消除美中經常賬戶失衡:匯率的作用

摘 要：長期以來美中兩國經常賬戶失衡問題是國際社會關注的焦點，筆者認為，過市場調整，中期內，失衡可能得到緩解，甚至消失，因為從理論上講，市場能夠自動糾正失衡，匯率將在其中起到重要的調節作用。

關鍵詞：經常賬戶；匯率；失衡

Abstract：The unbalanced current account of United States and China has been a focus worldwide for long time. The author considers that it could be relieved to some extent，even totally solved in medium term after the market adjustment，because in theory，the market can adjust the unbalance automatically. Exchange rate could play an important role in the adjustment process.

Key Words：current account，exchange rate，unbalance

中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2012）01-0063-03

危機后，美中兩國經常賬戶失衡問題再次成為國際社會關注的焦點。對此，我的基本看法是：通過市場調整，中期內，失衡可能得到緩解，甚至消失，因為從理論上講，市場能夠自動糾正失衡。但是，長期以來，美中兩國的一些做法在一定程度上阻礙了市場力量發揮作用，危機后這種情況正在發生改變。

一、失衡對全球經濟的威脅

其實，經常賬戶嚴重失衡的并不只是美中兩國。韓國經常賬戶順差占國內生產總值的比重為4%，中國臺灣經常賬戶順差占國內生產總值的比重為8%，德國、挪威、新加坡和一些石油生產國也存在經常賬戶順差；歐元區成員國（除了德國）經常賬戶逆差占國內生產總值的比重為2%，英國、加拿大、土耳其和南非等也存在經常賬戶逆差。

經常賬戶失衡至少從四個方面對世界經濟構成威脅：一是逆差國出現貿易保護主義，雖然危機后還沒有發生貿易戰，但包括美國在內的逆差國都采取了不同形式的貿易保護政策。二是順差國通過各種措施限制國外資本流入，資本管制會造成投資行為扭曲和資本配置失當。三是大量資本從順差國流入逆差國，壓低了流入國的長期利率，長期利率過低會造成過度的風險承擔。四是順差國為了防止本幣升值而采取的干預政策可能造成通貨膨脹；逆差國為了防止本幣貶值而采取的干預政策可能造成通貨緊縮和經濟衰退。

二、匯率與經常賬戶差額

國民收入核算恒等式告訴我們，一個國家經常賬戶的差額是其國民儲蓄與國民投資之差額，為此，經常賬戶順差國可以通過減少儲蓄、增加投資來減少赤字；經常賬戶逆差國可以通過增加儲蓄、減少投資來減少盈余。也就是說，一個國家經常賬戶失衡的根源是國內的儲蓄與投資失衡，為了糾正失衡，必須首先調整儲蓄與投資的關系，但是，為了保持宏觀經濟穩定，必須同時調整匯率。

具體講，對于經常賬戶逆差國來說，為了減少逆差，需要提高國民儲蓄，而提高國民儲蓄意味著減少私人消費或政府支出，此時如果不調整匯率以增加出口或減少進口，就會引起總需求水平下降，造成經濟增長放緩和失業率上升。也就是說，要減少一國的私人消費或政府支出，就要同時降低其本幣匯率，以增加出口、減少進口，維持總需求水平不變。比如，美國要減少經常項目逆差，就要減少私人消費或政府支出，為了避免國內總需求水平下降、影響經濟增長，要同時降低美元匯率，以增加出口、減少進口。

對于經常項目順差國來說，為了減少順差，需要降低國民儲蓄，而降低國民儲蓄意味著增加私人消費或政府支出，此時如果不調整匯率以減少出口或增加進口，就會引起總需求水平上升，造成通貨膨脹。也就是說，要增加一國的私人消費或政府支出，就要同時提高其本幣匯率，以減少出口、增加進口，維持總需求水平不變。比如，中國要減少經常項目順差，就要增加私人消費或政府支出，為了避免國內總需求水平上升，引起通貨膨脹，要同時提高人民幣匯率，以減少出口、增加進口。

其實，在美國經常項目長期逆差的情況下，市場力量會迫使美元貶值；在中國經常項目長期順差的情況下，市場力量會推動人民幣升值，是中國政府的干預政策阻礙了外匯市場的自動調整。

三、名義匯率與實際匯率

匯率分為名義匯率與實際匯率，在失衡調整過程中，實際匯率將發揮重要作用。如果美國的物價水平低于中國，美國商品將更具競爭力。換言之，在中國物價水平高于美國的情況下，即使中國政府通過市場干預來保持人民幣兌美元的名義匯率不變，但人民幣兌美元的實際匯率仍會升值，使美元相對人民幣更具競爭力。

人民幣實際匯率的變動既反映了名義匯率的變動情況，也反映了美中兩國通貨膨脹率的差異。自從2010年6月中旬人民幣匯率恢復浮動以來，人民幣兌美元的名義匯率升值了5%，2010年中國居民消費物價指數為5%，美國居民消費物價指數為1%，通貨膨脹率的差異使人民幣兌美元實際升值了4%，這意味著人民幣實際匯率升值了9%。盡管這是非常粗略的計算，但它表明，在評估匯率變動影響時，要考慮物價水平的差異。

目前中國面臨著較大的通脹壓力，增加匯率彈性，加快人民幣匯率升值幅度，有利于中國抑制通貨膨脹。

四、政府政策與市場力量

美中經常賬戶失衡反映了兩國國內儲蓄與投資的不平衡，為兩國政策失誤所致。美國經常賬戶巨額逆差反映了預算赤字過大和家庭儲蓄率過低，極低的家庭儲蓄率是政策失當的反映——美國的社會保障制度影響了居民儲蓄。中國擁有世界上最高的儲蓄率，約占國內生產總值的45%，極高的儲蓄率也是政策失當的反映——它與國有企業的利潤留存比例有關，也與缺乏基本的社會保障有關。

五、減少失衡的國際努力

減少失衡一直是國際貨幣基金組織的工作重點，美中兩國政府也就匯率問題進行過多輪磋商。但是，由于將注意力過分集中在名義匯率上，忽視了國內儲蓄與投資關系的調整，忽視了實際匯率的變動，磋商不僅沒有達到預期目的，反而使中國政府對匯率問題采取了更加強硬的態度。

長期以來，國際貨幣基金組織通過多種方式勸說中國減少經常賬戶順差。國際貨幣基金組織與中國政府每年都舉行會議，審查“國際貨幣基金組織章程第四條”的落實情況。從2006年起，國際貨幣基金組織的審查范圍擴大到經常賬戶失衡最嚴重的五個國家，最后還是無果而終。最近國際貨幣基金組織又采取了“多邊監視政策”，還是沒有取得實質性的進展。

由于各國政府都愿意實行自己設計的方案，不愿意采取國際貨幣基金組織制定的政策，最近在減少失衡的國際行動中，“二十國集團”（G20）替代了國際貨幣基金組織。2010年11月，在“二十國集團”首爾峰會上，美國提出建議，要求各國將經常賬戶差額限制在國內生產總值的4%以內，中國和德國拒絕了這一提案，“二十國集團”也未加采納。

其實，任何要求一國政府將其經常賬戶差額限制在某一比例內的方案都不具有可操作性，因為任何政府都不可能在短期內、甚至在中期內改變其經常項目差額。如前所述，經常賬戶取決于國內儲蓄與投資的關系，而一個國家的儲蓄與投資情況又會受許多因素影響，政策只是眾多因素之一。

最近，“二十國集團”峰會的聲明相當含糊。雖然一些成員國承諾采取措施，減少經常賬戶差額，但是，我認為，這些承諾的作用非常有限，原因很簡單，即使美國總統承諾提高美國的國民儲蓄，他也無法左右美國國會或美聯儲的行為。

六、中期內，失衡問題可以解決

我相信，中期內美中兩國將在減少失衡方面取得重大進展。我們先來看美國，危機后美國家庭儲蓄增長較快，2007年美國家庭儲蓄占可支配收入的比重還不到2%，2010年已經接近6%。推動美國家庭儲蓄率上升的力量包括實際財富減少、債務率上升和信貸渠道萎縮。從1960年到1985年，美國家庭儲蓄平均增長率為9%，其中最低點為7%，最高點為11%，均在合理范圍內。1985年之后，美國家庭儲蓄率之所以出現大幅下降是因為過度的財富增長和信貸寬松，這種情況在未來幾年內是不可能再出現了。

目前美國出現了家庭儲蓄率上升和財政赤字減少的趨勢。（1）經濟學家預測，未來兩年，美國儲蓄率有可能從目前占可支配收入的6%上升到9%，這樣，美國國民儲蓄占國內生產總值的比重將增長2%。（2）美國國會預算辦公室預測，未來兩年，美國財政赤字可能從占國內生產總值比重的8%下降到5%—6%。最近美國國會提出，大幅削減政府支出并減稅，將使財政赤字占國內生產總值的比重進一步下降到3%。

結果是樂觀的，家庭儲蓄率上升和財政赤字減少將擴大國民儲蓄：家庭儲蓄率上升將使國民儲蓄率提高到國內生產總值的2%；美國政府的努力將使財政赤字占國內生產總值的比重從8%下降到3%。二者加總起來，可使國民儲蓄占國內生產總值的比重上升到7%。

隨著經濟復蘇，美國國民儲蓄的一部分將用于擴大投資。目前美國房地產投資占國內生產總值的比重仍低于正常水平的3%，公司設備投資占國內生產總值的比重也低于正常水平的1.5%，即使投資占國內生產總值的比重上升到4.5%，儲蓄與投資差額的縮小，也會使經常賬戶逆差占國內生產總值的比重下降到1%。

在這一調整過程中，美國經濟將面對一道難題：如前所述，當國民儲蓄增加時，如果美元匯率無法貶值，將會造成增長放緩和就業惡化。不過，這一難題是可以解決的，因為一方面人民幣實際匯率已經升值；另一方面，一旦歐元區經濟形勢好轉，歐元也將走強。

美國經常賬戶逆差的減少意味著其他國家經常賬戶順差減少，雖然并不一定就是中國。不過，從最近中國公布的未來五年計劃來看，中國也正在為減少經常賬戶順差而努力。中國政府提出，在未來五年內，將大幅提高居民收入，增加政府對醫療、教育和住房等消費支出。這些政策的出發點是擴大內需，增加國內消費。如果中國能夠將其國民儲蓄從目前占國內生產總值的45%減少到40%而投資不下降的話，中國經常賬戶將會由順差變為平衡，甚至略有逆差。

總之，通過市場和政府的共同作用，中期內，美中兩國經常賬戶失衡的情況有望得到改善，甚至消失。

（責任編輯 耿 欣；校對 GX）