激辯基金倉位監(jiān)測(cè):“胡立峰PK馬永諳”探究

棄之可惜，食之無味。在相當(dāng)一批基金研究者眼中，對(duì)不及時(shí)披露倉位的公募基金進(jìn)行倉位監(jiān)測(cè)，大抵如此。

剛?cè)?月，就“棄之”還是“食之”，銀河基金研究中心總經(jīng)理胡立峰與民生證券基金研究中心總經(jīng)理馬永諳在各自微博上，展開了一場(chǎng)論戰(zhàn)。事實(shí)上，這不局限于兩人間的論戰(zhàn)，而代表了市場(chǎng)上的兩種觀點(diǎn)。

在接受《投資者報(bào)》記者采訪時(shí)，胡立峰一再強(qiáng)調(diào)，“完全出于無心，大感始料不及。”他的觀點(diǎn)鮮明，“倉位監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)不準(zhǔn)”、“對(duì)股市意義不大”、“對(duì)外公布會(huì)誤導(dǎo)投資者”，且“每周一次的倉位預(yù)測(cè)報(bào)告，給市場(chǎng)造成基金頻繁增減倉的錯(cuò)覺，對(duì)公募聲譽(yù)是較大損害”。

作為論戰(zhàn)的另一方，曾任職銀河基金研究中心的馬永諳針鋒相對(duì)。他指出，基金倉位模型經(jīng)歷了四代，拿老的模型去衡量新模型的結(jié)果站不住腳；“用倉位分析等在內(nèi)的各種手段去分析基金，對(duì)投資仍有重要參考意義”，且“投資者有需求”。

《投資者報(bào)》采訪中，有機(jī)構(gòu)支持胡的說法，尤其是公募基金經(jīng)理，也有人支持馬永諳的說法，包括諸多的基金研究機(jī)構(gòu)。

到底是“雞肋”，還是有“營(yíng)養(yǎng)的雞湯”？《投資者報(bào)》復(fù)又采訪了馬永諳、胡立峰以及天相投顧首席基金分析師聞群、德圣基金研究中心首席分析師江賽春等人，他們均承認(rèn)誤差不可避免，同時(shí)僅考察單只基金的倉位對(duì)投資者并無太大價(jià)值。

基金倉位監(jiān)測(cè)論戰(zhàn)

5月底，胡立峰正式對(duì)外宣布，停止對(duì)外發(fā)布基金倉位測(cè)算報(bào)告。早在5月17日，胡立峰就此前一周有機(jī)構(gòu)監(jiān)測(cè)基金倉位下降7%，在銀河基金研究中心官方微博發(fā)布三則看法，“炮轟”基金倉位監(jiān)測(cè)與“實(shí)際情況相差很大。”

胡指出，銀河根據(jù)自己的系統(tǒng)歷史數(shù)據(jù)及二季度股市和基金凈值等數(shù)據(jù)并結(jié)合自身分析判斷認(rèn)為，今年以來公募基金股票倉位保持穩(wěn)定，股票型基金過去5個(gè)月倉位穩(wěn)定，幾乎沒有增減倉動(dòng)作，并表示，天天揣摩基金增減倉意義不大。

5月31日，銀河基金研究中心再次發(fā)布三條胡立峰對(duì)基金倉位監(jiān)測(cè)的看法，表示通過內(nèi)部評(píng)估分析，倉位測(cè)算結(jié)果要達(dá)到真實(shí)或接近真實(shí)，難度非常大，由于水平有限，統(tǒng)計(jì)計(jì)量能力不足，實(shí)事求是，停止做這方面工作。

進(jìn)一步的理由是，胡立峰認(rèn)為，如果測(cè)算出來的結(jié)論與實(shí)際真實(shí)情況差異很大，一旦發(fā)布可能給投資者造成誤導(dǎo)。而從推動(dòng)行業(yè)建立長(zhǎng)期、理性與穩(wěn)健的投資分析與投資文化出發(fā)，短期預(yù)測(cè)與銀河基金研究中心所倡導(dǎo)的長(zhǎng)期投資理念有一定偏差。

6月2日，馬永諳連發(fā)19條微博，針鋒相對(duì)地論述了自己的看法，認(rèn)為基金倉位監(jiān)測(cè)作為基金行為分析的組成部分，不但有廣泛的市場(chǎng)需求，同時(shí)對(duì)投資有很大的參考意義。

同時(shí)，馬也認(rèn)定，國內(nèi)基金倉位監(jiān)測(cè)模型已經(jīng)歷第四代，用第一代模型來檢驗(yàn)第四代模型的結(jié)果是“不嚴(yán)謹(jǐn)和不負(fù)責(zé)任的”。

基金倉位監(jiān)測(cè)模型探秘

基金倉位到底怎么監(jiān)測(cè)？

馬永諳以前的一位同事告訴《投資者報(bào)》記者，馬的 “電腦玩得很溜”，是國內(nèi)基金倉位監(jiān)測(cè)研究較早的人員之一，早在銀河時(shí)期，就開發(fā)出一套基金倉位監(jiān)測(cè)模型。

按馬的說法，基金倉位監(jiān)測(cè)模型經(jīng)歷了四代。

第一代測(cè)算模型較為簡(jiǎn)單。即，根據(jù)樣本基金平均收益率除以基準(zhǔn)指數(shù)收益率（一般為滬深300和上證綜指）。

第二代是在一代基礎(chǔ)上，通過對(duì)基金收益、市場(chǎng)指數(shù)收益時(shí)間序列數(shù)據(jù)的回歸進(jìn)行測(cè)算。這初步解決了第一代測(cè)算模型的噪聲，但回歸期限過長(zhǎng)或過短均會(huì)對(duì)倉位測(cè)算結(jié)果帶來較大的誤差，固定的回歸期限也導(dǎo)致測(cè)算與實(shí)際結(jié)果產(chǎn)生時(shí)滯。

第三代模型是對(duì)單只基金與其基準(zhǔn)的收益序列進(jìn)行動(dòng)態(tài)回歸。

可以看出，這三種基金倉位測(cè)算模型并無本質(zhì)上的區(qū)別，都依賴于基金收益率與指數(shù)收益。

《投資者報(bào)》記者了解到，目前包括天相、德圣等大多數(shù)基金研究機(jī)構(gòu)均以基金收益率及指數(shù)收益來測(cè)算基金倉位，只不過在測(cè)算過程中，輔以其他參考因子，如根據(jù)季度末重倉股、行業(yè)配置等數(shù)據(jù)，但這些數(shù)據(jù)只在新一個(gè)季度起初有參考意義。

馬永諳介紹說，目前采用第四代倉位測(cè)算模型的只有民生證券，雖有機(jī)構(gòu)試圖按此測(cè)算，但均因?yàn)榧夹g(shù)問題不了了之。

第四代測(cè)算模型在理論和算法上有了突破性創(chuàng)新，計(jì)算方法上引入了神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、因子分析、聚類分析等。理論上，打破了投資行為分析（RSV）法僅依據(jù)收益數(shù)值來測(cè)算、結(jié)果不具可對(duì)比性的缺陷，而引入收益分布、波動(dòng)率等多個(gè)指標(biāo)、動(dòng)態(tài)測(cè)算各分類資產(chǎn)相應(yīng)指標(biāo)對(duì)基金該指標(biāo)的貢獻(xiàn)度，避免了單一指標(biāo)不可驗(yàn)證的缺陷，提高了測(cè)算的可對(duì)比度。

馬永諳接受《投資者報(bào)》記者采訪時(shí)透露，第四代的正確性大概在73%至86%。

投資者應(yīng)正確認(rèn)識(shí)倉位監(jiān)測(cè)

“從單只基金講，倉位監(jiān)測(cè)僅具統(tǒng)計(jì)上的參考意義，對(duì)持有人而言，沒有什么實(shí)際價(jià)值。”馬永諳說。

在接受《投資者報(bào)》記者采訪時(shí)，聞群也表達(dá)了同樣的觀點(diǎn)。

沒有實(shí)際價(jià)值的原因是，誤差可能太大。一位基金分析師統(tǒng)計(jì)顯示，單只基金倉位誤差率在正負(fù)5%以內(nèi)的概率為七八成。《投資者報(bào)》記者也拿著基金研究機(jī)構(gòu)的倉位監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)采訪過四位基金經(jīng)理，問到的均表示誤差肯定超過5%。

倉位監(jiān)測(cè)的真正意義在于研究公募基金整體的行為。

然而，事實(shí)上，公募基金整體市場(chǎng)份額不到10%的情況下，降低或增加倉位對(duì)市場(chǎng)的影響微乎其微，這是市場(chǎng)中包括胡立峰對(duì)基金倉位監(jiān)測(cè)意義質(zhì)疑的重要理由。

記者粗略估算了一下，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2010年，公募基金股票市值約1.7萬億元，假若整體倉位降1個(gè)點(diǎn)，涉及資金大概為170億元，對(duì)周成交量過萬億的市場(chǎng)而言，幾乎可以忽略。

就這個(gè)問題，馬永諳有自己的看法。在馬的眼里，市場(chǎng)參與者包括兩類，公募基金、類公募基金（社保、險(xiǎn)資、企業(yè)年金等）以及噪音交易者，類公募基金的投資行為和公募較相似，故算為一類。“雖然公募基金市場(chǎng)份額在下降，但加上類公募，對(duì)市場(chǎng)有一定影響力。而所有機(jī)構(gòu)投資者中，公募基金數(shù)據(jù)最公開，投資行為也整體相似。所以，研究公募基金的投資行為價(jià)值很顯然。”

在他看來，研究倉位及行業(yè)配置情況，有助于投資者制定投資策略。但他也強(qiáng)調(diào)，投資領(lǐng)域里沒有圣經(jīng)，所有的這些只有參考價(jià)值。