地方政府仍有發債空間

自去年審計署公布地方政府性負債規模后，反思和尋求地方債務解決之道成為各方討論的焦點。時至今日，有關地方政府及融資平臺債務規模和信用風險的話題仍備受關注。

盡管近年來地方政府本級財力增強，包括中央對地方轉移支付和基金預算收入在內的可支配財力規模也越來越大，但地方借債和償債仍面臨著法律和責任的雙重制約。一方面，現行預算法規定地方政府不能有赤字，限制了地方政府自主借債的空間；另一方面，近年來地方政府民生性支出等事權責任擴大，擠壓了地方的償債能力。在地方綜合財力增強的背景下，無論是償還現有的存量債務還是繼續借新債緩解支出擴大的矛盾，均面臨較大挑戰。

僅認識到這些，并沒有全面系統地弄清楚中國地方政府負債的能力、可允許的負債規模邊界和風險。筆者認為，地方政府負債未觸及邊界風險，尚在可控范圍之內；若盡快改革現有地方政府負債體制，地方政府未來仍有發債空間。

負債風險可控

關于負債規模和適度性，筆者認為：目前，地方政府負債規模適中，未觸及地方政府的負債邊界；總體系統性風險不大，償債能力仍在可控范圍內。

首先，地方政府現有的存量債務只是初始債務，不能因為負債結構的不合理而否認負債能力。

審計署公布的地方政府性負債為10.7萬億元，也有民間的估算高于這一數字，無論規模有多大，這個存量的規模只是一個初始負債，而其中近50％是通過融資平臺公司向銀行借貸或發行城投債的變相方式舉借的債務，主要產生于2008年以后。由于宏觀調控和土地財政的銳減，社會普遍關注的是融資平臺的信貸風險和城投債的信用風險，不能由此就認為地方政府負債能力到了邊界，沒有能力進一步舉借債務。而相反，現階段中國地方政府的負債仍處于起步階段，不能因為負債結構的不合理而否認負債能力。

我們注意到一個有意思的現象：一方面，去年的房地產市場調控收緊了地方政府“土地財政”這一“錢袋子”，根據國務院《關于2011年中央和地方預算執行情況與2012年中央和地方預算草案的報告》，2011年國有土地使用權出讓收入2.7萬億元，下降18.6％；另一方面，中央和地方政府去年又收獲了10.37萬億元的財政收入，這一數字接近地方性政府債務的規模10.7萬億元，其中地方本級財政收入為5.24萬億元，增長接近30％，超過了地方融資平臺債務4.97萬億元。這“一增一減”背后折射的是地方財政收入面臨的結構性問題。

一些省市近乎一半的綜合性財力來自于與土地出讓金有關的基金收入，而這其中土地收入又影響到融資平臺公司的擔保和償債能力。融資平臺近兩三年或將面臨著債務集中到期的償債壓力，土地出讓金收入的下降無疑引發了社會對地方政府擔保或代償能力的質疑。筆者認為，鑒于近年來地方經濟的快速發展，地方政府收入穩步提高，從流量上完全可以覆蓋現有的債務規模。而且地方政府性負債的累積主要集中在2008年以后，具有一定的特殊性，消化好這部分初始存量債務是目前亟待解決的問題，不能因此否認了地方政府未來的負債能力。

任何一個負債主體，在進入債券市場后有一個滾動負債問題。這一問題的討論，美國曾經有“旋轉門”之說，在一定規模之內，一個有負債能力的主體，大都持續保有一個負債余額。從這個意義上講，如果簡單判定現有存量不大的地方政府融資平臺面臨大風險，就是缺乏對債券主體持續保持合理負債規模的常識認知。

其次，從地方資產負債表的視角來看，地方政府經營性資產可為償債提供保障。

中國的地方政府與西方不同，具有一定特殊性，這種特殊性體現在地方政府不僅僅提供單純的公共產品和服務，還擁有規模較大的經營性國有資產。中國地方政府的職能相對比較復雜，不能從傳統經濟學理論出發，僅將其視為“守夜人”，地方政府在推動地方經濟發展和經濟轉型中承擔了獨特的角色，其復雜性決定了其特殊性。

從理論上來講，如果把中國的地方政府視為一個大的企業集團，地方政府應該像企業一樣，有自己的資產負債表、利潤表和現金流量表。如果按照這個邏輯框架來分析，相對于地方債務規模來說，地方政府的負債率不高，遠未到負債邊界。實際上，拋開非經營性資產和資源類資產，中國的地方政府擁有大量的經營性資產，必要時，也可以作為地方政府償還債務的基礎。這些經營性國有資產很多以股權或非股權的方式存在于上市公司或非上市公司及相關產業中，盡管這些資產的數據尚未完全公開，但這些資產應該具有一定的變現能力。從這個意義上講，地方政府的負債能力仍在可控范圍。

以往我們考察地方政府的負債水平和能力時，常使用債務率或債務負擔率這兩個指標。如果給地方政府建立資產負債表的框架，理論上可以對地方資產進行估算，建立相應的資產負債表以確立合理的負債邊界。而這其中，考察的國有經營性資產主要集中在國有企業。

根據國資委的統計數據，截至2010年底，中央國有企業資產總額244274.6億元。而根據各地國資委公布或媒體公開的數據，截至2010年底，北京市國有企業資產總量16631.6億元；上海國有資產總額1.4萬億元，其中經營性國有資產總額大約1萬億元，這其中，市屬經營性國有資產又約占85％份額；截至2011年底，廣東省國有企業資產總額達2.27萬億元。筆者粗略估算，全國地方國有資產至少超過20萬億元，其中七成為經營性資產。

各地國資委均制定了做大做強國有資產的計劃，并立足于將之證券化。比如，“十二五”末，廣州國有資產總量將達到1萬億元，資產證券化率達到60％；2015年，北京市國有資產總量將達到2.8萬億元；上海力爭2012年底地方經營性國資證券化率達到38％。

地方國有企業近年來效益的不斷提高和證券化的逐步推進，使得國有資產的盈利能力和流動性大大增強。這些資產的盤活和流轉，一方面為地方經濟貢獻了較大份額，另一方面，也成為衡量地方政府實力的表現。從報表的角度，地方國有企業上繳的紅利大多進入到地方政府的非稅收入中，這部分地方經營性國有資產能帶來比較可觀的償債現金流，因此理論上這些資產可以完全納入地方資產負債表框架中，作為衡量地方政府償債能力的基礎。

如果以此估算地方資產負債率，以北京、廣東為例，截至2010年末，北京市和區（縣）兩級政府性債務余額為3745.45億元，與全市綜合財力相比，地方政府負有償還責任的債務率為61.71％，資產負債率僅為22.52％；截至2010年底，廣東省三級地方政府性債務余額7502.96億元，債務率64.22％，如果以國有企業資產作為基數，資產負債率僅為33％。

初步觀察和估算，從資產負債表的角度，地方政府現有的負債規模應該沒有達到負債邊界。目前，大部分地方政府財政收入仍在增長，而且財政狀況未出現惡化，現金流正常，國有資產的規模在擴大，效益在提高，因而仍具有相當好的負債能力。模擬建立地方政府資產負債表，是確定地方政府負債合理上限邊界、判定信用風險的必備之課。

再次，一些地方的經濟總量“富可敵國”，負債空間或可延展。

中國地方特別是省的經濟總量近年來不斷擴大，GDP過萬億元的省市逐年增加。單從經濟總量來看，一些排名前列的省份“富可敵國”，實力不亞于歐洲一些國家。

根據中國社科院發布的《中國省域經濟競爭力發展報告（2009－2010年）》，從GDP來看，中國部分省市經濟指標排位已進入中游位置，超過部分發達國家，其中廣東、江蘇和山東3個省份的GDP均進入前20位，分別排在第14、第15和第17位，超過了比利時、波蘭、瑞典、奧地利等19個經合組織成員國。盡管人均指標相對落后，但也有少數發達的省市比如上海、北京、天津等人均指標達到或超過了一些發達國家。

如果從面積、人口和經濟規模來看，中國的一些省基本與歐洲一些國家無異。而歐洲這些國家具有獨立的財政權而無獨立的貨幣發行權，無獨立的貨幣發行權這一點也與中國的省市有類似的地方。

與歐洲一些國家的數據比較可見，一些發達省市債務負擔率不大，仍處于可控范圍。筆者根據2010年數據估算，比如廣東省2010年GDP約為3.78萬億元，遠高于比利時（2.55萬億元，以2010年末匯率折算，下同）、葡萄牙（1.19萬億元）、愛爾蘭（1.18萬億元）和希臘（1.13萬億元），僅比荷蘭（4.21萬億元）略低，而廣東同期的政府性債務余額為7502.96億元，債務負擔率約為20％左右，同期上述歐盟國家國債余額占GDP的比重依次為96.8％、93％、96.2％、142.8％和62.7％。

可見，中國的一些發達省市經濟總量正快速接近一些歐洲國家，但債務負擔率均大大低于同規模的國家。當然，歐債危機中，這些國家過高的負債規模和風險，是由于過度舉債造成的，中國的省市還遠未達到那個水平。

中國地方政府目前尚無獨立的發債權，而僅能通過財政部代理發債或國債轉貸，也只有廣東、浙江、上海和深圳四個省市去年實行了地方自行發債的試點。與一些歐洲國家類比，從經濟規模和債務負擔率等指標來看，一些發達省市仍有負債空間，遠未超過警戒線。根據各地公布的初步核算數，全國共有23個省份2011年GDP總量超過萬億元，其中4個省達到2萬億元，1個省達到3萬億元，3個省超過4萬億元以上。可見，未來各省的經濟總量仍將進一步擴張，一些省的債務負擔率還會呈現一定的下降。即使我們把地方政府融資平臺和城投債視為政府負債，現在的負債規模不大，信用風險尚在可控范圍之內。

體制改革以強化管理

首先，要通過相關法律調整，明確地方政府可成為負債主體。

現有地方債務的結構特點體現在兩方面：一方面是融資平臺債務占比較高，達到46.4％（實際可能高于這個比例）。另一方面是地方債務主要來源于銀行信貸。

地方政府未名正言順地成為負債主體，是因為現有體制的約束。這種約束直接造成了地方政府債務管理缺乏清晰的法律構架。

一方面，地方政府不能有預算赤字，無法直接從銀行借債，但開支巨大，入不敷出，只能通過中央轉移支付來解決，但仍是不足。地方政府只能通過融資平臺變相借債，以規避不能負債的法律約束，并在大搞地方經濟建設拉動GDP的刺激下，放任融資平臺公司的借債行為。

另一方面，融資平臺既是一般公司，又是一種特殊公司，為政府承擔基礎設施建設和固定資產投資的融資功能，有地方政府支持和擔保，理論上可以根據需要來擴大借債規模，有借債沖動。銀行也愿意和這些公司打交道，同樣具有放貸沖動。如果在這種模式下，地方政府的融資需求被放大，負債邊界實際上是在不斷擴大，只不過沒有顯性化。而且融資平臺公司的償債意愿是模糊的，一旦缺乏穩定現金流，就需要政府“兜底”。這說明，地方政府負債主體構造有缺陷，簡而言之，地方政府沒有真正承擔起借債的主體責任。

現行法律沒有規定地方債務的總量和規模，盡管預算法規定不能有赤字，但地方財政近年來已出現實際赤字。融資平臺負債規模的攀升更說明了地方政府難以厘清債務主體責任的事實。因此，修改現有《預算法》及相關法律，明確地方政府可成為負債主體，在此基礎上，進一步設定地方政府的負債規模與償債機制，既可讓地方政府名正言順地利用債務工具，又能有效約束其借債沖動，還可為投資者提供巨大的投資機會。目前，這一工作已略顯滯后，應盡快推進。

其次，大力推行地方自主發行市政債。

既然地方政府仍有負債空間，而融資平臺公司在理論上存在負債主體構造的缺陷，那么地方政府就應該自行或自主發債，通過改變負債主體和債務結構來逐步消化現有債務，滿足未來的融資需求。因此，市政債未來應成為地方政府的主流融資渠道，而現有的融資平臺將逐步退出主導地位。

美國市政債的經驗值得借鑒。從1812年開始，美國的州政府和地方政府就以發行債券的方式為地方經濟發展及基礎設施建設籌集資金。歷經數百年，美國市政債券已形成相當龐大的規模。根據美國證券業與金融市場協會(SIFMA)的統計數據，截至2011年三季度，美國市政債券余額規模37336億美元，為世界第一，占全國債券市場規模的10.27％。

美國的市政債大致可以分為稅收支持類債券（Tax-backed Debt）和項目或收入支持類債券（Revenue Bond）。前者依靠地方稅收收入來還本付息，具有較高政府信用；后者依靠特定項目或工程穩定的現金流來償還本息。美國市政債的特點是品種豐富、分類清晰和管理規范，地方政府對發行市政債有很大的自主權，市政債只需符合“經常賬戶平衡預算”原則和遵守《國內稅收法》的規定。另外，美國市政債擁有完善的地方信用評級和債券保險市場，注重通過市場化的風險管理機制來分散風險。

中國未來也可以發行這兩類市政債，其一是依靠純稅收為還債基礎的市政債，主要用于提供日常的公共產品服務和彌補財政赤字等，購買這部分債券的投資人應享有一定的免稅優惠，以吸引更多機構投資人。針對現有平臺公司中一部分項目回報率不高和公共屬性較強的項目，可視為地方的準公共產品，剝離后可以通過稅收支持市政債來彌補資金不足。其二是地方發行的以收入為基礎的市政債，此類債券應與具有穩定現金流的項目掛鉤，嚴格限定資金用途，用于高速公路、橋梁、隧道、公共交通等公共設施。明確了負債主體的市政債，將會對現有的融資平臺信貸具有一定的替代作用，而現有城投債已占融資平臺債務的7％，未來可轉化為項目收入支持的市政債。

第三，加強對地方政府負債總量和償債機制的管理。

由于地方政府既承擔公共服務產品提供者的責任，又是經濟運行的實際參與者，加之地方政府負債并無終極個人償債者，地方政府有放任擴大負債的天然沖動。只有抑制這種沖動，才能有效避免地方政府債務的系統風險。

近年來，已發生少數地方政府違約改組、抽逃融資主體資產等企圖逃廢債行為，盡管得到制止，但仍應引起高度警惕。加強對地方政府負債總量和償債機制的管理，是促進地方政府負債健康發展的保證。

總體來看，可以得出兩點結論：一是地方政府仍有負債空間，可以從現在的自行發債逐步過渡到自主發債，通過發行市政債等方式來解決現有融資平臺的債務問題。這種方式比單純依靠賣地收入的土地財政以及通過融資平臺貸款來舉借債務更穩健，更陽光化。二是需要建立一種機制來加強地方債的管理。應從制度上改革，加強地方債務管理，這其中包括修改預算法，允許地方自行發債，改革分稅制以規范中央和地方的財政關系，加強地方人大對債務管理的監督等。當然，現階段，我們也應該關注地方政府債務所暴露出來的問題，防患于未然，防止部分地方債務風險的擴散。

作者為中國人民大學經濟研究所聯席所長、中國誠信信用管理有限公司創始人