基于經濟周期的中國A股行業輪動的研究

【摘要】文章以中國A股市場為研究對象，試圖發現中國經濟周期與A股行業輪動之間的關聯，考察經濟周期不同階段中A股行業輪動規律，并在此基礎上給出適宜的資產配置策略。

【關鍵詞】經濟周期行業輪動投資時鐘

一、文獻綜述

學者研究經濟周期與資產配置模型始于19世紀90年代。Sam.stova（1996）研究1970年到1995年間美國的經濟周期與股市各行業的表現，他將25年分為4個擴張期，3個收縮期。其中擴張期分為早中晚3個階段，收縮期分為早晚2個階段，認為當經濟從擴張轉向收縮階段,一般伴隨股價的下跌與貨幣資金的減少,當經濟走向谷底時,央行會降低利率以刺激經濟,這時公用事業與金融行業表現最好。

美林證券公司在2004年發布的《投資時鐘》報告中，統計了美國1973—2004年的歷史數據，根據經濟增長和通脹的不同變化，將經濟周期分為蕭條，復蘇，過熱和滯漲，其研究顯示，在衰退階段債券收益率最高，在復蘇階段股票收益率最高，在經濟過熱階段大宗商品收益率最高，在滯漲階段，現金收益率最高。

在國內，對經濟周期與股市波動的關系，大部分是從貨幣政策與股市相互關系來分析，中國金融產品種類少，且投資門檻高，研究中國的投資時鐘，應重在基于經濟周期的角度分析A股行業輪動。

二、經濟周期的關鍵指標與中國經濟周期劃分

（一）經濟周期的關鍵指標

宏觀波動是一種周期性的由蕭條到復蘇再到高潮的循環變動。 按統計指標變動軌跡與經濟變動軌跡之間的關系劃分為同步指標、先行指標、滯后指標。

先行指標主要用于判斷短期經濟總體的景氣狀況，我國一般采用新開工項目數、基建貸款、海關出口額、狹義貨幣Ｍ１、工業貸款等作為先行指標。一致同步指標是指與國民經濟周期的轉變同時發生的指標，我國常采用工業總產值、社會商品零售額、海關進口額、貨幣流通量、廣義貨幣Ｍ２等作為一致同步指標。滯后指標是指在指標的時間上相對落后于國民經濟周期波動，我國主要有全民固定資產投資、零售物價總指數、消費品價格指數等。

（二）中國經濟周期劃分

本文中用工業增加值增長率表示經濟增長，用CPI來表示通貨膨脹。時間從2003年1月至2011年7月，根據經濟增長與通脹組合的變化，我們把經濟周期劃分為四個階段：經濟增長下降，通脹下降為衰退階段;經濟增長上升，通脹下降為復蘇階段，經濟增長上升，通脹上升為過熱階段；經濟增長下降通脹上升為滯漲階段。

三、行業輪動的理論邏輯

（一）利率和成本

利率與成本降低，先會刺激可選消費，后沿產業鏈延伸, 如汽車——鋼鐵、工業金屬、化工——采礦、電力、煤炭、石油；房地產——建材、鋼鐵、有色、家電、機械。同時利率降低，貨幣增多，直接推動大宗商品的價格上升。

（二）財政政策方面

政府進行擴張性財政政策，是經濟復蘇的推動力，一是要增加基礎設施建設的投資，會使建筑、建材、鋼鐵和有色的需求增加，而影響煤炭、電力、石油、鐵礦的需求。二是要鼓勵新技術的運用，目的是鼓勵經濟長期持續發展。

（三）出口方面

世界經濟也影響著中國經濟，一方面是國外旺盛的消費需求推動必需品的需求，包括紡織服裝、家具等，另一方面是推動機電產品出口，且沿著產業鏈向下，即機電產品——機械、電子、家電——半導體、鋼鐵、有色——煤炭、電力、礦石。

四、中國不同經濟周期下的行業表現

我們根據經濟增長與通貨膨脹把2003年1月到2011年7月分為四個階段，找出每個階段表現最好的四個行業。

（一）衰退

經濟增長率和通貨膨脹均降低，因為經濟增長率往往提前通脹到來，所以通貨膨脹降低一般說明經濟增長率下降已到末期，此時，擴張性的貨幣政策和財政政策也應該開始。跟利率和貨幣供應相關的行業往往復蘇，與財政政策有關行業也受益，收益率較高的行業是：家電、電子元器件、有色、房地產、交運設備。

03.1-03.5 04.11-05.2 06.5-06.12 08.10-09.2

黑金 0.258 信息服務 0.049 家電 0.700 交運設備 0.095

公用事業 0.287 餐飲旅游 0.051 化工 0.796 食品飲料 0.095

交運設備 0.342 房地產 0.061 交運 0.861 家電 0.116

金融服務 0.408 黑金 0.017 房地產 1.118 有色 0.164

（二）復蘇

經濟增長率開始上升，通貨膨脹卻仍降低，但快到達底部，這時候利率達到階段最低，擴張性財政政策卻還在進行。需求稍微恢復，且成本到達底部，跟利率和成本敏感的行業成長較快。收益率較高的行業是：房地產、交運設備、采掘、有色。

03.6-04.4 05.3-06.4 09.3-10

電子元器件 0.028 商業貿易 0.325 餐飲旅游 0.400

交運 0.062 金融服務 0.439 交運設備 0.400

黑金 0.074 食品飲料 0.523 房地產 0.443

采掘 0.162 有色 0.596 采掘 0.634

（三）過熱

經濟增長率和通貨膨脹均處在上升階段，因為經濟增長率提前于通貨膨脹上升，這通常說明著經濟已經到達潛在增長率水平上。因為通貨膨脹對經濟還沒有很大的影響，所以央行對利率的控制較平穩,財政政策也是平穩的。在這時期，由于需求緩慢回升且通脹緩慢上升，各個行業收益率都較高，中游行業開始有所表現。此階段以下行業表現最好：農業家電、采掘、有色、機械。

07.1-08.3 09.11-10.04

有色 1.466 有色 0.291

采掘 1.476 紡織服裝 0.3405

家電 1.511 機械 0.3625

農林 1.585 采掘 0.3689

（四）滯漲

經濟增長率雖仍維持在較高水平，但已經開始降低。而通貨膨脹卻仍處于上升過程，較高通貨膨脹的危害開始出現。此時，由于通貨膨脹處在較高水平而且經濟增長率也還可以，中國人民銀行開始加息以應對較高的通貨膨脹水平，防止通貨膨脹持續上升。在這個時期，因為需求降低，而利率和成本仍在上升。無一行業出現絕對收益，持有現金是最好選擇。以下行業比較而言收益還可以：公用事業、交通運輸、醫藥生物、食品飲料相對不錯。

04.5-4.11 08.4-08.9 10.05-11.07

食品飲料 -0.146 食品飲料 -0.322 建筑建材 0.1089

采掘 -0.049 信息服務 -0.313 醫藥生物 0.1890

交運 -0.038 醫藥生物 -0.288 交通運輸 0.2168

黑金 -0.016 公用事業 -0.286 食品飲料 0.3272

五﹑結論

我們從經濟周期角度來分析A股市場的行業輪動，通過經濟增長和通貨膨脹來劃分經濟周期，先通過經濟周期與行業輪動的理論傳導分析，后通過實證檢驗中國A股市場，得出了在不同經濟周期階段，各行業的收益率也有差異，所以我們可以根據基于經濟周期的A股行業輪動來獲取超額收益。

參考文獻

[1] Stovall Sam.Standard & Poor's guide to sector investing[Z]. McGraw-Hill，1996.

[2] Martin J Pring.積極資產配置[M].北京:中國青年出版社,2008(1).

[3] 美林證券.The Investment Clock—Special Report# 1：Making Money from Macro.2004.

[4] 中原證券.不同貨幣周期下的行業輪動與行業配置[J].中原證券研究報告,2010.

作者簡介：侯效蘭（1986-），女，漢族，山東臨朐縣人，西南民族大學經濟學院2010級金融學碩士研究生，研究方向：金融市場。

（責任編輯：劉影）