我國外匯儲備對貨幣供給量影響的實證研究

摘要本文選取1994年至2010年我國外匯儲備與貨幣供應量的年度數據進行分析，研究外匯儲備對貨幣供應量M2的影響機制，高額的外匯儲備是貨幣供應量增加的主要影響因素。

關鍵詞外匯儲備 貨幣供應量 影響機制

文章編號1008-5807（2011）05-007-02

一、研究背景

自1994年我國匯率改革以來，我國的外匯儲備一直處于增長狀態。截止到2010年12月，我國外匯儲備已增加至28473.38美元。我國已成為外匯儲備最多的國家，主要的儲備資產是美元、日元、歐元等。

一國的外匯儲備，對于調節經濟增長和保持經濟內外均衡有重要作用。外匯儲備對于維護國家信用、防范國際金融風險維護金融穩定具有重要的意義。但外匯儲備規模不是越多越好。近年來，我國經濟經常項目和資本項目雙順差，帶來了諸如流動性過剩、持匯成本過高及儲備資產多樣化等諸多問題。首先，我國高額外匯儲備資產投資結構單一，投資水平有限。將外匯資產用于持有美國國債等貨幣金融權，而不是用于實際的生產經營活動，產生了很大的機會成本。并且我國外匯儲備的資產構成中，70%左右是美元資產，隨著美元貶值，我國外匯儲備資產的安全性和收益性受到影響。這種雙重的成本沖擊，使外匯持匯成本很高。另一方面，隨著我國外匯儲備增加，央行大量購買外匯，投放基礎貨幣，經過貨幣成數的放大效應，我國貨幣供應量也不斷增加。截止2010年12月，我國M2為725851.79億人民幣，同比增長19%， M1為266621.54 億人民幣，同比增長20%，M0為44628.17億人民幣，同比增長17%。隨著貨幣供應量的增加，我國也面臨著很大的通脹壓力。

貨幣政策作為我國宏觀調控的重要手段，對我國經濟調節具有重要的作用。貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標之一，對貨幣政策的傳導有重要作用。因此，研究外匯儲備對貨幣供應量的傳導機制，外匯儲備對貨幣政策有效性影響有重要的意義。本文采取理論分析和實證分析相結合的方法，對外匯儲備和貨幣供應量的影響機制進行研究。

二、模型設定

（一）理論基礎

在現代銀行制度下，貨幣供給方程為：MS=m*B，其中，m 為貨幣乘數，B 為基礎貨幣。基礎貨幣（B）是指能創造存款作用的商業銀行創造更多貨幣的基礎，它包括創造存款的商業銀行和金額機構在中央銀行的存款準備金與流通在銀行體系以外的通貨兩者之和。前者包括商業銀行在中央銀行的法定存款準備金以及超額準備金，用BD 表示；后者用C 表示。那么，B=BD+C。下面我們利用簡化的中央銀行資產負債表來說明外匯儲備和貨幣供給量之間的內在作用機制，進而分析我國外匯儲備對貨幣供給量的影響。資產包括：國外凈資產（NFA）、對金融機構信貸（BA）、對政府信貸（GA）、其他資產（OA；負債包括：流通中的現金（C）、存款準備金（BD）、政府存款（GL）、其他負債（含自有資本）（OL）。

根據資產負債表的平衡原理：資產=負債，可得：

NFA+BA+GA+OA=C+BD+GL+OL

通過前面分析我們知道，基礎貨幣B=C+BD，則B=NFA+BA+（GA-GL）+（OA-OL）。由于中央銀行對金融機構信貸，對政府信貸和其他凈資產共同構成國內凈資產（NDA），即是：NDA=BA+（GA-GL）+（OA-OL）。那么，基礎貨幣=國外凈資產+國內凈資產，B=NFA+NDA。又因外匯儲備（R）用外幣計量，通過e（直接標價法下的匯率）折算成本幣則：B=e*R+NDA。用增量法表示：△B=e*△R+△NDA。從這些公式中我們不難看出：基礎貨幣是外匯儲備的同項線性函數，即在其它前提條件不變的情況下，外匯儲備的增加直接導致基礎貨幣的增加。

進一步分析，中央銀行發行的基礎貨幣B 在整個金融銀行系統中還通過貨幣乘數m 放大。用公式表示為：△MS=m*e*△R+m*△NDA。

（二）設定形式

本文用M2 作為貨幣供給量的代表值。理由有以下幾點：其一，M2 與銀行活動的聯系比其它層次更緊密；其二，M2 具有易于控制和包括范圍廣的優點，可以更好的與外匯占款聯系起來。

本文選擇1994——2008 年共17個樣本的相關經濟數據進行實證分析。之所以選擇從1994 年開始，是考慮到1994 年我國外匯體制實行重大改革。所有數據均來自各年度《中國統計年鑒》和《中國經濟年鑒》。基于盡量避免數據的波動對分析結果造成影響，數據取其對數，即：貨幣供給量表示為LN（M2），外匯儲備表示為LN（WH）。

模型的形式為：

三、模型估計

OLS對模型進行估計，得到以下結果

LNM2 = 1.56*LNWH -10.6

(0.07) (0.89)

21.13 12.12

R2=0.97 DW=0.26

四、模型檢驗與修正

根據殘差圖及DW值，我們發現模型存在一階自相關。對修正后的模型進行ARCH-LM檢驗，拒絕原假設，說明模型不存在ARCH效應。

所以，最終的模型為：

LNM2 = 2.92*LNWH - 29.37+ [AR (1) =0.91]

（0.61） （9.12） （0.03）

4.75-3.22 27.83

R2=0.99 DW=1.91

五、結論

通過理論分析，我們知道：在現有的經濟條件下，外匯儲備變動是貨幣供應量變動的重要因素之一。外匯儲備影響貨幣供應量主要通過以下途徑：

首先，外匯儲備增加，減少貨幣政策的獨立性。外匯儲備的高額增長，迫使中央銀行大量買進外匯，同時投放基礎貨幣，經過貨幣乘數的放大效應，最終帶來貨幣供給量的迅猛增長。貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標，又進一步影響貨幣政策的有效性；另外，外匯儲備對貨幣供應量影響，加劇了貨幣的內生性，即貨幣供給受制于經濟因素影響，貨幣當局無法完全控制貨幣供應量的大小；最后，外匯儲備對貨幣供應量的影響，對外匯政策及貨幣政策的協調性產生影響。根據蒙代爾-弗萊明模型，外匯匯率穩定、貨幣政策獨立性及資本自由流動存在不可能三角。

在模型的實證分析中，也證明了這一結論，即貨幣供給量M2對外匯儲備的彈性為2.92，這說明外匯儲備每增加1個百分點，貨幣供給量M2就會增加2.92個百分點。貨幣供給量被動增加，使央行面臨通脹壓力，影響我國貨幣政策的有效性和獨立性。

六 、政策建議

首先，優化外匯儲備結構，適度控制外匯儲備規模。其一，改善我國現有的貿易制度，經濟增量增長的同時，注重我國經濟質量的增長。從貿易順差和外商直接投資等渠道，適度控制我國外匯儲備的增長；其二，控制投機性資本流入，放松資本海外投資的限制。目前人民幣存在升值預期，加之國家可能完全放開資本賬戶，要防范投機性資本流入對外匯儲備增加與金融穩定產生的不利影響。除了設立國家主權基金進行海外投資以外，擴寬人民幣國際化渠道，支持對外直接投資。

其次，減少外匯增長過快的制度性因素，進一步探索外匯體制改革。改革現行的結售匯制度，建立多級外匯儲備體系，發揮商業銀行、企業在結售匯中的作用，減輕中央銀行的壓力。另外，在擴大外匯交易主體的同時，擴大外匯交易品種，開發避險交易工具，增加外匯市場的交易深度。

最后，不斷完善貨幣政策工具，發揮公開市場業務在我國外匯體系中的作用。在發揮傳統的貨幣政策工具作用時，要不斷完善，使之與財政政策、外匯政策等國家宏觀調控政策相匹配相協調。另外，發揮央行票據、國債在外匯調節中的作用。

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