企業融資偏轉債市

2011年至今，中國銀行業對企業投放的中長期貸款比例下滑，引發了廣泛的市場擔心。數據顯示，從2011年1月至2012年8月，一年以上的中長期貸款占比約為40%，而在2010年這一比例為70%。

中長期貸款往往與企業的投資項目高度相關，而其占比的下滑也預示著中國企業的投資需求出現較為明顯的疲軟。

然而，越來越多的證據表明，商業銀行信貸數據的信號作用開始失靈，了解企業的融資狀況需要關注更加廣泛和口徑更寬的金融市場指標。

債券市場在近年的高速發展是一個值得關注的現象；企業的融資需求事實上也開始更加依賴債券的發行，而非傳統和單一的銀行信貸。

當然，企業選擇債券市場，一定程度上也是不得已而為之。首先，從銀行的資產負債表來看，在2010年之前，中國商業銀行的短期貸款占比一直超過50%，而到了2010年，其占比則下滑至40%左右。大幅下滑的根本原因在于當年推出的大規模投資刺激計劃。

銀行的中長期貸款大幅上升，不僅帶來了銀行業規模和盈利的高歌猛進，也意味著銀行面臨的“期限錯配”風險明顯上升。我們都知道，銀行需要依靠短期存款來支持中長期的貸款，這樣才能“借短放長”，實現正息差收益。

大量的地方融資平臺貸款已經在去年底和今年到期，但很多銀行迫于各種壓力，往往選擇讓這些貸款展期。這也在很大程度上壓縮了向其他企業新增中長期貸款的空間和可能性。結果是，即使企業無法獲得銀行的貸款支持，銀行的中長期貸款存量依然很大。

2010年以后中國的通脹水平飆升，帶來實際負利率，也導致銀行體系內的存款粘性下降。存款越來越短期化，不僅倒逼利率市場化，也開始壓縮銀行投放中長期貸款的能力。

由此，企業不得不拓展新的融資渠道，債券市場就成為了最佳選擇。

數據顯示，今年前八個月，企業發行的債券數量已經超過了去年全年，以央企為代表的企業債發行則在今年前三季度實現了同比增長翻番。

存量數據則顯示，在企業的整體融資結構中，債券的占比已經從兩年前的大約8%，上升至目前的超過10%。這意味著企業的融資仍高度依賴銀行，但近兩年債券的融資額已大幅超過銀行貸款的融資額。

80%的企業債券發行期限在一年以上，這意味著企業能夠從債券市場上獲得更多的中長期資金，在銀行貸款逐步短期化的時候，企業也開始豐富其融資結構。

事實上，債券存在著期限較長的天然優勢。在目前的中國債券市場上，企業也可以選擇企業債、中期票據以及公司債等多種方式，來獲得中長期債券融資。相關監管規則的調整和放松，也為企業提供了更頻繁進入債券市場的可能。

當然，價格也是需要考慮的因素。從企業債券的發行利率來看，以AA級評級為例，其發行利率依然低于同期的貸款基準利率，即使考慮到一定的承銷費用，企業選擇發行債券融資，相對貸款來說也存在著較為明顯的成本優勢。

如果更多的企業選擇債券市場進行融資，那么債券發行利率與銀行貸款利率之間的利差收窄，將是大概率事件。對于企業來說，更加需要考慮利用自身優勢在各市場之間進行騰挪，以實現負債結構和成本的最優化。

那么，企業的融資需求開始明顯下滑了嗎？考慮到銀行信貸、債券發行以及其他一系列金融工具， 我們應關注口徑更廣的融資數據。

目前，央行公布的社會融資總量可能是更加與時俱進的指標，其囊括了傳統信貸、企業債券發行、未貼現票據、委托貸款等。從社會融資總量規模來看，今年的整體融資總量可能突破歷史新高，超過14萬億元。

與此相比，2008年、2009年、2010年和2011年的社會融資總量則分別為7萬億元、13萬億元、14萬億元和12。8萬億元。從這個角度來說，整體社會融資需求盡管增速慢于2010年以前，但并沒有出現下滑。

這也表明，整體社會資金供給正在緩慢恢復。在連續數個季度的貨幣緊縮之后，中國經濟開始出現明顯放緩。

在今年存準率沒有大幅下調的情況下，融資需求仍然能夠被基本滿足，企業也開始變得更加靈活而市場化，轉向債券市場尋求融資即為鮮明的例子。這也許是央行自5月后不愿再降準的另一個原因。

作者為澳新銀行大中華區首席經濟師