中國(guó)資本市場(chǎng)效率分析

摘要:資本市場(chǎng)質(zhì)量的最高反映是效率。資本市場(chǎng)的效率是指資本市場(chǎng)的運(yùn)作能力和資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用能力。資本市場(chǎng)效率的高低決定著其發(fā)揮作用的成本和作用力的強(qiáng)弱，在很大程度上決定著整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的效率。正因?yàn)槿绱耍再Y本市場(chǎng)效率作為研究對(duì)象，通過(guò)對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)效率現(xiàn)狀的分析，找出制約資本市場(chǎng)發(fā)展的因素，并探討了提高中國(guó)資本市場(chǎng)效率的途徑。

關(guān)鍵詞:資本市場(chǎng);效率;資源配置

中圖分類號(hào):F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

文章編號(hào):1672-3198(2010)16-0022-01

1 資本市場(chǎng)效率概述

資本市場(chǎng)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的資源配置中心，是金融市場(chǎng)的核心，在金融市場(chǎng)中起著舉足輕重的作用。

資本市場(chǎng)研究的基本問(wèn)題之一就是資本市場(chǎng)效率問(wèn)題。資本市場(chǎng)的效率是指資本市場(chǎng)的運(yùn)作能力和資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用能力。資本市場(chǎng)效率的高低決定著其發(fā)揮作用的成本和作用力的強(qiáng)弱，在很大程度上決定著整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的效率。

資本市場(chǎng)效率反映了資本市場(chǎng)信息的分布和流速、交易的透明度和規(guī)范程度，是資本市場(chǎng)成熟與否的一個(gè)重要標(biāo)志，資本市場(chǎng)效率的研究對(duì)于政府制定相關(guān)政策、理解資本市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)律、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良好運(yùn)行有著重要的作用。

2 資本市場(chǎng)微觀層面效率分析

從微觀層面看，資本市場(chǎng)效率的核心是定價(jià)效率和資源配置效率。

作為交易的場(chǎng)所，其效率的高低首先體現(xiàn)在價(jià)格機(jī)制發(fā)揮作用的水平上，即定價(jià)效率。資本市場(chǎng)的定價(jià)效率就是指資本市場(chǎng)上交易的各種證券的價(jià)格揭示其相關(guān)信息的準(zhǔn)確和全面的程度，揭示的程度越高則該資本市場(chǎng)的定價(jià)效率越高。“有效市場(chǎng)假說(shuō)”認(rèn)為，若資本市場(chǎng)在價(jià)格形成中能夠充分而準(zhǔn)確地反映全部相關(guān)信息，則該市場(chǎng)就是有效率的。

社會(huì)資源能否通過(guò)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)優(yōu)化配置，提高全社會(huì)的福利水平，盡可能趨近帕累托最優(yōu)，即資源配置效率。資本市場(chǎng)配置效率可以概括為資本市場(chǎng)是否能通過(guò)價(jià)格機(jī)制，將金融資源從儲(chǔ)蓄者手中向生產(chǎn)者手中轉(zhuǎn)移，引導(dǎo)資金朝向能使資金產(chǎn)出最大化的企業(yè)配置，從而實(shí)現(xiàn)稀缺資源的有效利用。它反映了資本市場(chǎng)調(diào)節(jié)和分配資金的能力。

3 資本市場(chǎng)宏觀層面效率分析

從宏觀層面來(lái)看資本市場(chǎng)效率，著重于資本市場(chǎng)對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的作用，它與微觀作用相輔相成，共同構(gòu)成資本市場(chǎng)的全部功能。

具體來(lái)看，資本市場(chǎng)宏觀層面的效率主要表現(xiàn)在:

(1)經(jīng)濟(jì)晴雨表功能:有效的資本市場(chǎng)表現(xiàn)為資本市場(chǎng)資源配置對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、行業(yè)結(jié)構(gòu)和地區(qū)結(jié)構(gòu)的擬合程度以及由此帶來(lái)的對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)。

(2)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與抑制通貨膨脹功能:把社會(huì)閑置貨幣轉(zhuǎn)化為運(yùn)營(yíng)資本，在保持貨幣供給總量不變的同時(shí)相應(yīng)增加社會(huì)的投資;有效的資本配置效率能提高貨幣資本的運(yùn)用效率，從而減少對(duì)貨幣資本的總需求，降低中央銀行貨幣投放量。

4 中國(guó)資本市場(chǎng)低效率的原因研究

與國(guó)外的資本市場(chǎng)相比，我國(guó)資本市場(chǎng)有一個(gè)很大的特點(diǎn)，就是政策性強(qiáng)。從制度發(fā)展與變遷角度來(lái)說(shuō)，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展過(guò)程在某種意義上帶有強(qiáng)制性過(guò)濃的色彩，在資本市場(chǎng)形成、發(fā)展和運(yùn)行的過(guò)程中摻入了大量的政府意志，在一定程度上阻礙了資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化進(jìn)程。

第一，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。中國(guó)證券市場(chǎng)上大多數(shù)上市公司是由國(guó)有企業(yè)經(jīng)股份制改制后申請(qǐng)上市的，國(guó)有控股上市公司存在著諸如產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、法人治理結(jié)構(gòu)不完善等缺陷，公司離現(xiàn)代企業(yè)制度還有較大距離，缺乏市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)有企業(yè)改組上市后，業(yè)績(jī)突出的并不多，許多上市公司舊的問(wèn)題沒(méi)有解決，新的問(wèn)題又不斷涌現(xiàn)，上市公司資金被大股東占用。這些質(zhì)量不高的國(guó)有控股上市公司在較少考慮風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金收入流可持續(xù)性的情況下卻能得到幾乎相同價(jià)格的資金融通，無(wú)疑會(huì)導(dǎo)致資金的嚴(yán)重浪費(fèi)和誤配置。

第二，市場(chǎng)層次結(jié)構(gòu)單一。受資本市場(chǎng)層次結(jié)構(gòu)管制的影響，目前的資本市場(chǎng)主要指滬深兩個(gè)全國(guó)性的資本市場(chǎng)，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)、場(chǎng)外交易市場(chǎng)等較低層次市場(chǎng)發(fā)展還非常滯后。單一的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)使我國(guó)資本市場(chǎng)缺乏選拔和培育最優(yōu)企業(yè)上市融資的機(jī)制，而且被市場(chǎng)淘汰的上市公司也缺乏退市通道，導(dǎo)致在較低層次市場(chǎng)上更易完成的兼并重組等資源優(yōu)化配置活動(dòng)也受到了抑制。

第三，信息披露制度不完善。通過(guò)信息披露的情況可以來(lái)衡量一個(gè)市場(chǎng)的效率高低。我國(guó)資本市場(chǎng)的信息披露制度存在著信息披露失真、信息披露不及時(shí)以及信息披露不充分等缺陷，這些缺陷損害了市場(chǎng)的公平性、公開(kāi)性和正性，阻礙了市場(chǎng)有效性的提高與實(shí)現(xiàn)。

第四，市場(chǎng)準(zhǔn)入與退出制度障礙。從準(zhǔn)入機(jī)制看，上市額度成了資本市場(chǎng)最為寶貴的稀缺資源，一些業(yè)績(jī)好、經(jīng)營(yíng)管理水平高的企業(yè)很難邁進(jìn)股票市場(chǎng)的人門(mén)。在退出制度上，雖然我國(guó)己經(jīng)推出退市制度，但是上市公司仍然是中國(guó)資本市場(chǎng)的“不死鳥(niǎo)”，資本市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的規(guī)律無(wú)法形成，在各方面力量的干預(yù)下難以對(duì)績(jī)差上市公司行使 ‘退出”懲罰權(quán)利，資金配置效率大大減低。

第五，股本結(jié)構(gòu)不合理。在股革前中國(guó)上市公司的股票有法人股、國(guó)有股、外資股、公眾流通股之分，而能流通的只有1/3的股份，因此，造成了同股不同價(jià)、不同權(quán)的現(xiàn)象，即使改革后也未能使所有的股份都運(yùn)轉(zhuǎn)起來(lái)。這種股權(quán)分散格局幾乎成為中國(guó)股票市場(chǎng)一切制度性缺陷的根源，制約著中國(guó)股市規(guī)范化和市場(chǎng)化進(jìn)程。

第六，資本市場(chǎng)規(guī)范化水平低。我國(guó)資本市場(chǎng)有一個(gè)很大的特點(diǎn)，就是政策性強(qiáng)，這就使其表現(xiàn)出了“政策市場(chǎng)”的特征。每當(dāng)證券市場(chǎng)價(jià)格快速下跌時(shí)，投資者也總是寄希望于政府，相信政府能夠推出“利好”的政策措施。而政府推出的一些行政管制性政策措施，又總是能夠收到使證券市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生立竿見(jiàn)影變化的效果。這樣一種市場(chǎng)，使得市場(chǎng)機(jī)制這只“看不見(jiàn)的手”在證券市場(chǎng)價(jià)格形成和變動(dòng)中的作用受到了很大抑制。在這種情況下，市場(chǎng)主體間的競(jìng)爭(zhēng)、市場(chǎng)供求關(guān)系等于股價(jià)的關(guān)系就顯得不太明了，削弱了資本市場(chǎng)的定價(jià)效率。

5 提高中國(guó)資本市場(chǎng)效率的途徑

第一，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)。完善公司治理結(jié)構(gòu)要從改進(jìn)產(chǎn)權(quán)制度入手，徹底落實(shí)有限責(zé)任，進(jìn)一步推進(jìn)股權(quán)多元化、分散化和法人化。

第二，建立多層次的資本市場(chǎng)體系，完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。主板市場(chǎng)有利于大中型企業(yè)發(fā)行股票上市籌資，而對(duì)于大量被擋在主板市場(chǎng)門(mén)檻之外的中小高科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，創(chuàng)業(yè)板為其提供了上市融資的機(jī)會(huì)，有利于中小高科技企業(yè)的成長(zhǎng)和國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級(jí)，提高了資源配置的效率;建立場(chǎng)外交易市場(chǎng)，形成區(qū)域性市場(chǎng)和全國(guó)性市場(chǎng)有機(jī)結(jié)合的資本市場(chǎng)體系;進(jìn)一步發(fā)展債券市場(chǎng)，從構(gòu)建統(tǒng)一的債券市場(chǎng)體系、擴(kuò)大市場(chǎng)交易主體、豐富債券品種和業(yè)務(wù)以及建立起面向小額投資人的銀行柜臺(tái)市場(chǎng)等多方面著手，促進(jìn)債券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。

第三，進(jìn)一步完善強(qiáng)制性信息披露制度，增強(qiáng)市場(chǎng)的透明度。信息能否及時(shí)、有效、充分地在證券市場(chǎng)中傳遞、反映及整合反映了一個(gè)證券市場(chǎng)效率的高低。因此，為了充分提高證券市場(chǎng)有效性，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，上市公司必須嚴(yán)格按照《公司法》、《證券法》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》等法律法規(guī)的規(guī)定，及時(shí)、充分、準(zhǔn)確、實(shí)事求是地披露相關(guān)信息，進(jìn)一步建立和完善信息披露制度的框架結(jié)構(gòu)。

第四，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，提高機(jī)構(gòu)投資者比重。機(jī)構(gòu)投資者有更強(qiáng)的信息挖掘、信息解讀和價(jià)值評(píng)估能力，他們比個(gè)人投資者更為理性，其投資行為很少依靠“噪音”或“市場(chǎng)情緒”，因而可以抵消個(gè)人投資者的非理性行為，降低股價(jià)的波動(dòng)性。可見(jiàn)，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者有利于資本市場(chǎng)信息效率的提高。

第五，轉(zhuǎn)變政府職能，減少政府對(duì)市場(chǎng)的直接干預(yù)，盡量發(fā)揮市場(chǎng)規(guī)律的作用。我們應(yīng)該加強(qiáng)制度創(chuàng)新，推動(dòng)新興證券市場(chǎng)深化發(fā)展的制度安排，逐步解除政府的隱形擔(dān)保義務(wù)，按照市場(chǎng)規(guī)則和競(jìng)爭(zhēng)性原則進(jìn)一步推動(dòng)證券市場(chǎng)的制度創(chuàng)新，合理地定位政府在規(guī)范和發(fā)展證券市場(chǎng)中的角色。

加強(qiáng)市場(chǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，改善交易方式和交易手段，提高交易速度，降低交易成本。

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