有關人民幣悖論的那些事兒

股票漲的時候，買的人反而更多，這違反了價格定理了嗎?

“嗯，我想不是的。價格定理說的是，在其他條件不變的情況下，價格越高，需求量(買的人)越少。股市里的‘追漲殺跌’是因為預期發生了變化。也就是說，預期導致了需求曲線的移動，而不是在需求曲線上移動……”這個對話發生在我報考博士的面試中。

前段時間應邀點評一篇文章，文章用很多數據說明，人民幣升值對抑制國內通脹沒什么用，反而可能推動物價走高。最明顯的是，2005年7月到2008年9月問，人民幣保持可控升值，而這段時間中國經濟也在經歷溫和通脹。更不用說，2008年9月，人民幣匯率相對穩定后，物價反而進入了下行通道。在2010年6月“匯改”重啟后，物價從7月份反而加速上漲。

簡單地看，人民幣越升值，國內物價漲得越快；不升值了，物價反而下來了。升值和物價上漲出現了反常的正相關關系。這也就是，大家談論很多的人民幣“對內貶值，對外升值”并存的現象。

此外，在2005～2008年問人民幣升值時期，出口的迅猛增加也可以征明，升值沒有像教科書說的那樣，會抑制出口、增加進口。

其實，之所以出現這些“悖論”，是因為沒有注意到“其他條件不變”這個前提。通脹壓力上升、出口增加，可能是其他因素導致的，如果沒有人民幣升值的對沖，通脹率可能會更高、出口也會增加得更快。

從統計的意義上，如果要看升值和通脹、升值與出口的關系，同樣要想辦法在“其他條件不變”的情況下來看。也就是說，要控制住影響通脹或出口的其他因素之后，再看升值的影響。

舉例來說，北大的張帆和余淼杰教授最近用規模以上企業大樣本資料的研究發現：控制住其他因素之后，在升值期，盡管全部企業的平均產值和利潤率持續上升，但出口占總產值的比例則一直在下降；并且，幾乎所有行業的出口率都出現了下降，最明顯的是紡織服裝業。

而如果升值對出口沒影響，我們就很難理解為什么那么多的學者和企業認為，升值會明顯降低出口企業的利潤，甚至會造成破產倒閉。

在升值和通脹的關系上也是如此。人民幣2005年和2010年的兩次“匯改”，都是在通脹壓力出現的背景下啟動的。人民幣升值成為了緩解國內通脹壓力過大的一種途徑。人民幣所謂的“內貶外升”從表面上看，像是升值的同時，物價也在走高，升值對抑制通脹沒作用。但其實，“內貶”和“外升”是人民幣真實匯率上升的兩個途徑。

最近，我接觸到的一位經濟學家對中國未來的通脹抱有很大的擔憂。他把當前的中國和上世紀70年代的日本相比較。在上世紀70年代，日本出現了日元明鼎升值和國內高通脹并存的局面。

他認為，中國在發展階段和本幣升值壓力等方面和當時的日本接近。我覺得，盡管他注意到了一些條件是相似的，但至少忽視了一個地方，上世紀70年代的高通脹是全球性的，這與當時的貨幣政策失當和石油危機沖擊有關。而今天，主要發達經濟體面臨著通縮風險。也就是說，日本通脹在很大程度上是一個全球現象，主要不是日元升值的結果。

筆者還注意到一位作者提出了一個“加息悖論”：即一般情況下，加息能抑制通脹；但在特定條件下，加息反而助長通脹。這個所謂“加息悖論”和股市里的“追漲殺跌”是不是很像一回事呢?它們分別是預期人民幣會繼續升值或者股票會繼續上漲造成的。但這并不能說，是加息本身抬升了國內的通脹。

并且，在我看來，并沒有令人信服的證據表明，是因為加息才吸引了大規模熱錢的流入，推升了國內的流動性，進而制造了通脹壓力。看重利息的熱錢到底有多少，無人可知。但從基于各種口徑的估算看，熱錢的規模遠沒有達到可以影響中國宏觀經濟運行的地步。