股權與董事經營權沖突之下的上市公司章程的規范

〔摘要〕 隨著股東與董事爭奪公司決策權之紛爭的不斷擴展，股東將傾向于采取提議修改上市公司章程這一更為積極的事前措施來介入董事會的經營決策，而上市公司的章程也由此成為兩者激烈交鋒的戰場。我國公司章程自治理念的確立賦予了公司內部參與者對于公司更大程度的控制權，然而，基于股東會中心主義的傾向，對于股東如何介入董事的經營權，我國尚缺乏相應的規范體系，從而無法將上市公司的章程自治納入到實現公司及全體股東利益的目標體系當中。為此，首先需要肯定股東有權以提議修改上市公司章程的方式來約束董事會的經營權；其次，還有必要設定股權介入董事經營權的邊界，從而有效地分配公司的決策權。對此，美國特拉華州公司法在這一方面所初步形成的規范框架將為我們提供有益的制度參照。

〔關鍵詞〕 股權與董事經營權；章程自治；上市公司章程；特拉華州公司法；程序導向

〔中圖分類號〕DF41191 〔文獻標識碼〕A 〔文章編號〕1000-4769（2012）05－0097－08

一、問題提出的背景

近年來，我國學術界對于公司章程的研究主要著力于強調通過章程為公司營造一個實現自治的領地。〔1〕根據這一觀點，公司法應當主要以非強制性規則①為基礎來提供一套公司設立及經營的“范本”，而公司則可以通過其章程來對這一“范本”中的規則作出符合自己需求的選擇，并在公司內部形成一定程度的自我規范，亦即自治。②這一研究為公司章程的存在確定了一個具有開創意義的功能，那就是，公司章程不應當只是對公司法范本進行簡單的模仿，相反，其能夠也應當在相當程度上根據公司的具體樣態來設定符合自身特點的自治機制。遵循這一脈絡，我國當下對于公司章程的研究主要是致力于探討公司法強制性規則與非強制性規則的區分標準，并在非強制性規則的框架內確定公司章程自治的邊界，從而弱化對公司經營事務的管制，提升公司的自治能力。

公司章程應當具有自治性這一理念在域內外的公司法領域已經沒有太大的爭論，這意味著在對公司法作出強制性規則與非強制性規則區分的前提之下，公司有權根據自己的需要來選擇退出（opt out）某項非強制性的法律安排。然而，這一層面的自治性只是初步解決了公司章程自治的外圍性問題，即減少公司活動的外部管制，并沒有進一步解決如何在公司內部最終實現自治的問題。尤其對上市公司內部而言，其絕非是鐵板一塊的利益整體，相反，外圍層面的公司章程自治意味著上市公司內部的參與者對于公司的決策將享有更大程度的控制權，而上市公司內部的參與者也傾向于借助公司章程來實現自身利益的最大化。在公司剩余所有權與經營權相分離的制度框架之下，上市公司 我國公司主要包括有限責任公司與股份有限公司兩種類型，由于股份有限公司類型中的上市公司的股東相對更不具有直接參與公司經營的傾向，在此類公司中能夠更為明確地存在股東與董事兩個群體以及相關權限的劃分，因此，本文將主要以上市公司作為討論的對象。內部參與者最為主要的利益訴求將集中在作為公司剩余所有者的股東與作為公司管理者的董事兩個方面，當兩者都試圖通過公司章程來實現不同的利益訴求之時，其沖突將不可避免。

股權與董事經營權在上市公司章程上的紛爭已經首先在美國的公司實踐當中彰顯無疑，這一紛爭主要源于美國近年來出現的一個趨勢，即美國越來越多的機構投資者成為上市公司的股東，并占據了相當大的股票份額，而當機構投資者這樣的大股東對上市公司董事會的經營行為無法感到滿意之時，除了傳統的拋售股票和通過股東大會投票決議這些事后反應的被動途徑之外，某些機構投資者已經傾向于采取更為主動的事前響應的方式來影響公司的經營決策，〔2〕這其中就包括以股東身份來建議修改上市公司的章程細則（bylaws）。 美國上市公司的章程由兩部分組成，第一部分稱為章程大綱或設立章程（certificate of incorporation or articles of incorporation），是公司設立和取得法人資格所必須具備的法律文件，其一般規定公司的外部事務；第二部分稱為章程細則（bylaws），一般規定公司的內部事務。在美國，由于章程大綱的修改只能由董事會啟動，而章程細則的修改則只需由股東單方面即可啟動，所以股東一般傾向于選擇修改章程細則而不是章程大綱。以美國公司章程細則作為考察對象對于我國上市公司的章程自治具有重要的借鑒意義。當股東所提出的此類建議無法與董事會的立場達成一致時，股東與董事對于公司決策權的紛爭也就必然聚焦在上市公司的章程之上，并演化成股東修改上市公司章程的權利與董事對于公司的經營權之間的沖突。

股東與董事對公司決策權的爭奪在我國近期發生的國美電器的紛爭當中也得到了佐證。作為國美電器大股東的黃光裕與以陳曉為代表的董事會之間在對公司的經營事務方面發生了嚴重矛盾。盡管這一矛盾的雙方目前還只是傾向于以股東大會決議的方式來解決， 參見財經騰訊“國美電器控制權之爭”之“事件發展”欄目，“國美之爭結果揭曉，陳曉勝出”，http://finance.qq.com/a/20100928/006438.htm，登錄時間：2011年4月8日。但是，以股東大會決議來影響公司的治理仍舊屬于事后反應的被動方式，而修改上市公司章程對于股東而言將是一個更為積極的事前響應的途徑。隨著我國大股東與董事會爭奪公司決策權紛爭的進一步深入，股權與董事經營權的沖突向上市公司章程的擴展將成為必然，而如果不在上市公司章程的層面對兩者的權利進行界定與平衡，則上市公司的章程自治也將無法實現。因此，一個值得探討的關鍵問題也隨之產生，那就是在股東與董事會對公司的經營行為出現不同立場的情況下，股東是否有權以上市公司章程來約束董事會的經營權，如果答案肯定，這一約束的邊界又當如何界定？

二、股權與董事經營權沖突之下的上市公司章程的功能界定

上市公司章程除了發揮儲存公司內部自治規則的功能之外，還成為某些股東對公司的管理者施加更多控制的戰場。要想在上市公司內部最終落實公司的自治，則公司章程除了發揮既有的選擇非強制性規則的功能之外，還必須解決如何在上市公司兩類主要的參與者之間來分配公司決策權的問題，即從股權與董事經營權沖突的維度來進一步界定上市公司章程的功能。

對于這一問題，首先必須回答的問題是，究竟誰應當享有上市公司的經營決策權？ 近年來，美國的公司法學界圍繞這一問題展開了激烈的爭論，并主要形成兩種立場。第一種立場主張大幅度地增加股東對于公司決策權的控制，認為上市公司的股東是委托人，增強股東對于公司決策的控制將在很大程度上解決管理者與股東之間的委托代理問題。這一立場遭到了第二種立場的強烈反對，其主張應當將公司的決策權授予董事會。支持股東掌控公司決策權的主張在當下的學術界及司法界不僅沒有獲得過多的支持，反而被認為將放棄美國公司法中最為成功的公司治理理念以及最有效率的董事會共管模式，其根本的缺陷在于有可能悖離剩余所有權與經營權相分離的基本公司治理原則，從而導致上市公司效率化經營目標的落空。對此，當下的契約關系聯接（nexus of contracts）理論給予了恰當的回答，在這一理論看來，公司是一個由不同生產要素所匯集成的一系列合同關系的聯接，而董事會則是為了解決這一組織設計問題而產生的一個機制。〔3〕如果生產要求某種形式的團隊努力，將各種生產要素集中在一起就需要一個長期的互動，這種互動如果通過價格機制來處理將會變得非常復雜，〔4〕而公司這一組織則有助于解決這一問題，其通過創造一個集中化的締約方也就是董事會及其附屬的經營層來尋找并匯集必要的投入，進而從事生產勞動，〔5〕換言之，在需要集合各種生產要素的情形下，建立在一致同意基礎上的董事會共管機制將是一個有效率的決策模式。〔6〕而在這樣的體系當中，股東并非擁有公司本身，而是擁有對公司資產及盈利的剩余所有權，〔7〕這一剩余所有權需要與控制權相分離，而這一分離機制則要求授予某個當權者（也就是董事會）以權力，并且，該當權者至少應當發揮一項類似看門人的職能。〔8〕因此，在一般情形之下，公司的控制權應當由董事會來掌握，并與股東的剩余所有權保持相對隔離的狀態。正因為如此，美國的公司法一般都認定公司應當賦予董事會以權威，并將其視為是公司最為關鍵且最終的決策者。〔9〕但是，剩余風險的承擔與決策職能的分離所導致的董事經營權的濫用始終是上市公司治理所需要應對的重要問題，董事經營權的專享不應當毫無約束，而其中一個主要的應對機制就是以信義義務來約束董事的經營行為，以實現其決策權威與責任的平衡。因此，對于上市公司而言，其運營的一個理想模式是，股東選舉董事，董事則基于其對全體股東及公司的信義義務 信義義務（fiduciary duties），公司法背景下的信義義務應當包含三個內涵：第一，忠實義務，即受托人應當根據自己的良心行事；第二，注意義務，即受托人應當以一個謹慎人在管理自己財產時所應具有的注意程度來管理委托人的財產；第三，善意義務，即如果受托人故意使公司遭受損害或者完全不顧其職責，則就是違背其善意義務。對此，美國特拉華州公司法長期堅持一個立場，即董事應當對公司及其股東承擔信義義務。來經營公司的資產，這一架構有助于不同背景的投資者將其所有的資產投入到一個統一的企業當中，這樣的投資行為是基于一種信賴，即公司的資產將不會被某個居于主導地位的群體（亦即大股東）所操縱，而是按照其自身的整體性利益來運作，從而實現公司及其全體股東利益的最大化。〔10〕這一模式意味著在通常情況下應當由公司的董事而非股東來直接從事上市公司實質性的日常經營決策，不加限制地允許股東干預董事的經營決策對上市公司的不利之處主要是，股東通常并不需要向公司及其他股東承擔信義義務， 目前，隨著控制股東對公司影響力的增強，控制股東也被要求對公司及其他股東承擔信義義務。而本文所探討的由機構投資者所構成的股東即使掌握了上市公司相當數額的股份，但是，由于其并沒有使董事會的經營行為喪失獨立性，因而并不能被認定為是控制股東。相反，正是因為此類股東對董事會始終缺乏足夠的影響力，才試圖通過上市公司的章程來分享公司的治理。因此，本文所探討的股東類型通常不會存在需要對公司及其他股東承擔信義義務的情況。因而極有可能基于自身利益的驅動來損害公司的整體利益。〔11〕

在確定決策權分配的基本框架之后，還需要解決的問題是，股東是否應當被完全阻隔在董事會的決策進程之外，其借助上市公司的章程來介入董事的經營決策是否毫無正當性？一個長期存在的事實是，在對公司經營的決策方面，作為公司管理者的董事呈現出絕對的優勢，而作為公司剩余所有者的股東的聲音卻被壓制到極為微小的程度。〔12〕然而，隨著近年來上市公司股東中機構投資者數量的迅速增加，其已經不能滿足僅僅以投票來影響公司決策這一事后反應的方式。在極為有限的途徑當中，機構投資者開始選擇上市公司章程作為事前影響公司經營決策的手段，因為其能夠在合理的限度內預防董事的機會主義行為。〔13〕因此，從當下的趨勢來看，賦予股東通過上市公司章程來約束董事的經營權應當具有現實的合理性。

然而，大股東通過上市公司章程來參與公司的治理必然意味著對董事會的經營決策構成某種程度的干預，如果不加控制，這一干預將毫無限制地延伸到公司經營事務的各個領域，從而危及上市公司以及其他股東的利益。這一負面影響已經在國美電器的案例中得到體現，大股東反對貝恩投資所提出的三位非執行董事的任命將導致國美電器向貝恩投資支付高達24億元的賠償金，其對公司整體利益的損害顯而易見。對此，國美電器董事會就曾作出如下反應：“我們深信本次股東周年大會的投票結果并沒有真正反映大部分普通股東的意愿，并肯定不能代表整體管理層及董事會的意志。國美電器一致認為，公司專注于盈利能力增長及滿足客戶需求的發展策略是有效和合乎商業邏輯的，也符合所有股東和員工最佳利益。” 參見財經騰訊“國美電器控制權之爭”之“事件發展”欄目，“國美股東會之亂：大股東否決貝恩董事”，http://finance.qq.com/a/20100513/002529.htm，登錄時間：2011年4月11日。盡管這一表述僅代表公司董事會方面的立場，但是，其所提到的“有效和合乎商業邏輯的，也符合所有股東和員工最佳利益”的觀點卻充分地體現出當下董事會所應當具有的角色定位，那就是，作為公司的董事，其所追求的乃是公司的整體利益而非個別大股東的利益。在這種情形之下，大股東對董事經營權的介入必然會有損于上市公司及其全體股東的利益。

面對股東與董事會爭奪公司決策權的紛爭，上市公司章程的規范應當著力于促成一個平衡公司決策權分配的格局，這一格局應當既要保證股東能夠通過上市公司章程來設計一系列規則，以限制可能出現的董事經營權的濫用，同時，又要為董事會留有充分的決策權威，確保其向公司以及全體股東承擔信義義務，以促進公司及全體股東利益的實現。對于公司的決策權，素以“公司天堂”而聞名〔14〕的特拉華州公司法 現今有超過90萬個商業實體以特拉華州作為其法律住所，這其中包括一半以上的美國上市公司以及63%的世界財富500強，因此，特拉華州樣本對于研究美國公司法如何規范圍繞上市公司而展開的股權與董事經營權的紛爭具有非常典型的意義。長期秉持一個原則，即“公司的事務應當由董事會或處于董事會的指導之下來經營”，這一原則要求，在公司的經營方面，股東不應當被賦予與董事同樣寬泛的權限，相反，無論股東采用何種方式來參與上市公司的治理，其一般不能直接參與公司事務的經營，而對于董事而言，則需要以公司及全體股東利益的最大化作為其目標，而不僅僅是從大多數股東那里獲得指示。〔15〕有學者對該制度給出了這樣一個形象的描述：“公司擁有一個共和制形式的政府，但其不是一個直接的民主制。”〔16〕具體到上市公司章程而言，即使是支持股東以章程來限制董事經營權的學者也不得不承認，此類章程必須有所限制，并且不能擴展到所有的公司事務。〔17〕因此，股東一般不能對公司具體經營事務的決策進行直接的干預，相反，股東只能影響上市公司根本性經營決策的過程與程序。因此，在股權與董事經營權沖突的背景之下，公司章程的功能應當是對董事會經營決策的過程與程序進行一般化的間接約束，其不能對某項特定的實質性決策作出直接或強制性的指令。〔18〕

三、股權與董事經營權沖突之下的上市公司章程的規范

（一）股東所提議的上市公司章程之效力界限的厘定

股權與董事經營權沖突的一般根源是兩者對上市公司的經營活動產生不同的立場，這一沖突大多集中在上市公司設立之后的階段，而股東也一般傾向于采取提議修改上市公司章程的方式來介入董事會的經營決策。因此，當下的任務應當是考察股東在公司經營過程中所提議修改的上市公司章程的內容，厘定股東介入董事會經營活動的邊界，并以此作為上市公司章程效力評價的基礎。

對于如何認定股東所提議修改的上市公司章程的效力，美國的公司法學者John Coffee提出了以下四個受到廣泛認同的厘定界限。第一，應當區分程序導向與實質導向。這是目前最受特拉華州公司法重視的一個區分標準。程序導向意味著股東所提議修改的上市公司章程只是規定董事經營決策所需要符合的條件或某些程序限制，并不對董事經營決策本身構成約束。實質導向則意味著股東所提議修改的上市公司章程將直接代替董事會對某個特定的經營決策作出決定，這無疑是侵犯了董事會的經營權限，因而其效力應當被否定。第二，應當區分公司治理事項與經營事項。公司治理所影響的一個重要方面是股東與董事在公司決策權方面的潛在分配，其往往是基于一個寬泛的根本性的公司治理事項的類別，而并非指向某個特定的經營事項，因而應當肯定上市公司章程規范公司治理的效力。相反，經營事項則具有靈活多變及專業化的特性，對此，董事會以集中決策的便捷以及掌握專業化信息等優勢應當成為理想的權力行使主體，而股東所提議修改的上市公司章程如果試圖調整此類事項，則極有可能由于投票表決的緩慢以及專業化信息的缺乏而損害公司的整體利益，因此，應當禁止股東以此類事項來介入董事的經營決策。第三，應當區分根本事項與普通事項。在一般情形下，根本事項直接關系到公司及全體股東的利益，因而應當允許股東以上市公司章程來參與此類事項的決策。普通事項則通常涉及的是公司的日常經營事務，因而屬于董事會專屬的經營權限，股東所提議的上市公司章程的修改如果涉及此類事項則應當否定其效力。第四，應當區分消極性的限制與積極性的指令。消極性的限制通常是對將來董事會的經營決策施加某種程序上的約束，而非直接介入董事的經營權，其效力也由此應當得到支持。積極性的指令由于通常會要求董事會采取某個特定的行動或者改變某個先前的行為，從而干擾董事會對于具體經營事項的裁量權，因而應當否定其效力。

（二）董事信義義務對于股東所提議之上市公司章程的效力約束

如前所述，對于股東相對分散化的上市公司而言，其所提議修改的章程有可能被某個大股東的個別利益所驅動。在股東無須對公司及其他成員承擔信義義務的情況下，基于個別利益所提議的上市公司章程的修改有可能會對公司的整體利益構成損害。因此，除了前述評價基礎之外，還有必要在司法裁判中結合具體個案來審查此類上市公司章程的修改是否將從實質上迫使董事會違背其對于公司及全體股東所承擔的信義義務。換言之，即使股東提議的上市公司章程符合前述的厘定界限，也仍然會由于迫使董事會違反其信義義務而被認定無效，這一點將在如下CA， Inc. v. AFSCME Employees Pension Plan的案件中得到印證。

CA， Inc. v. AFSCME Employees Pension Plan一案〔19〕發生于當下股東與董事會爭奪公司決策權日漸焦灼之際，而在此之前，美國無論是在立法、司法乃至監管機構都沒有形成十分明確的規范股東以上市公司章程來約束董事會經營權的框架， 盡管美國州與州之間有所變化，但大多可以歸納為兩種模式，即特拉華州模式與美國示范公司法模式。2008年之前的特拉華州判例法以及當下的成文法并沒有明確地為董事會與股東對于公司章程細則的權力協調問題提供指引。盡管美國示范公司法給出了相對明確的答案，但是，由于特拉華州擁有一半以上的美國上市公司以及63%的世界財富500強，因此，股東通過修改上市公司章程來介入董事會的經營決策仍然是一個亟待解決的全新議題。因此，美國特拉華州最高法院也是首次正面應對圍繞上市公司章程而展開的此類沖突，其審理本案的立場及思路因而展示出美國公司法在這一方面的最新動向以及今后的規范框架。〔20〕CA是特拉華州的一個公司，其董事會由12名每年進行重新選舉的董事成員構成。美國州、縣和市職員聯盟（AFSCME）是CA公司的一名股東，其于2008年3月13日向公司提交了一份建議性的公司章程細則，要求在CA公司2008年的委托投票說明書中納入一個條款，該條款要求CA公司對股東所花費的投票代理權競爭的合理費用進行補償，條件是該名股東提出一個簡短的董事候選人名單，并且該名單中的候選人至少有一名獲選成為董事。然而，CA公司的董事會對此持反對意見，并要求從美國證券交易委員會那里獲得一個不起訴意見信（no-action letter） 不起訴意見信是政府機構的工作人員向該機構提交的一種信函，聲明如果其要求該機構進行裁決所作出的陳述與事實相符，則建議該機構不要對該當事人提起訴訟。而美國證券交易委員會通常會在股東提議、股票再出售以及市場營銷技巧等方面出具此類信函。的救濟，以試圖排除這一被提議的公司章程細則的修改。面對這一沖突，美國證券交易委員會向特拉華州最高法院提交了兩個問題要求確認，從而將這一紛爭最終轉由法院來解決。 由于美國州與聯邦在調整代理權征集方面的法律出現交錯，美國證券交易委員會因而處于一種尷尬境地，其既要評估允許將股東所提議的章程細則的修改納入公司委托說明書這一做法的適當性，又要同時避免根據州法來對其合法性作出評價。為了確保此類評價的一致性，特拉華州憲法于2007年5月3日作出修改，允許美國證券交易委員會將這一問題直接提交給特拉華州最高法院。在本案中，美國證券交易委員會正是首次根據特拉華州憲法的這一修改而向法院提交了意見確認書。這兩個問題是：第一，這一提議的章程細則是否是股東行動的一個合適的對象？第二，如果該章程細則獲得通過，其是否會導致公司董事會違反特拉華州的公司法？〔21〕

對于第一個問題，特拉華州最高法院采取了肯定性的立場，認為該問題根本的實質乃是股東是否能夠在不經得公司董事會同意的情況下提議并通過該章程細則，對于這一點，法院認為，由于大部分的公司章程細則從其本質而言都旨在于約束董事會寬泛的裁量權，因此，不能因為章程細則限制了董事會的經營權就將其視為超出了所允許的限度。〔22〕這一觀點首先對股權通過上市公司章程介入董事經營權的做法給予了肯定，即股東有權以上市公司的章程細則來約束董事會的經營權。法院接下來的問題是確定股東采取這一方式的邊界，以防止其不當地侵擾董事經營公司事務的權限。對此，特拉華州最高法院援引了衡平法院所采取的程序導向的基本標準，該衡平法院認為“從傳統上而言，章程細則已經成為一個設定公司董事會從事其經營活動之規則的手段，為此，特拉華州的公司法充斥著這樣一類規則，其授權章程細則來制定董事會據以經營的程序……一個得到廣泛認同的觀點是，規范董事會行為之程序的章程細則是來自于法律的授權。”〔23〕遵循這一思路，特拉華州最高法院認為，雖然本案中股東提議的章程細則所提出的以公司費用來補償投票代理權競爭費用的建議被不恰當地表達成含有一種實質性要求的語氣，但是，章程細則并非僅僅因此就自動喪失其程序導向的性質，相反，其是否具有程序導向應當結合相應的背景與目的來認定，而從本案的意圖與效果上來看，該章程細則由于只是約束公司選舉董事的程序而仍然可以被認定為屬于程序導向。

對于第二個問題，法院則給出了否定性的答案，認為如果該章程細則獲得通過，則有可能會導致董事會違反其對公司及其全體股東所承擔的信義義務。理由是，在某些情況下，董事會成員的角逐是基于某個股東無關緊要的個別利益，或者，滿足這一利益將不會促進或甚至是有損于公司的利益，面對此類情況，董事會將基于其信義義務而拒絕對某些持不同意見的候選人的競選費用進行補償，此時，公司內部的治理合同，也就是本案中所提議的章程細則將有可能阻止董事在這些情況下充分地履行其所承擔的信義義務。〔24〕例如，某個股東群體與公司的競爭者聯合，試圖使少數持反對意見的候選人獲選成為董事，并利用其董事職位將所獲得的有價值的資產戰略或產品信息傳遞給公司的競爭者，一旦出現此類情況，董事將會基于信義義務而拒絕對此類費用進行補償。〔25〕法院審查這一問題的思路是，需要考慮該章程細則所導致的所有情形，而只要存在一種理論假設的情況會導致董事違背其信義義務，該章程細則都將被視為違反特拉華州的公司法。

本案的審理已經展現出美國特拉華州公司法在規范此類問題的初步架構，即對于股東所提議的上市公司章程細則，首先不能從實質上直接干擾董事的經營權，其次，還不能迫使董事違反其對公司及全體股東所承擔的信義義務。

四、我國股權與董事經營權沖突之下的上市公司章程的規范

我國目前的公司法規定，上市公司股東大會有權決定公司的經營方針和投資計劃， ② ③ ④ 參見我國公司法在第38條、47條、100條、100條第4款、104條第2款的規定。而董事會則有權決定公司的經營計劃和投資方案。②這一表述所采用的不同用語可以被視為是奠定了分配股東與董事會對于上市公司決策權的一個初步架構，即股東主要決定公司的根本事務，而董事會則負責公司普通的日常經營事務。顯而易見，這一標準與前述上市公司章程的厘定界限存在契合之處。對于上市公司章程的權限，我國公司法則將其明確地納入到股東大會的職權規定當中，③并要求該事項必須經出席會議的股東所持表決權的2／3以上通過，④由此推斷，我國的公司法是支持股東享有修改上市公司章程的權利。然而，這一公司決策權的分配標準依然沒有回答一個關鍵問題，那就是，這一修改是否只要獲得股東多數表決權的通過，就能夠對公司董事會的任何決策產生約束？換言之，如果這一修改突破前述對于股東與董事會在公司決策權分配的基本邊界，其是否依然具有法律效力？ 這一問題在美國特拉華州尤其突出還來源于一個制度性背景，即其公司法允許公司將修改上市公司章程的權利授予董事會，由此產生股東與董事會都有權修改上市公司章程的結果。所以，股東所提議的上市公司章程的修改即使獲得多數票通過，董事會仍舊可以輕易地憑借其被授予的權限進行反對性的修改或甚至廢除該項修改。目前，我國已經有學者認識到，隨著兩權分離的深入，對于一些原本屬于股東的權利，法律開始允許通過章程授予董事會，這其中就包括修改上市公司的章程。參見鄧峰《董事會制度的起源、演進與中國的學習》，《中國社會科學》2011年第1期。可見，隨著公司章程自治趨勢的增強，股東將該項權利授予董事會在我國也絕非不可能，而一旦出現此類情形，股東與董事會圍繞上市公司章程所展開的斗爭也必然愈發激烈。因此，這一問題的探討對我國不久的將來也具有重要的意義。

我國所長期固守的股東會中心主義的傳統導致上市公司的董事會僅僅成為股東大會意志的執行部門，從而缺乏其作為共管機構所應有的獨立性，相比之下，大股東則可以資本多數決的方式來隨意操控本應屬于董事會經營權限的專有事項，這一制度慣性也促使當下的法律對大股東干預董事會權限的行為幾乎毫無限制。然而，正如有學者所指出的：“股東本位，既不是事實上的，也不是規范上的，僅僅是對公司目的的要求，而不能當成是一種實現方式。”〔26〕董事會獨立性的缺失造成上市公司無法借助董事會平等協商、辯論、一人一票等集體決策的優勢來實現其公司及其全體股東的利益，而是演變成為個別大股東實現自我利益的狹隘工具。

上述情形的負面影響是使得無須承擔信義義務的個別大股東有可能在自身利益的驅動下來提議上市公司章程的修改，進而損害公司的整體利益。因為試圖對上市公司決策施加影響的往往是具有特殊利益驅動的機構投資者，其往往傾向于通過投票權來達成其短期的個別利益，而這一利益極有可能損害其他股東以及公司的長遠利益。 對沖基金等機構投資者往往支持能夠產生短期收益的公司決策，其所采取的以公司的長期價值為代價來支持公司股票價格上漲等行為往往有損于公司自身以及其他股東的利益。這一點已經在國美電器決策權的紛爭中得到了深刻印證。正因為如此，審理CA， Inc. v. AFSCME Employees Pension Plan一案的法院認為，問題的重點是，股東所提議的上市公司章程的修改對董事經營權造成了不當限制，至于該章程是股東以多數票通過而非董事施加于自身這一事實，其在法律上并不重要。〔27〕可見，僅僅以股東多數票獲得通過這一事實并不能完全證明股東所提議修改的上市公司章程的正當性，因為其仍然無法消除一個可能，即此類上市公司章程的修改將對董事的經營權構成不當的限制。所以，有必要在目前規范的基礎上針對股東所提議修改的上市公司章程設定進一步的審查標準，即在獲得股東會多數決議通過的情況下，股東所提議的上市公司章程的修改必須符合前述一系列評判標準，從而沒有不當地干擾董事的經營權，并且，該提議的上市公司章程如果付諸實施將不會迫使董事違反其對公司及全體股東所承擔的信義義務。

國美電器決策權的爭奪戰凸顯出我國上市公司治理所出現的一個新的轉折，那就是，隨著公司經營層職業化水平的日益提升，上市公司的董事會已經對公司的經營決策開始形成自己獨立的商業判斷，由于這一判斷是基于公司及全體股東的利益，其往往與傳統國有企業及家族企業通過董事會來實現其個別利益的經營理念不相一致。這一點在作為公司管理者的國美董事局主席陳曉與作為國美大股東的黃光裕之間得到了清晰的展現。 陳曉在此次沖突中就曾得到其作為職業經理人的高度評價。http://finance.sina.com.cn/review/fxzs/20100928/18188720258.shtml，登陸時間：2011年10月21日。我國股權與董事經營權的沖突還主要是圍繞通過股東大會爭取股東表決權而展開， 參見新浪財經“國美控制權之爭”之“事件進展”的相關報道。除此之外，另一個典型案例上海宏盛科技發展股份有限公司中大股東與董事會之爭也主要是圍繞股東大會的股東表決而展開。參見《上海宏盛科技發展股份有限公司公告》，2010年6月29日；《與會股東關于上海宏盛科技發展股份有限公司2009年年度股東大會決議的公告》，2010年7月12日；《上海宏盛科技發展股份有限公司股東大會進一步的說明公告》，2010年7月16日。目前還尚未轉向上市公司章程這一領域。然而，鑒于投票表決事后反應的被動性，我國大股東極有可能選擇上市公司章程來更為主動地影響董事會的經營決策，股權與董事經營權的紛爭蔓延到上市公司章程的領域也應該只是個時間問題。所以，如何通過規范股東所提議的上市公司章程來有效地平衡公司決策權的分配是當下需要解決的一個現實問題。對此，美國特拉華州公司法在這一方面規范的最新動向以及其正在形成的規范框架將為我們提供十分有益的制度借鑒。

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〔15〕Cf. Paramount Commcns Inc. v. Time Inc.， Nos. 10，866， 10，670 10，935， 1989 Del. Ch. LEXIS 77， at *89 (Del. Ch. July 14， 1989).

〔16〕William T. Allen ET AL，， Commentaries and Cases on the Law of Business Organization (2nd ed. 2007)， p.101. See Christopher M. Bruner， Power and Purpose in the “Anglo-American”， Virginia Journal of International Law， Corporation， Spring， 2010，?Vol. 50:3.

〔17〕Lawrence A. Hamermesh， Corporate Democracy and Stockholder-Adopted By-Laws: Taking Back the Street?， 73 Tulane Law Review. 409， December， 1998.

〔18〕CA， Inc. v. AFSCME Emp. Pension Plan， 953 A.2d at 235.

〔19〕953 A.2d 227 (Del. 2008).

〔20〕Matthew F. Sullivan， Shareholder Bylaw Proposals， Delaware Certification， and the SEC After CA， Inc. v. AFSCME Employees Pension Plan， 87 University of Detroit Mercy Law Review 193， Winter， 2010.

〔21〕〔22〕〔24〕〔25〕〔27〕953 A.2d 227; 2008 Del. LEXIS 329; Fed. Sec. L. Rep. (CCH) p.94，p.784.

〔23〕Hollinger Intern.， Inc. v. Black， 844 A.2d 1022， 1078-79 (Del. Ch. 2004).

〔26〕鄧峰. 董事會制度的起源、演進與中國的學習〔J〕.中國社會科學， 2011，（1）.