券弓永峰所領(lǐng)導(dǎo)的團(tuán)隊(duì)在本屆新設(shè)立的新能源行業(yè)評(píng)選中獲得第二名。而平安證券在2012年年初經(jīng)歷轉(zhuǎn)型陣痛后，定點(diǎn)發(fā)力的減法邏輯顯現(xiàn)成效，時(shí)隔多年重回水晶球獎(jiǎng)榜單，在電子、批發(fā)和零售及中小盤三個(gè)領(lǐng)域中斬獲佳績(jī)。

機(jī)構(gòu)獎(jiǎng)方面，申銀萬(wàn)國(guó)成為最大贏家，一舉將“最具影響力研究機(jī)構(gòu)”、“最具獨(dú)立性研究機(jī)構(gòu)”、“最具創(chuàng)新能力研究機(jī)構(gòu)”、“金牌會(huì)議舉辦人”及“金牌路演和客戶訪問(wèn)人”5個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)的第一名收入囊中。而民生證券及華創(chuàng)證券崛起勢(shì)頭不減，再次入選“進(jìn)步最快研究機(jī)構(gòu)”，并同時(shí)收獲“進(jìn)步最快銷售團(tuán)隊(duì)”獎(jiǎng)項(xiàng)。

中信證券、申銀萬(wàn)國(guó)、中金公司、國(guó)泰君安、中銀國(guó)際、安信證券、廣發(fā)證券及東方證券亦在機(jī)構(gòu)類獎(jiǎng)項(xiàng)評(píng)選中有所斬獲。

非公募類榜單

盡管在首次進(jìn)行的非公募類評(píng)選中并未設(shè)立“本土金牌研究團(tuán)隊(duì)”獎(jiǎng)項(xiàng)，但如果參照公募類評(píng)選該獎(jiǎng)項(xiàng)的計(jì)算方法進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，能夠有助于我們厘清券商轉(zhuǎn)型突圍的路線圖及未來(lái)賣方研究格局裂變方向之端倪。

通過(guò)計(jì)算，共有24家機(jī)構(gòu)從由12家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司及64家私募基金公司組成的投票人手中獲得了有效積分，積分排名前五的券商研究機(jī)構(gòu)共計(jì)獲得283分，占可供分配總分的55.5%，相較于各大券商研究機(jī)構(gòu)在公募基金領(lǐng)域?qū)嵙Ρ绕吹慕棺茽顟B(tài)，非公募類獎(jiǎng)項(xiàng)的分布集中度較高，這與僅有部分券商嘗試服務(wù)于像保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、私募基金這樣的機(jī)構(gòu)投資者中的后起之秀還未曾覆蓋或涉足尚淺不無(wú)關(guān)系。

其中，領(lǐng)跑公募類榜單的中信證券和申銀萬(wàn)國(guó)再次展示了強(qiáng)大優(yōu)勢(shì)，亦穩(wěn)居非公募類榜單研究綜合得分的前兩位，申銀萬(wàn)國(guó)收獲7個(gè)行業(yè)第一名、 5個(gè)第二名、7個(gè)第三名、2個(gè)第四名、2個(gè)第五名的成績(jī)，累計(jì)獲得82分，以5分的優(yōu)勢(shì)，反超中信證券而摘得桂冠，中信證券以77分位居第二，中金公司、國(guó)金證券及國(guó)泰君安則分列第三至第五名。

此外，中金公司、宏源證券、中信建投在非公募榜單綜合實(shí)力榜中的排名較公募類榜單有較大提升，分別從15位上升至第3位，從25位上升至14位，由14位上升至9位。其中，宏源證券及民生證券兩家機(jī)構(gòu)也同時(shí)入選非公募類評(píng)選“進(jìn)步最快研究機(jī)構(gòu)”，分列第一、第二名。

機(jī)構(gòu)類獎(jiǎng)項(xiàng)中，申銀萬(wàn)國(guó)獨(dú)攬“最具影響力研究機(jī)構(gòu)”、“最具獨(dú)立性研究機(jī)構(gòu)”、“最具創(chuàng)新能力研究機(jī)構(gòu)”、“金牌會(huì)議舉辦人”、“金牌路演和客戶訪問(wèn)人”及“金牌銷售服務(wù)團(tuán)”隊(duì)6個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)的第一名，再次顯示出強(qiáng)大的綜合實(shí)力。

而在券商的創(chuàng)新、變革元年，興業(yè)證券、海通證券的創(chuàng)新能力收到非公募類機(jī)構(gòu)投票人的普遍認(rèn)可。分列“最具創(chuàng)新研究機(jī)構(gòu)”第二、三名。

水晶球獎(jiǎng)

評(píng)選介紹

“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”由投票主體的主觀投票結(jié)果決定，屬于主觀類評(píng)選。所謂主觀類評(píng)選，就是通過(guò)對(duì)投票人態(tài)度的征集，運(yùn)用合理的方法將上述態(tài)度轉(zhuǎn)化為可計(jì)量的數(shù)據(jù)符號(hào)，并通過(guò)對(duì)這些數(shù)據(jù)符號(hào)的比對(duì)及深層次挖掘，洞察并提取隱含在主觀判斷背后的有價(jià)值信息。簡(jiǎn)言之，主觀類評(píng)選就是一個(gè)將主觀的意見(jiàn)客觀化處理的過(guò)程，一年一度的“賣方分析師水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選就在進(jìn)行著這樣的工作。

如何將主觀的意見(jiàn)科學(xué)、合理地進(jìn)行量化處理，令最后得到的數(shù)據(jù)既不丟失原有含義且具備后期被用來(lái)進(jìn)行橫向、縱向做差、求和等數(shù)據(jù)挖掘的功能，這也是在制定“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選方法論時(shí)無(wú)法回避的幾個(gè)問(wèn)題：

1.如何劃定投票群體的范圍？這將會(huì)衍生出兩個(gè)問(wèn)題：首先，投票權(quán)發(fā)放的原則或邏輯是什么；其次就是樣本量該如何設(shè)定，即以何種方式收集反饋信息。

“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選選票發(fā)放的基本邏輯是：請(qǐng)買方（即證券研究報(bào)告的使用方）為賣方（即前述報(bào)告的撰寫及圍繞于此提供相關(guān)服務(wù)的一方）進(jìn)行評(píng)價(jià)。

具體操作層面無(wú)外乎普查及抽樣調(diào)查兩種，兩者各有利弊。前者長(zhǎng)處在于提取的信息量最為完備，短板在于費(fèi)時(shí)、費(fèi)力且可操作性較差。而后者的優(yōu)勢(shì)恰恰在于信息提取的效率較高，但如果樣本遴選標(biāo)準(zhǔn)不合理導(dǎo)致樣本缺乏代表性，將可能導(dǎo)致有效信息丟失。另一方面，如果樣本量過(guò)于局限，最終結(jié)果也比較容易被操縱。因此，如何在上述兩者中找到平衡點(diǎn)顯得尤為重要。

綜上所述，“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選選票發(fā)放的基本原則是：最大限度覆蓋現(xiàn)存賣方研究機(jī)構(gòu)所服務(wù)的客戶群體的交集。

而對(duì)于服務(wù)的對(duì)象，顯然賣方研究所自己最為清楚，故走訪調(diào)研是必不可少的。經(jīng)過(guò)調(diào)研，我們發(fā)現(xiàn)，盡管就目前而言，券商研究所依然在短期內(nèi)無(wú)法擺脫對(duì)“以研究換傭金”的盈利模式的依賴，幾乎所有提供賣方服務(wù)的券商研究所都?xì)⑷氲綄?duì)公募基金客戶的爭(zhēng)奪戰(zhàn)中，但受到國(guó)內(nèi)股市震蕩下行的拖累，公募基金貢獻(xiàn)的傭金持續(xù)下滑，這令不少券商研究所轉(zhuǎn)向?qū)ふ倚碌氖杖胨{(lán)海。而受益于政策逐漸松綁的保險(xiǎn)類機(jī)構(gòu)投資者與私募基金開(kāi)始被券商研究所重視。

鑒于此，本屆“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選在原有已經(jīng)做到對(duì)公募基金公司及保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司全覆蓋的基礎(chǔ)上，開(kāi)辟了私募基金投票人的投票權(quán)限。

對(duì)于私募基金這一新增投票群體的樣本量如何確定，又回到上文中提到的兩個(gè)問(wèn)題：即投票權(quán)發(fā)放的原則和邏輯，以及樣本量該如何設(shè)定。第一個(gè)問(wèn)題通過(guò)走訪券商已經(jīng)得到很好的解決，而樣本量的確定卻遇到了如下問(wèn)題：盡管截至2011年12月31日，從有限的公開(kāi)數(shù)據(jù)可知，全國(guó)617家私募基金管理人管理的1789只私募證券基金產(chǎn)品，總規(guī)模達(dá)到了1600多億元，相較于此前數(shù)年徘徊在一二百億元的規(guī)模，已有了長(zhǎng)足的發(fā)展和壯大。但由于公開(kāi)數(shù)據(jù)不完善，且私募本身呈現(xiàn)松散化發(fā)展態(tài)勢(shì)，良莠不齊，為樣本量的確定及權(quán)重的分配帶來(lái)了很大困難。

為此，《證券市場(chǎng)周刊》特別邀請(qǐng)晨星中國(guó)作為特約支持機(jī)構(gòu)，以其所擁有的私募領(lǐng)域強(qiáng)大數(shù)據(jù)庫(kù)及基金評(píng)級(jí)的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，為本屆水晶球獎(jiǎng)評(píng)選中的私募基金投票人提供方法論及相關(guān)數(shù)據(jù)支持。

通過(guò)“公開(kāi)發(fā)行的非結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品數(shù)量”及“首次公開(kāi)發(fā)行的最早非結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的時(shí)間”兩個(gè)指標(biāo)，遴選出了包括星石投資、淡水泉投資等在內(nèi)的64家私募基金公司，向每家機(jī)構(gòu)發(fā)放兩票，分別邀請(qǐng)其投資總監(jiān)及研究總監(jiān)集合投資部與研究部之意見(jiàn)獨(dú)立填寫。

最終，本屆“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選的選票構(gòu)成情況為：公募基金公司選票1033張，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司選票36張（不包含權(quán)益投資部所加票數(shù)）、私募基金公司選票164張，共計(jì)發(fā)送選票1197張。

2.投票人的權(quán)重如何匹配？這項(xiàng)工作主要涉及兩個(gè)層次：首先如何通過(guò)較為科學(xué)的方法合理區(qū)分同一領(lǐng)域不同投票人的話語(yǔ)權(quán)。再者是如何分配不同領(lǐng)域投票人的話語(yǔ)權(quán)。而后者即為下文列出的第三個(gè)問(wèn)題。

在本屆“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選所包涵的三類投票人中，以公募基金的公開(kāi)數(shù)據(jù)最為完善，這為細(xì)化方法論提供了依據(jù)，我們?cè)?007年起首屆評(píng)選時(shí)，即確定了通過(guò)綜合考量基金規(guī)模和基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)級(jí)來(lái)確定基金經(jīng)理的投票權(quán)重的多維動(dòng)態(tài)的賦權(quán)模式。之所以這樣做，其內(nèi)在邏輯在于：拋開(kāi)投資風(fēng)格不論，基金規(guī)模反映了基金管理人對(duì)資本市場(chǎng)的影響力及可能為券商機(jī)構(gòu)貢獻(xiàn)的傭金基數(shù)，而另一個(gè)指標(biāo)——基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)級(jí)則動(dòng)態(tài)反映了基金管理人對(duì)優(yōu)秀賣方研究員的鑒別能力。

綜合考量上述兩個(gè)指標(biāo)，可適度修正由大型基金公司壟斷話語(yǔ)權(quán)的局面，令更多業(yè)績(jī)成長(zhǎng)突出的中小型基金管理人的反饋意見(jiàn)在最終統(tǒng)計(jì)結(jié)果中得到合理體現(xiàn)。

本屆“水晶球獎(jiǎng)”評(píng)選與晨星中國(guó)合作，在設(shè)計(jì)私募基金投票人的權(quán)重分配方案時(shí)，也延續(xù)了上述理念，最終私募基金投票權(quán)重由各私募公司成立時(shí)間以及旗下產(chǎn)品數(shù)量的加權(quán)評(píng)分和旗下產(chǎn)品一年期加權(quán)業(yè)績(jī)星級(jí)共同決定。至于保險(xiǎn)類機(jī)構(gòu)投資者的權(quán)重分配方案。至于保險(xiǎn)類資產(chǎn)管理投票人則依據(jù)其管理資金乘以25%（此為其用于投資股票及股票型基金的上限）之結(jié)果，將12家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司進(jìn)行分類并賦予相應(yīng)權(quán)重。

至此，上述三類投票人的權(quán)重分配方法已各自形成獨(dú)立體系，完成了同領(lǐng)域不同投票人的話語(yǔ)權(quán)分配工作。

3.不同領(lǐng)域投票人的意見(jiàn)如何匯總？在處理這個(gè)問(wèn)題時(shí)，我們沒(méi)有直接加總不同領(lǐng)域投票人的意見(jiàn)得分（所謂意見(jiàn)得分，即投票人給予候選人的評(píng)分與其權(quán)重值的乘積的匯總），原因在于不同領(lǐng)域投票人的權(quán)重設(shè)置方法不同，而對(duì)于不同性質(zhì)的數(shù)據(jù)直接加總不能正確反映不同作用力的綜合結(jié)果，故分類匯總前，我們對(duì)不同領(lǐng)域投票人的意見(jiàn)得分進(jìn)行了指數(shù)化處理從而生成標(biāo)準(zhǔn)化得分。【標(biāo)準(zhǔn)化得分=（初始得分-最低分）/（最高分-最低分）】

最終，我們將同樣追求絕對(duì)收益的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司與私募基金公司投票人的標(biāo)準(zhǔn)化意見(jiàn)得分按不同獎(jiǎng)項(xiàng)以等權(quán)重進(jìn)行匯總，生成了非公募類榜單，而更傾向于追求相對(duì)收益公募基金投票人意見(jiàn)則首次被獨(dú)立生成公募類榜單。

2012年度賣方分析師“水晶球獎(jiǎng)”公募榜單

2012年度賣方分析師“水晶球獎(jiǎng)”非公募榜單