公司制私募股權投資基金設立與備案相關法律問題研究

尚華棟

(南京師范大學法學院，南京 210046)

公司制私募股權投資基金設立與備案相關法律問題研究

尚華棟

(南京師范大學法學院，南京 210046)

近年來我國私募股權投資基金迅速發展，尤其是公司制私募股權投資基金更是在諸多組織形式中占據絕對主導地位。目前，《創業投資企業管理暫行辦法》、《產業投資基金管理暫行辦法》已經不足以應對私募股權投資基金募集設立與備案管理工作中出現的一系列問題。因此，只有厘清相關主體之間的法律關系，完善政府機關備案管理制度，才能為私募股權投資基金的發展創設良好的法律環境。

公司制私募股權投資基金;備案管理;股權投資企業;合格投資者

一、我國公司制私募股權投資基金的發展現狀

(一)私募股權投資基金及相關概念辨析

概念是解決法律問題所必需的基礎性工具，研究私募股權投資基金首先要解決的也是其法律概念問題。

1．私募股權投資基金 (Private Equity Fund，PE)，是指通過非公開方式募集資金并對非上市企業進行股權投資，以策略投資者的角色參與所投資企業的經營，按照其出資份額分享收益、承擔風險，在交易實施過程中附帶考慮將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利的一種投資方式。

2．私募股權投資基金與創業投資基金、產業投資基金

在相關文獻的論述中，私募股權投資基金與風險投資基金、創業投資基金、產業投資基金等時常混用，這是由我國私募股權投資基金發展的歷史造成的。

《創業投資企業管理暫行辦法》中，對“創業投資基金”的定義為:“向創業企業進行股權投資，以期所投資創業企業發展成熟或者相對成熟后，主要通過股權轉讓獲得資本增值收益的投資方式①《創業投資基金管理暫行辦法》第2條。”。其對應的英文是“venture capital”，在國外一般翻譯為“風險投資基金”。“產業投資基金”在《產業投資基金管理暫行辦法》中被定義為“一種對未上市企業進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度”②《產業投資基金管理暫行辦法》第2條。。創業投資基金強調資本支持創業的特點，而非資本本身的風險屬性，也更能體現國家產業政策方向［1?。從目前的立法精神和監管部門官員的著述來看，私募股權投資基金的內涵涵蓋了產業投資基金。目前通用的“私募股權投資基金”的概念實際上是對我國30年來“風險投資基金”、“產業投資基金”、“創業投資基金”等概念的揚棄，廣義的私募股權投資基金要涵蓋上述幾個概念。

(二)公司制私募股權投資基金在我國的發展

私募股權投資基金的組織形式是其所采用的法律確認的組織存在形式［2?。選擇什么樣的組織形式，首先取決于一國的相關法律規定以及市場環境;此外，也是基金當事人在法律框架下對內部關系的一種設計。

國際上通行的私募股權投資基金組織形式有公司制、有限合伙制、契約制這三種。私募股權投資基金最發達的美國主要采用的是公司制和有限合伙制的組織形式;但是就資金規模而言，其公司制基金占據絕對主導地位［3?。其他國家則主要是公司制的形式，如德國、法國、中國臺灣。我國臺灣地區私募股權投資基金在組織形式上一律選擇按照股份有限公司形式設立，因為公司制的私募股權投資基金享受了一些稅收優惠政策［4?。

我國大陸私募股權投資基金以公司制為主，這一論斷在諸多的獨立研究文獻中均有體現③見馮中圣:《群策群力，集思廣益，把發展報告編成導航中國創投業的權威白皮書》，在“中國創業投資行業發展報告2010首發式”上的講話。。一是因為我國現行法律制度與英美存在較大差異。在我國，由于通過有限合伙“私人關系基礎上的聲譽約束機制”較難保護投資者權益，投資者更傾向于選擇公司制。二是我國現行稅收制度不同于英美法系國家:對于公司制私募股權投資基金，如果是各類商事主體投資的，其收益即被視為“稅后收益”，無須再繳稅，不存在雙重征稅問題。稅負大體相等時，公司制的治理結構要比有限合伙制下更加健全、穩定，所以目前我國私募股權投資基金以公司制為絕對主導［5?。

二、現行法律法規對公司制私募股權投資基金的規范與不足

(一)現行法律規定對公司制私募股權投資基金設立的促進

我國現行法律體系中，涉及公司制私募股權投資基金的有《公司法》、《證券法》、《創業投資基金管理暫行辦法》、《產業投資基金管理暫行辦法》，以及關于股份有限公司及上市公司的相關法律規定等［6?。《公司法》和關于股份有限公司及上市公司的法律法規為基金組織規范，《證券法》為基金發行規范，《創投企業辦法》、《產業基金辦法》等為基金行業規范［7?。它們都體現了國家鼓勵私募股權投資基金發展的立法精神，具體表現在:

1.降低了公司注冊資本最低限額。《公司法》修訂前，有限責任公司注冊資本不得少于10萬元，股份有限公司注冊資本最低限額為1 000萬元。修訂后規定:有限責任公司注冊資本最低限額為人民幣3萬元，股份有限公司注冊資本最低限額為500萬元。而根據《創投企業辦法》規定，接受備案管理的內資創業投資企業實收資本不低于人民幣3 000萬元，或者首期實際出資不低于1 000萬元且全體投資者承諾在注冊后的5年內補足不低于3 000萬元人民幣的實收資本。相較于這一條，《公司法》第81條明顯降低了股份有限公司注冊資本的最低限額。

2．允許了更為優化的公司資本制度。現行《公司法》第26條規定，“注冊資本”為“實收或認購、認繳的出資額”;有限責任公司和發起設立的股份有限公司首期只需要到位20%的注資，其余部分兩年內繳足即可，這種折中授權資本制度較之嚴格法定資本制已有明顯進步。《創投企業辦法》也做出了創新性規定，即允許以一定規模實收資本先期成立，待成立后再根據承諾的出資協議和投資需求，逐步追加資本。這樣，私募股權投資基金的承諾出資制就有了法律上的依據［8?。

3.允許以特別股權方式投資。我國《公司法》規定同股同權，原則上公司只能發行普通股。而《創投企業辦法》做出了有益的突破，該法第15條規定:“經與被投資企業簽訂投資協議，創業投資企業可以以股權和優先股、可轉換優先股等準股權方式對未上市企業進行投資。”即在不違反《公司法》強制性規定的前提下，可以特別股權方式進行投資。

(二)公司制私募股權投資基金備案管理中的問題

1.“產業投資基金”在《創投企業辦法》下備案，規避管理機關監管。關于私募股權投資基金的備案，《公司法》、《創投企業辦法》規定為自愿備案制①《《創業投資企業管理暫行辦法》第3條:國家對創業投資企業實行備案管理。凡遵照本辦法規定完成備案程序的創業投資企業，應當接受創業投資企業管理部門監管，投資運作符合有關規定的可享受政策扶持。未遵照本辦法規定完成備案程序的創業投資企業，不受創業投資企業管理部門的監管，不享受政策扶持。，《產業基金辦法》規定實行審批核準制②《產業投資基金管理暫行辦法》第5條:設立產業基金須經國家發展計劃委員會核準。。基于創業投資基金與產業投資基金之間一定的重合性③《產業投資基金管理暫行辦法》第3條:產業基金實行專業化管理。按投資領域的不同，相應分為創業投資基金、企業重組投資基金、基礎設施投資基金等類別。，一些實際投資于基礎設施項目的“產業投資基金”申請在《創投企業辦法》下備案，規避了管理機關相對嚴格的監管。

《創投企業辦法》的目的重在促進發展而非規范，故而僅要求享受國家相關扶持政策的創業投資企業備案④國家發改委新聞中心:“國家發改委有關負責人就頒布實施進一步規范試點地區股權投資企業發展和備案管理工作通知答記者問”，2011年2月22日。。因此，《創投企業辦法》的規定要寬松得多，這就讓許多行產業投資之實的私募股權投資基金力圖按照創業投資基金身份備案，以規避更加嚴格的監管。另有一些客觀因素也增加了被核準為產業投資基金的難度。(1)投資方向與國家產業政策有沖突，無法獲得審核批準。(2)國家發改委審批的產業投資基金，投資項目上限制較多，短期內無法收回投資，募資難度較大［9?。(3)申請設立創業投資企業和創業投資管理顧問企業，在工商注冊登記后向政府管理部門申請備案即可，程序簡便;⑤《創業投資企業管理暫行辦法》第7條、第8條。而產業投資基金備案就復雜很多⑥《產業投資基金管理暫行辦法》第8條、第9條、第12條。，煩瑣的程序使得一些私募股權投資基金及管理公司敬而遠之。

2．現行備案管理制度下，對私募股權投資基金監管的缺失。由于《公司法》、《創投企業辦法》規定為自愿備案制，一些中小規模的私募股權投資基金因無力申請到社保基金投資，主動申請備案的動力不足，繼而出現不備案、無專門機關監管的狀態。近日，國家發改委下發了《國家發展改革委辦公廳關于進一步規范試點地區股權投資企業發展和備案管理工作的通知》(下文簡稱《通知》)，雖然意在“進一步規范備案管理工作”，但是規定本身仍有很大的缺漏。

依《通知》規定，并不是所有的股權投資企業都能適用強制備案的規定。首先，《通知》僅適用于京津滬等試點地區的股權投資企業，即對于其他地區的股權投資企業而言，即使資金規模達到5億元，也仍然保持之前的狀態:按照《創投企業辦法》備案的，接受國家發改委管理;未曾備案過的，仍然處于無專門監管部門的狀態。其次，所謂“強制備案”僅適用于資金規模在5億以上的股權投資企業，如果申請備案主體的資金規模沒有達到5億人民幣，既不適用強制備案，也不適用自愿備案。再次股權投資企業的投資者必須為兩個以上，對于那些僅由單個機構或者單個自然人全額出資設立，或者雖然由兩個及以上投資者出資設立，但這些投資者均系某一個機構的全資子機構的股權投資企業，由于不需要向社會募集資本，《通知》豁免了它們的備案義務①《國家發展改革委辦公廳關于進一步規范試點地區股權投資企業發展和備案管理工作的通知》第5條。。這些并非向多人募資的股權投資企業，即使其資金規模超過5億元，也不受《通知》的規范，而是適用之前的《創投企業辦法》、《產業基金辦法》等規章，這就產生了監管漏洞，不利于私募股權投資基金市場的健康運行。

3．現行備案管理制度下，“空頭備案”對管理機關公信力的損害

股權投資企業到國家發改委備案，一方面是為了獲得稅收優惠，另一方面是為了獲得社保基金注資。備案就相當于國家發改委進行了出資認證，國家發改委被動f成為“增信機關”，后果是國家發改委可能要為股權投資企業因解散或破產造成的社保基金損失承擔責任。所以，2009年底國家發改委考慮為備案管理工作做出制度性規定，暫停了備案工作。2011年1月31日，國家發改委下發了《通知》，規定只接受管理資產規模達到5億元或者等值外幣以上的股權投資企業的備案申請，至于這5億資金是否實際到位并不作要求。《通知》第5條與《創投企業辦法》第10條的規定②《創業投資企業管理暫行辦法》第10條。相比，多要求一份對于資本募集情況有實質審核功能的驗資報告。由于《公司法》規定公司首次出資只需要達到注冊資本的20%，因而驗資報告對于私募股權投資基金募資情況的監管，也只限于其全部認繳資本的20%，實質意義很小。而認繳承諾書雖然有《刑法》上的虛假出資罪作為強制力保證，但是由于違法的成本與收益相差太大，且有5年周轉時間，所以實踐中投機心理比較嚴重。只是苦于對發改委執法權的爭議不斷，目前尚無有效的應對措施。

三、對公司制私募股權投資基金設立與備案法律制度的完善

(一)私募股權投資基金市場上相關主體的厘清

1.基金募集設立時“合格投資者”的界定．我國私募股權投資基金募資不規范的問題非常嚴重，為此，對私募股權投資基金“合格投資者”概念做出界定就顯得尤為重要。

《產業基金辦法》規定，“法人作為發起人，除產業基金管理公司和產業基金管理合伙公司外，每個發起人的實收資本不少于2億元;自然人作為發起人，每個發起人的個人凈資產不少于100萬元”③《產業投資基金管理暫行辦法》第6條、第9條。。。《創投基金辦法》規定“單個投資者對創業投資企業的投資不得低于100萬元人民幣。所有投資者應當以貨幣形式出資”。這兩處對于“單個投資者”規定的差異為備案管理工作帶來了不便。針對這一問題，以及“個人凈資產不得少于100萬人民幣”難以認定的事實，我們可以借鑒《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》第6條中對于“合格投資者”的規定，設立統一的界定標準④《創業投資基金管理暫行辦法》第9條。，以為我國私募股權投資基金的健康發展創設一個規范的募資標準。

2.申請備案的管理機關要明確化。目前，規定備案管理機關的法規性文件有《創投企業辦法》、《產業基金辦法》、《通知》等。《創投企業辦法》規定:國家對創業投資企業實行備案管理。創業投資企業的備案管理部門分國務院管理部門和省級(含副省級城市)管理部門兩級。國務院管理部門為國家發展和改革委員會;省級(含副省級城市)管理部門由同級人民政府確定，報國務院管理部門備案后履行相應的備案管理職責，并在創業投資企業備案管理業務上接受國務院管理部門的指導⑤《創業投資基金管理暫行辦法》第3條、第4條。。《產業基金辦法》規定設立產業基金須經國家發展計劃委員會核準⑥《產業投資基金管理暫行辦法》第5條。。《通知》則規定，凡在試點地區進行工商登記的股權投資企業，均應當按照通知要求，申請到國家發改委備案。股權投資企業申請備案，應當將備案材料送省級協助備案管理部門初審，該省級機構向國家發改委出具初審意見，國家發改委對經復核無異議的股權投資企業，通過網站公告方式備案⑦《國家發展改革委辦公廳關于進一步規范試點地區股權投資企業發展和備案管理工作的通知》第5條。。

筆者發現，依照《創投企業辦法》的規定，國家發改委與省級備案管理機關(省級發改委機關)都有備案管理權;而依照《通知》的規定:試點地區內，對于新申請備案的股權投資企業，只有國家發改委有備案管理權，省級發改委機關不再有獨立的備案管理權。這種中央與地方的備案管理權權屬交錯的現象，不利于私募股權投資基金市場的自由發展，希望能夠重新設定全國范圍內統一的央地備案管理權權限劃分機制。另外，對于《創投企業辦法》中省級備案管理機關的規定，建議明確修改為各省、區、市政府發展與改革委員會，以便減少監管規定政出多門給企業經營管理帶來的不便⑧實踐中，由于科技部也是“風險投資”的倡導者，其設立的“火炬創投基金”計劃主管著高新科技企業股權投資，所以在一定程度上分流了我國各級發改委的備案管理權，造成政出多門，于市場發展不利。。

(二)公司制私募股權投資基金的備案制度的完善

通過對此前國家發改委備案管理工作中暴露的問題的總結，筆者認識到有必要制定規范性法律文件，一方面有利于對股權投資企業的募資進行規范和指導;另一方面可以使現行備案管理工作規范化和制度化。其中需要重點關注的是:

1.對于規模較大的私募股權投資基金要強制備案管理。《通知》第五條第一款規定，要進行備案管理的股權投資企業資產規模下限是5億元人民幣或者等值外幣，其依據在于:首先，國家發改委作為行業管理部門，對資本規模在5億元以上的各種基金類股權投資企業，要求其必須履行備案義務，符合“抓大放小”原則，也基本上能夠滿足全行業管理的需要。其次，此次國際金融危機后，歐美新出臺的金融監管改革法案均要求管理資本超過一定規模的股權投資機構，必須無條件履行備案義務，并隨時接受備案管理部門的監督檢查。《通知》要求資本規模在5億元以上的各種基金類股權投資企業必須申請備案，是對國際先進的監管制度的合理借鑒。需要指出的是，對資本規模在5億元以下的股權投資企業，雖然豁免其備案義務，但在其設立、資本募集和投資運作的各個環節，《通知》對其也具有規范和指導作用。

2.杜絕空頭備案，只有在募資到一定比例且出具驗資報告或財產擔保證明后才予以備案。《通知》采取“以股權投資企業備案作為切入點;股權投資企業采取委托管理方式的，受托管理機構也應附帶備案”的備案管理模式。采取這種備案管理模式，可以避免一些缺乏資質和資信的機構，假借已經在管理部門備案的增信作用欺瞞投資者，客觀上也避免了國家發改委被動地成為“擔保機關或者增信機關”可能造成的不利后果。

具體的防范措施設計上，由于《公司法》規定公司的首次出資達到認繳注冊資本的20%即可，所以不宜違背上述立法的宗旨，在首次出資金額比例上做更加嚴格的規定;但是，鑒于市場上投資心理比較嚴重，“規范運作”的要求也應有一定的資產保障。建議在投資者提交資本認繳承諾書時，要求其提供相應數額的資產證明或者可作為融資擔保的財產證明。

四、結語

通過對實踐當中公司制私募股權投資基金在募集設立與備案管理環節的問題的剖析，筆者認識到在目前無專門的法律規范，且對于其管理權出現政府部門博弈的背景下，國家發改委還是應該完善現行備案管理制度。具體做法則是嚴格界定“合格投資者”標準，在進入市場這一環節就樹立一座有效保護投資者利益的屏障;另外，涉及備案管理的若干文件之間應該保持立法標準的統一，以有助于政府管理部門監管效率的提高，從而為私募股權投資基金的發展創設良好的法律環境。

［1］李壽雙．中國式私募股權投資:基于中國法的本土化路徑［M］．北京:法律出版社，2008:16．

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［3］劉健鈞．創業投資制度創新論——對“風險投資”范式的檢討［M］．北京:經濟科學出版社，2004:114．

［4］劉健鈞．超越有限合伙迷信，走現實的制度創新之路——關于創業投資企業制度創新的理性思考［J］．中國創業投資與高科技，2002，(7)．

［5］華雷，李長輝．私募股權基金前沿問題——制度與實踐［M］．北京:法律出版社，2009:185．

［6］彭丁帶．美國風險投資法律制度研究［M］．北京:北京大學出版社，2005:133．

［7］鄒菁．私募股權基金的募集與運作［M］．北京:法律出版社，2009:19．

［8］張志偉．私募股權投資基金的設立與稅收籌劃［M］．北京:法律出版社，2010:39．

［9］高凌云．我國產業投資基金相關法律問題研究［J］．河北法學，2009，(7)．

A Study of Legal Issues about Establishment and
Record Management Related to Corporate Private Equity Fund

SHANG hua－dong

In recent years，rapid development of China's private equity funds，especially corporate private equity funds is in the position of absolute dominance．Now，Interim Measures for Venture Capital，Interim Measures for Industrial Investment Fund Insufficient to cope with the current series of problems arising in the work of the establishment and record management of private equity fund．Therefore，only clarify the legal relations between the relevant bodies;improve the government authorities for the record management system in order for the development of private equity fund creation of a sound legal environment．

Corporate private equity funds;Record management;Equity investment companies;Qualified investors

DF411．91

A

1008－7966(2011)04－0086－04

2011－03－22

齊齊哈爾大學青年教師科研啟動計劃支持項目《齊齊哈爾市民間金融的法律規制》的階段性研究成果(2010W－M09)

尚華棟(1986－)，男，山西晉中人，2009級經濟法學專業碩士研究生。

［責任編輯:劉曉慧］