基于季度時(shí)間窗的機(jī)構(gòu)投資者行為效應(yīng)研究

摘要：機(jī)構(gòu)投資者已成為資本市場(chǎng)的主導(dǎo)力量，對(duì)證券市場(chǎng)的影響越來(lái)越大。選取我國(guó)A股上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，通過(guò)構(gòu)建季度時(shí)間窗下機(jī)構(gòu)投資者行為效應(yīng)的回歸模型，研究機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與不同期超額回報(bào)的關(guān)系，并分析機(jī)構(gòu)行為對(duì)不同期超額回報(bào)率影響的強(qiáng)度。研究發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)對(duì)當(dāng)期與滯后期超額回報(bào)都有顯著的影響，這種影響不具有持續(xù)性，且當(dāng)期較后一期影響較弱，后一期市場(chǎng)對(duì)機(jī)構(gòu)行為存在過(guò)度反應(yīng)現(xiàn)象。基于研究結(jié)論，為證券市場(chǎng)的健康、平穩(wěn)、有效運(yùn)行提出幾點(diǎn)建議。

關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者；行為效應(yīng)；超額回報(bào)率；季度時(shí)間窗

中圖分類號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：Ａ文章編號(hào)：１６７３－２９１Ｘ（２０11）08－０109－04

引言

雖然機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展歷史不長(zhǎng)，但近三十年來(lái)尤其是最近幾年發(fā)展速度加快，機(jī)構(gòu)投資者至今已經(jīng)成為公司治理領(lǐng)域與資本市場(chǎng)的重要參與體。機(jī)構(gòu)投資者實(shí)力的不斷壯大，對(duì)資本市場(chǎng)和上市公司的影響也將越來(lái)越大。一方面，機(jī)構(gòu)投資者正確的價(jià)值投資理念和積極的參與公司治理的行為可以產(chǎn)生正的報(bào)酬效應(yīng)，顯著提高公司的業(yè)績(jī)，促進(jìn)資本市場(chǎng)朝著健康穩(wěn)定的方向發(fā)展；而另一方面，由于我國(guó)資本市場(chǎng)各種機(jī)制體制還不健全，機(jī)構(gòu)投資者可能迫于業(yè)績(jī)壓力及自身利益的考慮，產(chǎn)生機(jī)會(huì)主義，通過(guò)操縱市場(chǎng)的行為，影響市場(chǎng)的收益，不僅不利于市場(chǎng)的良性發(fā)展，還會(huì)極大損害中小社會(huì)投資者的利益。因此，研究機(jī)構(gòu)投資者的投資理念、行為特征及行為效應(yīng)，具有理論和現(xiàn)實(shí)上的重要意義。

一、文獻(xiàn)回顧

對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的投資行為及其行為反應(yīng)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者都進(jìn)行過(guò)一定的理論探討與實(shí)證研究。

（一）機(jī)構(gòu)投資者持股比例與行為效應(yīng)

傳統(tǒng)的研究是從機(jī)構(gòu)投資者的投資理念、選股能力入手，考察機(jī)構(gòu)投資者持股比例與股票收益、信息改善及公司治理的相關(guān)性，來(lái)研究機(jī)構(gòu)的投資行為對(duì)市場(chǎng)及微觀主體的影響。

西方學(xué)者Badrinath等最早進(jìn)行了相關(guān)研究，發(fā)現(xiàn)了規(guī)模大、過(guò)去業(yè)績(jī)好的公司更能吸引基金等機(jī)構(gòu)投資者持有[1]；此后，Gompers等指出，由于機(jī)構(gòu)投資者對(duì)大公司股票的持有，結(jié)果使得大公司的股價(jià)上升從而獲得股票收益[2]。機(jī)構(gòu)投資者作為公司的股東，隨著持股比例的增加，其“華爾街之腳”行走得再也不那么方便（Black，1997），極有可能采取積極策略，挖掘企業(yè)內(nèi)部信息，改善公司治理，提高公司業(yè)績(jī)[3]。Bipin，Sanjeev和Partha的研究表明，機(jī)構(gòu)投資者的持股程度與公司的盈利預(yù)測(cè)信息的公告數(shù)量和質(zhì)量存在明顯的正相關(guān)關(guān)系[4]；江向才的研究表明，機(jī)構(gòu)投資者持股與公司信息透明度存在顯著的正相關(guān)關(guān)系[5]；李旭旦實(shí)證研究了機(jī)構(gòu)投資者持股與上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間的關(guān)系認(rèn)為，我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)開始對(duì)我國(guó)上市公司治理產(chǎn)生影響，并且起到了改善我國(guó)上市公司治理狀況、提高公司績(jī)效的作用，但是作用并不明顯[6]。

（二）機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與行為效應(yīng)

關(guān)于機(jī)構(gòu)持股比例對(duì)上市公司的影響及市場(chǎng)效應(yīng)的研究已較多，但從單純研究機(jī)構(gòu)投資者持股的比例這一靜態(tài)變量來(lái)考察機(jī)構(gòu)的行為及效應(yīng)有著重要的缺陷，不能很好地甄別出機(jī)構(gòu)投資者所采取的行為策略，學(xué)者開始了對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的邊際行為的報(bào)酬效應(yīng)的研究。John R.Nofinger等分析表明，機(jī)構(gòu)投資者與股票超額報(bào)酬率之間有較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系[7]；還有學(xué)者研究表明，機(jī)構(gòu)持股交易需求的變動(dòng)與滯后期的超額報(bào)酬呈現(xiàn)微弱的相關(guān)關(guān)系[8－11]；國(guó)內(nèi)的趙濤和鄭祖玄進(jìn)而研究了機(jī)構(gòu)投資者的操縱問(wèn)題，指出機(jī)構(gòu)投資者利用信息不對(duì)稱，持股并操縱股價(jià)的現(xiàn)象突出[12]；楊德群等認(rèn)為，基金增持或減持會(huì)對(duì)當(dāng)期股價(jià)產(chǎn)生推動(dòng)和拉動(dòng)作用，而對(duì)后期的股價(jià)收益率沒(méi)有顯著關(guān)系[13]；而陳志啟和柯捷的研究表明，基金在當(dāng)期和上一期持股比例的季度變動(dòng)都與股票回報(bào)呈現(xiàn)著正相關(guān)關(guān)系[14]。

國(guó)內(nèi)的文獻(xiàn)對(duì)于機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)與投資回報(bào)的研究還不夠深入，多是以半年或年度時(shí)間窗進(jìn)行的分析，研究的結(jié)果不具有一致性和持續(xù)性，本文通過(guò)實(shí)證研究，來(lái)分析季度時(shí)間窗下我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)和超額回報(bào)的相關(guān)性。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)行為可以引起股票的收益變動(dòng)，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者增持某一股票時(shí)，如果機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該股票在增持之前已經(jīng)作過(guò)深入的公司價(jià)值分析，能比較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)價(jià)格大體走勢(shì)，那么這一行為將會(huì)產(chǎn)生同向的報(bào)酬效應(yīng)，而如果機(jī)構(gòu)投資者采取的是從眾行為或者價(jià)格操縱策略，由于股票交易需求的增大而影響供求關(guān)系，使得股票獲得正的超額收益；相反，將會(huì)獲得負(fù)的超額收益。為檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)持股行為的同期與滯后期的報(bào)酬效應(yīng)，以機(jī)構(gòu)持股份額變動(dòng)來(lái)衡量機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)行為，首先提出以下兩個(gè)假設(shè)：

H1.1：機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與同期超額投資報(bào)酬存在正相關(guān)關(guān)系，且熊、牛市有一定差異。

H1.2：機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與下一期超額投資回報(bào)存在正相關(guān)關(guān)系，且熊市、牛市有一定差異；

通過(guò)假設(shè)一、假設(shè)二可得出機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)投資回報(bào)的大體影響方向。另外，機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)引起個(gè)股股票的需求量的變化，從而影響需求和供給之間的關(guān)系，會(huì)導(dǎo)致股票報(bào)酬產(chǎn)生影響，這種報(bào)酬效應(yīng)會(huì)存在時(shí)滯，在其他條件不變的一般情況下，同期報(bào)酬效應(yīng)可能較強(qiáng)，為了辨別持股變動(dòng)的同期和滯后期報(bào)酬效應(yīng)的相對(duì)強(qiáng)弱，提出如下假設(shè)：

H2：機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)的同期報(bào)酬效應(yīng)相對(duì)較強(qiáng)。

（二）變量選取及說(shuō)明

1.被解釋變量

超額回報(bào)率（AR）是本研究的被解釋變量，也是對(duì)股票超額回報(bào)的度量指標(biāo)，指在機(jī)構(gòu)投資者發(fā)生持股變動(dòng)的同一期或滯后期的該股累計(jì)超額報(bào)酬率。本研究中的時(shí)間段為季度時(shí)間窗，它等于股票的實(shí)際報(bào)酬率減去市場(chǎng)的平均報(bào)酬率。

2.解釋變量

本文以機(jī)構(gòu)投資者持股比例的變動(dòng)（ΔIO）作為解釋變量，來(lái)衡量機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)，即本季度機(jī)構(gòu)投資者持有某公司的股權(quán)比例與上季度持有該公司的股權(quán)比例之差。

3.控制變量

由于投資超額回報(bào)率不僅受市場(chǎng)特征量的影響，還要受到公司基本面的制約，本文將選取控制變量對(duì)其他因素進(jìn)行控制。通常來(lái)說(shuō)，不同的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司規(guī)模和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)有不同的偏好，用公司規(guī)模（Size）和資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage）變量來(lái)分別控制，Size用公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)替代，而Leverage由總負(fù)債除以總資產(chǎn)得到。經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是決定股票價(jià)值的重要因素，本文引入單位資產(chǎn)凈現(xiàn)金流（Cash）和總資產(chǎn)收益率（ROA）兩個(gè)變量進(jìn)行控制，Cash為凈現(xiàn)金流除以總資產(chǎn)，ROA為凈利潤(rùn)除以總資產(chǎn)，用虛擬變量（Dt ）驗(yàn)證熊市和牛市影響的差異性， Dt =1，代表牛市，則Dt =0，代表熊市。

（三）模型設(shè)計(jì)

為驗(yàn)證H1.1和假設(shè)H1.2，暫不考慮其他因素的影響，即不加入控制變量，直接建立超額投資回報(bào)率與機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)兩者的關(guān)系，分別建立回歸模型如下：

ARt＝α+βΔIOt+γDt+ε（1）

ARt＝α+βΔIOt-1+γDt+ε（1.2）

為了檢驗(yàn)假設(shè)H2，我們需要對(duì)機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)不同期的投資回報(bào)影響強(qiáng)度進(jìn)行比較，需要引入控制變量以確保精確性，本文將同時(shí)嘗試考察機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)同期、延遲一期和兩期的情況，由此建立模型如下：

ARt＝α+β1ΔIOt+β2ΔIOt-1+β3ΔIOt-2+β4Sizet+β5Leveraget+β6Casht

+β7ROAt+β8Dt+u（2）

模型中 ε、 μ分別代表隨機(jī)誤差項(xiàng)，t代表季度。

（四）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以所有中國(guó)A股上市股票為研究對(duì)象，選取了2007年1季度—2008年3季度的公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、投資回報(bào)率的股票月度數(shù)據(jù)、市場(chǎng)回報(bào)及2006年2季度—2008年3季度的機(jī)構(gòu)持股數(shù)據(jù)，計(jì)算出了超額投資回報(bào)率，其中樣本期間包括了熊市、牛市兩個(gè)時(shí)間段，并根據(jù)以下原則篩選公司：（1） 剔除所選變量指標(biāo)數(shù)據(jù)資料不完整的公司；（2）剔除在樣本研究時(shí)期內(nèi)退市的公司；（3）由于金融行業(yè)的特殊性，故將金融類公司剔除；（4）剔除所有S 、ST、*ST、SST、S*ST和PT類上市公司；（5）剔除數(shù)據(jù)出現(xiàn)明顯錯(cuò)誤或異常的公司。最后得到280家上市公司，樣本數(shù)總共為1 960條。

本文所需要的樣本數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMARS數(shù)據(jù)庫(kù)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。

三、實(shí)證結(jié)果及原因分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

分別對(duì)選取的樣本進(jìn)行變量統(tǒng)計(jì)特征值分析和變量的相關(guān)性分析，所得結(jié)果如表1和表2所示。

從表1可以看出，AR的平均值和中位數(shù)均為正，兩者比0較為大，且平均值的標(biāo)準(zhǔn)誤差很小，說(shuō)明市場(chǎng)整體可以獲得一定的超額回報(bào)，超額回報(bào)率平均約達(dá)9.8%。機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)的均值和中位數(shù)差異較大，且其標(biāo)準(zhǔn)差也很大，說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者行為的幅度差異較大。另外，控制變量的標(biāo)準(zhǔn)差值都較大，說(shuō)明選取樣本的分布比較均勻，基本符合樣本抽取的隨機(jī)原則。

從表2可知，機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與滯后一期超額回報(bào)率、公司規(guī)模相關(guān)性較為顯著，與其他解釋變量相關(guān)性較為微弱，而機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)變量之間存在較強(qiáng)的相關(guān)性，控制變量之間也存在一定的相關(guān)性，這種解釋變量之間的共線性會(huì)影響到超額回報(bào)與各解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)，可以在擬合回歸模型通過(guò)消除多重共線性來(lái)更精確地測(cè)度被解釋變量與解釋變量之間的數(shù)量關(guān)系。另外，從表2還可以得知，機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與當(dāng)期與下期超額回報(bào)呈現(xiàn)正相關(guān)，而與延后2期的超額回報(bào)存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）回歸分析

1.機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)與同期超額回報(bào)的回歸分析

對(duì)前面的模型（1.1）進(jìn)行回歸，得到結(jié)果如下表2，對(duì)應(yīng)的線性回歸方程如下：

ARt＝0.020+0.055△IOt+0.185Dt

由回歸方程和表2可以看出，模型回歸結(jié)果的F統(tǒng)計(jì)量顯著，且可決系數(shù)R-squared達(dá)到98.94%，說(shuō)明模型對(duì)超額投資回報(bào)率具有很好的解釋力，同時(shí)樣本對(duì)于模型擬合效果較好。

△IOt系數(shù)為正，置信水平很高，說(shuō)明機(jī)構(gòu)持股季度變動(dòng)具有正向的同期超額報(bào)酬效應(yīng)，機(jī)構(gòu)持股每變動(dòng)1%，股票超額投資回報(bào)就同向變動(dòng)約0.0551%，Dt系數(shù)不為零，說(shuō)明在熊市和牛市中機(jī)構(gòu)持股的同期超額報(bào)酬有一定的差異，這樣就驗(yàn)證了假設(shè)1.1

2. 機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)與滯后期超額回報(bào)的回歸分析

對(duì)前面的模型（1.2）進(jìn)行回歸，得到的結(jié)果如下表3，對(duì)應(yīng)的線性回歸方程如下：

ARt＝0.019+0.074△IOt+0.182Dt

由表3可知，模型回歸結(jié)果的F統(tǒng)計(jì)量顯著，且可決系數(shù)約為99.35%，說(shuō)明模型擬合程度很好，回歸方程對(duì)下期超額回報(bào)率的解釋力較強(qiáng)。

△IOt-1 系數(shù)為正，說(shuō)明機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)與滯后一期的超額投資回報(bào)呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，這與其他文獻(xiàn)（楊德群等，2004）不符。機(jī)構(gòu)持股季度增加或減少1%，則下一季度股票超額回報(bào)即會(huì)增加或減少0.0743%，Dt系數(shù)不為0，說(shuō)明在熊市與牛市中，機(jī)構(gòu)持股滯后期的報(bào)酬效應(yīng)有一定的差異，這一回歸結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)1.2。

3.機(jī)構(gòu)持股行為報(bào)酬效應(yīng)的強(qiáng)度回歸分析

由表2和表3的回歸結(jié)果及相應(yīng)的分析可知，機(jī)構(gòu)投資者持股的季度變動(dòng)與同期或滯后期股票超額回報(bào)都存在正相關(guān)關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，我們通過(guò)構(gòu)建模型（2）進(jìn)一步對(duì)機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)的報(bào)酬效應(yīng)進(jìn)行相對(duì)強(qiáng)弱進(jìn)行分析。

對(duì)模型（2）進(jìn)行回歸，得到回歸結(jié)果如表4，對(duì)應(yīng)的回歸方程如下：

ARt＝0.465+0.034△IOt+0.049△IOt-1-0.012△IOt-2-0.022Size

+0.058Leveraget+0.156Casht+0.454ROAt+0.179Dt

回歸模型的F統(tǒng)計(jì)量在1%置信度水平下顯著，說(shuō)明模型對(duì)超額投資回報(bào)率具有較強(qiáng)的解釋力，可決系數(shù)約為99.787%，說(shuō)明擬合程度較好。

△IOt相對(duì)于△IOt-1較小，而△IOt-2系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)對(duì)股票超額投資回報(bào)率影響在滯后一期內(nèi)釋放出來(lái)，然而市場(chǎng)對(duì)機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)后期存在過(guò)度反應(yīng)的跡象，這種過(guò)度反應(yīng)市場(chǎng)會(huì)自動(dòng)緩解，導(dǎo)致滯后二期時(shí)間內(nèi)股票超額回報(bào)率為負(fù)值。從控制變量來(lái)看，Leverage的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明公司能適度地利用財(cái)務(wù)杠桿增加股東的財(cái)富；Cash和ROA的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和現(xiàn)金流因素可以很好的反應(yīng)在股票的價(jià)值上，且對(duì)未來(lái)價(jià)格具有很好的預(yù)測(cè)能力；虛擬變量Dt的系數(shù)也顯著為正，約為17.9%，說(shuō)明機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)股票超額回報(bào)的影響在大盤處于牛市和熊市中有較大的差異，由于熊市和牛市中，市場(chǎng)普遍的預(yù)期心理的同質(zhì)性，這種實(shí)證得出差異理論上是容易解釋的。因而，假設(shè)2沒(méi)能通過(guò)實(shí)證的檢驗(yàn)，機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)的同期效應(yīng)相對(duì)較弱些，但由于市場(chǎng)對(duì)同期行為的過(guò)度預(yù)期，導(dǎo)致這種報(bào)酬效應(yīng)的持續(xù)性較差。

四、結(jié)論與建議

本文理論分析了機(jī)構(gòu)投資者決策人屬性的內(nèi)涵，并指出了機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)行為策略集，在此基礎(chǔ)上分析了機(jī)構(gòu)持股報(bào)酬效應(yīng)的內(nèi)在動(dòng)因和實(shí)現(xiàn)方式，接著基于我國(guó)所有上市A股公司的季度數(shù)據(jù)，對(duì)機(jī)構(gòu)投資者持股變動(dòng)與股票超額回報(bào)進(jìn)行了實(shí)證研究，得出了幾點(diǎn)實(shí)證結(jié)論如下。

1.同期或滯后期機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)與當(dāng)期股票超額回報(bào)都存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，也可以說(shuō)，機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)同期或滯后期的股票回報(bào)有顯著正向的影響，并且這種影響在大盤處于熊市和牛市的作用中有較大的差異性。

2.機(jī)構(gòu)持股季度變動(dòng)對(duì)同期超額回報(bào)的影響較小，對(duì)下期股票回報(bào)較大，這表明了機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)后一期的超額回報(bào)帶來(lái)的影響更大。

3.雖然機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)對(duì)當(dāng)期股票超額回報(bào)的影響比下期較弱些，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)機(jī)構(gòu)持股同期變動(dòng)行為反應(yīng)不足，但是，由于這種同向影響不具有持續(xù)性，且市場(chǎng)在下期對(duì)機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)的行為反應(yīng)過(guò)度，導(dǎo)致滯后一期后即變?yōu)樨?fù)相關(guān)性，可知價(jià)值投資的成分較弱。

4.由以上可以繼續(xù)推論得出，機(jī)構(gòu)投資行為主要遵循的是噪聲交易的理念，價(jià)值投資的成分較小，并且機(jī)構(gòu)持股變動(dòng)報(bào)酬效應(yīng)不具有持續(xù)性，因此可以認(rèn)為，機(jī)構(gòu)持股產(chǎn)生直接的價(jià)格報(bào)酬效應(yīng)，機(jī)構(gòu)投資者價(jià)格預(yù)測(cè)行為表現(xiàn)的不明顯。

基于以上結(jié)論與分析，筆者提出以下幾點(diǎn)政策性建議：

第一，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，逐步降低機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入市場(chǎng)的門檻，以便形成多元、有效地競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，打破證券市場(chǎng)的制度性和實(shí)力型壟斷格局，更好地保證市場(chǎng)有效運(yùn)行。

第二，加大對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的各種監(jiān)管，防止機(jī)構(gòu)投資者利用資金或信息優(yōu)勢(shì)采取短期投機(jī)或價(jià)格操縱行為，加強(qiáng)保護(hù)中小投資者的利益，更好地保證證券市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行。

第三，完善證券市場(chǎng)上的各項(xiàng)法律制度，嚴(yán)厲打擊擾亂社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序的行為，逐步建立中國(guó)特色的社會(huì)主義證券市場(chǎng)體系，為證券市場(chǎng)的健康運(yùn)行提供良好的法律環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境。

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Study on the effect of the institutional investor based on the quarterly time window

MIU Shi-ling

(Engineering management college，Nanjing university，Nanjing 210093，China)

Abstract: Agencies of the capital market investor has become the leading force， on the stock market is. Choosing a company of china stock market for the sample data， through the establishment of a quarter of the institutional investor for the conduct of the regression model. research institutions and the stock investors in the same period， the return and analysis of the agency actions， not the return of strength. Study found that the changes in institutional investors to be the reward is with lagtime a significant impact， this is a persistent and more influence in the current issue of relatively weak， the issue of an agency action in response. based on the result of securities market， health， stability， efficient operation of a few suggestions.

Key words: institutional investor;behavior effect;excess return ration ;quarterly time window